2017年6月20日星期二

同學的答問/ 湯臣繼續大升

筆者收到同學或blog友的問題, 其中有些很特別,可以
在這裡選擇地和大家分享:

1. 問: 最近某個blogger黑, 只要和他對著幹應該有收穫?
答: 不要, 如果他買5支輸4支, 你跟他對著幹, 但剛好沽出他贏的那支,你仍是會和黑仔一起輸, 第二點是, 你把個人的命運交到黑仔手上;

2. 問: 點解國泰大升,有什麼催化劑?
答: 不瞞你我並不知道國泰會突然大升, 只知道只要它股票内在價值低估了, 而我自己計算無錯的話, 它早晚會升, 這是股票市場神秘之處,而催化劑只是果不是因,我曾經也沈迷尋找催化劑,現在不會再浪費時間。

3. 問: 現在是買Yumc時候嗎?
答: 它半年己上升了70%, 現在P/E30倍, 我認爲很高,不建議你買, 但我也不會賣出,繼續持有.

4. 問: 現在是買WMT的時候嗎?
答: WMT和Amazon已經進入生死戰, 很可能只留下一支, 我們只是買股票, 不要買All or nothing的東西,個人買入WMT只想它打低Amazon, 因爲Amazon的不盈利模式,又有股東支持它有違個人的認知, 令我覺得自己很愚蠢. 但我也會樂見Amazon 最終成功, 看看若Wmt消失后, 所有利潤歸Amzn而變成16Billion,(現時只有2.5B),  如何支撐它486B的市值, 這會很有趣.

5. 對技術和純運氣的看法?
答:我覺得只有先知或上帝才能有絕對答案,英文的Fortune解釋很好, 如果沒有人能說得清,  屬於那個也不重要了, 但我相信它們應該是正比關係;

6. 你重視長期/短期囘報那個多一點?
答: 如果Yumc未來12個月不好, 我不會因爲它在第13個月后至未來12年好而等它12個月. 注重短期和注重長期可以同時存在.

7. 對於粉絲的支持有什麽看法?
答: 黃國英早幾天談這問題時形容投資人要實際, 不要有收視率而沒有囘報率, 我覺得這句話很有意思,如果我買入股票大跌,除了蠢還有什麽好解釋, 我會檢討自己。若我買入的股票大升, 我會覺得個人的努力獲得幸運的眷顧,常提醒朋友和自己要用結果決定我是對或錯。

8. 對於不同投資門派之分有何看法?
答:每個人的經歷和性格不一樣,很難說那套最好,葉問被很多不同門派師傅評擊時,卻無一人夠膽和他實戰比試,當功夫仍然停留在辯論那種投資武功法是最好,而不以武力去定輸贏,將會是走入真正投資高手最大的障礙;

9.近年你的價投法好像變了?
答:基本的原則並沒有變,但在自省的囘路上的確改變了,我會更著重成績而不是理論,過去我較執著。最近恆大大升,我問自己看漏什麼,然後我從新看待地産發展股。並且集中重注湯臣而非分散,它已是我組合第二大持股,並且在這幾個交易日大升,獲取不錯利潤,如果我還堅持說恆大結果有違原則,定性為幸運,繼續自我感覺良好並不買地產發展股,就錯失了投資湯臣的賺錢機會。

有關湯臣的分析,我已經把它分享到FB內給同學。

10.你每星期花多小時間分析股票、是如何發現到可投資的股票?
答: 基本是行又想、企又想、你很小會留意自己每星期行了和企了多小時間。
至於如何發現機會,其實這3年因川河關係我己看過湯臣年報多次,就是沒有感覺,但緣分一到,恆大事情出現,就有靈光買它,但若看看女生,你永遠發現大減價時縂會有一批女生較自己更搶先出現,她們就像為大減價而生存,如果我有她們的觸覺,第一次看到湯臣就買是多麽好,我還有很多地方需要努力。

2017年6月16日星期五

買入湯臣

最近大市雖然回順,不過筆者的組合反開始上升,主要歸功於幾支之前買入的太古B、國泰、川河。

還有的是另一支建新倉頗急和快的湯臣。

湯臣和川河同屬一系,早前筆者在WhatsApp群組較為具體介紹過個人對川河看法,短短個多星期,川河己上升了10%。

但為川河準備的注碼只用了1/5,於是我再研究了另一同系的湯臣,決定押下剩餘4/5重注,這兩支股一起己佔我組合第二大比重。

湯臣不負所望,連升多天,我認為它會在兩至三年內上升一陪以上,就算當中或有波折。

過去筆者一直不愛地産發展股,但湯臣卻讓我另眼相看,我會在Facebook和各位同學分享原因,各位新舊同學如有興趣,可以WhatsApp我你們的個人FB連結。

而明晚,我會率先和第三班財務班分享。

2017年6月11日星期日

網上學習投資課程正式開始

辦了兩年的課程,筆者認識了很多來自不同階層的朋友,有些是全無經驗的畢業生,也有行内CPA,CFA,或大行Investment Banker,或在工業公司受聘與投資業毫無關係的朋友,或已經持有多個物業的退休人士,雖然彼此背景不同,但都有相同的目的:

想在股票市场“增加組合回報”

很多同學其實到來之前,都已經上過不小其它股票投資課程,最令我自豪的是我常常聽到他們說:
   
我明白你說的東西”

這個明白不是如何深入看上市公司財務報表的複雜入數,因爲這始終要有一定的經驗和練習,別無捷徑。

他們说的明白是筆者課堂上授予的如何實踐的投資理論,都是說得通的常識和常理。

在一個充斥以數據和悖論扭曲的金融世界,最缺乏的正是普通常識。

這也是筆者辦這兩個課程的目標。

科技進步,一日千理,現在學習也變得方便,比如我們可以下載經典的投資讀物,吸收賢人智慧,互相討論,支持和進步。

在這兩年開辦課程期間,筆者每次在市場遇到成功的的經驗時,也會更新有関内容,以便學生能和市場最新知識同步,實踐所學到的理論。

課程經過牛市和熊市的考驗,短短兩年,已接近一千個學生人次,筆者感謝同學們的認同和支持,現在是時候提升這兩個課程至網上學習另一層次。
從今天開始,有興趣的朋友以後再不用受到時間和地點的限制了,以下是課程的簡介:

課程内容:
1.巴黎的價值投资
堂數:共15課,由淺入深,認識價值投資理念,以生意人的角度評估股票,以戰養戰持有和等待交易概念,認識股票市場運作,剋服市場的升跌循環引致的貪婪和恐懼,明白債券的重要性,計算債券和股票的内在價值,認識財務損益帳,資產負債表和現金流量表,明白自由現金流和如何避免老千股,借貸的風險,長期和短期的持有的不同種類股票的辨別,如何在市場發掘價值股;

2.像Ben Graham了解財務報表
堂數:共34課,全方位分析上市公司年報,由資產負債表的非流動資產,無形資產,了解這些資產的類別和特性,明白不同的財務守則如何曲解了資產的真正價值,從而在年報中發現低估價值的股票。
明白流動資產,流動負債和流動資產净值與自由現金的意義,避開問題上市公司和損失,從資本結構透視可能股價上升的潛力,認識優先股,永續證券,債券和普通股的彼此利益關係,防止個人利益拱手相送,看通不同類別工業股,公用股,資產股的年報,賬面價值和清盤價格,好壞折讓股的分別,折舊維修和Capex對股值的關係,趨勢預算,明白財務損益帳和資本家的損益帳的分別。

筆者相信,如果閣下完成這兩個課程,便能對金融市場運作會有更深的體會,也會明白當中的悖論,貪婪,恐懼如何扭曲認知,為聰明投資者製造高於正常回報的投資機會。

報名方法:
1.費用:巴黎的價值投資$1080; 像Ben Graham了解財務報表,$1280.一同報名$2080.
2. 付費方法:存入匯豐銀行賬號:033-203613-888 Law Kin Cheong ,以微訊支付:tonylawca; 
3.   報名方法: 存入和支付後,連同個人facebook連結,whatsapp收條至65655883微訊至tonylawca,之後會收到我Facebook邀請,選擇接受即開通學習網頁,24-7無間斷學習之路。
4. 其它福利:我會于FB不定期發佈低估的股票分析,直播等。(所有舊班的同學只要以申讀時用的WhatsApp號,whatsapp你們的facebook連結給我,也享有這福利)

筆者也能為投資企業度身培訓課程,歡迎查詢。





2017年6月9日星期五

如何以生意人角度分析股票

筆者明天將會上財務報表第3班的第二堂,每次備課,我會更新一些講義,以下是上一班,我以川河的2016年半年結解釋現金的定義,其中我談到:待售投資應該把它看成現金類別,於是川河的現金並不是6.28億,而是應該10.93億(4.65+6.28)。(上一班使用的PPT)




之後,川河的全年報告果然證明給同學知道,待售投資是如何可以快速變現金(為明天更新的PPT)




在上一班我說計算囘報應該把多出“正常”的現金部分剔出,川河只需要3億便足夠,應該回饋7.5億多的現金:(上一班使用的PPT)


然後川河大幅度增加派股息至每年1.3億,但仍然不減小它的現金。


我會更新這部分,明天和第三班的同學分享其它資產股票要注意的地方。

















2017年6月8日星期四

0281 再次買入川河,除股息後仍然是Net Net股。

受了市場先生的“有資產就有希望“影響,筆者一直在找好的資產股,但我也受自己的“一元也不能輸”約束,地產股普遍債大,所以一直沒有什麼行動。

某天看到0281只是0.55,於是去看看是否有人劈貨,才發現原來是除派股息0.05之後的價,空歡喜一場。

既來之則安之,便打開它最新的年報看:

川河仍然是沒有債,派了股息後持有的現金是10億,如果連同持有37%的張江微電子港公司內扣減所有負債後的現金按比例獲得的5.5億,總現金是15.5億;已經等同今天的市值15.1億。

川河的收入過去含大量待售投資的股息,但今年已經賣出大部分投資,於是假設明年沒有股息收入,那麽它的其它縂收入如下:

1 持有11%的湯臣派的股息,2016年是3800萬,2017年收8300萬,打個折當它是3000萬;
2 持有10億元現金的利息約1800萬,扣減全公司開支1200萬,留下600萬;
3 持有微電子港物業收的租金31700萬,37%的份額比例獲分11700萬

1-3 每年收入共15300萬,就當是現市值的10%

川河的資產:

5 除了上面的現金15.5億外,還有;
6 澳門的地皮6.37億;
7 11.66%的湯臣最新股價再加獲分的股息是7.2億。
8 每年微電子港收租金佔比11700萬,以10% Reversionary Yield 復歸收益率或Cap rate計算是11.7億的投資物業。(如果以市場價格的3.5%回報估值就是不得了的33.4億)

5-8  總資產是40.77億,  扣減了等同市值的現金, 其餘25億高回報資產就是送的. 

