下注賭恐懼：期權攻略

和Cody兄直播後:

https://youtu.be/O8fWmf5nFm8

他在討論組總結的”要準備會被人Call走貨，要用辦法在無損耗下取囘你的貨“，他稱這為藝術，這簡單兩句己說出期權精髓。

其實Cody兄的策略相反也說得通的，例如Sell put卻到了行使價拿了件貨回來，也可以用辦法在無損耗或有賺價甩走件貨。

但無論是何者，要做到Cody兄所說的藝術，必須具備以下兩點：

1.不要做超過自己承擔Margin能力的交易“;

2.任何時刻都要以價值和價格衝量，決定件貨是非常便宜(要貨)，或普普通通(甩貨)

期權的權金多小最主要決定因素是「引伸波幅」，引伸波幅是由過去一段時間股價走勢運算出來，以此作為未來某些價位出現的可能性，理論和保險原理相同，權金等同保險金，權金的多小，反映行使價被實現發生的可能性。

普通常識令我們知道，一鑵過期鑵頭食物，和一間不斷賺錢的公司，前者價值只會越來越低，後者则應越來越高，但在股票市場，一間極高價值的公司或過期食物，在股市大跌時以期權算法，前者未來再下跌的機會(put)，可能會更高，因為期權算法並沒有考慮股票未來盈利衍生而來的真正內在價值，它只會考慮市場的恐懼，可以令多少人支撐不住的可能性。

例如在30/10日騰訊正股下跌至256元，期權運算法認為11月再大跌10%至230元的機會頗大，發生可能性保險金(權金)要4元，年化保險金是投保事件：跌至230元或更低的20%。

若果你以當時市場的恐懼指數，可能仍會覺得4元的保險金太小，因為不是有人說大市見9千嗎，但理性地以騰訊內在價值計算，230元的過去12個月盈利的25倍(PE)，考慮它未來年度增長率仍有雙位數字，以230元接這件貨是頗為吸引。

筆者也是在當時沽出11月230元的put，受保這個意外險，收取期權金，準備若騰訊下跌至230接貨。

在期權策略中學習到的是，恐懼最可怕的地方，並非背後事實發生的可能性，或發生之後的破壞性，而是恐懼本身。

組合業績(二)：Go go go 與 No no no

(三)建行(0939)

第3季度建行凈利上升6.22%至人民幣637億，每股收益上升7.5%至人民幣0.27，資産凈值則由人民幣6.86上升%8.45至7.44，但若以年頭兌換率1.26和現在1.135比較，資產净值港元由HK$8.64下跌2.26%至8.44，以現在市場價格6.42計算的市賬率是0.76，股本回報率（ROE）是14.87%，用14.87%除以0.76就是投資回報率19.56%了。

建行年初高位放了1/4，之後又轉了1/4到交行，後又再由交行轉到農行，現在看來維持在交行最好、農行次之、建行本年最弱，幸好在高位9.27和8.61共賣出了1/4，減輕了部份損失，又1/4轉了農行的下跌幅度比較低，以年頭價7.2計算，連同收到的股息人民幣0.35和扣除稅項後，這部份仍有1-2%的損失。

(四)農行(1288)

第3季度農行净利上升8.5%至558億人民幣，但每股收益因爲之前發股股本數量上升，每股收益只上升了6.25%至人民幣0.17，而資產净值則由人民幣4.15上升6.75%至4.43，但若以年頭兌換率1.26和現在1.135比較，資產净值港元由HK$5.23下跌3.84%至5.03，以現在市場價格3.47計算的市賬率是0.69，股本回報率（ROE）是15.55%，用15.55%除以0.69就是投資回報率22.53%了。當然22.63%只是理論，因爲大家都不相信内銀可以賺這麽多錢，所以内銀市場價格就如此低，但人心容易變，年頭的投資者可不是這樣想，所以農行H股一度高見HK$5.02。

現農行佔組合最大份額，若以年初3.64計算，本年至今下跌了4.6%，但若連同己收到的股息人民幣0.22以7月時兌換計算，扣除稅後，則仍有微利。

回頭看年初5.02的高價，其實也只是差不多等同資產净值而己，若當時用這價格追入的投資者，投資回報率便等同股本回報率（ROE）15.5%，也可以算合理，但就仍會下跌30%至現價的HK$3.47，很明顯價值投資其實不能保證組合賬面不會虧錢。

