2021年11月27日星期六

京東好似好便宜?阿里前景真係好差?


記得年前筆者在群組說了不小関於阿里集團的看法,當時說螞蟻金股自己出資不多卻借了很多銀行錢放了勁多貸丶說淘寶殺熟客和二選一做法不對。之後中國政府加強監管,其後阿里大跌,很多買了阿里的朋友媽媽聲說中國政府于預自由市場。

其後無論中國政府推出任何措施,市場都覺得是壞消息,就如今天市場傳聞阿里支付和微訊支付在2022-3月後個人賬戶不能支付商業收支。

但個人賬戶不能支付商業收支,銀行不是己經是這樣? 商舖必然會開多個商業賬戶,唔通會因為咁唔用兩個支付方式做生意而用回現金?  

股票要沽要揸總找到個人"合理原因和好壞定義",如果無消息,諗都諗一個。

阿里集團大概分幾瓣生意。
1.雲股務:
金山雲市值是46.7億美元,阿里銷售是它的11.9倍,並且己經接近break even而金山仍然虧損中,金山雲股價己經從高位74.6元跌到18元,按此比例粗略計估值,阿里云值556億美元應也不會是估貴了。
2.菜鳥:
京東物流市值1617億港元,二者體量差不多,阿里國際線較強,而京東自顧人手勁多,成本重,所以京東赚錢能力較弱,不過就當兩者相若,菜鳥估值於是=207億美元
3.阿里影業
阿里持有 50.26%=30億美元
4.螞蟻金股
估值由二萬多億港元一路下跌至3月時1440億美元,到最新780億,阿里佔33%=257.4億
5.阿里健康
市值一千億港元,阿里持有63.74%,等於美元81.7億
6.商業和其它
 餘下來的就是商業和一些新產業,減去1-5就是這個最核心業務的估值,而阿里最新市值是3615億美元,減去1-5就是2482億美元。阿里財務只顯示1-4和6瓣銷售,第5瓣的阿里健康是我獨立找的,半年銷售93億而蝕2.3億人民幣,唔知它合拼在阿里集團那處,唯有在阿里第6瓣減去,即3449 億,經營利潤為646億人民幣,並己經加回集團說是減了投資126億到東南亞網購、淘等、超市丶淘鮮達丶和其它搶市場的特殊支出,和不屬於1-6的生意的其它所有支出。 12個月利潤是646億人民幣x2=1292億 ,全年等於美元166億,即在瓣瓣生意勁低估值下,核心商業的PE=2482除以166= 14.95倍

最後:
1)京東的商業銷售最新3個月是2000億人民幣,高過阿里幾百億,但很奇怪阿里全部業務加起來的GMV是全球最高有1.23萬億美元,遠高於京東的4830億美元。而雙十一我地都見到是阿里高過京東,真係唔係太明京東年報顯示銷售點解會高過阿里,京東的商業經營利潤margin極低最新一季只得33億,相比之下的銷售好似有些水份,若朋友知道原因的話請賜教。

2)京東現金是1500人民億,流動負債1740億,Equity是2215億,商譽109億,9個月利潤45.3億,粗略按比例全年60.4億,有形股本回報率=60/(2215-109億)=2.8%

3)阿里現金有4087億,流動負債3773億,Equity是10750億,商譽是2927億,全部1-6半年盈利584,x2=全年1160億,即包埋特登燒錢為未來的新業務生意有形股本回報率仍然有1160/(10750-2927億)=14.9%

4)因為二選一被中國政府打破,市場人認為京東可以搶到淘寶的好客,從而提高利潤水平,阿里相反會因為抵抗競爭對手而降低利潤,他們認為本年雙11的銷售,阿里增速只有8%,遠低於京東就是事實,所以近來京東股價上升而阿里續跌正反映如此看法。

5)筆者並非內線人,唔知是否二選一関係京東和供應商是否傾價時果然己經獲得更多好利潤(銷售開源),而營運方面(成本節流),是需要刻苦改善而不會因為二選一會突然改變,市場是估計銷售增大會拉低成本佔比的百份比。憂慮是京東物流的前車是銷售一路大,養人一路增,成本一直升,利潤率提高的期望無乜起色。雖然如此,這種攪局的確能约束了阿里網售或菜烏的利潤率。

如果是買阿里的話,原因可能是相信本年双十一銷售增長低是因為勁低調影響,老豆揾仔打而特登扮慘,並且把國際營業丶高鑫大潤發超市丶阿里雲的前景和增長部份輕輕一筆掠過所致,有專研究阿里云的人說這部份會是未來的殺手,至少值1千億美元以上。

上一篇說純按銷售對市值比會選京東優先,但對比了網售商業高利潤率,與及股神和芒格喜愛用的有形股本回報率,再加阿里其它業務估值普遍也處於極低水平而未來重估的可能利潤之後,則會選阿里。

(圖是2020未更新,但仍能看到阿里的生態圈去協助估值)
















2021年11月16日星期二

資產價格不會永遠上升,Tesla會大跌?