川河2016年增加股息,由原來每股的0.02上升至0.05,每年支出股息1億3千萬。
如果按上面1-3的經常性收入有1億5千萬,和第5點直接持有10億和間接5.5億共15億的現金,川河有本錢繼續維持高息。

若再看同系的汤臣2016年也是大增股息,笔者估计川河0.05股息未来会是常态,以買入价0.55计算有9%,算是不錯。

川河現佔筆者組合5%。

2017年6月5日星期一

投資功夫只有兩個字: 直和橫

早陣子除了筆者和市場兄的一個小小投資擂台外,中國武術界也有一個雷聲非常大的擂台比賽, 就是一個格門MMA小仔徐曉冬挑戰太極一代宗師魏雷。

說開功夫, 筆者細細個的時候是李小龍粉絲(那個時候,誰人不是?),把地拖棍切成多截+鐵鏈造雙截棍,夾在腋下然後淩空飛腿都是指定動作。

後來到李連傑的大極張三豐搓圓㩒偏,有型又深奧,宇宙的萬物盡在一陰一陽、一放一收在手中,我幻想拳王泰臣站在前面也不外如是,一招乾坤大娜移,他連李連傑在那也分不清。
更誇張是後來李連傑在泰國遇到海嘯,記者覺得佢可以運用生平絕學對拒大自然。
(佢可能像我一樣幻想李跳出水面屈體輕身站在高高樹支上)。

太極太神秘了。

但這個神秘日前被這位大陸的太極雷宗師搞跨。

因為只是20秒的速度,他就P K倒地,把我的所有幻想徹底幻滅。
從來擂台結果只有一橫一直,只是好歹都要有些碰撞纏綿,而不是如此這般。

賽後被打至倒地的一代宗師接受記者朋友訪問時說,他其實可以用內力把對手打死,只是他有仁心,又怕打死人要到派出所,(所以任佢打)。


講番投資,用古龍的說話,江湖只有殺人的劍,上得市場,一是生,一是死,無論輸贏都要預了慷慨就義, 因爲市場並沒有仁人的刀.  

電影葉問亦有類似的話,“功夫只有橫直二字“,勝家打直企係度,輸家打橫抬出去。

武功再高,最怕菜刀,3333恆大的大升,正提醒個人,千萬唔好被投資理論和耶穌忽悠自己,投資之父Ben Graham賺得最多的也是他破盡自己訂立的規矩的Geico。

股票市場的可能, 超出我們的想象,只有落場實戰、回報結果才會是檢視真英雄的硬道理。


2017年6月1日星期四

190香港建設大升為誰加冕?

今天市場先生正式封筆.

筆者大概9年前開始看Blog, 在網上找價值投資時發現了CKM001, 火燎, 市場先生和味皇....等等Blogger

當年正直自己學習價值投資,因爲Ben Graham說過價值法難以評定含高杠桿金融和地產股, 個人覺得當時最貼合價值法操作的應該是味皇, 市場兄因爲買了很多金融股和認爲買股要永遠,所以我覺得他不算是傳統價值派, 但卻受他影響也買金融股, 幸運我選擇了較平的美國金融股,搭到之後的美股升浪。

CKM001是以宏觀視野買股, 他並非小氣的價投派, 但因爲其寫作功力高和吸引, 我也是他的fans.

出文對自己回報負責
我猜想好的Blogger出文之前, 會首先問自己是否真心押注所說的,自己又是否一個非常小心的投資者。

市場兄說過他寫Blog的目是當作記錄。

如實記錄,對自己負責,出文就一定不會為別人的眼球,而是為自己的囘報。

市場的錢不是為一個人的意見而設
投資人整天在市場都是想獲得同路人一個號碼,和散戶不同,我們會珍之重之,得到號碼後做自己功課, 散戶個人能力始終和大行有別,找到同類人做的功課便可作切入點參考,省囘很多時間,我們関注的不是市場兄或同志Bloggers們分析時有什麽錯漏,這個工作應該是自己做,而是希望發現有沒有一個優點足以蓋過這股票的所有缺點。

若發現自己不安心的則跳過便算,每個人的能力不同,自己看不到的不代表別人不能克服或不適合,市場的錢不是為某一個人而設。

承擔過人的成功或失敗,冷靜地檢討
沒有一支股票是完美,每一只股也有它好和不好的地方,所謂投資其實說穿了也只是機會和賠償率。好的投資Blogger之所以好,不是其分析特別高超,因爲投資其實也不複雜,而是能在有好有壞情況之下,很決絕計算並做到”追,楂,沽“的決定,然後承擔過人的成功或失敗,或冷靜地檢討,這些特質小見於喜愛跟風的散戶。

市場兄也經過失敗的投資,當天金融海嘯時他的永久組合因爲含有大量金融股,從大概500多万大幅下跌。 而同期很多類似的Bloggers都放棄再寫。

後來市場兄改變打法,以低折讓資產股為主,開始走非常傳統的價投法,這幾年成績的利害有目共睹,市場兄持有很多細價股,若他不說個人持什麽股會對他更有利,分享出來對他沒有什麽好處, 難得是市場兄一如概往,把多支投資標和素未生平的網絡朋友分享。


以實至名歸應對批評
在股票市場,投資者若做錯,他肯定會第一個自食其果,其實用不著我們這些沒有參與他的股票買賣的旁人事後孔明。

出文原本只是自言自娛,但遇到批評和指責是避不了,可能是個人做得不足,可能是出於別人無知或有意。

對於前者,除非和回報有仇,否則也要放下身段去學習,而對於後者,芒格有一句至理名言:

以實至名歸應對別人的批評,

這句話真有意思,做好自己囘報就是最好的回應。

昨天市場兄的190香港建設大升,包括我在内很多擂臺班朋友也被賺錢了,不知道有多小朋友是跟風,有多少是做了功課後買入,無論何者,也好像特別為封筆前市場兄的實至名歸加冕和祝福。

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2017年5月31日星期三

第十

星期六晚上是價值投資第十班最後一
堂,臨別依依,若果有一句總結話能留在同學腦內長久些,我希望是:
***了解企業自由現金流,會減小99%投資麻煩事情,你受別人或自己千的機會將會大幅下降。
回家路上,整理兩年來的思緒回憶。
第一次攪投資班是因為我和止凡兄工作坊後傾談之間,都說希望辦投資理財課程,後來止凡兄想再考慮一下才去做,於是我就一個攪下攪下攪到第十班,早陣子我仍在問止凡兄什麼時候開班,希望更多人知道他的正確投資理念,他說會考慮。(後記:我是有點自私, 希望可以看到他的開班,所以常常提他^^)

這兩年每次同學在教學傳遞方式上有特別要求時,我也想盡量遷就,比如開設群組、直播、錄音和影片分享,嘗試滿足同學,利用任何可以令同學更容易接收的媒介。
科技進步,一日千里,效果越來越好,十年前怎想到可以把自己學習價投經驗,透過不同科技在網上和世界各地的人分享,今天越見普及了。
這兩年來也有傳統的機構找我合作,個人專重他們,只是我不想有太多匣架限制,故此仍想保持獨立身份。

例如我不用太多顧慮便很快決定在第十班和下月的財務報表第3班後,以另一個形式24-7online教學和大家正式見面,閣下可在任何時候上課,看到有関價值投資班課堂的內容,而不用再考慮平日還是週未、早上還是下午去上課。



(facebook一站式比較容易討論和上傳影片, 同時也可以提供離綫看片, 同學番看也挺方便)


我也打算轉把原來的直播移到Facebook重開,直接解答同學的價投問題,與及在facebook上貼和發掘投資機會的有份量個股分析文章,形式大概會像我在擂台班發放的0087的分析文一樣的詳細,未來我當然希望能發掘像YUMC這樣好表現的股票給同學。

Yumc是另類workout投資,其實上年度還有一支(HLT) Hilton酒店要分拆我做過分析和喜愛,這支股票打算分拆旗下實體酒店(PK),全力輕身,調查後發現“非常巧合"Hlton CEO曾繼承多年前分拆Marriott的CEO,而Marriott正是大名鼎鼎的Joel Greenbalt在他的書The little book that beats the market 以workout方式投資賺大錢的股票的例子,輕了身的Marriott之後一直長升長有,成為酒店業一哥。

於是我非常相信這個HLT的C E O應該承傳過舊老板某些東西和想照版煮碗,能做好事的機會率頗高。
不過因為之後海航向黑石要求入股Hilton, 我又唔知神秘的海航係乜水就放棄買入,白白失去這半年40%+的回報。
Workout是一個很有趣的領域,只要不買任何仍存疑的分拆,其命中和回報率也頗高,經過這9個月的水溫測試,未來我會繼續加注這部份,並會和同學們分享。
舊同學可以用之前上課的電話號WhatsApp 你們個人的facebook 連結65655883就能受邀請。
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2017年5月23日星期二

國泰管理層應該看的方向 / 副題: YUMC是一支永不想賣出的股票

巴黎:

國泰剛剛公告裁員600人的大計劃, 筆者作爲一個小股東, 當然希望公司把可減的成本都節省, 讓公司大賺錢, 然後股價再從上軌道.

但筆者對航空事情什麽也不懂,不能亂説

 不怕不識貨, 只要貨比貨, 於是筆者透過比較另一些同也航空公司, 看看國泰到底出了什麽的問題.

以下是筆者把國泰自己的2015,2016年數字, 和同業AAL 和Delta作比較

國泰本年的工資支出是縂銷售額的21.3%,  而AAL是30%,Delta是25.3%, 要注意是Delta有部分工資是以承包費用出掉, 實際應該更高.

這數字顯示, 國泰工資是有競爭力的.

為何AAL, Delta的工資高于國泰, 卻賺大錢, 而國泰卻輸錢5億?
(下列的國泰的稅後盈利30億是連同OCI的收入調整后的數)

其中折舊費用, 國泰是11.4%, 而AAL和Delta只是4.5-4.8%,  相差6.5-7%,
若果連同同類的維護費用, 國泰是9.5%, AAL只是5.5%, Delta是4.6%, 國泰又再高出4-5%

飛機的新舊程度和維護費用成反比, 但國泰卻不是, 這兩部分一起計算高出對手11-12%.

另一個又是落到大家也關注的燃油問題, 不過這次筆者把對沖虧損剔除,  算到即使沒有對沖的問題, 國泰仍然高達21%, 而 AAL和Delta只是15.1%, 國泰又高出6%,

這三部分應該算是正常的經營成本, 國泰比較對手總共高出17-18%.

幸好員工可愛, 成本比較對手低5-9%, 把縂相差降低至12%-14%.

其實相差如此利害, 最好是開個内部審查, 公正地建議管理層相關的問題

  數字騙不到人, 希望國泰管理層能夠做一個對待員工和股東都有利的決策.





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學習價投十年, 高賣低買輪動是從Ben Graham學到的主力, 在這過程中也受到一些和這法知識上有矛盾的挑戰, 例如有些股票是非價值投資者所長的增長股.

 直至上年度我留意到百勝國際受股東壓力要低價分拆的百勝中國.

 我計算這股票如果是28元已經可以買進, 結果是以24元分拆, 於是馬上毫不猶豫買進, 一心想著有3成利潤便把它賣出.

結果是管理層不負所望, 百勝中國回復增長, 而本年開店的目標增加600店或原來7000店的8.5%,  另外更收購了外賣網「到家美食會」, 實行一網打盡.

管理層希望最終把中國店鋪增加至30000店, 看著它一步一步達到每段的里程碑, 我想賣出它再輪動的動機越來越細.

由16年11月分拆至今只有半年, YUMC上升了52%, 比較騰訊700同期上升33%更利害.

分拆前已經介紹, 分拆后馬上持有這支股令我自豪, 同時也讓我感到個人知識的卑微, 因爲我還要學的實在太多, YUMC提醒自己, 什麽才是貼地的增長股, 持有一支可以用常識計算到的增長股, 不用跟99%的funds買進騰訊, 也可以大發特發.



