線形圖算不算是技術分析？

巴黎：

上回我的投資日記，揭示了自已是如何利用圖表，自已又如何堅持以企業的價值的衡量決定買賣交易，假如你獲得裕興科技那件官司的準確資料，你亦無需像巴黎急急腳走貨，所以重點是你有幾多功夫投入，你就是最準確的專家、最後的話事人。

我又是那句，一分耕勞；一分收獲。

現轉貼歐洲股神一篇訪問，我先謝謝維斯的發現，Blog文可先看看我上回-->企業也會遭受歧視<---的想法，後再留意Anthony Bolton運用圖表的原則，有沒有用形態劃線的技術分析，有沒有把甲的形態圖作為買入或沽出乙的依據，作者說他對線形圖以外的，技術分析毫無興趣，包括引Anthony Bolton 支持自已的那位Blog主常用那幾種，看原文是了解事實最好的方法：

但未看原文前，又提醒Blog友有關遊戲  -->來，給我一點豉油！
<---我其實一路都望實你們的回文，也不斷作初步思考，請繼續把你們認為值得投資的股票post上來，直至本最期為止。
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投資大師安東尼• 波頓(Anthony Bolton) 技術分析的重要性

波頓先生擁有多年的投資經驗，本文中他特別分享技術分析對於投資的重要性。

我
總是喜歡把技術分析(股價線圖的研究)與基本分析搭配使用，而不單單僅使用基本分析。我知道有些人可能會覺得奇怪，對於像我這樣一個非常重視企業體質、經
營團隊、股票評價的人，怎麼還會倚賴研究股價走勢圖。然而，當我研究股票時，幾乎都是先從股價走勢圖(通常是3年或5年的線圖)作為起點。

我
喜歡將目前的股價與它的歷史表現相比較。如果我知道某檔股票已經有好幾年的表現都相當好，而另外一檔股票沒有這種情況，我看待它們的角度會完全不同。當我
發現一家新的有趣的公司，或是某檔已經有一段時間沒有研究的股票，我想知道的第一件事就是我是否比別人早知道這個投資題材，或者我正在想的事情其實許多投
資人早已知道並且已經購入該股票。只要看股價走勢圖(巴黎註:線圖)一眼通常就可以告訴我答案。對於股價表現已經相當好、許多好消息已經反應在股價上的股票，我會較為小
心。

我看待技術分析的角度是把它當成一個我可以把經過基本面研究挑選出來的個股作再次篩選的架構，這可以說是我選股的原則之一。實際運用
上，如果技術分析與我的基本面看法一致而非相左，我可能會因此而投資較大的部位。當我對於某個公司有持股，而技術線圖卻開始惡化，我會想要重新檢視我的投
資理由以確保我沒有遺漏任何資訊，例如忽略某些負面消息等等。如果我對基本面的信心相當強，我會乎略技術分析(巴黎註:線圖)的結果，否則我可能會降低我的投資部位。在擔
任基金經理人的時候，我喜歡對於基金的所有持股以技術分析每月至少逐一檢視一次，並且將它們區分為技術面支持基本面、技術面(巴黎註:線圖)不支持基本面、以及沒有明確關
聯性三類。

我發現技術分析(巴黎註:線圖)對於中型尤其是較大型的企業最為有用。對於市場領導企業來說，想要掌握其所有影響公司績效與股價表現的變數通常
並不容易，然而，這些因素都會綜合呈現在股價中。大型企業無疑是最難分析的，因為它們最為複雜。我將技術分析視為某個股在某時點所有可得基本面市場看法的
彙總呈現。

聽到你或許會感到驚訝，我認為，依據何種原則來使用圖表比使用何種圖表分析系統更為重要。許多圖表分析系統是連結到股票動能或
者股價相對強度(相對強度是指績效超越對比指數者)的某種型態的股票趨勢追蹤。我對於專門追蹤股價型態的系統較不感興趣，雖然我發現某些技術型態例如V型
頂或者V型底的確一再出現。我通常偏好線圖而非點圖或數字圖，但必須強調，這需視個人偏好而定。圖表有助幫助繼續持有表現良好的部位，或者強迫降低虧損的
部位，這是技術分析的極大優勢。同時，要出售基本面看好但股價表現不佳的股票往往不容易，但是藉由分析線圖有助做到這點。

股價歷史線圖同時也是呈現基本面、經濟面、心理面、其他層面等等我們用於分析股票的種種資料之最好型式。線圖不但易讀，而且已經將許多資料整合在一塊。這在許多專業投資人士所面臨的資訊爆炸時代相當重要。

股
價圖表有助於股票篩選。雖然我不會單以一張圖表就決定是否買進，但是仔細研究許多圖表可以幫助我在基本面研究選股之後挑出想特別進一步研究的股票。研究股
價圖表也可以讓我對某個股市的整體吸引力更有感覺。例如當撰寫此文之際，日本股市似乎就比其他股市擁有較多已接近底部的股票。

如果忽略股價技術分析將少了一項有用的工具。

*本文轉譯自FIL Limited, 2008/12, 「Anthony Bolton: Time to storm the charts」。

安東尼• 波頓(Anthony Bolton)

安東尼‧波頓在投資界擁有30餘年經驗，素有歐洲的「彼得‧林區」之稱。安東尼‧波頓1979年加入富達至今，2007年之後卸下基金經理人職務，目前擔任富達國際投資總監。

http://www.fidelity.com.tw/news/pdf/20090112_TP_Time_to_storm_the_charts.pdf

企業也會遭受歧視

巴黎：

我在此先多謝天知君，以下所有裕興科技的引用，如果正確都是屬天知君，如果有誤，就是巴黎之誤。

天知君對價值投資法下的功夫甚巨，我對他是非常尊重。人性的弱點是："憎恨說壞消息的誠實人，歡喜說好消息的不誠實人"。這是千真萬確，以往報告前方戰敗的口信員，往往被處死，所以一些"懂時務"的人，就寧願說些好聽的大話。但我相信天知君是個聰明的朋友，那我就直話直說了。

我看到天知君的有關8005裕興科技的分析，這支股票，多年都沒有盈利過，但手上卻有一重要資產，非直接擁有約50M股A股平安保險值的權益，以近來平安A的股價，這批股票約值25億，而裕興科技的市值，在天知君建議買入時股價0.48時只有7億多。

巴黎得此消息，馬上研究它發生過的事，我的第一步是看近期的股價線形圖，為什麼呢？因為我想知道，天知君是否知道得很晚，有沒有人比他知得早，市場是否已有反應，從這角度看這幅近期價格變化圖，我得出在0.5元水平的印象是還不致太遲。

第二是我看要看它的更長歷史股價圖，發現除了在二千年科網泡高價外，它還在2005年開始拾級而上，之後在2007年就大跌，並一路跌。這些圖非常有作用，但作用又是什麼呢？

