2020檢討過去一年的成績單

很快就過去了1年，2019年頭定了一些計劃，現在也該看看成績單。

1.近視:眼睛是靈魂之窗

之前寫過一篇文有關如何治療近視:

近視大陰謀

從2018年3月開始這方法，現在已經是第4副眼鏡了，這副比較開始時第一副低了175度，而在閱讀近距離書本也開始加入再低50度的第5副，看著一副副向下替換的眼鏡，好像是在逆轉過去上升的年月，感覺非常奇怪。這方法也比想象容易， 基本上除了配眼鏡外，什麼也不用做，也可能因為沒有做太多20/20/20動作，下降比較慢，今年會再努力，配多一兩副，

2.閱讀:書中自有黃金屋

其實用了比較低的近視眼鏡看書已經舒服很多，但2019年仍只是看了很小書，部分在這裏：

1. John Bogle 的"Enough
2. 我們很窮，所以變成有錢人
3. industrial society and it's future 
4. Profiting with Synthetic Annuities
5. Investing between the lines

2020年要努力再看多些書，

3.阿女要畢業：人生另一階段

阿女小時是八通街，後來大了覺得在公衆場合說話會超緊張，於是在暑假時她上了幾個Public speaking班，後來更上引，還參加了一個隨機變換角式談“自己”的club，現在已經好了很多，其實阿女緊張都是因爲對自己要求過高，因為無論跟我談什麽，她縂能理性地拿到一些不同見解的重要文獻讓我知道和說服我，甚至改變我過去固有的想法，原因是她平常閱讀很多不同類別的書，她也激發我也要看更多的書。2020年女兒會畢業並進入人生另一階段，很高興她會選自己喜歡的工作，

4.生活: 選你做特首好唔好

早幾個星期外母陪外父搭的士看醫生，的士大哥大談政治，外母居然和他爭辯，搞到已經殘的外父好慘，幸好外父人生經驗和修為有咁上下，不單"認同"的士大哥，更請教他"選那個XXXX好唔好"，的士大哥也冷不防有人請教自己而當場呆咗。

其實每個人的生活，愛好，道德的標準不一，大家追求和心底的間尺也不一樣，與其花時間強求別人認同，不如先做好自己，讓自己和家庭生活得更好，2020年要努力管好自己，做家裏的好特首，

5.投資:現金流為王

本年投資成績上升接近8%，其中組合股價下跌2%，但組合的現金流入卻破紀錄是年初價值的10%，其中期權貢獻了額外非股息的那部分，因為是接近年中時才全面有系統開始買賣期權，估計2020全年會更高。筆者買賣期權的目的不是增加現金流，而是減低持貨成本，讓相對的股票現金Yield上升，股息的現金流才是我的目標，雖然效果相同，但投資時的心理方向卻不一樣，因為若能買入一支既高股息，又年年增派股息的企業，根本就無需搞這麽多，例如近期就有很多高息股重現.  筆者支出用不到一半現金流，餘下的再進入組合買這類股，於是2020年現金流入估計至小又會增長5%，會繼續努力。

聖誕節食中國菜成為美國人傳統? / 近期的交易

筆者初來北美的時候，很不習慣這裡的商店每到假日就早關店，大節日更加全天休息，記得第一次星期日到溫哥華最大的商場Metrotown逛，下午6時關場我們也不知道，又在第一個聖誕節下午外出，才發現什麼店也關門。

不過這些只是勞工和公眾假期，並沒有法例禁止商人開店營業，於是就給中國人開門做生意的大好的機會，因為無論中國人賣什麼，那天肯定沒有本地人對手，久而久之，就做成一個傳統，每逢大節休息日，無論什麼人都會光顧中國店。

筆者第一次在節日去鬼佬超市賣東西碰壁時，就因為有路人告知我"大統華"超市全年365天無休，才認識這間店。

而這個YouTuber 的視頻正是說出美國也有這有趣情況。

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今天是Boxing Day，是傳統的外出購物節，很多商品也會大減價，與家人到了多倫多地標Eaton Centre，真不能想像在多倫多最中心如此好位置的商場會在昨天的聖誕節正日休息。

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Eaton Centre物業是已破產的Sears多年前收購Eaton百貨時連帶的核心資產，另一個帶來的就是上面說溫哥華最大商場Metrotown。