上星期五有一老牌投資人Jeremy Grantham接受彭博的一段訪問,因為涉及有關Tesla股價是泡沫,而Tesla又有那麼大數量粉絲,於是馬上成為網上"標題"熱門新聞。

筆者看到Jeremy Grantham這段新聞後,小心翼翼找尋原裝訪問,到底Jeremy是如何說,以防剪頭剪尾的轉述。

Jeremy Grantham是GMO的創始人和首席投資人,GMO管理著1180億美元的資產,而JG本人的投資理念是"回歸平均值",大意是任何個別資產或市場,都會在過高或過低之後回歸平均值,他會搜尋有関數據作為未來市場趨勢的預計,然後分配資產, 他認識到均值回歸時常不會在短期出現,所以組合或會跑輸,但長遠都能避開買入過高的資產。正是這個作風,他被標記為逆向投資人。

以中值回歸作為投資理念,聽起來有點像價值投資。

他接受彭博訪問時說自己開Tesla電動力,覺得這車性能非常好,Tesla是一間非常成功的公司,自己非常欣賞Tesla綠色能源理念。只是Tesla現在的估值不是以3、5、10年的未來現金流折現模式計算,而是以未來50年現金流折現而來。(能夠在未來十年的競爭中完美執行和獲預計的現金流是神,而能夠未來50年完美執行則更神神神)



他以Tesla的市銷率和FAANG對比,認為Tesla的估價是所有FAANG的成功總和(一次又一次又一次地成功),同時他認為幾間偉大的車廠例如平治丶寶馬和福士在第二回合的電動汽車會強勢博鬥,Tesla不可能把原來的非常成功再複式制造多幾次,以達到如此高的估值仍合理。

聽完他有関Tesla的看法,筆者完全沒有覺得JG有半點見不得Tesla好的心態,相反覺得他是非常理性,純以估值和值博率的角度看。

但筆者對他說的第二點有些補充,回顧手提電話,當年的天王強者Nokia丶Motorola丶Ericsson.....,現在都消聲匿跡,過去強者不一定不會被新科技淘汰,在新能源汽車领域,平治丶福士和寶馬的過去歷史對未來只有非常小的幫助,甚至可能是包袱。

觀乎手機今天也非Apple獨大,十幾年前誰人料到曾經差不多破產的三星,小貓華為和唔知乜水的小米成為新進老大?tesla未來面對嘅競爭,非常大可能唔係來自平治福士或寶馬,而是來自比亞迪丶吉利丶或其他未來才出現嘅更新型能源動力汽車公司,平治丶寶馬丶福士,不會是唯一能阻礙Tesla再創高峯高峯再高峯去合理化今天的估值,更甚是相對於十幾年前的移動手機爭奪戰,這次的新能源汽車,各個新舊勢力的投入,完全無可倫比的大與及有備而戰,其中更涉及國家级的介入。

另外有関Jeremy 談到Tesla的市銷率和FAANG對比,筆者把它整理如下,並且也加入另外多支科技股的數字作參考:
                                     2020  最近 
                                     全年  12個月
                  市值 (億)         市銷率     5年平均
Tesla.         10177      25.49   24.58   8.5
Facebook       9668     9.97    8.92  10.80
Amazon.      17981     4.76.     3.98  3.86
Apple.           24609    8.47.     6.92  4.84 
Netflix.           3009     10.29.   10.8   9.05
Google.        19766      7.04.    8.44  6.66

Uber.                  846    6.81     5.46  -沒有-
阿里                 4514     7.47    3.81    10.16
騰訊                 5996.    9.97.   7.28    10.93
京東                1343     1.27     1.01      0.99
美團                 2264   15.14     9.27   -沒有-
滴滴                   434     -沒有-   1.47   -沒有-


理性純數字來說,Tesla市銷率較FAANG的平均高出2倍半至6倍,按JG均值回歸投資理念,自然存在嚴重泡沫和下跌的風險。

訪問中感覺JG認為Tesla未來仍會是成功的新能源車企,只是現估值己超越了很多很多。

筆者特別留意到JG強調的另一個更重要的訊息是市場人對通脹己升到6%無動於衷,他認為通脹是1929年大跌的主要原因,還有是每次嚴重泡沫出現時,市場人都相信那時是完美的風光,1929丶日本泡沫丶金融海嘯丶與及今日的"資產未來價格"只會上升(因為印銀纸)的想法。