它能令我應集中一些重要研究的時間，究竟2005年來發生過什麼事情？除後為什麼會跌，這些事情和今天的大折讓有沒有關連？

沒有這幅歷史股價圖我懷疑自已能否在這麼短時間內有一個如何行事計劃表。

因此，我在看它年報時，特別注意這部份時間的報告詳細，並了解這些事情有沒有手尾，對企業價值有沒有延續的影響，後決定以@0.51買入20萬股。
這間公司一直都是蝕錢，老實說，如果不是那些平保，我一秒也不會花時間在它身上，連像林奇君打黑股衝動也不會有，我非常配服天知君的勤力，可以找到一線空間，然後切入。

我也發現它在8月時公司以三角多配了1億股給第三者，公司在2006年發了約1億多認股權給管理人，而這批平保的獲得是在2004年因收購建力寶時非直接獲得。其後2007年平保股價到了頂，裕興科技亦是，接下來的一年，雖然平保回升，但這批股票因為非直接由裕興科技持有，產生一個權益誰屬的官司，直至近日，消息公告，裕興科技勝了這官司，公告說，他有全權財務利益及處置這批股票的權，這解釋了那些圖表正是因反映了當天是官司而大跌。


巴黎算一算連同配股和認股權，以當時計市值約是8億幾，我就買入了，除後我便後悔，如果我不想持有這支股票十年，我一秒都不應持有，以下是我對它的估值：
(A)
生意部份     -3億
平保             25億
                 --------
總資產        22億
                  =====
這個結構，雖然折讓大，買的時候是8億多，可是風險非常大，假若總資產22億淨值不變，但結構是下面，情況就不一樣：

(B)
生意部份   10億
平保            12億
                 --------
總資產        22億
                  =====
因為B的結構，即使那些股票官司，再出現上訴或得而復失，我的資金，並不會像A的結構可能會全泡湯。我只會在B公司損失一個12億的Bonus，本金的價值10億還在，雖然A的賭注仍較很多傻哈哈的優勝，但我決定放棄。

幸運地幾天後在0.61全部賣出，賺了20%。Thanks天知君

圖表的運用原則
老實說，我有沒有用圖表，明顯有，圖表對企業過去事故有一種統計上的暗示。能夠令你有一個初步的印象，但就如一個新相識的朋友的外貌，只是一個印象而已。

我們不會馬上知道這個新相識的朋友面上的疤痕，是因為打鬥，或是交通意外、或是因為救人而來，我們也不知這個膚色和我們不同的人是壞是好人，但我們就知道可以籍其外貌，膚色有一個發掘他具體人格的起始點。

如果你找到一幅和裕興科技的圖表差不多的另一間公司，劃一些量度的線，並認為會有相同的形態，未來升跌也會是一樣，你不是就在承認，差不多膚色、外貌的人，都會是一樣的好人、或一樣的壞人？連發生過的事也沒有興趣去求知、求真，就如一些人合理化自已對別人毫無根據的歧視，這又算不算對企業使用意識形態的歧視？

我絕不同意像我這種單單把股價統計線圖表作如此的使用，說成是技術分析，因為我們完全可以以一本企業歷止事件薄代替它，用上述的例子說，效果會更加好。

但如果把這種簡單的線形圖，混在一些頭肩、交加....等等的圖列作那些形態分式TA一類，並又說價值投資派也用TA，那就很冤枉了，這也只會出自對價值投資法沒有認識的人的口，因為從來價值投資派都憎恨上述那種單懇企業股價形態外貌，作對企業歧視性選擇的方法，無論你是以什麼名字稱呼它。  

這是一個如何分析的原則，而不是一個投資法的外號、名字。

下回我會post一篇毆洲股神的訪問，他是一個價值投資派，最近有Blog主說毆洲股神也同意技術分析，籍此暗示他自已的技術分析方法並不應受價值投資派排斥，我會在下回引文詳說。

號外：

有關上回的豉油雞--->來，給我一點豉油！<--- 請各界人仕繼續回應！我給各位有意玩的朋友多些腦震蕩，建議的股票不妨考慮它的產品與競爭對手的差異性。

來，給我一點豉油！

巴黎：

股票市場是一個鬥智的零和遊戲，永遠存在一批不用腦求神問掛，和另一批勤力用腦的人。一時三刻或結果難分，但長遠會是如何也無需多費口水。

世間永遠是一分勤力，一分收獲，不過心眼死了就是死了，在這問題上討論也只會浪費光陰！

勤有功，傻無益。做分析賺錢最實際，是時候開工耕田了！

在此我又和Blog友玩你出豉油我出雞，只要Blog友回貼列出"一隻"股票是他認為具備以下條件的股票，巴黎將私人勞動，免費詳盡報告此股票的內在價值。


條件規則：

1.我會選二至三隻Blog友建議研究的股票，但如果有更多值得研究的，便不會有上限；
2.股票的公司產品市場是在中國；
3.股票的公司產品不是高科技，金融, 並且非常容易明白；
4.股票的公司其經營模式有一些行業過人之處，例如Wal Mart的供應鍊，Johnson & Johnson的嚴格內部控制機制，卡夫的食品的名牌、規模令它完全有控制價格的能力...
5.股票的公司在行業處於領導、或非常有利的地位；
6.股票的公司的經營模式不易被模仿，或有其它特別之處令它能持續長時間發展；
7.股票的公司至少有5年上市紀錄，並年年要賺錢；
8閣下對那企業的獨特創見；
9.在同一個行業Blog友可以建議幾隻股票，一拖二、三都得，只要其中一隻值得分析，我可能會三隻一起研究，作為比較之用；


***乜野也有例外，如果你有例外的理由也可給我****，但最終選擇權由巴黎決定，這個遊戲並非先到先得，千萬別給一個號碼就算，你的來文，至少有解釋要研究的理由，最好連其它的blog友也被你的說法吸引！

企業管治

巴黎：

最近匯控主席和行政總裁之間的政治角力成為市場中的一個大話題，我讀書的時候，非常喜歡這科企業管治，這科其實不是一般散戶的以為什麼公司秘書、公司法....等等，而是一科資本主義與企業政治制度學科。

資本主義市場的組成，因為它的成長歷史、國家的文化、發展的不同，形成有關法律的參差。買不同市場的股票，閣下必須了解它們個別市場的特性，否則死了也不知什麼事。例如，香港的企業，大多由家族持有，參于度高，很少把配股的話事權像美國一樣交那行政總裁，另一方面，香港的大少股東利益對立情況，很少在股東大量分散的美國市場出現。在美國，大少股東都頭痛如何控制那個行政總裁，因為這個人的決定是以他自已的利益高於股東利益。在香港很難想象和黃大蝕後，霍建靈還可以像美林、花旗的CEO可有大筆花紅而不被炒。

又德國的銀行有權行使存戶在銀行存放股票的投票權，所以銀行在企業的介入度非常強大。而法國等地的管理層除股東選之外，也加入部份工人代表的組成，等等....這些背景，都會做成股票賺錢時最終的利益入股東袋的大小考慮因素。

