給我一支足夠長的竹竿，我會舉起整個地球，甚至整個宇宙 (二)

巴黎：

"好的投資，必定也可以是好的投機"--------Graham
若閣下開始喜愛投機，那可能是你從來都未懂得好的投資是什麼------巴黎。
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現在我們可看看上回說以$20,000股票出資人，其股票的處境：
                               
                                  年一          年二             年三              年四
固定息前盈利    $ 50,000      $ 58,000         $68,000          $ 45,000
股東可得盈利         2,000         7,000             20,000           -3000
十倍P/E市值         20,000         70,000          200,000             0, 要清盆、毫無價值

Graham說，股票投資人以如此少的資金，即使這個例子中付息前業績只不過每年上升複式17%，其控制的股東盈利卻能在年三達到年一的十倍。更甚是股票市場上，人們以一種難以想像、不合邏輯或瘋狂的方法為它估計一個被認為是合理的十倍P/E市值，是它的原資金十倍或二十倍(P/B)。
這股票出資人就如同買入蝕有限，賺無限的Call (窩輪)，當然是在年一的$20,000，而非散戶常處的年三出資的$200,000。

如 C圖：

Graham續說，這種不理性的估價，也會、並無可避免在經濟變壞時嚴重低估這支股票，例子中的股票因而在年四時被認為一文不值，變成一隻Cheap Call。

年四時的資本結構會變成：

資本結構：         原賬面      清盆前賬面  清盆前市價
股東資本               $ 20,000      $17,000                   $1
債卷10%息         $ 480,000     $480,000        $400,000
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總資本價值        $500,000      $497,000        $400,001
資本比                    24:1                                 400,000:1

Graham說，若有理由相信這企業的虧損只是短暫，又停付利息不足以引致清盆，例如那些不是債券，而是優先股，那麼以市價購入這些股票，就是一支既沒有時限又沒有價限 、又在價內、400,000 比 1 的very cheap Call(或窩輪)，較之於原出資者的槓竿比24:1更大，它未來的增長潛力可以更駭人。
這真是驚人的理論！

結論：


上述的例子正說明，一個不好的、高風險的企業，也可以是個非常好的價值投資、或是個好的投機，重要是你有否計清楚機會是否站在你這邊，這機會率較之於成本有沒有非常大的差額，而你又能否分散！
很有人以為"價值投資"就是買入一些優質股長抱，所以如果在這些股長升之後大跌，他們會說："噢，價值投資也不外如是！"，另一方面，自認長抱就是價值投資的人也說："它早晚會回升！"

他們完全不明白，天底下從來沒有一支股票的價值的平與貴會是靜止的，無論股票的質數是優或劣，都會存著這一刻是非常好的投資，那一刻是惡劣的投機之時候，一勞永逸的長抱，或自動式的機械計算買賣，都不會是價值投資。


學習價值投資的Blog友，不妨在一眾已跌至四腳朝天的金融股，或任何最近下跌很利害的內房股，或你想到的股票，循這個想法研究一下，並post上來你的發現吧！



Ref:

1) 總明的Blog友可能已經發覺:

A圖=  B)圖+ C)圖；

是的，Modern Option Theory 說：

100%由股東出資的企業的價值 =  Short Put   +    Long Call。
這是在Graham發現的40年後才出現。

2) Graham：

普通股股東經營中所使用的自有資金很少，卻大量使用高級證券持有人的資金;在股東和債券持有人之間，存在這一種「要麼我賺錢，要麼你賠錢」的關係。普通股股東所處的這種承擔相對較少義務的佔便宜的地位，是所謂「利用股權地位」的一種極端形式。換句話說，他擁有對企業未來利潤的「廉價要求權(cheap call)".