而Sears被基金入股後不斷加壓去分拆地產所有項目，分了出來後的地產公司又不斷向前業主加租金，結果在網購和高租金雙重壓力下被打垮而破產。

其實另外多間持有靚地產的傳統名牌百貨商店例如Macy和Hudson Bay在美國和加拿大所有大城市的市中心都有旗艦商店物業，非常值錢，但零售本業卻一直挨打，在多倫多Eaton Centre相連的Hudson Bay大店就在對面，可想而知這支股票的地產價值是如何好和遠超它的股價。

香港有老千股，加國也有，Hudson Bay大股東最近提出用9元多全面私有化後，股價馬上由6元多彈升，不過有兩支小股東基金卻反對，然後大股東又加到10元多，其中一支基金就話不如由它用11元收購，但Hudson Bay公司的什麼獨立專責收購小組又反對人家的11元收購建議，於是基金就訴諸於法律。

遇到這種情況，換了在幾年前的筆者，對買不買入就無計可施，因為管理層完全沒有專心去搞好Hudson Bay的零售業務，只顧自己的利益又沒有股息。但有了Option後就不同，Hudson Bay股價的波幅高達110%，考慮到它有一定的資產淨值，所以沽它的認沽期權風險就非常低，很可惜Hudson Bay是在加國而非美國上市，期權並不活躍，很難有公平價成交。

相對而言，Macy 的管理層和持有人分開，管理層專注零售業務，但因為也有基金關注它的地產，所以Macy也要久不久賣些資產，現時Macy的零售業績基本上是打平或虧一點點，能維持達 九厘多的派息全是由信用卡和賣資產的盈利而來，管理層對零售業務好像也無計可施，因為多數股東不同意劏開他的物業資產，無法短時間把內在價值重現，所以筆者也不會把它納入核心持股而只考慮它的期權買賣。

因為Put的權金實際也包含了股息，Macy 正股又有一定的波幅，令認股期權權金非常吸引，這幾個月來就不間斷沽不同價格和不同到期日的期權，即使正股股價上上落落，個人收獲仍然非常豐厚。

筆者這星期會到期的期權就保括了Macy，騰訊和金山，本來筆者會再沽金山的ATM認沽，但它分拆和派發金山雲會影響認沽的價格，所以還是要等一等看清楚。

另外再下星期繼續也有KHC，Macy，DNKN....等期權到期，然後就是...  ，美國期權活躍，有很多不同的行使價和到期日可供選擇，筆者多會選不同行使價又最高Theta和名義回報率的到期日，所以就差不多每個星期都有幾個期權到期。

多年前做期權時只會留意歷史價格衡量買賣時機，現在就要看管理層，企業業務性質，資產，內在價值，股價波幅，行使價和到期日，相較組合內另一些買入就等派息的股票，買賣期權令我好不忙碌。

總之就要把投資期權這部分的的現金流收入

，提高至相對暴露風險的資金回報為30-40%的目標。

分析管理層的言行，書評: Investing between the lines

一般學習價值投資初期，很容易認為只要財務數字就可以了解企業價值，筆者買過老千股受過教訓，之後就定了一些數字以外的老千指標，比如供股，不知名核數師，蠱惑上市保薦人，與兄弟公司之間交易...等等，但漸漸地發覺，這還不足夠，因為即使你買的不是老千股，管理層仍然可以是無能或浮誇，股票也可以是傻股或浮誇股。

筆者於是就轉移到留意管理層的言行，比如我在買賣Target 和Macy 兩支股票時，把他們的CEO報告全讀過，也看他們接受媒體的訪問影片，發現Target的CEO講話直接而不做作，把應對困難 的策略清楚有序地表達出來，我認為他的下屬也必然能有效地執行，相反，看到Macy的CEO和下屬接受訪問，由CEO問分店主管Macy如何如何時下屬拘謹和害怕的樣子，令我對Macy內的中層經理如何執行CEO的策略抱有非常大懷疑。

在2017年尾，兩支同樣是價值型殘股，但Macy由19元大升至40元後再跌至現在16元，而Target則不只由59元一直上升，還屢創新高至128元。

除非你買的是壟斷的企業，你必需要留意管理層的言行，因為你是和他一起做生意，你平時並沒有太多機會和合夥人交流，但卻把自己的錢交給他，所以每年的CEO報告，和CEO平常的言行，他和他的朋友或生意夥伴的舉動，都會是側面顯示他是如何做生意和對待小股東。