JG是傳奇投資人,說話必然有一定分量和不會無的放矢,咁啱早排讀了劉鶴的"兩次金融危機的報告"一書也強調生產力滯後和通漲是過去產生金融危機的主要原因。

有一句古老的說話,樹不會一直長到天上去。筆者認為若果閣下相信均值回歸,應該為組合分配到能避險的資產上作準備。

而若真的想買科技股,筆者的優先次序會是滴滴丶京東丶阿里,並買入Tesla遠期價外Put option減輕科技股可能的震盪做對冲,為減輕對冲成本,同時沽出這三支股的遠期價外Call option獲期權金。

為什麼買Tesla的Put,除了JG談及的市銷率均值回歸,升得高跌得深的客觀因素外,Elon musk有不小認購股權會在2022年到期,他必定會在價格高位利潤最深時時行使去保住個人的鉅利,甚至安排做一些掉期甩掉其它遠未到期的認股權或手上的正股。無論是那種安排,市場都會有很多貨出,最叻看形勢揾食基金Trader們會很大機會一同行動劈貨加劇可能的跌幅。


















2021年11月8日星期一

元宇宙病毒己經發生並傳播(剛發生11人死亡, 恐怖,慎入)

好的書會衝擊過去的固有認知,上篇談及的Snowcrash雪崩正是這樣的一本書,本來打算點到即止唔長氣,因為科幻小說有時越講會越糊塗。但前兩天在美國Astroworld演唱會,出現一次不尋常的大量歌迷死傷的"意外",己經有300人受傷,11人死亡,死亡數字仍然上升,而最細的死者僅為十歲。

現場觀眾談及這次遭遇,都用地獄丶邪惡丶以觀眾死亡作向剎旦祭獻,有人更說Rapper Travis Scott在目睹保安搬離死傷者時,在聽眾要求下仍未有停止演唱會,並站在別樹一幟的高高看台上,淡定俯視看著死者繼續口噏噏和低沈音樂,氣氛像是諗著剎旦詩篇。

近年這種赞美黑暗世界的"藝術"無處不在,並攬獲無數粉絲,興高彩烈地和刹旦、死亡同行,不就是思想病毒?不可以不說情況實在令人擔憂。

於是就决一定寫多一些"雪崩"小說谈及的邪惡控制思想的病毒,與及普通人是如何中毒與及如何避免中毒,小說雖是虛構,但劇如人生,何嘗沒有反映現實真實的一面。





(網上很多現場手機影片,但曾在現場的人說,這些短片無法捕捉當時的恐怖和邪惡的感覺)



2021年11月3日星期三

元宇宙病毒會令人痴線?

最近很多人留意元宇宙Metaverse,如果照字面咁樣去想,容易令人哋諗起虛擬世界。或者係虛擬遊戲,玩呢啲遊戲需要一張好強嘅顯示卡,同埋你在入面遊戲隊隊友,呢D社交丶顯示卡或者係虛擬遊戲好自然聯想到呢幾方面科技領頭巨企騰訊facebook Nvidia,佢哋相繼都表示未來都會大量投入元宇宙發展,尤其是FB直頭連名字也改了做Meta,大家就猜這些巨企未來嘅發展方向係咪亦係我哋科技喺生活上發展方向呢。
元宇宙呢個名詞呢係出自一本1992年嘅科幻小說叫做雪崩(snowcrash)而來,雪崩原來是元宇宙入面的一種病毒,病毒的原理是,全人類最早期係有用同一共同語言:謨,呢種語言生番又好、野人又好,人人與生俱來都能明白,就好像每部電腦都懂得讀0101咁底層語言,道成肉身,作者說人類身體结構早己和謨語言混合了。後來發展到英語丶中文…好多種不同語言,好似電腦語言,HTML,foxbase呢D搭上搭語言需要翻譯器才讀得懂,用這些語言某人寫不出他心裡面百分百所想,收到這些語言的另一人也不能全接收訊息,很多時就會誤解,電腦就行唔到。

作者花了不少编幅由聖經、宗教故事引經據典等去自圓其說"某一種最底層的語言"(謨)能控制人的說法。(可以想像你的心臟能跳動係因為有個"做物主"寫了段叫心臟跳動的"謨"語言),然後就講有一位以宗教為名的野心家因為懂得謨,用它來寫一些訊息去毒人,因為人類結構能自然反應讀得懂這些低層語言,就好像電腦自動執行0101,它就會跳過那人的自主控制機能直接去到腦,並自動執行,中咗呢種病呢就好似一個走肉行屍咁樣。

很多報告亦的確證明社交網絡算式能夠令人痴線,如果再配合虛擬世界和真實世界互相交替的沉浸色社交丶遊戲和生活,若再獲取某人生活習慣和背景,就算唔用小說談及的古老"謨"語言,亦非常有可能透過AI算法去"引導"某人的想法和行為,而是否完全控制或只是引導,可能只是用詞的選用而己。