說回匯控主席之位的問題，我不明白為何有人會說董事局主席是最大，而由CEO轉做主席就是升職。

董事代表股東在董事局大會上選出一位大班打理企業，那大班就是全公司最高的人物，以匯控為例，就是行政總裁紀勤。Blog友可看看美國超大企業，永遠都是行政總裁說了的就是。

但是因為Agency Cost的問題，人皆有私心，所以董事就要看管行政總裁有沒有做與股東利益有違背之事，看清楚，是有沒有違背股東利益之事，董事不是做公司日常業務之事，公司日常業務是由行政總裁負責，而董事只會定期開會檢討內部的風險管理是否足夠，總的大方向是否對股東有利，高級職員有沒有和公司、股東利益有衝突，甚至公司的利益是否和股東的利益有衝突。

所以這些董事的稱職，和行政總裁的稱職是兩個不同界面。

如此說來，匯控主席一職，理論最好是由一個非常悉識銀行業，但又要和現在匯控的人事、生意，完全無關連的人員擔任，否則行政總統升上主席，他的舊馬高級職員仍在原位，這個主席就很難打倒昨日自已的馬、決定，又很難以股東的利益為首要任務，如果他之前有錯，他就會一錯到底子了。

話說回頭，看看美國，那些主席，明義是由股東委任，可是實際他們完全不能控制行政總裁的獨大、狂妄擴張，看到損害股東利益時視若無睹，形同虛設，往往至東窗事發，股東忍無可忍才轉換行政總裁，然後這些董事又照舊逗人工。

如此說來，那個葛霖不就是一個不稱職的主席嗎？！他曾在風暴期間說回頭望不應收購Household。媽的，收購的事是2003年的事了，你們有少說3年的時間把匯豐銀行保守的內部監管制度注入Household，而不是放任其成獨立王國，最後把自已的錯推到上任主席。

這個既是前任行政總裁，之後又是主席的葛霖，我找不到一個能更要為匯豐的受重傷負責。按他的說法，回頭望，股東寧願無選過這個葛霖代表股東做董事會主席。

所以，葛霖、紀勤走了就如同董建華走了，無論後繼人如何，都是一個好消息！

告訴我會死在那裡，我永不到那地方

巴黎


芒格說："告訴我會死在那裡，我永不到那地方"

上篇題目問那一種"更有效"，"1"雖然有效，但不及"2"。
另一Blog主湯君給了一個很貼切的比喻：好似賭錢咁，你輸左錢好想再博一下，點知輸得仲多，但是想唔賭那時候，你又無端端會贏錢，之後就會反覆在這個過程中，呵呵。

這就是一般病態賭徒的模式。

答案的來源可參看這連結：http://www.youtube.com/watch?v=I_ctJqjlrHA

心理學家把這個白鴿在實驗室的行為，解釋為何十賭九騙仍然有這麼多人說"我願意"，例如，明知輪盆長玩必輸。

答“1”的朋友不必失望，上述的只是實驗室的動物反應，雖然人也是動物，也會犯類似的誤判，但人是萬物之靈，是有意識的動物，人是不會反智，不會相信賺錢就是硬道理，會問原因，而在知道原因後改變行為，不會重犯。也不會相信沒有人能做到的事情-----以技術分析預測短線升跌而賺錢。而接受TA分析間偈性賺錢的快樂控制自已心智，就等同把自已從人降格到動物。

筆者已經告訴一般投機人會死在那裡，去不去閣下自已決定！

你有能力避免投機嗎？

巴黎：


芒格的《窮查理寶典》內的人類誤判心理學正如其名，把很多我們自以為必然的事情揭露錯處，並顯示真實的一面。

其中一個誤判我記得多年前在閱那本"心理學"書時玩過，現轉貼這一個心理測驗。我第一次看那本書時並不想到這是一個非常重要的投機能力測驗，直至看到芒格的"人類誤判心理學"，雖然我在今次重溫時的答案是答對了，不過自已卻常有一股想選另一個錯誤答案的潛在想法。


問題：
當訓練一種行為 時，我們若是希望完成之後那可以持續出現，  那麼在整個訓練過程中,以下那種方法，更能令 被訓練的人養成希望那個行為呢？

1. 每當那行為出現時 ，受訓者 即會被獎賞；或
2. 每當那行為出現時 ，受訓者 有時會被獎 賞，未必賞

讀者認為 上述 (1) 的那套 方法 ，還是 (2) 的那套 較有效 呢？

影響我非常深的兩本好書

巴黎：


幾天前開始看芒格的《窮查理宝典》，非常高興這不是一本投資工具書，因為"證券分析"已經令我忙過不堪。

第一眼就發覺非常奇妙，因為作者全書都在說兩個概念，多於一般的投資技巧，而巧合兩個都是自已多年一直希望增進的知識領域：

1. 我們的世界是一個整體系統，而非分割；
2. 我們的心理存著很多缺陷。

李路在中文版序說，芒格是首個在二十年前提出系統思考學說的人。巴黎不知道是否，但是我也是在多年前前看過一本影響自已很大的類似書，這本書叫"第五項修煉"，The fifth discipline，是一本有關系統學說的書。

這本書引導巴黎分析事情會以一個綜錯交替的整體而非獨立分割直線方式進行，因為前者才是我們現處的真實的社會。

書中舉出很多因為獨立分割看事情產生的社會悲劇，作者非常推崇"道德經"，也提到第六十四章節，我看完全書，也愛上了道德經這一章，之後就成為自已的人生目標，我的站內也常常提到這章的其中幾句---------千里之行，始於足下.....慎終如此！

另一本是Stanford University  Philip G. Zimbardo教授的 Psychology and Life的 中譯本，由游恆山編譯，書名叫"心理學"。這本書令我認識人類、或所有有機體的天生的限制，或因求生本能引致的心理盲點，這種人性心理盲點給人類的災難的例子都很活生生。
雖然這本書非常厚，接近三吋，但因為例子非常有趣，例如有一種蟲，是可以透過吃下另一條蟲，而得到它的知識，有這些例子，看這本書就不覺得很困難。

很多人說芒格的《窮查理宝典》很難看得明白。以往我遇到這種問題時也曾經懷疑自已是否有閱讀困難，後來我問問幾個愛閱讀的朋友的經驗，又看完那本"心理學"，知道那是很正常才安心。

巴黎看書時非常渴望了解作者為何有他自已的結論，多於那個結論。所以很多時就不知不覺把書內引另一本書的引文的書也買下來，這才令我知道作者的思路。久而久之，自已就買到成屋書。

如果你沒有看過一些有關系統思考學的書籍，例如上述的"第五項修煉"，或另一些有關於心理學的書本，你可能不知芒格有關這兩方面對投資的關連的思路，他的想法的基礎，與及結論是否有說服力，或者有關的限制，你便會失去很多看芒格的書時應有的樂趣了。

怎樣買到有誠信的股票

巴黎：

巴黎非常感激我的前老板，如果要我選我從他身上學到最寶貴的、影響我日後最深的一樣東西，我會說是------誠實。

我老板所謂的誠實不是一些小伙子心目中那種道德的要求，而是一個聰明人的策略！

富蘭克林說："誠實是一個好的策略"