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如果你也想從價值投資角度學習分析資產負債表,損益帳和現金流量表,這裡有一個近期的最後機會:像Ben Graham了解財務報表第三班。

6月之後,因爲私人原因,筆者短期内不會再開班。

https://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2017/04/ben-graham.html

2017年5月19日星期五

今天打倒昨天成功的我 Walmart/ 6月之後沒有再開班的時間表

前天出了一篇不要Prediction買股票之後,昨天筆者持有的兩只以營利和增長估值的YUMC 和WMT大升並創52周新高,好像是對自己出文的抗議。

而Walmart更加不負我望,營業額再度囘升,主要是由網店帶動,第一季增長按年再進63%,按季上升29%,而Amazon也只是按年上20%。Walmart這個數量和速度,真的是非常厲害。

而這個阿一阿二的黑洞對局引發的磁吸效應,會把四周其它的實體店的銷售盡吸,並加快它們的終結。

筆者估計現在Walmart的網上營業額已經佔他的縂銷售的7.2%,而Walmart的縂銷售是Amazon的3.8倍,因此,筆者相信Walmart的網上零售已經等於Amazon的2成7。

Walmart能夠增長這樣快是他決定讓自己的Online店打自己的實體店。

寫到這裡我想起幾年前700的QQ如日方中時,有人質疑馬化騰開微信會對自己的QQ不利影響時說,情願死在自己手也不會給這機會對手。

這些商業管理人不單能今天打倒昨天自己,且是一個昨天非常成功的自己,非常令人尊敬。

筆者幾年前也看過Walmart盆數,當時並不喜歡他每年花了很多錢在有關實體店的投資,但這兩年卻相反,實店Capex大跌,就算以高價入股京東和買Jet.com還是省了很多實體店投資用的現金,自由現金流仍然大大高於盈利,於是開始留意。

分析員質疑為何Walmart高價買入這些網店阿二,筆者看法是這樣

科技股的價值分開兩种,一類是Google,facebook和Amazon,它們的價值是由直接面對顧客的銷售而來,另一類是如JD和 Jet.com, 因爲網絡是勝者全勝,阿二阿三是很難經營和賺取利潤,它們的價值是來自科技引擎技術。

這些有著如Porsche的Turbo引擎技術,對一些還沒有這技術如Walmart是非常有價值的,配上它就如老虎添翅膀。設想象Walmart是在跑道上最前的跑車,它原來的引擎雖然不錯,但和正在後面殺上來的Amazon用的新技術仍是有一段距離,後者按這速度趕上來是很快的事。

現在的Walmart差不多要不問價就馬上去配用Amazon般的引擎技術,否則就很難保住位置,因此這些呀二或呀三呀四科技引擎的價格就很值錢,兼很無譜和難以估值。


Walmart 用了33億美元收購成立衹有15個月的Jet.com, 其中看中的是Jet.com的創辦人Marc Lore的誓要打敗Amazon的決心。本期Bloomberg BusinessWeek有関Walmart的電子商貿探索文章十分精彩,筆者學到了一些傳統行業以外的思考角度。



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如果你也想從價值投資角度學習分析資產負債表,損益帳和現金流量表,這裡有一個近期的最後機會:像Ben Graham了解財務報表第三班。

6月之後,因爲私人原因,筆者短期内不會再開班。

https://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2017/04/ben-graham.html

2017年5月17日星期三

不再Prediction, 只要Protection

最近筆者幾只以Prediction盈利估值的股票的成績都不甚理想, 令我從新審視以後的投資策略.
我決定把以盈利估值的比重以後降低到不超過買股決定因素的10%.
或者我先講什麽叫盈利估值.

投資只有兩招:

1盈利估值投資法

就是說投資在一支股票的内在價值, 而内在價值是以未來現金流折現而來, 但一去到未來現金流就無可避免靠估. 雖然近期筆者也有些得意的作品, 例如肯德雞中國, 這支股昨晚上升3.67%創新高, 就算它本年帶給我高達35%的盈利. 我也決定不會止賺, 會一直持有它.

雖然YUMC這股讓我很滿足, 但投資人需要的不是一支,而是一個穩定的大平均, 沒有人知道這是投資這些股的成功是靠估或是神來之筆.

2 另一方法就是以保護投資法Protection,  Margin of Safety , 以這方法買股, 只要Margin of Safety夠大夠足夠後, 投資人的感覺便是兩囘事.

擧一個德永佳和川河為例, 德永佳是以Prediction作爲盈利估值, 川河則是以Margin of Safety 買進,

筆者自覺頗爲低買進德永佳, 但昨天因爲盈警而大跌10%, 其實川河以前也試過盈警大跌, 但川河的資產負債表大幅高於市值,   而德永佳的PB卻是>1+, 筆者就覺得德永佳非常不爽不自在.

這個德永佳盈警也發得夠含糊, 我建議以後不要再發盈警盈喜, 因爲有一班人就是非常敏感,  德永佳2015年的下半年有高達6億的特殊盈利, 除稅和小股東權益後有4億多是這樣產生, 如果全年下跌60%, 就是説全年沒有這些特殊盈利吧. 於是2016年盈利就大概是4億多和上年差不多, 當然也不是好, 但這不是大家一早應該估計得到的嗎?

筆者的意思是發不能盡清楚的預警或預喜, 不發好過發.

連同I B M,YUMC, 互太、WMT 及德永佳這些PB大於一的股票, 現佔我組合大概是18%, 我相信最終這些投資也不會輸錢.

但當想到自己賺很多錢的PMI, AIG, AVF當年都是一些0.1 或0.3的盈利爛股,  PB大大低於一的意思是這些股票的死屍較它生勾勾更值錢, 於是它們不死就代表會好, 它們死又代表很好. 就是説死不死, 投資者都好.

現在卻花我這麽多時間想什麽幾年或十年, 什麽未來, 和這麽不爽不自在, 我就決定永不再去Prediction這領域.

以後只集中資產負債表保護投資法,  不會再為別人看不起無預測能力而自找麻煩.

2017年5月15日星期一

美百貨業最終只餘下Walmart vs Amazon

且會是經過一場非常暴力和血腥的大戰。

筆者仍是價投粉絲,但經過一個大熊市之後,我發現一個很有趣的地方,某一種企業在熊市發到唔清唔楚,其中一個是在溫歌華賣日本熱狗的鄰居,另一個是連騰訊也跑勝的美國Domino pizza。




(套用增長股投資者常常用的”如果“,如果閣下在金融海嘯後,窮到在家一天三餐也是吃早上買下的Pizza,你又有靈感,以25万元買下口中那Pizza的公司Domino股票,今天你會有1千2百4十万,以後不用再捱pizza和很自豪地說,I dont buy tech stocks)

於是我開始注意一些專做窮人生意的公司,因為熊市會制造更多窮人客戶。

雖然我也是很愛吃Pizza, 但也希望個人組合能在熊市的回徹能夠保持適中,近來我特別喜愛找這類型的股票,比如肯德雞和Walmart。


先介紹兩位出場:

            Walmart     Amazon
銷售        485873M>   135987M
净利        13643M >    2371M
FCF         20911M>      9706M

市值        2311億  <   4495億

單從市值看,市場人認爲Amazon將會勝出這場比賽。

如果從盈利和現金流看,Amazon和一些3(M)增長股的確有所不同,它沒有Mistery,  應該沒有Manipulate數字, 只餘下thin Margin of Safety.

若再深入看,Amazon主要净利來源是云端,而零售業務的Net Margin仍然大幅低於Walmart.

其中一個可能原因是Amazon的付款期長達100天,供應商只能將價就貨,不會以賣給Walmart的低價格給Amazon,這也解釋爲何Amazon的FCF可以如此厲害,它的FCF是建基于應付帳,而非盈利。

傳統的財務說流動比率中的流動資產要大於流動負債,因為債仔過多,一旦上門追債,公司就不能運作,除非他們信任,長期給公司一個高於正常付款期限,這樣公司就借來一大筆免息的現金。

但人是善變的,反轉豬肚時就很危險,所以筆者買公司不會越這流動資本的底線。

Walmart又如何呢?
它給供應商的付款期平均只40天,對供應商厚待。如果按Amazon的100天,Walmart的自由現金流可以增至82494億,是Amazon的9706M 的8.5倍, 這也證明Walmart在其它方面的營運效率比較Amazon更厲害。

給40天這樣好的付款期, 再考慮Walmart的產品類較Amazon集中,Walmart在供應商的地位仍然是無人匹敵。

只是現在Walmart若壓供應商以加長應付帳付款期和減低盈利來加大FCF,市場肯定不會像Amazon般優待它,因為買Walmart投資者正是那些傳統投者。

於是只餘下最重要的一個問題,Amazon的營銷能否爬過Walmart,因爲過去並不代表未來。

從過去多年的事實, Amazon的銷售是從那些不濟的百貨對手而來,而不是Walmart,
市場估計, 未來嵗月, J.C. Penney Co. Inc.、Nordstrom Inc.、Kohl's Corp等的業績將會好慘, 或者已經破產的一代天驕Sears會是它們的未來參考.Walmart 真的多得這班人不小, 養大Amazon 成巨人對手.

Walmart2016年的電子銷售額,業内人士估計佔Walmart整體的5-6%,但2016年已經大升65%,比較Amazon的20%上升幅度更厲害,現時Walmart的O2O電子商貿金額約是29153M, 若考慮到Walmart縂銷售並没有上升, 那麽它的O2O的銷售是從自己傳統的銷售而來, Walmart正在一步步快速走向電貿.

如果Walmart把這部分拆開比拼,銷售已經等同Amazon的1/4, 若按非傳統的100天找數給供應商,自由現金流可以達4950M,差不多是Amazon的一半。

Walmart應該還有很多殺手簡。

Walmart在華的電子商務非常成功,和京東的O2O合作更令JD帶來首次首季的盈利。

Munger說沒有人會再買零售公司,更和股神在年前沽清Walmart, Munger是我專敬的人,但筆者仍是要買Walmart, 輸了就當買票入現場看大戰。

像IBM一樣,雖然近期大跌, 但筆者在130+水平買進,只要價格夠低  也可以賺錢,Walmart FCF 6.8/share,我第一注在69元買入, 現股價76元,而這也是過去幾年難以超越的水平。

筆者會繼續待機加注。

如果市場最後只餘下Amazon和Walmart,這個投資囘報應該也不錯。


後記
想不到這文于昨天下午雪球發出後,馬上得到很多國内朋友注意,并且熱討論。


2017年5月12日星期五

有色眼鏡

昨天看到止凡兄談到

財力覺醒


其中我對偏見這個題目很想囘應,大到我要另開一篇文。

偏見是投資的敵人,偏見原于個人尊嚴的失去,在投資市場失去尊嚴意味個人成績的失敗,或某只股票的錯誤,或某种想法被證明不對。

想一想如果你買進IBM卻發現股神在高位清掉1/3,或買入超大輸掉9成,或幾年前說買建行優於騰訊,又或個人不相信的科技股升到阿媽也認不到的時候,一個正常人都會被打擊。

不要,尊嚴在投資市場不值一分錢,不要被個人尊嚴這有色眼鏡阻擋理性一面,承認個人的不足,虛心去學習。

有一些事情是個人能力圈的問題,例如黃國英應該以不知道替代下定性A股市場,内銀,。。。等等。當我們鄙視一類型股票,某一個人的想法,後來這個人又賺錢,我們非常容易掉進由妒忌而來的有色眼鏡,而忘記個人能力圈不足的事實,解決答案是筆者常常挂在口的別人賺錢是別人本事。

不知道並不代表我們一定要學,或有能力學,在投資市場我們只需要投資自己知道的就足夠。

投資其實很簡單但不容易,它簡單的地方是很多智者的書已經寫好待我們看,不容易是如何克服個人的有色眼鏡,個人的尊嚴去身體力行。

昨天有人以190的權益下跌,然後結論陷阱,然後指控有人舞高派貨。
這事提醒了自己有色眼鏡是如何能把一個正常人轉變成一個不求甚解的白痴。

股票市場如戰場,勝敗兵家事,筆者可以保證未來更多的失敗扣門而來,如果承受不了,你不屬於這遊戲。但另一方面你也可以勝出某些讓人囘味無窮的戰事,例如11倍的PMI,不可能輸的AVF,前無古人的内銀HAH轉轉轉,或比較股神更早和低價買進的孟山都,又或大發神威的YUMC。

這是一場個人的心理戰,敵人是自己。

有一句説話可以總結股票投資,過去的不代表未來,未來是一個謎,並且有無盡的可能。

這意味我們要不停學習,或者就是它最難之處和最引人入性的地方。







2017年5月11日星期四

追揸沽 Vs 假如但是或者/ 繼續加注190。

我的兒子曾經問我這個問題:

爸爸,為何電視的評論員說了一大篇關於某只股,利申時說自己沒有買,還有人聽他的?