那又爲何仍死不悔改？

是這樣的，因爲ROE的15.5%是說財務賬目每年的上升大概幅度，所以價值投資便可以保證，你的選股的賬面資產净值，長遠一定有可觀的增長，而經濟理論說資本財會向高回報率的資產投進，過低的股票價格長遠應會反映這理論而再次上升。

當然這只是理論，有很多細節比如管理層是否可信，賬目有否加鹽加醋，經濟會否急轉直下.....等等，都會影響未來的數字，把今天的便宜，變成明天的高價，這部份極需要客觀的判斷，投資者概不能給大眾情緒左右，又不能空憑一個信念便一頭死衝。

（五）其它

持有佔組合1.3%的中遠海運國際，影響微不足道，而本年高位賣出的Qualcomm，Walmart，Macy, Target，湯臣和部分建行和部分YUMC，都獲不錯利潤，沽下沽下，組合變得越來越集中，越不跟隨大市波動。

縂結

組合已經賣出的股票，賺了錢當然開心，留下的就難過，成堆賺錢的股票只夠倒貼建行，拉豬補狗下，本年至今算仍有些小微利，大市由年初29910下跌14.3%至昨天的25633，雖然自己成績跑勝大市，眼見大市的糟糕，實也沒有慶祝的心情。

2007年時在大市狂奔2萬5時，人人爭著go go go跟入，之後大跌，而在這十一年間，企業己經累積了不小真金白銀財富，大市卻仍在2萬5，人人只說no no no。

學價值投資注定是要孤獨。

組合業績（一）：大跌勿沽貨

最近組合幾支股票相繼公佈最新業績，大致如下：

1.川河(0281)
半年盈利大跌43%至1.52億，其中最重要是持有37%的聯營微電子港盈利大跌，只被分配二千二百多萬盈利，因為17年奉賢區物業出售盈利大增，本年沒有，早己預期，但若按微電子港17年全年收入細節資料倒推18年半年收入應有1億6千萬，減去一些車位出售約3600萬，租金收入應有1億2千4百萬，這數字和過去兩三年度說的也差不多，再按持有37%份額，應有4580萬左右經常性盈利，現在只有2200萬，有價值投資班學員不明白原因並憂慮，因爲是半年結資料不多，我也不知當中有什麼特別支出，可能是因持有大量人民幣現金貶值的會計損失吧，但無論是什麼，也會是非經常性，我不會太擔心，這是買入你相信和不相信管理層之間的分別。

其餘盈利中有9千多萬是收到包括湯臣的股息，雖然川河選以增持湯臣股票代息，所以這部份并非現金，但就能托起川河的財務報告盈利，就算川河繼續派億元多股息，也有理由說己有保留盈利為公司未來作增長之用，因公司又有12多億淨現金沒出路，今年有機會又派每股0.045-0.05，現價0.51，有機會收10厘股息，而市值居然只是13億，無言。

川河開年價是0.55，組合這部分連股息計本年沒賺沒蝕；

2.百勝中國(Yumc)
第三季其中KFC平均每店銷售均有1%銷售上升，Pizza Hut則下跌5%，但因為總店鋪數字由上年度的7818間上升6%至8313間，縂躰銷售較上年度上升4%（KFC總銷售大升6%，Pizza Hut則下跌2%），純利上升至2.03億。每股盈利大幅增長16%至USD$0.51。

本季盈利上升主要原因是稅務改革（減所得稅），而成本控制則仍要加點力，不過若果咁快咁叻，股價就不會是這個價了，但長遠因店鋪數字上升引致規模成本遞減必定會再次出現。

早陣子有朋友因百勝中國大跌問我和何是好，我舉自己曾經60元買入的Qualcomm為例，曾大跌至49元，後來又大升至75元(現在是64元)，總結5個字「大跌勿沽貨」，當然前提是你不要按財演定什麽止蝕價行動，也不要高價位追貨，高價的定義沒有什麽神秘，PE就是了。

Yumc開年股價是40元，筆者曾經在36元加碼，隨後一度大跌至31元，但業績公布後只一天又反彈14%，現價37.3元，又另一個大跌勿沽貨例子。第三季是傳統旺季，若淡季維持到每股盈利0.35，一年開雙，全年盈利估計是1.72元，PE會是21倍。

還有一個有趣的地方是KFC會員居然有1.5億而Pizza Hut有5千萬之多，忽然有一想法，管理層大可以資本化這些寳貴資產(什麼是資本化：https://youtu.be/kSygo6SAaE4)，例如做一個交友app就已經很值錢，做另一個外賣app引入yumc以外食品就是另一間美團了。