點解呢？！因為你不用花時間記著自已說過的每個大話，
不用擔心因有人聰明過自已而被揭發。

在網上，沒有人要求閣下說不想說的話，所以誠實策略就非常容易實行。
誠實對Trader尤為重要，因為買賣的交易多，如果你說謊，只要稍為跟跟，人們便很易悉破你。

誠信失去較諸於盈利失去，對股票的破壞力更大。

學習投資的第一步，就是要先學習分辯說話的真偽。怎樣分辯呢？先從那人的頭一篇文，一直看到最後的一篇。並且以其交易的時間和股票歷史真實價格圖核對。比對他"說"的不同股票買入和賣出的價格是否一致。看看有沒有delete文，回答別人的問題時是為討好，還是為道理！？簡單說，就是聽其言、觀其行！

最近網上流行一句"賺錢就是硬道理"，如果要選那些說話最妨礙腦筋，我會選這一句，第一，這是一句穿鑿附會鄧小平的發展就是硬道理的話，第一個是天材，第二個自然就是蠢才；第二，按這個邏輯，只要在沒有人看到的時候，我們是可以盜竊，因為對自已並沒有壞結果而有得益，那麼"不被抓著就會是硬道理"了。這種不需要求原因，只要結果有利便是對的想法正是步入敗壞的第一步。相信這話就很自然引導人認為Wall Street某些敗類是可以學習，他們被抓著的時候不是求原諒，而是再說一個更大的慌言，因為脫身就是硬道理。


以下是某投機客的一篇舊文，與其現在比較，簡直是判若二人，我自已就覺得令人歎為觀止。

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作者：某人

加入股海

網誌日期：2007-07-22 22:36

近期見到愈來愈多身邊既人加入股海，我亦有同事，由原本只是買股票放入枕頭底唔理既人，變成會買進賣出、又會主動睇投資的
discussion group的活躍投資者。亦有好多朋友新接觸股票以及其他投資。
我有位朋友的太太，見周圍既人都炒股獲利，自己身痕
又想玩。那位朋友的太太掌握100%的財政大權，我實在替他擔心，他問我點睇。咁我話，買股票都唔係壞事來既，只要有正確觀念，唔好亂炒一通，先認知，再
投資，唔一定會出問題。我介紹咗幾本書俾佢太太：
一、《富足一生－－十大投資心法》東尼
二、《證券分析實踐》林森池
三、
《平民資本家》林森池
四、《解讀巴菲持》淳洋
等他太太基本上有ｄ正確既觀念，唔好出事先，之後有興趣先再睇其他書。
誰
知他的太太拒絕閱讀，說「睇書好悶」。咁我叫那位朋友，一係就勸掂老婆唔好玩股，一係呢就想辦法奪回財政大權。實在令人擔心，祝佢好運。
小
弟投資咗一段日子，趁這個時候和大家分享下自己認為正確的想法：（其實好多觀念書都有講。大家若有什麼不同意見，好歡迎提出一齊討論，集思廣益。）
一、
有人話投資未蝕過錢唔會學精，即係要交學費。我覺得未必。要避免失敗，就要向歷史吸取教訓（即係睇多ｄ書，學多ｄ嘢，睇前人既經驗），自己碰壁唔代表有長
進。所以我一直主張讀多ｄ書係絕對有用。
二、投資第一步，係先要唔好蝕錢先，無哂本金，就唔使講什麼東山再起。而虧損亦對將來投資的複利回
報會造成巨大損害。投資虧損50%的話，將來要賺100%才可以回本。所以股神話1.不要虧損。2.要緊緊記住第一條。
三、絕對無人能夠預
測將來既事。如果有條友來話你知隻股聽日或者呢個月必定會升或者跌，一係佢就昆你，一係佢就係白痴（連佢都俾人昆，唔係就自己呃自己）。（from曹仁
超）有歷史統計，94%既人係估錯市，只有6%估啱，而果6%之中，幾乎全部係撞彩。
四、買股票同係超市買嘢或者買電器一樣，你大拿拿俾舊
錢出來買嘢，一定要知道買咗ｄ乜，絕不可人云亦云。呢個世界真係好奇怪，尤其是係ｄC9，買條廁紙都要周圍格檟，買部電視都要問長問短周圍睇，仲要諗一大
輪先買，無法想象點解佢地可以諗都唔使點諗，就拋幾十萬出來買一間無人知道業務知乜既公司股票。
五、絕不能刀仔据大樹，抱投機心態，心想只
係賺差價。本金少絕對唔係投機既藉口。投機即係賭。係股票市場，80%既人係輸錢，15%既人係微利，只有5%既人係發達。點解咁少人發達？因為大部分所
謂「投資者」一係就無知，一係就其實係度投機，多數人係「贏粒糖、輸間廠」。
六、絕對戒聽貼士、戒買三四線股。買股一定要買龍頭、買優質藍
籌。一般投資者，總係成日想沙中掏金，係垃圾堆中尋寶。我認為係垃圾堆中搵到垃圾既機會，絕對遠遠大過搵到寶藏既機會。龍頭股、優質藍籌點解係龍頭點解係
藍籌？絕對有其原因。好既公司一定唔會多。咁係咪買親呢ｄ股都無死呢？咁又唔係。不過，係呢ｄ股中搵到好嘢既機會，遠遠超過係垃圾堆中搵到既機會。
七、 買
股發達多數係渣長線，渣優質股（千里馬），賺盡複利回報。買股票即係買入上市公司的部份股權，唔係買公仔紙。所以買股能否獲利，係睇公司質素，而唔係望住
個金魚缸睇住每日股價升跌。極少見過有投機者好成功，破產既就好多。股神巴菲特既辦公室裏面，無電腦，無報價機，只係得公司年報同電話。佢渣既公司股權，
最賺錢果ｄ，都係你同我都聽過既，例如可口可樂、美國運通、吉列、華盛頓郵報、喜詩糖果等等。
八、買股要基本分析，最好有睇公司年報，知道
公司業務同資金既情況。講過，買嘢之前首先要知道自己買咗ｄ乜。另外，買入之後要知既嘢，唔係股價點波動，唔係望住個金魚缸；而係去留意公司新聞，留意公
司既發展同經濟既情況令到你買入既公司有咩轉變。發覺有大問題，或者你當初買入佢既原因已經唔存在，先至沽貨。股價既暴升暴跌，唔係買入沽出既指標。
九、
續以上所講，我不認為技術分析對長線投資有什麼幫助。畢菲特批評技術分析: 只會令你破產, 而且可能不只一次。索羅斯批評: 不可能在圖上畫幾條線, 就可以知道股價升跌, 兩者跟本没有羅輯關係。林森池：超級投資機構要在二手市
場撿便宜貨，反而要利用圖表上的技術指標，作反走勢買賣。圖表陷阱處處，單信奉圖表走勢，往往成為超級投資機構的點心。
講
住咁多先，第日有機會再分享過。