我啞口無言,我自己雖然是不會聽,但我也不能代表其他聽的人。

在股票市場投資只有三個動作:
追揸沽,股票市場買定離手。

聽其它人說一大論某只股好之後,然後說他自己沒有買,說某只股差,又沒有沽空,又或再加一大論假如但是或者,是頗爲浪費時間的事情。

以下是筆者個人的經驗,可能可以幫到一些朋友在交易一刻時做決定。

做了一大輪投資分析後,你常常會發現任何股票都存在優缺點,令你猶豫不定。

如果你發現一只好股後卻裹足不前,只因你還未找一個優點大到足以忘記它所有缺點,因此,去尋找一個足以忘記它所有缺點的優點,然後買進。

反過來說,你也可以理解成只因存在一個很大的缺點,把它所有的優點都蓋過,決絕地跳過它,不要妒忌別人賺錢,因爲你是不會因一只沒有買的股票而輸錢的。

匯控的“Mark Tucker”就是一個足以忘記它所有缺點的優點, 匯控本年升幅有8.6%,連同股息有9%,其中大部分在公告Mark Tucker做主席消息後,現一步一步地繼續發力,匯控是筆者第4大持倉。

雖然匯控本年跑輸大市,但卻是筆者組合創新高的功臣,現組合早已經超越2015年大時代的Watermark.

筆者的Watermark是以個人組合而不是大市計算,例如從2013年1月23260點開始計算,2015年最高值的Watermark是23260點x1.3(2013年組合囘報)x1.35(2014年組合囘報)x1.2(2015年最高峰囘報)=48980點,雖然2015年全年筆者囘報是零,但峰值仍然以最高點48980計算。

幸運地2016年至今組合回報賺得23%,令我再次超越峰值。

但花了年半時間才超越,其中一個主要原因是2015年太大浪,當時組合最高曾經上升20%,做成Watermark較高,第二個原因是這年半時間筆者開班太多,分散了不小精力。

因此5和6月班之後,筆者會休息至小一年時間,才再考慮下一步。

如果閣下想知道分析190的原則是如何也可以分析其它的股票,或者想了解筆者做逆市交易的情緒是如何控制(例如匯控,太古和國泰),把握這近期的最後機會。

http://parisvalueinvesting.blogspot.com/2017/04/ben-graham.html

交易方面,昨天筆者再加注190香港建設。

2017年5月7日星期日

擂台戰完滿結束

和市場先生兄合辦的的擂台班星期六晚完滿結朿,我和他各自在擂台上拿一支股應戰,他交了190香港建設,而我則交87太古B。

我倆都是識英雄,因為彼比也互持自己和對方的股票,我也持有190,他也持有87,可以說大家都派二元帥上陣,只是正副手的分別。

若論資産折讓,香港建設領先太古,尤其是上海兩物業己經開始交付出租,今明兩年正值收成期,之後連同其它投資物業,每年將有3億多租金收入,以現在28億市值非常吸引,另天津尚有一高達80萬平方米地皮以成本入帳,並未反映市價相差足足28億整間公司市值的價值。

太古則企業管治優勝,單單持有太古地産的租金入息己有5%的Yield, 還贈送45%的免費禮物包,我選擇太古打頭陣是因為它四平八穩無得輸,配合我個人「一蚊也不想輸,要買高現金流和要附帶免費禮物包的投資,持有並交易的投資哲學」
今次的擂台班我學了很多東西,刺激了很多思維。

我會在下星期六開始的價值投資第十班添多一些「最近股票」的分析原素,己經報了名的朋友,歡迎WhatsApp你們的問題給我,我會在堂上回答。

2017年5月4日星期四

市場價格有效率?--談太古B/副題: 匯控看法


太古公司(0087)2016年的股東權益是2247億,按各部組成的資產,以成本帳劃分如下:



如果按市場價格,AB兩股和它們的股數縂市值,是1081億,市賬率是0.48




但這只是賬面入數價值,太古持有太古地産82%、國泰45.13%、港機74.9%....都是上市公司,我們可以自己買進而不經太古。我們要先把各部轉化成市場的公平值,再比較自己若在市場買入它們的相差,看看那種方法付出較低。

若按持有的上市公司這幾天最新的公平價值,太古應值1562億,即現在市場的人購入的各項上市公司正成交價格加起來是1562億。





就是説我們只需要交1081.8億給一個經紀,他就能在市場替你買進別人“正在”要1562億才買到的股票。

用1081億,單單連82%的太古地產也買不到,82%的太古地產現在市場價值已經是1254億,除了這相差的170億囘贈外,更有其它的國泰,港機,氣水,海洋,貿易加起來共308億的資產免費大禮物包。

另一個奇妙是太古B和A同股不同“投票”權,只需要13.3元的B股,便能獲得跟較貴的75.5元的A股相同投票權,但資產索囘權則是5個B才有1個A,把實際1562市場價格按權益比例,於是2995M股數的B股股東權益值按比例是港幣621M,而905M股數的A股權益則是港幣939.8M。

按13.3元的A股市價的市賬率是0.64,而較貴需要75.5元的A股市賬率卻是0.73較貴,兩者相差又有14%,同一元能獲多幾倍投標權的B股反而會更便宜。

平時說的折讓股,通常是相對財務帳面值,而本次則相對現在的市場價,說市帳率可能不合適,就叫它市市率,如果朋友發現有任何股票的市市率低於一,請通知我。

真想像不到堂堂太古公司,竟然像AH股出現了如此厲害的折讓。

發文之時,太古B已經接近52周低位,非常適合逆勢投資,筆者再纍積,並預留多一注待破底。




。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。
今天匯控發力單日上升2.95%,管理層也很有風度說即將上任的新主席Mark Tucker將會帶領匯控創新高,說開Mark Tucker,還記得2010年當天筆者在眾不看好情況下認購Mark主理的AIA,賺了一倍有多之後賣出,
AIA & AIG (二)----事實與偏見
一轉眼又是7年前的事,當知道他要打理匯控,本來打算要沽,二話不說馬上倒過來加碼捧場。
。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。

投資最難不是偶一的賺大錢,而是用一套持續有效和能夠控制情緒的評估方法,已經有7年了,我依然故我,如果你對這類尋找投資機會方法有興趣,這裏可以學到:
https://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2017/04/ben-graham.html

2017年5月1日星期一

投資改變人生觀

前天和兩位朋友吃早餐談價投,我們都說價值投資改變了大家的人生觀,其中我們尤其是對偏見看得最重要。

偏見是去否定一些非自己能理解,卻和自己的意願相違的聲音。

我們都認為,如果個人不能找出對別人的方法或不同意見有一個合理解釋,做到滴水不漏,就唯有先放下個人的決定,因爲只要有1%的偏見,就有可能輸錢。

一蚊也不想輸的推動力是如此驚人,令自己永遠置無盡可能于個人的專嚴之上。

囘家之後,我也整理一下,把過去學價投之後,對某些觀念改變縂結下來:


1變化和不變化:
世間有一些事情是不斷變化,而有一些事物是不變;


2貪婪:
貪婪是希望賺自己能力以外的錢,貪婪和愚蠢通常是一對的;


3妒忌:
妒忌是人類最大的敵人,妒忌最易令人有偏見。


4偏見:
再用相同操作方法時,無論之前是賺是輸,我總會問自己是否因之前的記憶而出現偏見;

5勝利
每次勝利之後我也問下一場會否是Waterloo;

6失敗:
保證會繼續出現,我盡量不抱怨自己,因爲我只是常人;

7企業盈利:
得意時別太高興,失意時別太氣餒;

8標青:
若能夠每年企在投資市場中間位置,20年不被洶汰,都已經是今天最優秀的了,當我對自己不滿時會把這事實安慰自己;

9感恩:
我無所事事不精明,錢卻能每天自動產生。

轉眼第十班價值投資班又會再開始,這次之後可能要一段時間才能再和大家班上見面。

有同學說我在班上每次想不通是否要買某股票時就給這個“一蚊也不想輸”佔上風而選擇放棄。

這格言聽起來好像很笨,但反過來說,我持有的股票沒有一支讓我覺得會輸錢。

如果你也是一蚊也不想輸,并且想學習這套方法,可以到這裏:


2017年4月27日星期四

錢能買到快樂

記得做義工日子只在中學時較多,出來社會做事、生仔後時間越來越少,覺得揾錢越來越艱難,後來相信了佛利民說的做成越多窮人正是政府的福利政策,於是便震震有詞彈奏潮洲音樂:''自己顧自己''。

直至有一天在圖書館看了一位攝影師把溫市中心東端最出名的無家可歸癮君子們的照片和故事記錄成冊後,我開始反思,發生在這些朋友的失望的故事其實你我他也曾經歷過,不同只是我們在失意時得到身邊家人或朋友的幫助而他們沒有這運氣,所以才不至於一步步沉淪。

之後我開始常留一些食物包放在車上,若有機會在紅綠燈停下他們上前或被我踫到,就給以食物和車上的零錢,當是聊補一下。

溫市中心東端有一所全球沒多見的合法毒品注射屋,有時我在公園跑步也會碰到癮君子坐在長蹬上注射, 和我們想去Side walk cafe 相同, 他們都想享受戶外陽光。

當看見注射後的他們充滿幸福面容時應當明白,我們和他其實大家每天都是在找尋一種叫幸福的感覺,只是我們較為幸運能從工作、家人、朋友間找到吧。

上星期六,北河之友再次把這感覺帶給我,自己受思賜之餘可以盡一點棉力幫助別人。當天我是分配員的角式,而明哥則以領導身份指揮我們把一合合的飯餸和水果等交給露宿者。

香港露宿者和低收入並非很遙遠的問題,在明哥的經營下,北河之友發揮到很好的影響力,明哥介紹了他的工作和管理方面遇到的問題和如何處理,在高透明下運用資金和一些公私合營機構是如何合作平衡。




在北河同行店內,聽完明哥的講解,我覺得這事業任道重遠,要有效率經營好這行業殊不簡單, 難怪巴菲特說慈善事業是最難經營的,心裏佩服明哥迎難而上的毅力。

(明哥幫人無分區域,現在他令你更方便地幫到別人)