2021年10月25日星期一

有無試過撞中密碼/天材是如何修成的

不知大家有無試過撞中密碼,這種情節常在電影中出現,但現實生活中,不要說撞中人家的密碼,就算自己一手設立的,若太久無用忘記了,很多時都是在三次錯誤之後重新設定。

是這樣的,投資者最難學懂的,是辦別自己的能力,即是那些令你赚大錢的股票其實你是一無所知,所赚的都是靠運,有一些赚錢是因為真正出現靈光而投中,又那一些是處在兩者之間,就如天快亮又未亮,好像看得很清楚但又可能不肯定。

我們常常在知與不知之間做決定,若有了自知之明,便能真正了解自己的能力的不及,才能進入投資的真正殿堂,不會投你以為會赚但結果是賠錢的投資。

試想想若組合中沒有一支股賠錢拖低,你的成績就會是多麼的好。

上一篇文谈及我的那位天材老細朋友就是那種相信生活中密碼無處不在,他時常中馬,甚至乎中六合彩,他是全球高lQ人士的Mensa會員。我曾有一段非常長的時間覺得有些人就是處在人類演變過程中的未來,例如我那位朋友,自己處在的是過去,天材老細朋友能買中創科是因為他腦袋的轉速和自己是不在同一層次,他能破密碼,我只能在一些低層次丶雜價攤或夜冷店中買便宜貨。

直至上年第三季唔知點解心血來潮,覺得股市跌得咁犀利,市場流動性又出奇地不像過去跌市的停滯而又非常充裕,股市反彈又只集中在科技股,於是就覺得不小企業會買回自己低殘的資產。然後就决定灑錢買入幾支低殘资產股,一支是創新低的香港建設,這支股後來被私有化賺接近一倍,但我並沒有破了密碼的感覺,只是覺得自己好似估中又好似撞棍,並沒有強烈的感覺。

但投資的另一支保利達卻是這麼多年,唯一有破密碼的感覺。

買之前我不認識它丶在很快的一個星期時間就做决定丶買得都算大注丶評估它和九建兩者誰是主力丶了解有関大股東和保利達資產的合作関係丶番看十幾年前的文件印證為何澳門地皮被沒收但公司不用做減值丶了解到大股東會從自己袋賠一筆很大的錢給保利達資產,大到足以整間公司收購下來不用付錢而正常人也會考慮私有化丶最重要是大股東己有行動並連續多日在市場價格一路高一路回購。

這筆投資筆者赚了一倍多,第一次感覺破了密碼。這事令我明白到有一種密碼和天材不是靠腦袋轉速,而是靠勤力牛讀文件。

過去個人也試過很多次讀了很多文件之後什麼事也沒有發生,又有時候根本來不及讀股價己在很短時間就大升。是因為閱讀外還要多一個要人心惶惶的重要條件結合,這件事才能完美。若沒有像上年大跌市的人心虛怯,令市場中人沒有跟入這個如此明顯的密碼,我就沒有一星期多的時間在低位買入的機會。

大家或許不知,那個大空頭Michael Burry在上年大跌市時候以Margin形式狂買科技股,事後看因為病毒格離人與人接觸,能夠支援網上工作的科企定必是受益者,為何其它人戇居居時候他卻能破密碼。或者Michael的lQ真的很高,但他的獲勝主要是因為他:

1.閱讀大量文件去印證他觀察到是可能機會的數字;
2.不受市場情緒影響。

多數人都想知道都會是那些股能上升的原因,而忽略了更重要的是:

**某人"能知道"的能力從何而來的原因**

我們每天都收到不同媒體或股評人給予的投資建議,多是很片面解釋,都屬於前者,例如某企業下年接到幾多單呀丶今年赚幾多呀,這兩年如何爆單呀,好消息一串串才能配合股價上升,若報導一條這間廠的最新世代機器"被延期兩年"好像看淡的消息就會顯得報導者愚笨。

所以社交媒體的算式讓人們只聽到自己的回聲,好的時候只會更好,壞的時間更加壞。

有研究說社交媒體的叠加效益算式會令人痴線。筆者觀察沉醉這些媒體的人都有一個特點,是當一些問題去到關鍵時,人們都不會虛心多角度尋求事實而是以同一社交群的"個人價值觀"行先,彷彿問題的答案和個人價值觀很有関連,或加上"價值"二字的個人觀就很有價值,但顯然對尋找事實與精明投資是不能有任何幫忙,相反,大量的多角度閱讀卻能讓你保持客觀和理性,才能幫助你"能知道"的能力。

Michael Burry有亞斯伯加社交恐懼症,他應有很多時間閱讀,我那位天材老細朋友到今天仍然是獨身,他也有很多時間閱讀,芒格也說要多閱讀去涉獵多方面的知識,這幾個人都不怕跌市。

多角度的閱讀,在市場恐懼時出手,或者就是能讓一些lQ平平,成為看起來像個"能知道"破解密碼的天才。