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知多一點：

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歸去來辭-----悟已往之不諫，實迷途其未遠

巴黎：

Blog友想問我以往投資的事情，人總會有過去歷史，不願回首，只因現已找到自已的投資田園故里，每天耕田灌水，春播秋收，此間之樂，順天時而不違萬物之命。
陶公之辭正好能寄吾意。

歸去來辭
歸去來兮，田園將蕪胡不歸﹗既自以心為形役，奚惆悵而獨悲？悟已往之不諫，知來者之可追。實迷途其未遠，覺今是而昨非。舟遙遙以輕颺，風飄飄而吹衣。問征夫以前路，恨晨光之熹微。---------陶渊明


譯文

回去吧﹗田園快荒蕪了，為何還不回去呢？
既然為了衣食而去做官，為何鬱鬱不快、獨自悲傷？明白以往的錯誤已經無法改正，未來的事情卻可以補救。事實上我迷途並不太遠，已經明白今天的想法正確而以
往的做法不對。船在飄蕩著輕快地前進，微風輕拂吹動著衣衫。向行人打聽前面的路程，只恨曙色朦朧微明，使我望不見故鄉的面目。


譯本來源：
http://www.rthk.org.hk/chiculture/chilit/dy03_0101.htm

Only the Paranoid Survive

巴黎：

fai3338851君來文說"好多人自稱價值投資者，但我覺得您(巴黎)才最符合這條件<價值投資人>
"，巴黎閱後想發文說說自已的感受。

自稱其實是無罪，例如學功夫者，都會稱自已為習武者，但功夫如何，就要看自已對武功學習的熱誠。

我不反對人要學各種武功，不過"有始有終"是必須的。即完成了整個課程，你才能說自已上完一課。還要尊師重道，遇到問題，先自我檢討，不要隨意把錯誤推到師門上，時刻要警惕勿負師門之名。

"證券分析"有52章，有幾多人是看完每章節呢？另外，有幾多個天材能看一次就能活學活用呢？

Graham花了4年寫這書，巴菲特看此書三次(小看的不計)，有無數以價值投資法名成的基金經理，據我所知，都說他們重看又重看此書。巴黎不才，有自知之明，知道自已只是常人，學習能力不比平常人高，所以認為看十次八次，花六、七、八年或更長也不是件過份的事情，Only the Paranoid Survive* 是我的信念。

有一些人評擊價值投資法，這是可以的，但總要給一個論點、拿一點根據，讓一眾可以討論。

我的前十年非常熱衷投機，我個人是會一頭倒到自已喜愛的學問身上，而對不熟悉的事，是會三淦其口。所以如果自已要指出他說的錯處前，定必會提出非常清楚理由何在。比如那篇拙文"為何止蝕沒有用"，所用的正是以往投機時用的算數，我當然希望反對者亦以此公認的數學指出我的錯誤所在。但某君，跌落地，還要拿手沙，含了一啖血，還要噴人，賴一個皮，又過了，這真不知可怒還是可笑。

有時，投資做錯決定或組合回報走低是正常過正常的事，老驥雌伏，志在千里，燕雀焉知雄鵠志？可是誠信就會在您試圖狡辯、賴皮、暗delete文時不經意出賣了閣下。我與CKM001的投資方法有很多不同的地方，但我常常看他的文，即使近期他的組合下跌，跑輸大市，我認為沒有大不了，仍會支持他。而我喜歡看他的文是因為我們都是Paranoid，也沒有像看另一個某君的文有種此君不會是誠實朋友的感覺。






*註
Only the Paranoid Survive出自Intel 前老板Andrew S. Grove同名書，中文翻本為"十倍速時代"，是作者透過任由一個以為億萬份之一才可能發生的錯誤發生了後的啟示，作者認為，在商業社會的競爭中，只有對自已認為是對的事情有超強的“偏執狂”(Paranoid)的CEO，才能生存。這是巴黎前老板建議我看的第一本好書。後來巴黎修改它成"最緊要夠癜"作為自已學習任何難事的坐右銘。

企業借錢好，還是不借錢好？

巴黎：

我時常在站內強調ROE，不過正如精工窮人君所說，任何財務數字P/B P/E，ROE，ROI.....等，都必須要了解真正意思，而我只是當它們是一個簡化初步篩選大堆股票的首過程之用，價值投資人相信數字，但前題是自已做一次每個數字的詳細確認，一如上回的AIG資本比，價值投資人必須要清清楚楚每一個未來的如果。假如未經消化，便照單全收企業公告的數字，沒有詳細分析及調整，就進不入價值投資法的第一橦大門了。

以下就是一個有趣的分析：
                                                     A企業                    B企業
盈利除利息前                              637M                    2,856M
除息後盈利                                   576M                     2,726M

資本組合：                      
長債                                            1,311 M                  -
短債                                               903M                  1,544M
                                                     ----------            ----------
                                                    2,214M  42%           1,544M
股本                                            3,070 M  58%         18,048M
                                               -------------            --------------
總資本                         RMB      5,285 M  100%    19,611 M 
                                                 =======            ==========

總資本回報率(ROCE)                12 %                  14.6%
股本回報率   (ROE)                   18.7%                 15.1%

可能是因為分析員以ROE評估關系，兩者的市場估值便有顯著的分別：
                                                        A                          B
市值                          RMB          5,480M             18,260M
P/B                                                1.78                    0.99
P/E                                                9.5倍                  6.7倍

兩者債息都差不多，大約3.5%，假如，現在B企業清還所有$1,544M短期債務，然後股東把自已一部份的股票撥到一個叫"假債"的戶口，只收3.5%的盈利(利息)，而非14.1%的ROCE，雖然這部份他收少了回報，但因為只是左手交右手之分，他在B企業的總收成實際並沒有改變，而B企業經改造後的財務數字如下：

                                                             股東實付       回報%       盈利安排
資本組合：                      
42%假長債 (仍然由股東持有)             7,580      x 3.5%      =         230   
58%股本                                               10,468       x 23%     =        2,405   
                                                         -------------                         -----------
總                                   RMB             18,048M     x 14.6% =      2,635M
    
財務分析
總資本回報率                                    14.6%不變                     
股本回報率                                        23%  上升
                                                           

但是明眼人都知，那些股東(持有股票+假債)的收入從來沒有變動，一樣是2,635M(設還了1,544M短債後盈利下跌，但ROCE仍是14.6%)，現在這間改造後的B企業，它的資本比率和A企業相同，但它的ROE就較A企業更好，我們就能用B企業的1.78倍P/B的估值，那現在的市值就會是：