如果你在街上拾到500元,雖然不多,你馬上便會為自己的幸運而快樂,但快樂的感覺不會太持久,若果你走進一間商店,用這500元買十份小禮物送給十個朋友,便能製造更持久十倍的快樂。

如果用得其所,錢是可以買到更多幸福和快樂。

很感謝財自有坊朋友,開了一個財務班,讓我和幾位朋友化作導師幫助另一些朋友獲得財務知識之餘,也拾到很多個500元的快樂,然後運用這些錢買很多有用的物資給需要幫助的家庭和朋友,制造更多的快樂。


(最右手面橙衣財叔是北河同行的活躍份子)

。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。

股票方面:本年在注碼上分配上並不幸運,例如最高囘報有40%的必瘦站和最近買得頗好短時間已有8%囘報的Walmart注碼小得可憐,而下注不小不斷創新高YUMC上升有31.66%,但注碼仍然是不夠EPS上升,股價下跌的IBM高,注碼不小的互太和德永佳表現平平,雖然我對它們是充滿信心。

近期買得不小的國泰,世界級航企便宜到如此地步,我對它頗有期望。






2017年4月26日星期三

3分鐘能令國泰未來沒有對沖虧損

你開了一個店,有一天發生漏水事件,不單你的鋪損失,也把旁邊一店的貨品也弄溼,經計算他們損失了200万,並要求你做出賠償。你盡量想減低現金流壓力,你發現它們的貨品打算在2018年賣的有50%,2019年買的有25%,2020年的25%,你向保險公司要求按這比例分幾年賠償。

於是你把200万的損失記錄成2018年損失100万,2019年損失50万, 2020年損失50万。

正常的路人甲一定會以爲你發神經。但你說別人的貨品真正打算是2018年,19年,20年賣的,同時你真的是分3年付出賠償,因此覺得很合理的。

這個時候,有一個路人D(全面叫Delta Airline),他說這樣,我代你先付190万給旁邊的店,店同意不再向你要求賠償。你在本年記錄190万損失,同時欠我190万債,然後連利息2018年還我100万,2019年50万,2020年50万。 於是你的損益帳會這樣記錄,2017年損失190万,2018年0損失,2019年0損失,2020年0損失。

3分鐘内你的未來再沒有虧損。

 但你發現無論你是用自己的記數方法,還是用D說的方法,現金流也沒有改變.

另一方面你計算到自己的店其它方面的營運在2018,2019,2020會賺到80万,80万,80万的盈利。

這個時候,有專家說你的店鋪不值錢,因爲按你的計算,2018-2020的盈利是
A)                   2018   2019  2020
 貨品賠償     -100     -50    -50
 其它收入        80       80      80
                  ------    -----   -----
 盈虧            -20       30      30

但有人卻覺得Delta的算法合理*
 B)                2018   2019  2020
 貨品賠償          0        0       0
 其它收入        80       80      80
                  ------    -----   -----
 盈利              80       80      80

*還有那分3年共10万的利息

以上是損益帳的數字.

投資又應如何計算?


 聰明的朋友一眼看到, A的那個算法是投資學上的現金流計法, 應該頗爲合理, 因爲按現金流計算, 未來的現金流是如下

2018   -20万,
2019   +30万
2020   +30万,

於是聰明朋友會說這不值得投資.

 但上面的現金流表卻漏了重要的2017年,  而2017年店主因爲做了200万的準備並把原來的權益減小,  如果你能按市帳率1:1買入, 全個現金流表應是:
2017年  +200万;
2018      -20万,
2019     +30万
2020     +30万.

現在因爲A的帳太難看, 店主不單不以1:1市帳率出售,  只以0.76, 於是2017年不只是+200現金流入, 另一方面,原來街尾另一店主已經以1.16市帳率出售,  於是2017年的正現金流是++200.
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現在談國泰, 國泰在2016年12月31日已經為2017-2019年的原油虧損準備了78億, 如果不包這應付虧損, 國泰的權益應該有631億, 現在他平一點買給你, 扣除了78億後是553億, 理論上, 未來的78億現金流出已經計算清楚, 按上面的例子, 應該是用B的方法計算現金流, 那就參考市場上沒有對沖或很小對沖合約的航空公司計算.

如果按最低的國航1.16市帳率,  國泰市值應該是553億x1.16=641億, 相對今天430億有49%的折讓.





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這裡可以令你學到一些讀年報和投資技巧,讓你較其它人不一樣:

https://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2017/04/ben-graham.html







2017年4月23日星期日

一場精彩的施洛斯擂台博鬥

昨晚是市場兄首場處男擂台戰,即使更改了大房亦全場爆滿。

上次市場兄在我的課程中客串只是露兩手。
而今次的擂台班,安排和以往上課是兩個不同風格。

今次安排市場先生兄講述和各股票拳來拳往交手的時候每一拳是怎樣打,對手起飛腳怎樣避,所以各同學聽得特別過引,連續3小時直落無冷場,只辛苦市場兄了。

同學應該可以分辯到市場先生兄和財演是兩種級數的講述,他強調發展一套可持續性的搏擊的方法,而不是對這支股票使用的一拳,和另一支的又是另一拳,令散戶自己無所適從和弄得糊塗。其實這道理很簡單,我們見到的泰臣、李小龍、曹星如的招式都是各自保持一格,你唔會見到泰臣出下拳又起飛腳,或者李小龍像泰臣熊步前進出拳。

不同打法風格也不是天下無敵,. 市場先生兄也坦言施洛斯方法評估工業股資產存在不足處,對以盈利估值的公司例如騰訊也不適合。

真正的高手對不同方法虛懷若谷,市場兄甘于用開山師傅施洛斯同一口吻,說自己正是遵從用一種最low level的投資方法,自知者明也,明者“Intelligent”。

市場上有無數有用的投資點子,能否容納得下,就要看胸膛是否夠濶,放得自己是否夠低。

說開投資點子,我特別受市場兄介紹的大股東持有74%後己經去到無千可施要從良這一點啓發甚深。

單這一點,對我來説已經價值不菲,還有其它的更不能盡錄。

堂上同學們興緻勃勃,其實從本星期初成立WhatsApp群組以來,已經非常熱討,我作為半個搞手,一個多年的粉絲,價值投資學弟,能夠拉到市場兄到來作第一次面對面和大家分享,而自己更能同台在後半部作點補充,實是我的榮幸。





2017年4月13日星期四

其他全面收支: 國泰10問(二)

如果昨天的例子還未令朋友頭腦發熱,可以再玩下去,假如現在不是日本供應商,而是甲本人在日本開的工廠,這工廠每月也需要用108.5M万日元.

問:甲做了第六個月以13.9賣入108.5M日元之後, 連續再按這兌換買入餘下的半年,再買入下年2018全年日元需求(1302.2M)算否對沖。

答:你要看甲的客人,是否也下了下半年與2018年全年的定單。


問:沒有,但非常大可能


答:這出現時間差,客人會因應市場的日元匯價調整他的港幣買貨价,即他出價8M並不是固定,最後可能是高一點或低一點。而買入1.5年需求的日元,以便按期有固定日元匯價支出只能算半只腳,沒有另一對同是固定的收入的都不能算對沖。

這些合約叫對沖只是讓人聽來安心一點,和真正對沖能發揮的相差很遠。例如你可以叫我巴黎,但我並不是法國的首都,有些人名叫羅馬或柏林,也不是意大利或德國的名城。

現在開始談國泰:

1問:國泰何時開始做這些“對沖”交易?

答:應該很早前已經有做,保括外匯和原油。

2問:這些合約是否叫得上對沖?

答:不能,因爲國泰客人没有承諾以國泰的原油對沖价水平買定未來幾年的機位。

3問:國泰是2016年出事嗎?

答:不是,國泰大部分合約是2014-2015年油价高峰時做的
http://www.bbc.com/zhongwen/trad/business-39288156

筆者特別留意到這句:
國泰航空財務董事馬天偉(Martin Murray)在發佈會上解釋說,目前導致虧損的對衝合同都是在2014年簽訂的,當時倫敦布蘭特原油價格是每桶115美元。馬天偉說,「我們沒有預期過燃油價格會跌到每桶60美元以下」,而國泰自2015年8月後就沒有再購入新的對衝合同。


4問:2014,2015年國泰做了多小,為什麽當時沒有報告?
答:國泰在2014年12月31日並沒有用簡單數字顯示,而是用很難知清的七彩圖表顯示如下:
按這圖和時間和2014年的用油4170万桶,推斷2014年12月31日未平倉遠期合約是:
2015年56%(2335万桶)行使價114元;
2016年42%(1751万桶)行使價108元;
2017年40%(1668万桶)行使價102元;
2018年20%( 834万桶)行使價95元;

5問:平均价和縂油數是多小?
答:2014年12月31日縂油桶數是6588万桶,平均行使價是107

6問:2014年12月31日的浮虧多小?
答:當時油价是53元/桶,因此浮虧可能是6588万x(美元107-53)
=美元35.57億
2015年56%(2335万桶)行使價114元;虧14.2億
2016年42%(1751万桶)行使價108元;虧9.6億
2017年40%(1668万桶)行使價102元;虧8.2億
2018年20%( 834万桶)行使價95元;虧3.5億

7問:如何体現這可能的浮虧?
答:應該在其它全面支出内,但當年只記錄124億浮虧


8問:這圖顯示2014年賺34.5億,但減了多項其他全面支出後虧了98億
答:是常識吧。

9問:2014年從那裏可以知道當時的嚴重性?
答:最好的就是上面答案4,非常不幸,管理層希望它七彩一點而非清楚一點,或者他不想用更清楚的表達的方法,免嚇得老闆從凳上掉下來。
除了可以從答案7的其它全面支出找到蛛絲馬跡外,也可以從2014年股東權益下跌中嗅到有問題,例如2013年的股東權益為629億,2014年公告了“好成績”後反而小了112億至517億


10問題:國泰這麽多問題,為何巴黎在這水平買進?
答:我喜歡買入別人誤解而賤價抛售的股票。






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2017年4月12日星期三

其他全面收支: 再論國泰

對沖合約本身非常複雜, 如果再爲了配合GAAP的要求, 會把財務報表變得更爲難明.  筆者嘗試綜合各方的資訊, 以先後次序解釋,  讓各位更深入了解當中對財務和投資價值的影響.

對沖合約說白了就是遠期期貨合約, 是否對沖則要看操盆人能看通風險的功力,  國泰說他們對沖不是投機, 但這只是意願, 不足以評定這些合約是否真的對沖.

試以一個商業例子說明, 假如:

1 有客人要求一批日本生産的貨品, 客人願意付港元8M, 並要求甲半年後交貨;
2 甲找到了供應商, 價格是日元108.5M,  港幣對日元6個月遠期是1:13.9

 為了減低外匯風險, 甲需要馬上:

1 做一張半年後Long日元108.5M,short 港元合約@1:13.9.
2 半年後供應商交貨時,   甲只要付7.78M的港元給銀行,銀行便提供108.5M日元找付給供應商.
3 合約被完成, 甲能賺到0.22M.


這個交易除了甲方,還涉及三方,
1 第二方是客戶付出8M港元向甲買A貨品,
2 第三方是供應商要求108.5M日元向甲賣A貨品,
3 第四方則是銀行向甲賣出108.5M日元,並要求7.78M港元。
缺小任何一方都出現風險,只要所有方覆行責任,這交易就會牢牢鎖死,沒有風險。


現在問題時間.

問題1 :假如3個月後剛好12月年結,日元從1:13.9,下跌至1:16,,  會計是怎記數?