有時有些很有能力的企業人或一行生意本來就很有賺錢機會的股票，可能也會因為CEO的某些古怪行為而錯過，例如筆者就因為必瘦站CEO無理頭把現金用來買騰訊股票而怕了他，並在低位賣出，雖然這股後來升了兩倍，也只能說沒有能力和他合夥做生意，但若果你在某些時間聽到他某句說話表達了某些能令你明白他真正動機，情況就完全相反。

股票價格可升可跌，筆者總希望能在股價下跌時有一個坦誠和能幹的合夥人，他會很小心保護我的投資，這樣我才能有信心繼續持有股票，即使是市場走低時，仍能安心睡覺。

找到這本書幫助了我很多，它把到底要看管理層那方面有系統的分類，例如從說話的簡潔度可以了解管理層到底是否知道公司的真正運作，他說有些大公司的管理層連公司發生什麼事也不知道，閃閃縮縮，報喜不報憂， 有些則坦誠奉告， 簡潔有力，說出如何面對逆境的有效策略。

另外，看CEO報告也要看他如何寫企業文化，因為企業文化就像戰場打仗時的方向羅盤，若能表達清楚，員工即使在遠方前線，也時刻能夠和公司的方向相通。

還有是企業競爭瞬息萬變，企業不可能不變通，因此CEO也要說明他如何帶領企業持續發展，讀到這裡我就想起小超人說的用好價格收購去鞏固 長建的成長，永不說一定或不的個人性格，你會知道他不會為了顏面而發神經用巨大資金買些唔等洗嘅嘢，又能知道他永遠在狩獵平靚正回報項目，令企業持續發展。

看完這書讓我了解， 細心閱讀管理層說話，不單能知道那間公司的價值股能快些重現價值，還可以啟示到像Target類能超越價值股變成增長股，帶來驚喜的額外回報。

書中還說其它要留意的地方和名詞字眼，非常值得朋友參考。

事實與偏見

最近看到一份很有趣的報告，是有關全球15歲小年的學習能力和比較。

其中一項是能否判斷"事實"和"意見"的分別，原來全球每10個15歲小年只有一個可以分辨兩者，其中新加坡和大陸最高，而香港排在大陸，澳門之後。

這報告出現認知上的不協調，為何新加坡和大陸被認為是典型控制資訊和思想的地方的少年的判斷事實能力，比較自由的西方國家更好。

(達到閱讀能力5級以上學生，多能夠分辨 Facts or opinions)

其實成年人也會有這問題。

例如筆者過去有一個錯誤觀念，以為社會越自由，做成更多同性戀，他們又特別多罪行 ，後來才知道事實是社會越自由，同性戀者才能不再抑壓去表達這個天生而非後天的取向，又他們不是特別多罪惡，相反是因為特別脆弱和未能獲應有的關注而被罪犯欺負或謀殺。

在反思個人的觀念的來源時，我想起多年前看的一本由其時最高IQ的女人寫的一本書，她說當聽到某些宣言時要思考"結果會對誰人最有利益"，就會比較容易辧清事情，像上面筆者過去錯誤的認知，很多都是出自宗教的宣傳。

教導只有幾歲的小童，大人很容易就把事情分為黑和白，可能這樣小朋友會更容易入腦，本是無可厚非，不過久而久之可能令小朋友容易養成狹窄是非觀，另一方面，大人也可能自我加強了這種狹窄觀點。

就如麥媽對麥兜說: "從前有一個人不讀書，最後他死了"的簡單是非觀念的教導，這聽起來好像很 幼稚，但事實和很多政治主張都是差不多。

在這環境下的成長，當現實結果和個人"既成的是非觀"有出入時就會否定和不接受(denial)，並找和自己同樣觀點的"意見"支持錯誤，結果是觀點變得越加狹窄。

在社交媒體越發達，大眾觀點的冷熱度的提降權力決定在大企業管理層的algorithms，大企業追求的只有利潤，和獨裁者追求權力都可以相同地出於一己的利益，可能前者對控制和扭曲資訊或會較為隱晦 ，如果立心不良， 同樣能矇騙百姓。