 10,468 x 1.78= 18,633M，

而股東們還有一批假長債面值是 7,540，因此他的總市值資金現在就是26,213M，是他們最初的18,260M 的1.44倍，奇妙嗎？！

但想一想，B企業其實沒有負債，做它的股東不是比A企業更安全嗎？！更甚是A企業的是可轉換股債，A企業的股東的回報可能會被沖淡！ 


為何市場如此估價？！是市場錯誤嗎？！
A企業自上市以來，一直跑勝B企業達7年之久，有人說，市場永遠是對的，又錯誤不會持續這麼長久。

但....，我們是人而非一條木，我們會發問，我們是求智慧，而不是看圖問卜，相信什麼硬道理，阻止自已的腦袋活動，並以身犯險。

所以巴黎決定以平常智慧再試它一次，再來一次七年！


*註1)
A企業為  中國綠色食物。
B企業為  超大農業。


*註2)
超大現價是$6.6，按這個1.44倍計法，它的價會是$9.5
  
*現設市場分析不是按P/B而是按P/E，中綠的P/E是9.5倍，超大"假債"安排後，被劃分成股權值部分獲9.5倍P/E估值，總資本市值是：

被劃分安排的盈利 $2,405 x 9.5 = $22,850
假債 部份                                      =    7,540
                                                    ------------
總原股東權益變成    RMB          =  $30,390

$30,390是原來18,260估值的1.66倍，現價HK$6.6計，超大應值HK$11.96

Ref:

證券分析第26,  27章

                                                                                                 








                                                     

AIG的資本比

巴黎：

筆者嘗試以財務數據，去印證所有的消息，對AIG企業價值的影響。

聯邦政府在2008年10月和AIG成立兩間公司，分別是ML2 及 ML3，這兩間公司公別購入AIG的有毒資產ABS及CDO。

聯邦政府買入時AIG已經Wrote off ABS及 CDO 50%以上，不過到2008-12月止，資產再下跌。因為合約的安排，AIG必須是第一個承受這些損失，在12月31日，AIG在ML2帳面等於 "0" 在ML3只餘下 US$2.8B的公平值如—下：兩間公司的2009年1月1日的資產仍有19B及27B，即大部份資金是帳面上是由聯邦政府所出。

                                 ML2         ML3
政府資金                  19.5B       24.3B
AIG                            1.1             5
                              --------        -------
                                20.6B       29.3B
2008.12.31資產值   19 B          27 B
                              --------     --------
 AIG當年承擔         - 1.6B      -2.3B
AIG帳面Equity餘值     0B       2.8B

合約定明AIG每年可收取已期初投入 1.1B及5B的利息，利息為LIBOR+ 300points，2009年約為3.5%，另外假如將來，這些資產買出之後仍有剩餘的錢，聯邦政府分2/3，AIG分1/3。當然，如果AIG以1.1B及5B轉手給你這個合顆資格，或不化算，但是如果是$0，和2.8B，情況便不一樣。因為你的槓竿效應非常之大，分別是:

              ML2              ML3
             無限大         9.6倍

例如 ML3，你是以約1/10的價錢(27B: 2.8B)，控制9.6倍資產，資產升一成，AIG的回報是29%，還有的是，任何的升值，必須是AIG先分到，直至回復本來的5B，才按2/3及1/3分配，所以在2009年度，總資產每升一成，AIG的回報就會是9成6，事實亦證明AIG是年2009在ML3賺到的是2008年帳值的8成2，其股東權益升回4.3B。

2010又如何呢？

假設2010的資產值上升5%，以2009資產值22B，約為1.1B，那AIG可以先得0.7B (5B-4.3B)，另加(1.1B-0.7B) x 33.33% = 0.1332B，總回報就是 (0.7B+0.1332B) / 4.3B = 19.37%。

Blog友或到現在明白，資產的優質、垃圾並不是靜止不動，完全取決在價格，例如這批一度被認為是有毒的資產，除了價值投資派，有誰會願意踫呢？所以2009年度，醒目一族買入大批的定息債券，他們不是看圖，那支箭頭已經插穿幅圖，看也看不到，也不是只買入優質投資標，而是純粹計一些簡單的價格和價值的數學。巴黎的AVF派現金息13.6%，本金上升7成，從買入市價14元一直持有至現在差不多是面值的$25。(現價23.6)，就是十拿九穩的投資，這種投資，不會像江湖術士圖表無寧兩可，也不會長抱十年也不知結果，一百次、一千次，操作一樣。唯一恨自已心不狠，和股神一樣，不下重注！！

槓竿簡易版

巴黎：

前兩篇文，很多Blog友或看不明，我在這裡整個簡易版，保證你明。

任何人都會賊過興兵給你一些道理，過去的將來也會發生，他們不知道，如果閣下有八十歲命，二十歲開始買股票，恭喜你，你將會在有生之年，親眼目睹至少數十隻財富500大優質的大形企業消失兩轉，三十年一轉。你願意把自已的未來賭一賭，長抱不放手優質股去證明嗎？！

沒有好的理論，我們就難以證明自已是對是錯，連太陽是否從東方升起也是估估下。但好的理論，還是不足夠，我們要有操作例子去證明、解釋。只要理論正確，可以推論到任何物類操作。

鄧少平是先有真理，後去實踐、驗證，先有兩舊石頭、後才會過河，而不是跳入河後才去找石頭。

我就以投資物業過去為何這麼多人可以由貧變富去證明Graham的價值投資。

很多人之前說股票好賺過買物業，他們給你一幅十年圖去證明所說。我一直不願發表意見，因為他們不明白，價值和價格之分，而過份著重形式，不明白價值大於價格時買入才是王道，那管物業、股票、襪子或是褲子，原則通通一樣。

我上回的例子，假如以買物業比喻，設這間企業的股本是$10，它的長期借貸就是$90，這個物業的年收入減去利息支出就是股本$10元引來的收入，是減去利息支出而不是連本金的總額供數。

任何人也知利息於長期是會有一個平均數，你應先設定一個平均利息，例如，物業的90元借債利息是6%= $5.4，而這個市價$100元的物業的租金是6元，你就是以$10的股本，年入$0.6，即ROE是6%。

這個投資比任何股票都好，只要那租金大於借貸利息，你永不會被Call，你就是買入一個沒有Call的Warrant了，你的租金收入不似股票企業難以觸摸，你不用懂財務報表，派息是100%，每年隨通帳上升，你不用以間呎、水晶球、一大堆宏觀偉論預測增長。

這解釋巴黎為何不歡喜買地產股，買30萬元地產股，我不如自已找一個租金、利息都合乎要求的時機，以30萬作首期買一個$200-300萬的物業收租！

給我一支足夠長的竹竿，我會舉起整個地球，甚至整個宇宙 (二)

巴黎：

"好的投資，必定也可以是好的投機"--------Graham
若閣下開始喜愛投機，那可能是你從來都未懂得好的投資是什麼------巴黎。
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現在我們可看看上回說以$20,000股票出資人，其股票的處境：
                               
                                  年一          年二             年三              年四
固定息前盈利    $ 50,000      $ 58,000         $68,000          $ 45,000
股東可得盈利         2,000         7,000             20,000           -3000
十倍P/E市值         20,000         70,000          200,000             0, 要清盆、毫無價值