答1: 因爲日元下跌, 現在才買入108.5M日元只需要付6.78M港元,於是合約便會出現浮虧1M港元,財務報表年結關係要在其它全面支出記錄一筆1M損失.

問題2: 但只要一直持有到明年3月份供應商交貨和我們發貨給客人,並不會出現虧損, 還有
與客人和供應商的銷售和買貨的合約又如何記錄?

答1:GAAP會只看外匯合約在財務報表年結日的浮虧,  另因爲客人和供應商的買和賣合約要在明年才完成, 這部分利潤不能在本年記錄


問題3: 第一年資產負債表會如何變化?

股東的權益會小了1M,  流動負債會多了1M。

問題4: 如果日元一直維持1:16至下年3月交貨日又如何記錄?

答4: 購貨成本價仍會以7.78M記錄, 因爲上年已記錄而重復多記的1M成本會在本年的其它全面收入中加入另一筆收入扣囘,  即當年的盈利是0.22M,  而連同其它全面收入總數則是1.22M.

問題5:第二年資產負債表會如何變化

股東權益會多了1.22M, 流動負債會因和銀行交收付清變成0, 股東權益兩年纍計多了0.22M. 


我們可以看到, 就算是真真正正四平八穩的對沖, GAAP的要求也會使年報顯示上年虧大錢, 下年賺大錢和股東權益大幅波動. 

而國泰的會更加複雜和有趣, 下篇繼續這個讓分析員頭痛的入賬方法.


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2017年4月11日星期二

為何資產折讓股要一大批地買

先多謝各位支持,我和市場先生的施洛斯擂臺班加開了場地座位仍受熱烈歡迎,現只剩最後十個座位,額滿即止,請勿錯過這難得機會。



早前聽到一些質疑這施洛斯投資法,說什麼買入這麽多不同股票,縂會中一些股票, 有什麽出奇.

其實買這麼多是要達到這投資的最後目的之一個重要手段,  筆者在此試補充.

1 目的:

價值投資相信價值最終等值囘歸,

2 事實
i)集中
當有一支大折讓股出現時, 我們看它就等同一粒不平均會偏向其中一個數字的骰子,  例如它開6字的次數會較平均高於其餘的.
雖然如此, 因爲這些公司的質數, 或當時出現了不利的情況, 使得開出6字的時間仍難於計算和全掌握, 如果一注獨贏, 很易出現全泡湯情況;

ii)分散
但假如現在賭局不是每次開一粒骰子, 而是一百粒同時開, 那就算其中有多粒骰子因質數出現問題, 買"6"的勝算仍然非常明顯;

3結論手段
不斷地大量買進高折讓股票, 在任何時候平均勝算也較高和較實在.





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2017年4月9日星期日

百勝中國YUMC

近期買入幾支股:
1太古集團B:新倉
原因較太古A折讓十幾%,而持有的太古地產本身折讓36%,太古地產8成收入來自租金,現金流較穏定;然後再免費送45%國泰航空,⋯等;
2國泰航空:新倉
單持有國航18.13%己值250億,2017年自己的業務亦會有35-40億利錢,10倍值350,8倍亦值280,即530-600億,現價440億,銷售下跌9%,油價成本下跌20%,數手指數學居然仍接近52週低位,近期建倉較快的一支,佔組合4%;
3匯控:加碼
本來要減,只因換了有能力主席,CEO也不留底,第一次因為一個人而決定買入,當然6%Yield 是基本常識;
4Walmart:新倉
銷售是Amazon 的4倍,電貿己上力大幅增長,仍只及Amazon 1/10, B2C 不夠Amazon 打,但Online 2 offline, 條物流鏈領先9條街,能將自己的銷售一歩歩轉至O2O這領域已經無敵,   等O2O佔Walmart總銷售一半之時,Amazon股價一定跌一半,有人說零售股必定死於電貿,並舉過去多間一沉就無得救例子,但佢地說漏了,Karmart, Woolworth, Sears, Zeller, C&A, .....你嗡得出的都是死在戰神Walmart之手,因為股神沽貨才有10-12倍P/FCF這樣低的好價。
筆者如果錯了,真不敢想像何處再有平民派對好地方?:
組合第一季只有6%, 跑輸大市,只因重倉內銀,其中建行尤甚,內銀3年來習慣在第二季派息前後才發力,派息率有5.5%高於2800有2%,第二季可以追回這部份。本年最差海通證券跌2%,最好是神經刀必瘦站升36%,近來最令我鐘愛是百勝中國YUMC,佔組合5%, 在雪球也談得較多,持有4個月升25%,第一季旗下的必勝客和肯德雞4年來同店銷售首次回復增長,最好的日子還在前面,這是唯一一支打算長坐股票,價投十年,第一次感覺到護城河。
個股選擇是不錯,第二季會加強組合的配置。




2017年4月5日星期三

巴黎的價值投資班第十班,像Ben Graham般了解財務報表第三班接受報名

前段時間因爲要開展和集中“像Ben Graham般了解財務報表”,所以停了“巴黎的價值投資班”兩個多月,期間收到很多朋友查問何時再開“價值投資班”,前者因爲已經辦了兩班比較熟練,於是決定5月重開價值投資班


5月份:巴黎的價值投資第十班
雖然本課程是為初次接觸價投法的新手而設,但經過了9班之後,我發現其中不乏投資界多年的老手和專業投資人,包括CFA和CPA會員等都來上課。因此閣下應該理解這班是價值投資法的啓蒙班,能把過去從市場學習到的陋習清除,這班之後,你將會能成為逆勢而行的投資者。

時間:5月13,20,27星期六晚上7:00-10:00
地點:灣仔小童群益會
費用:1280,舊生介紹獲1180,報名時請給介紹朋友whatsapp號
付款方法:存入匯豐銀行賬號:033-203613-888 Law Kin Cheong 記得在小數點後隨意加分毫以作個人悉別,例如1280.3, 1280.16等,
**本次將會恢復直播,海外朋友費用為1080元**
報名:請把入數紙Whatsapp至65655883確認坐位


6月份:像Ben Graham般了解財務報表第三班
辦了價值投資班之後,一直有同學希望我辦一個晉級班,筆者盡了洪荒之力,以Ben Graham的第三本同名著作為藍本,編了這個“Ben Graham般了解財務報表班”,經過了兩班之後,收到很多意見,多數說這班内容太豐富,但時間並不足夠,因此,我會把這課程重組並加至4堂。本課程是專攻財務報表,與其它坊間不同是,上堂學完之後,會明白市場只追趕業績高的股票,為何我會買入2016年業績走下的國泰和太古B,為何我們不太著意GAAP國際會計通用守則計算的盈利,Ben Graham看年報又會從那裏發現寶藏。

時間:6月3,10,17,24星期六晚上7:00-10:00
地點:灣仔小童群益會
費用:1680,舊生介紹獲1580,投資班的同學1380,報名時請給介紹朋友或自己財務班的whatsapp號
付款方法:存入匯豐銀行賬號:033-203613-888 Law Kin Cheong 記得在小數點後隨意加分毫以作個人悉別,例如1680.12,1680.3等
**本次將會恢復直播,海外朋友費用為1280元**。
報名:請把入數紙Whatsapp至65655883確認坐位

3月我寫了這篇文:
5年己夠了,30-6單程機票


這兩班之後,可能要格一段時間才能再和大家現場再見面了。
另外感謝財叔的介紹,讓我不至於因衝動而多付了飛機費。














2017年3月31日星期五

買入國泰

終于出手買入國泰,一切從財務班的同學對財務報表的問題開始。

筆者一向對重型資本的企業不感興趣,這支股正是其一,再看到國泰每年有8B的折舊已經有點飽。

但早排聽市場先生兄提到一句忘記了很久的金句:“你要小量投資才會花真正的心機留意”

我又想起自己因爲要求高,連一塊錢也不肯花在幾只有好感的股例如路勁,永泰。。,沒有保持留意,賺不到本來可以賺的錢,於是最近改變策略,買入Walmart,太古B,和國泰。

市場先生兄另一句是“不要對股票有成見“,到今天爲止,我仍然對重型資本有成見,但幸好我對賺錢的方法沒有成見, 對看年報有一點信心,它們都是優先於我個人成見。

買入國泰原因是這樣的:財務利潤< 不等於 >投資利潤<不等於 >賺錢

上過我投資班,都知道我在課堂教過這點。

因此當大多數股評家以公司公佈的盈利或虧損數字大做文章時,我班的同學們卻能冷靜地找尋當中的誤解和投資機會。

國泰本年並非虧損5億,而是至小賺79億至86億之間。

計完下面的數,我開始明白為何股神最近大買航空股。

從這表看到2015年的盈利並非60億,如果馬上實現對沖浮虧,應該只賺到6億(60億-54億)。
2016年的96億的其它全面收益中有91億的對沖收入,一方面它直接增大了股東權益(其它全面收入)而非記在損益帳内,而另一方面卻把84億對沖虧損記在損益成本内(下圖)。

這表可以推算到194億的燃料4390万桶=US57元/桶,即國泰在現時燃料價格水平内,每年可以賺到-5.75億+84.56億=78.8億的生意利潤。

2016年因爲GAAP要求關係,所以記帳要用279億,即平均US82/桶。

所有2015至19年對衝虧損其實都已是股東權益減了,早在2015全部準備,我地可以不用理會GAAP點解要在之後幾年仍要如此入帳,最重要是國泰的生意實際上不是GAAP說了算。

因此未來2017,2018,2019仍會按GAAP要求加大燃料成本,但下面全面性其它收入仍會有另一筆收入,最終一減一加不會有很大的相差,股東權益只會按現水平的燃料價的生意盈利增減,對沖合約不會再影響權益一分錢。

國泰今天價格是11.3, 市值444億,按生意利潤78.8億計算,囘報=17.75%。

國泰現價只高於52周低位只13%,點忍得!!?



2017年3月30日星期四

IQ 和投資成績的關係

本星期六的財自友坊有一個講座https://www.facebook.com/finfreefdgroup/?fref=ts

筆者是五個講者其中一個, 我的題目是探討投資成績和IQ的關係.

原本的題目是"為何聰明人在投資市場沒有優勢",  因爲知道自己IQ不高, 所以特別起這個題目, 一來可以吸引其它IQ同是不高的朋友入場, 為他們打打氣,  或令IQ高的人不服氣進來吵吵,  二來也乘機為自己平反.

筆者做了一點資料搜集, 發現現實的確是IQ高的人能獲好成績。

雖然如此,星期六筆者會以自己的例外去逐點把統計的現象拆解, 讓IQ像筆者不高的朋友, 針對性能夠以無相神功抄和模仿高手的功夫和策略, 從而達到同樣理想的囘報.

以下是其中一個抄和模仿的放法。

今天買入的0087太古股份公司B, 之前看到味皇的介紹, 

[收息股]太古業績

馬上食指大動。 

我下載了國泰財務報告, 看到它依足GAAP有關對沖的虧損入帳法我就開心, 這條是GAAP最無理頭的入數法, 令國泰今年大賺變成大蝕, 最容易令人誤會, 假如囘加前的5或6月能再開第3班財務報表班, 這個例子必定放進去.

(補充大數)
Blog友可看看太古的折讓是如何過份。

  太古地產                 整個太古AB      單單持有82%太古地產
1 帳值  = 2275億     1 = 2253億       按太古地產比例=1865.5億
2 市值     1456億      2 =1194 億                             =1193億

 現在太古地產=24罐可樂裝=48元,但我們可以付40元買20罐裝的太古可樂,送4罐7up(20%)。那4罐7up= 45%國泰,75%港機,其他不能盡錄.......也是説市場免費送給我們。

4/7 除淨后差不多就是52周低位, 合口味!