筆者個人觀點是，在接收任何資訊時，最好是不要很快就下評論(judging)，要盡量觀察(observe)越多的不同觀點，多思考不同角度(Think)，同時也必需明白，任何問題也可以有不同的解決方法，與及在複雜的系統內，並不存在一個就能解決所有問題或永遠也有效的答案(no one for all solution)。

近期聽到一句"黃藍是政見，黑白唯是非"，筆者認為，其實顏色又豈只有黃和藍，而黑白也可以有多種灰階。

當然這也只是筆者個人的意見。

筆者剛買了一棵聖誕樹回家並粉飾一番，天氣預測多倫多本年應該會是白色聖誕，太太非常歡喜，雖然早了點，我還是祝福朋友們和家人今年有一個快樂的聖誕。

跟著橋水玩期權

這一年來，筆者每次買的美股都能獲非常好的回報，相反港股方面就非常平淡，主觀會以為個人有挑選美股好眼光，但客觀告訴筆者，美股獲得好回報，只是因為整體美股標普500由年初2500上升至3160有兩成幾，任何人包括筆者也可以輕易在美股賺錢。

在11月時，全球最大對沖基金橋水做了一個15億美金看淡標普的交易，這讓市場提高了警覺，只是一直的中美貿易戰把市場的焦點轉了過去。

筆者個人對美股看法是16年尾Trump上台後的企業減稅行動，不單提升了企業在18年時每股的稅後盈利，更加把企業的延後負債大副減低而提高每股資產淨值，人們在稅改公佈後開始早一步買入，然後看到17，18年實質真正財務報表反映後繼續買入，做成這二年半看到美股大升的結果。

但18年的每股盈利很大的一部分只是因為稅改而非企業的自然增長，若以PEG計算估值應該要把這部分的一次過影響排除出來，以目前標普500的PE達23.7倍，用每十年十年平均值計算都是屬於高位，所以橋水的行動看來並非單純的中美貿易戰政治保險，還有是以基本面來看的。

Collar期權策略其中一種是在持有現股之餘，沽出組合內股票的Near 或At 或 In the money 的當月認購期權，收取期權金，因為越接近到期日，越接近市場價格的行使價的期權金會越高和越跌得快，並且也買入Out of the money和遠期的認沽期權去保護假如大跌的損失，因為到期日越長下跌幅度越低，同時距離現價越遠的行使價的期金越低，於是全套交易變成，收取高和快到手的期金，付出低和能拖長的期金，又能保護大跌的風險。

網上有人說Bridgewater的交易是買入SP500 2020年3月到期，行使價比較現價低5%的OTM認沽期權，筆者調查後發現一支SPY ETF 3月3000點Put的期權金大概是51元左右，因為引申波幅非常低，所以付出的權金年化利率只是5%，如果再加輸盡168點(現價3168-行使價3000)或5.3%損失，總保險成本就是5%-10.3%， 視乎市場發展如何。

因為大市是多支股組合而成，有些股票會大升，有些會大跌，但加在一起的波動就會因為彼此消減而減小，這間接做成個股的期權金多會遠高於大市ETF的，舉筆者日前沽出的ATM Macy為例，在15元市價行使價和25日就到期的put，居然有0.92的期權金，年化回報率達90%，一個收金是90%回報的收入，另一個付金是最多10.3%的保險金支出，一收一支的相差，非常吸引，筆者不願意買入波動也高的Macy OTM認沽期權，於是也跟橋水買3月SP500的OTM 認沽期權去對沖風險。

這種對衝因為不是百分之百同一支標，自然也不是百份百保險，長期資本對衝基金就是因為把不同標當有相關去對沖而死人，所以不能純以quantitative approach去做，除非大公司的有9百幾年的巨大數據和9百幾部超級電腦deep learning，個人仍要由基本面去計算標的內在價值才能安心。

Macy的分析文我寫了多篇，不再重複，Blog 友可以在網站搜索便可找到，它的股價從年初的30多元下跌了一半有多，在這個價位，筆者只當它是爛銅爛鐵買而非長期持有，內在價值應該也會遠高於15元，只是買賣它的內在價值遠不如買賣它的波幅吸引。

上一篇文章筆者也在雪球出貼，想不到短短幾天，點擊高達104萬7千，可能因為國內即張開通股票期權的關係，國內股票波幅厲害，可以想像未來這個市場也會充滿無限的機會和風險。