Graham說，股票投資人以如此少的資金，即使這個例子中付息前業績只不過每年上升複式17%，其控制的股東盈利卻能在年三達到年一的十倍。更甚是股票市場上，人們以一種難以想像、不合邏輯或瘋狂的方法為它估計一個被認為是合理的十倍P/E市值，是它的原資金十倍或二十倍(P/B)。
這股票出資人就如同買入蝕有限，賺無限的Call (窩輪)，當然是在年一的$20,000，而非散戶常處的年三出資的$200,000。

如 C圖：

Graham續說，這種不理性的估價，也會、並無可避免在經濟變壞時嚴重低估這支股票，例子中的股票因而在年四時被認為一文不值，變成一隻Cheap Call。

年四時的資本結構會變成：

資本結構：         原賬面      清盆前賬面  清盆前市價
股東資本               $ 20,000      $17,000                   $1
債卷10%息         $ 480,000     $480,000        $400,000
                            -----------     -----------       ------------
總資本價值        $500,000      $497,000        $400,001
資本比                    24:1                                 400,000:1

Graham說，若有理由相信這企業的虧損只是短暫，又停付利息不足以引致清盆，例如那些不是債券，而是優先股，那麼以市價購入這些股票，就是一支既沒有時限又沒有價限 、又在價內、400,000 比 1 的very cheap Call(或窩輪)，較之於原出資者的槓竿比24:1更大，它未來的增長潛力可以更駭人。
這真是驚人的理論！

結論：


上述的例子正說明，一個不好的、高風險的企業，也可以是個非常好的價值投資、或是個好的投機，重要是你有否計清楚機會是否站在你這邊，這機會率較之於成本有沒有非常大的差額，而你又能否分散！
很有人以為"價值投資"就是買入一些優質股長抱，所以如果在這些股長升之後大跌，他們會說："噢，價值投資也不外如是！"，另一方面，自認長抱就是價值投資的人也說："它早晚會回升！"

他們完全不明白，天底下從來沒有一支股票的價值的平與貴會是靜止的，無論股票的質數是優或劣，都會存著這一刻是非常好的投資，那一刻是惡劣的投機之時候，一勞永逸的長抱，或自動式的機械計算買賣，都不會是價值投資。


學習價值投資的Blog友，不妨在一眾已跌至四腳朝天的金融股，或任何最近下跌很利害的內房股，或你想到的股票，循這個想法研究一下，並post上來你的發現吧！



Ref:

1) 總明的Blog友可能已經發覺:

A圖=  B)圖+ C)圖；

是的，Modern Option Theory 說：

100%由股東出資的企業的價值 =  Short Put   +    Long Call。
這是在Graham發現的40年後才出現。

2) Graham：

普通股股東經營中所使用的自有資金很少，卻大量使用高級證券持有人的資金;在股東和債券持有人之間，存在這一種「要麼我賺錢，要麼你賠錢」的關係。普通股股東所處的這種承擔相對較少義務的佔便宜的地位，是所謂「利用股權地位」的一種極端形式。換句話說，他擁有對企業未來利潤的「廉價要求權(cheap call)".

給我一支足夠長的竹竿，我會舉起整個地球，甚至整個宇宙(一)

巴黎：

無所不能的上帝能否做一個它也不能舉起的石頭？！

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把一支足夠長的竹竿給一個普通人，他會舉起整個地球，甚至整個宇宙。

以下是一張股票價值與利潤圖，圖表很簡單，假如企業只有普通股，所有資本都是由股東出資，企業愈賺錢，價值愈大，股價愈升。例如企業原本的資產價值是$500,000，在這一年間賺了$50,000，它的總價值就累積到$550,000，股東的利潤就會是$50,000，然後它可能派息或累積滾存，繼續賺錢，價值不斷上升，反之亦是。


圖表A)

現在若你借了$480,000給這間企業做生意，這公司的股東只出資$20,000，並以它的所有價值$500,000做抵押，你收固定利息10%，你就是定息證券投資人，這間公司的價值上升與你無關，相反，假如它賺的錢不足夠付你的利息，它就要挖倉底錢支付，總企業價值就會下跌，又如果它沒足夠流動資金還息引致爆煲，它將被迫破產，你分到企業的最終清盆價值的錢與你的本金相差，就是你的損失，它的總價值愈低，你的損失愈大。

B圖 ).

學者說，你和沽出這間企業的認沽期權(Put Option)相同，賺有限，蝕無限。

一體兩面，向你借錢的企業，自已出資很小，企業在賺錢、價值上升超過一個最低利息額$48,000的限制後，股票的資本價值才會上升。

例子：    

資本結構：
股東資本               $ 20,000
債卷10%息         $ 480,000
                            -----------
總資本價值          $500,000

                                     年一          年二             年三              年四
付息前盈利             $ 50,000      $ 53,000       $68,000          $ 45,000

固定利息                 48,000           48,000         48,000            48,000

股東可得盈利            2,000           7,000          20,000            - 3,000

企業資產價值        502,000           507,000        520,000         497,000
                                                                                 
Graham說，買這間公司的債券是不智，因為他們不能享受企業可能賺錢上升的成果，相反卻要承擔賺不足利息而清盆引致資產惡性縮減，Graham說這就如正面是我勝，反面是你輸。

$20,000股票出資人是如何做到正面我勝，反面你輸？
為何Graham可以做到比$20,000出資更少？ 更安全？槓竿更大？其更高明？


下回繼續！
                               

再入AIG

巴黎：

AIG這幾個月，在美市驚濤駭浪中，像老僧入定，處變不驚，完全把一眾其它銀行、保險股比下去。是什麼原因呢？

番看最近四季，每季AIG的各部門業績都續漸回服，季季賺錢，連已變賣的ALICO都是賺錢的好野，我雖然唔捨得，不想它賣部門還錢給聯邦政府，但不還仍需還。

Graham說，如果一個不是好的定息証卷，若你能肯定發行這定息証卷的公司會在往後賺錢，它的股票就會是一個很好的投機。他說，買入這間公司的普通股，等同買入一隻非常便宜的近價期權(Cheap Call)—輸非常有限，勝的倍數卻很可觀！

我一再重看這寫於1934年的章節，並嘗試把自已對於近代期權理論的知識兩者相連，驚歎Graham對實務投資的理論的偉大。

一些Blog主，常找一些近期熱門、上升的股票，然後大作文章，這看來有點真假難分，也不能期望用他們的說法，可重複找到另一隻在"之前"會大升的股票，即是說，這些人是先有結果，後生安白造一個原因，這類事後孔明式解說，很容易會被人接受，看似有理，但骨子裡卻是容易引導成自欺欺人的想法。

所以我會在AIG未升之前(如果它將來會升的話，當然我是很有信心的)，把Graham認為需要的條件羅列，比對AIG，令Blog友很清楚了解兩者的相似，日後也可以作為解釋AIG的升跌是因為Graham的理論在現實運作有效、或不足，或是作為巴黎的學藝如何的証據，即不是馬後砲。如果要我說這個安排有什麼好，我會說，無論日後結果如何，至少，閣下可以會從中嘗試運用自已的頭腦判斷。