2017年3月26日星期日

5年己夠了,30-6單程機票。

巴黎:


今天特首選舉結果一如預料。
其實選舉前我還有一點盼望,對這個自己出生和成長的城市還有一種非理智的情感。

股神說:你對股票有感情,但它對你卻是無情。

不知何時,回港後的5年,香港的政治生態變成己經去到如此地步。

很多人認為,你們這班己移民外地者,不懂時務、不愛國家、不愛民族,沒有為香港作作貢獻,整天帶著西方價值觀,沒有資格批評國家。

其實移民外地的中國人一直都是背著恥辱,打開先輩的歷史故事書,每頁都是眼淚,都是一群背著“Chin"的原罪者。

薯片之前說未來希望我們不選擇離去,但這城市越來越多地給一班以國家民族大義作避風塘的無賴佔據,令筆者即使在這兩年和各同事努力把一間多年積弱的公司Turn around了也覺得自己卑微,對香港沒有供獻。

騙我一次是你衰,第二次還受騙是我蠢
,和買股票相同,不要花時間在老千身上,一股不留沽之哉!

夠了,一張6月30日,單程機票。

整乜鬼國泰的機票1萬1,加航只要加幣1千3,之前有同學問國泰應不應該做燃油對冲,現在有眼看,越對越貴^^






2017年3月24日星期五

股息現金流和資產折讓股的威力

巴黎:

曾幾何時, 在初中時有一個數學老師問我們:  兩個人, 一個每天用 單數1,2,3,4,5,6,7,9.....的無窮無限錢, 另一個是用雙數無窮無限的錢2,4,6,8,10,..... 問那一個有錢多D.

這條問題初中那會懂得, 於是很快也忘記了問題.

一直至幾十年後學了投資之後才知,  原來阿Sir 是投資高手, 這問題是有答案的:

      "NPV= CF0r+CF1r2...CF1+n rn.....

這算式用簡單說話就是,把未來所有的現金流用一個Discount Rate 折現成現在值, 縂折現值就是内在價值, 也就是財富.

於是決定那兩個雙和單用錢的人那個有錢就要以這程式計算。

舉例, 單人第一年年頭用977万, 雙人年末才用1千萬, 如果折現率是6%, 雙人用的1000千萬實際只值單人年頭的943万, 因此單人用的錢高於雙人.

這是純數學的答案.

另一個是較爲哲學的答案, 例如為何用6%折現而不是2%, 或15%? 如果用2%折現, 雙人年末用的1000千萬實際NPV是980万, 他又會較單人的977万更富有, 這也可以是另一個答案,如果你相信平衡宇宙的話, 容易滿足的人用折現率較低,他的確是較富有.

這個哲學答案也常常出現在不同投資者估價時的高低不同的反映,大家都用未來現金流折現,樂觀和謹慎者有顯著不同, 算式不變但此間決定了實戰中高低手的分別.

謹慎者追求會是資産和股息的保護,例如最近一些一向已經不錯的高息股增派股息的好消息不斷, 推動各支股價大升, 以資產折讓股投資者大獲全勝,  市場先生兄更爲當中表表者。

大家千萬別以爲資產折讓是簡單的PB的選擇, 其中最重要還要計有沒有股息增派可能性的配合。

之前我曾經出文説過,大量的針對PB 和Yield多年的不同市場Backtest己經證明,若每一年(或可以兩年期)篩選整個市場最吸引的前一百支PB,然後在這一百支中排列前最高Yield的幾十支成一個組合,己經可大幅度跑勝大市,兼且是眾多也可跑勝大市價值組合中最能在熊市抗跌。

最近的例子是中國神華本期派突了盈利的股息,其實是資産負債表内的淨值的錢,轉到股東身上的袋,簡單的數學就是左袋轉右袋,這是很多不太有市場實際經驗的讀書仔想法,他們認為對股東財富是一樣。

但現實股息對投資者有額外的暗示:

1馬上收錢(股息),和年末保持不變資産淨值有時間差,前者的NPV更大;
2.派高息公司比較4大核數師的蓋印,前者更可信;
3.同一折讓率PB下,派高息代表資産負債表內可變現能力更高,資產水份更小。

其實外國早己有狗股和煙頭屁股投資法,這些投資方法看起來平凡,實際卻是非凡,在這裡我又想重复本期市場先生所引述的價值投資界金句:

Its simple , but not easy.


PS:自從公佈了4月22日施洛絲投資檑台班後,反應熱烈,筆者和市場兄在此感謝各位的支持,很多朋友因為本次日期或時間關係來不到,詢問我下一班的時間。

我在此重申本班是一個非常特別的拳拳到肉實戰班,我和市場兄非常珍惜這次合作機會,大家也會全力以赴。

這次彼此間其實都要遷就各方時間才能成事,因此如錯過了這班就錯過了。

因為座位緊張,額滿即止,在此再一次多謝各位^^。



2017年3月22日星期三

大創業家:The founder : 談護城河

巴黎:


正在上映的大創業家,講述麥當勞兄弟如何「被建立」成一支跨國巨企。

電影記錄"原"麥記兩兄弟如何努力加快做和賣包流轉速度(Turnover rate),用一班時間可以做兩班包,於是存貨就大副度下跌,每個包的平均租金和工資也大跌。

有一天兩兄弟眉飛色舞跟一位52歲仍然托住一個大奶昔機穿州過省特意來拜訪他們的推銷員Ray Kroc大談此間管理之道,Ray主意立生,說服二人把授權給他,自己傾賣所有家財不斷發展。

Ray精力充沛,直到有一天他發現自己不斷發展中,所付出的Franchise金給麥兄弟高到令個人財務嚴重出現問題。

若不是在街上偶遇了一位偉大財務專家Harry Sonneborn,可能今天麥記不會一樣。

Harry 把麥記的帳薄看完後想了一條妙計,他把Ray的錢從賣麥包轉到去地産,才擺脫麥兄弟的高額Franchise金。

多年前我談過麥記是如何做地産:

大約是這樣的,麥記先跟地主簽下數十年租用合約,然後蓋一間麥記,授權一些想做老板的人以這店自己經營並給授權費用中央,麥記年報顯示授權費大概是5%的銷售額,但這入息對比麥記中央請人做供應鏈、廣告、行政等費用,實是無乜剩和賺。

但麥記原租用的是人流不多之地,因為租金很平宜,所以較永久買下低得多,但蓋了一個醒目的紅底黃M字(golden arches)後變為旺地,他就可以用市價或銷售額百分比租給授權者,麥記的 return on property非常利害,地球上沒有一個地産項目有如此高的回報。

這種經營模式香港很多零售上市公司也抄橋了部份,例如某二手乜乜站上市公司的舖很多是主席持有,然後租給自己話事的上市公司,物業的租金流是毫無風險,主席於是就向銀行借貸,一間變兩間。

但這種抄襲的生意模式還欠一樣東西才能天下無敵,千秋萬代下去。

在硏究麥記和Walmart兩間巨人公司時,筆者發現有一個核心并不相同,Walmart的物流管理雖然令人肅然起敬,多年來只要它決定踏入任何城市,所在地的小型辦館老板就會安排定退休之日,但是今天它這生意模式給一種新物體慢慢癲覆了。

當一百萬個腦子動起來是無人可以抵抗,這是已故中國偉大領導鄧小平說中央為何不要去管市場的理由。而在互聯網平台,尤其像Alibaba或淘寳的B2B,B2C的模式,其實每一刻每一個顧客也有一百萬個物主能服務他。

無論walmart賣什麼,送那裡,互聯網也很體面能做到同樣的事,並很多時做得更好。

Walmart多年無敵的經營模式護城河,首次發現敵人己經舖了石頭,並且己填滿一角,慢慢進迫,它2016年年報也說這城牆己被入侵。

另一方面看看麥記,如果你想吃漢堡包,你可以到Alibaba訂一些N牌子漢堡肉和包送到家裏自己煮,或者一些A貨速遞已經煮熟了的漢堡包,但無論科技如何高超,永遠也無法在不經麥記授權下速遞一個麥包到你家裡,麥記只此一家,當然,訂了一個包之後,你還欠一支可口可樂。



麥兄弟被這位成功奪取麥記的大創業家後不服氣問了一個問題說,兩兄弟第一日己經把商業秘密告訴他,而當時兄弟二人只有幾間小舖,Ray大可自己在外創大業,為何死盯住他們的店。

創業家說:“你們到現在還不知道?"然後便搖搖頭行開了.

說真,我看完整套片也不知道,對自己的愚笨也搖搖頭,為何我想不到。

在第二班財務報表班和同學討論利丰過去成功的運作模式為何這麼殘的一問一答間,我想起Ray後來的一個電視訪問中說:

“因爲我覺得麥當奴三個字平凡得來很舒服''。


噢,就是品牌,一個能令顧客舒服的品牌是無價寶,就能當得住百萬雄師的護城河

就是這簡單原因,Ray Kroc說過,如果有一元的銷售預算,把它花在小朋友身上。

我們從小孩時期已經中了麥記的廣告毒大深了。


這也是我最近硏究巴老爲何沽Walmart的發現。

分析員以後談護城河可以更直接去到核心處,這家企業是否只此一家,並無法在沒有授權下訂買他品牌貨品。

如果不是的話,它現在的成功可能只贏在經營模式,也可能只是波特的五競爭力作崇,  雖然這也非常令人尊敬,但還未達到又深又闊的護城河。

在自由市場下,任何公司過去的成功的經營模式并不受保護,可以被抄,可以被科技癲覆, 波特的五競爭力隨時會改變.

但如果它再加一個成功品牌的話,他就有一個天然保護屏障,可以抗拒來者,這些股才有機會讓聰明的投資人擁抱數十年。






(這本是Ray Kroc的自傳,書蟲又有好書看了)





交易方面: 2009年Mark Tucker說one more big job before retiring, 之後以爲他走馬上任已經很大件事的AIA 上市, 現在離開AIA轉到匯控, 好像不是為人工而上班, 應該是他退休前的一件大事吧, 今天加碼匯控!