筆組組合持有的Yumc連同低價買入的貨和股息，本年也是沒賺沒蝕；

下篇會談其它持股本年表現。。

善用期權，減低風險：直播後感想

星期六早上和Cody兄做了一个有関如何以期權對冲股票風險的直播。

非常感謝Cody兄的無私分享。

然而Cody兄卻擔心不是很多人明白他所說的，因此我特意寫這文作為看片前的導入。

但我知道有期權經驗的朋友，一定會覺得受益不淺。

一般散户市场上有関期權用法有兩類：

A)投機
1.以小博大的纯買入認沽或認購期權；
2.沽出超出承擔能力的認沽或認購期權，産生超風險的現金流

B)一對一對冲
1.以沽出和手上持有的同等值現金的認沽期權，代替直接購入正股，令成本減輕；
2.以沽出和手上持有的同等值股票的認購期權，代替直接沽出正股，增高沽出價；
這種對冲法在股價走高時會把利潤封頂，在走低時亦只會減低小小的入貨價；

C)一對一 再加 X倍的對冲，
本集有趣之處是，Cody兄教大家如何利用同月跨價的近價期金高和價外期金低的特性，沽出近價期權完全對衝全部股票或現金(1比1)，再買入1x倍的價外期權，賺取二者的淨差價的同時，又能享受突然大升或大跌時出現的超出價外行使價時的福利。

或許有朋友會說B項中還有其它的一對一對衝策略，例如持有股票同時買入認沽......等。

因為價值投資者特性是長牛，其中心思想是i)買入和i i)長期持有價格低於價值的股票，所以Cody兄提供的B項二策略非常配合這思想，這策略只會做淨收期金的一方，不會浪費做淨現金流出一方，做交易前也是先衡量股票的内在價值和價格的分離是否有利可圖，做法完全沒有予盾。

而他重點提到建基於B策略的 C「+1x」操作就更進一步。

若Blog友有什麽問題，歡迎在這文底下或Youtube裏留言。

我要做一隻鵰 ：談金庸

一代武俠小說泰斗金庸在10月30日離世，享年94嵗。

多年前看過一套片名叫“四個婚禮，一個葬禮”，那時看沒有什麽深層感覺，隨者年紀漸大，參加婚禮己经非常罕有，葬禮卻開始增多，才感慨歲月的流逝。

雖然我識金庸，他不識我，但他的作品，帶给我小年時代不小快樂日子，好像早已經和他有某种的連结。

現在卻物是人非，人生就是這樣。

金庸的小說，我最愛是天龍八部，那是一個中國的大時代，五胡十六國，多小英雄豪傑，例如喬峰，武功蓋世，和阿朱的一段可歌可泣的愛情，知道自己契丹身世後的無奈，面對生死時的灑脫。

還有那個一心復燕的慕容復，為了他，原本不愛歷史的我也翻查歷史，得知其時真有其人英雄慕容垂，偷生忍辱至古稀之年，復國帶兵打仗，只是在樹林挂彩帶便大敗拔拓，用兵如神，本可一舉滅魏，但經過往年燕國子弟兵惨贩之地丶白骨處處，在母國坎坷命途觸動下，吐血倒下。龜缩凡个十年，在只要往前一步便勝利的最後一刻功虧一篢。

記得以前预科老師说，只要你讀完所有金庸小說，就不用讀中文和中史教科書，不用上堂温書，也可以拿到兩个A的成绩，大概改歷史券的老師也是金庸小説迷，答慕容復或慕容垂也一樣给滿分。

還有多年前，查良庸在一个大陸網络大哥聚会時，當時網易丶新浪..等大頭都是明白之星，馬云是寂寂無聞，但查良庸和他接觸後說，馬云像劉邦，會聚到很多將相良材，是大器也。

又有一次查良庸點名赞星爺，說很多人用了他的小說内容，卻挽無野，甚至連credit也不给他一个，反觀有一次接到星爺電話問他版權费，原來那戲(好像是喜劇之王)中说了''想扮神鵰俠侣''四个字，卻紧張親自打電話來問他。

天龍八部又是什麽呢？

金庸表示：「《天龍八部》部分表達了佛家的哲學思想，就是人生大多數是不幸的。佛家對人生比較悲觀，人生都要受苦，不管活得怎樣好，最後總要死，當然沒辦法。佛家思想對人生真諦有深刻的理解。」