2017年3月19日星期日

施洛斯價值投資擂台班開始接受報名

巴黎:

昨晚星期六是第二班像Ben Graham 般理解財務報表班最後一堂,因加插了市場先生一小時客串,連續4小時同學都有點累,但令我感動是,我看到有很多同學仍然4小時不停在做筆記。

其實每堂之前我己先派發講義,同學亦己先聽了幾小時內容準備,現場因為互動關係,產生很多新的補充,同學又默默記下重要的點子。這種精神令我無話可説,要更加倍投入講好課程。

今堂市場先生客串的一小時,事前我己看了要說的PPT,Schloss的方法和理論我自己很早己經熟讀過多篇和應用多時,Blog站也曾出文討論。但再聽市場先生講解加現場氣氛,我馬上察覺到一些自己要改善的習慣,只要個人能稍稍調整,我很有信心未來必定投資會做得更好。

很多同學對資產折讓股投資方法都極感興趣,堂上同學不斷問很多問題,市場兄都以非常精簡的名稱解釋,例如"延後資産和負債"、''投資往來帳"、“重估投資物業”.....。

同學必定察覺到我在財務報表班也為這些項目專題講解過,包括GAAP入帳的帳面值和真正資本家眼中顯示NAV的不同之處,我辦財務班的其中一個目標正是:在不知不覺間,為同學注入買cheap股的DNA。

我和市場兄從未夾過,但就像有靈犀般我談前面的基礎理論背後意義,他談後面的實踐博擊,非常連貫但沒有重疊,可能我倆都是同屬一門。

但這次就折讓股題目上,彼此談的時間並不足夠,同學還是覺得到喉不到肺。

因此我們決定在4月-5月合作開一個專門針對投資折讓股的理論和實踐的“施洛斯價值投資擂台班”,沒有多餘的閒話,全是我集中談資産負債表,市場兄談如何以淨資産值投資(折讓股),這是純訓練集中如何上擂台應戰沒廢話班。

我的Blog站早己多次介紹市場先生兄,如果你剛路經過未知其人,我只能說你在香港的價值投資Blog這領域太年青,因為認識者過去幾年早己賺過盆滿。

和多數高人一樣,市場兄非常低調和謙懷,早排我恭喜他今年好回報成績時,他卻說那邊那邊的人成績好勁,自己走了那隻那隻寶。市場兄就是這樣,沒有最好,衹有更好。

價值投資者都有這舖行又諗企又諗如何更進一步的癮,想想市場兄新一季度成績已經如此亮麗,但還對自己這樣要求,我衹能說他的癮越來越深。

我知道市場兄非常関注家庭,妨間很多人找他再出書或開分享投資的課程都被他推卻,市場兄從來也不曾正式開班,今次我倆風雲際會遇上,他破例了,而昨晚他只是拉動一下劍肖,聲音迥轉,鏗鏘有力,"高手要出招”的感覺馬上湧現我心裏,我也準備好接招,朋友們可別忘記我也是個施諾絲法老手,在最熊市的2009年,我投資美股PMI,並用年半時間賺11倍的紀錄.......

.......但這只是前奏, 卻知事後如何,大家千萬別錯過我倆出劍之日,馬上發email,寫下個人姓名,電話號碼(以舊生會員whatspp no登記可穫優惠)和人數登記報名,連同下面的滙豐銀行的入數單至:
Schlossmoney@gmail.com

"施洛斯價值投資擂台班"
日期:4月22, 29, 5月6日星期六晚7:00-10:00, 3堂共9小时,
地點: 香港駱克道3號607室****(注意:最新改爲502室)***
費用:HK$1680, 巴黎價值投資班和財務班舊生whatsapp群組會員HK$1380優惠價(必須以whatsapp會員電話確認)
付款方法:存入匯豐銀行賬號:033-203613-888 Law Kin Cheong 記得在小數點後隨意加分毫以作個人悉別,例如1680.12,1380.3..
唯一要求:不合投機、間呎技術黨
課程大綱:
1. 市場先生講解施洛斯價值投資法
2. 市場先生講解資產折讓股投資法
3. 巴黎先生主講解如何透視資產負債表


*另外, 如果有興趣報名網上直播課程的雪球朋友, 可以發電郵去 schlossmoney@gmail.com, 註明網上直播課程, 我們會根據需求, 於未來安排. 



2017年3月16日星期四

談外匯期貨對衝風險

巴黎:


筆者在第二班“像Ben Graham以價值投資了解財務報表班", 談到如何以資本家看待有関損益賬全面開支中的企業因現金流對沖, 引致的"外匯損失“應否列為經常性或非經常性時,意猶未盡,固此借個位置在這裡繼續談有關對沖的風險問題。

筆者過去有二十年商業外匯對衝經驗,從來未嘗敗績.

實際上,筆者也從來未曾勝過, 因爲對冲就是要做到不會賺也不會虧。

年長的人可能經歷過東西德合拼馬克的動盪,看過歐元成立後無數企業因為沒有做控制外匯風險而倒閉.

筆者打工時的公司所有收入都是歐洲不同國家的貨幣, 一簽賣貨物合約後有關的匯兌風險管理便全交我手,而多年來公司在各國貨幣匯率動盪中還能企下來兼年年賺大錢。

當年年少唔知自己做得很對,以為這是正常人做之事,早排看了Howard Marks一篇文才明白。他說你的投資可以年年排中間不突出,但只要你二三十年如是並沒有犯愚蠢大錯事,你就能在頂尖投資好手的前列。

原來20年不輸大錢就是高手.

是這樣的,當時因為美元利息高,歐洲各國不同貨幣的利息較低,因此遠期短歐元的都存在溢價。

舉一個例子,當時德國馬克存息只有兩厘,美元(港元)則有七、八厘,馬克現價若1對5港元,出口客人的定單若半年後走貨1百萬馬克,我可只需做一個6個月遠期短馬克合約,到期收到1百萬馬克轉成港幣,便有5x(1+(8%-2%)/2)的溢價兌換,營業接單時以馬克5算,收錢時卻是5.15,賺到笑。 因爲客人買手(Merchandisers)們對本國貨幣的遠期匯率高低水並不敏感,我們名義是方便他們使用母國貨幣,減低客人的風險,實際是搾取他一點點高低水差價。

我是不明白很多行家為何不馬上做對衝已接下的訂單匯兌, 賺這天掉下的錢,個人聽得最多的理由是做了對衝合約馬克上升會賺小左, 但他們不會問自己的本業是貿易還是炒外匯?

擧一反三, 有外匯支出要長倉的,也常常有這種商業賺錢機會。

我也發現, 當一個國家的貨幣長期向上, 企業因爲有工廠在那裏需要長倉這國的貨幣, 他是無法以外匯合約對沖去降低匯兌而來的成本上升風險, 他要面對是這國家的這行工業有沒有把成本轉嫁客人的討價能力,大氣候一到, 企業只能隨行就市, 而不應期望對以沖能化神奇, 要做的是要較同行虧得小,而不是妄想人人虧本自己用賭外匯來賺錢。

之前的資源股, 現在的石油股就是無法對沖的大氣候。

。。。。。。。。。。商品期貨對冲道理相同(補充)。。。。。。
又如航空公司若不能預先接定幾年後的乘客的坐位的錢,即使很多專家說未來原油價會上漲,也不要做遠期原油長倉,因為這不是對冲,而是賭單頭。


像國泰妄想未有已經預售2019坐位的銷售下,卻以遠期外匯對沖至2019年的原油成本, 是非常無釐頭和危險的。

另一個例子是十年前的中信因爲未來幾年有大筆經常性澳元成本支出,  當澳元上升時害怕未來以美元計算的成本也上升, 沒有考慮訂單能否隨行就市,在資金流動性不足下做了大筆澳元Accumulator, 更出奇是做了一個很大筆的美元對日元的利息掉期, 名義是固定了公司的美元貸款利息, 間接效果是把澳元和未有任何生意現金流的日元對沖。

中信Accumulator案 辯方:榮智健工程出身不懂金融

筆者做了二十年的商業金融對沖工作, 單單聽到這些合約的安排, 我已經不寒而慄,真想不到,堂堂千億企業,風險意識是如此薄弱。

筆者的解析並不離地,如果閣下是大老板,但卻聽不明白你的CFO和那些銀行家打算替你做的外匯或商品期貨風險對衝合約的解釋,那最英明的決定就是不做。












2017年3月11日星期六

感謝雪球

巴黎:

上年經市場先生介紹,開始在雪球寫文:
https://xueqiu.com/1613446717
其實幾年前雪球以股神一書明名時,我已經下載過,但那時不知是它難用還是我笨,用了一段時間,什麽也沒有寫就停止了。


再次用之後,除了首幾次有點不習慣外,很快就上了手,之後發現有一個球友幾年前在雪球上曾轉載我一篇文並說希望我到雪球上寫文,緣分真的很奇妙。

開始成為球友時並不知道其實可以不建立一個組合,為此我有點猶豫,最後決定把自己真實組合放進去,雪球組合並沒有設Margin,它也把我的美股和港股分開了,所以不能反影實際盈利準確數字,雖然如此,大致上也反影到我的投資方向的成績。

在雪球有很多我欣嘗的高手,這裏都是實力的較量,因為多粉絲的大V都要公告組合,比較小出現跑在尾的教訓前排,你可以說雪球殘酷,但組合囘報卻是一面鏡子和最公平的評語,於是大家就會囘到原來的賺錢目的而不浪費時間在口舌之爭。

不知是國内的投資者都是非常實在,或是雪球開宗名義是投資交流網絡,上得來的目的都很清楚和集中,在Google的Blogspot上寫的則種類比較多元化,找同道中人就較困難。

像我在yahoo和Blogspot寫了多年,現在游到雪球大海,才感受到自己只是江小魚一條,無論文筆和投資成績也有很多地方要改進,幸運每天在雪球也閲讀到很多好的文章在這兩方面修理自己。

雖然如此,在短短半年,已經獲得二萬多粉絲,幾篇文的閲讀人數已等於在Blogspot幾年的纍計,也是一種鼓勵。

比起一些大V,我還只是摩囉差一名,但算是還有一些投資學生粉絲,無形中也提醒這個摩囉差要繼續努力。

很高興的是因為雪球人數眾多,因此並不需要為討好某群人而改變自己,為增多一些粉絲或為吸引眼球而寫,個人只需要思考如何投資賺錢就可以,於我來說是較自然。


感謝雪球!

















2017年3月3日星期五

故友的五綫譜投資術

巴黎:


美劇Grey's Anatomy已經播了13季,主角Meredith己由一個妙齡小女到現在一個中年的外科資深醫生,他的老公Derek也是一個神經外科的資深醫生,那一集Derek在一宗交通意外,在現場資源缺乏下憑個人精墈醫術把一個受傷者從死神中救囘來,但他當場發生另一個交通意外,然後卻看著自己給一個庸醫醫死。

Meredith趕到醫院看到Derek,自己是一個高度專業醫生,再看到別個醫生搶救丈夫整個過程錯漏的敘術報告,然後再簽腦死亡拔除維生器 ........

醫生的天職,多麽深刻和傷痛的領悟。



這個開場白有點藍,因為今天介紹的是故友Allan Lin在生前一直推的書,Allan兄離世也如影劃戯般。

Allan兄是在他剛完成救人的手術後暈到,然後就離開了。

活著就是幸福,希望Blog友們欣賞每一天,放開心情,很多之前不接受的事情,最後可能是個人成見的一場誤會。

例如今次我介紹這本五綫譜投資術,這書由Allan好友薛兆亨和Tivo168合著,是以技術圖表分析為主。

一聽便會立刻想到價值法和技術圖表分析勢不兩立。

這5線譜的5條線是以Yield和PE相對過去幾年的standard deviation ,然後再加高低兩個標準差,正常是+1,0,-1,現在+2,+1,0,-1,-2,共5線,最高和最低二線相對中心值最遠,出現次數機會最小,即在當前的Yield和PE對比過去幾年的平均,如果以Yield和PE作衡量價值和價格分離標準,相對價值最低(最高的綫)將會下跌的位置在那裏,又或以Yield和PE衡量價值相對價值最高(最低的綫),很大機會囘歸的位置又在那裏。
我當天買德永佳原因也是這樣啊:
https://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2017/01/blog-post.html

原來這樣的,那不是另類的價值回歸的計算嗎?也許可以用Yield對PE, 或...PB,ROCE更多不同價值指標繪製線譜,於是我這個教條主義派開始有興趣這本過去一定不會看標纎著“技術分析''的書。


看了這書中說這方法的弱點,然後又想到一些可能是解決甚至把它的弱點變成賺錢機會的想法,等我測試一下,之後有機會和大家再談這本書的内容和實驗結果。