Graham在証卷分析第40章節，未有提供、也不可能提供70年代之後才開始發明的期權學說，我會試圖解釋兩者的基礎理論是如何相同，及Graham是以實務的方向說明。而巴黎雖然有十幾二十年期權實際操作經驗，也有學科上的基礎知識，但是從來沒有以"投資"角度看此理論，更加不要說會想象期權和價值投資有任何關系。因為這期權理論涉及一些較專業的學科，可能較複雜難明白。正在學習價值投資的Blog友，我希望你們能看Graham的原文，若有自已發現其它更好的解說，，也多來不同的意見！

下回名題是：

給我一支足夠長的竹竿，我會舉起整個地球，甚至整個宇宙

再見！







Ref: Security Analysis Chapter 40

......對於一家投機性融資的企業，普通股股東所獲得的利益—或所獲得的獲益可能性—是以高級證券持有人的利益為代價的。普通股股東經營中所使用的自有資金很少，卻大量使用高級證券持有人的資金;在股東和債券持有人之間，存在這一種“要麼我賺錢，要麼你賠錢”的關係。普通股股東所處的這種承擔相對較少義務的佔便宜的地位，是所謂“利用股權地位”的一種極端形式。換句話說，他擁有對企業未來利潤的“廉價要求權(cheap call)".....

勇者無懼

巴黎：

很多短炒之徒，教閣下一大堆炒賣技藝，然後說使用這些投機法最緊要的是膽色訓練。

教人渡河，自然先教人泳術、水上安全，教人投資，自然要教人分析財務，了解企業價值。沒有人叫一個不精通泳術渡河者跳河，說不需要泳術，而最重要是有膽色，是嗎？
洋人用槍、大炮打清庭時，那些士兵只以血肉之軀、一雙手加埋心口那個"勇字"去死衝，我們不會認為這些人是勇敢。

奇妙的是，於今天，一些完全沒有財務知識、或只是半桶水的朋友，毅然把自已、甚或家人辛辛苦苦的血汗錢一起押進凶險的大西洋，其它的人卻在旁聳涌他們，並發白日夢以為會有奇蹟出現。我們不會明白炒賣的真正意義，而沒有平常人都能明白的真理在背後支持，我們不能無懼。

任何嘗試在資本主義市場賺錢的人，都應該先從正面學習投資，想一想資本主義最終目的是要令到社會有效地運用資源、是在造福而非為禍社會的顯淺道理。投資者應以自已的資本，無論是多是小，細心分析真正有能力的企業，在它遇到市場困難時，了解到每個聖人都有其過失，在股價大幅低於它的內在賺錢能力價值時，雖千萬人獨吾往矣，支持它。

又遇到企業的股價大幅高於它應有的能力價值時，不要隨意以資本蹤容它，例如蹤容銀行業大賺次按債券的假錢，蹤容完全是垃圾的盈動股價大升去收購香港電話，不要制造罪人。明白市場資源正被錯誤分配，其罪必有報，敢於逆流而上，做眾人不敢做的事，拿走你在這些企業的資本。

Every saint has a past, every sinner a future.---Oscar Wilde

平常道理，常人內心早有，需要不是訓練，而是發現。

為何止蝕是無用？(二)

巴黎：

一般投機人都會設定一個止蝕位，和止賺位，前者較細，後者較大，例如跌5%便止蝕，賺就要賺足20%，這種想法，表面令人唱采，因為一次的利潤，足夠四次的虧損，如果升跌機會是一半一半，那麼這種所謂逆向思維的防禦，不是天衣無縫嗎？

看完本文後，你會知道，其想法是妙想天開。

以一個二位元機會率的計算法去解釋止蝕法的錯誤：

1.原本的遊戲機會：

現假設，股票的升跌的機會各50%，而在某一時間內，例如一個月的上升和下跌各可能是本金的+ - 20%。它的機會價值(Expected
Value)=$0，即一個上升下跌都一樣機會的遊戲，你沒有著數，你不會付出一個仙去購買這個機會。

設定投機人每隔7天算一算價格並決定行動，而
在第28天(為一個回合)的5個最終本金變化結局數的旁邊%是代表其出現的可能纍積機會率，這個遊戲的清算相隔日是假設為7天，也可以是7星期，或7小時，結果都是相同。


             第7天     14天         21天             28天        
                                                         (升升升升)   機會率
                                           (升升升)    $120        (6.25%)
                             (升升)    115
                 (升)       110                         $110        (25%)
    (本金) 105                        105
    $100                  100                          $100       (37.5%)
                 95                         95
                 (跌)        90*                        $90  *      (25%)
                              (跌跌)      85 *
                                            (跌跌跌)    $80  *     (6.25%)
                                                              (跌跌跌跌)

。


本金結局        路徑                 機會率    本金機會價值
+$20           一條升升升升           6.25%        +$1.25
+10            四條...                      25.00%        +2.50
+0              六 條...                     37.50%        +0.0
-10             四條...                      25.00%        -2.50

-20             一條跌跌跌 跌           6.25%         -1.25
                                                                 -------------
                                                                 總= $0


2. 投機人粗疏想法：

止蝕策略是希望把有*的綠色部份下跌大於5%的機會控制，變成只下跌5%便止蝕而非等到大於5%的10%、15%或20%的虧損，他們以為在一個回合後的機會價值會是賺到$2.1875如下：

本金結局     止蝕後路徑      機會率    本金機會價值
+$20           一條升升升升          6.25%        +$1.25
+10            四條...                      25.00%        +2.50
+0              六 條...                     37.50%        +0.0
-5               四條...                       25.00%        -1.25

-5             一條跌跌跌 跌             6.25%         -0.3125
                                                                 -------------
                                                          總賺= $2.1875

3.科學的現實
但是遊戲真正最後的路徑，會因為每一次下跌5%的止蝕觸動交易而變化，一些原先的路徑永不會再出現，例如升跌升升(賺10%).......和其它一些路徑等，最後的結果會如下：

本金結局     止蝕後的路徑      機會率    本金機會價值
+$20           一條升升升升           6.25%        +$1.25
+10            一條升升升跌           6.25%         +0.625
+5              一條升升跌              12.25%       +0.625
0                一條升跌                   25%             +0
-5               其餘所有十二條      50%             -2.5
                                                                 -------------
                                                                 總= $0

第28日後仍然是無賺無蝕，因這本來就是一個機會均等的遊戲。


4.交易成本的影響

投機人往往忽視在此一個期限內遊戲交易次數的重要，因為假如每次交易成本是$0.2，一個月作回合輸四次，勝一次，表面打和，實蝕$1，一年便是$12(12%)了。

長線投資人發現自已計錯數，他會不計較交易成本而賣掉那支股票。但這種有根據的制止繼續錯誤的合理投資做法，被愚蠢的投機人應用，就做成無可避免是失敗的止蝕策略。

假如投機人希望投機本金下跌幅度減低，又或以小時而不是的一個月作回合，那交易次數必定增加，最終交易成本引致的虧損也增加。

如果他選擇控制減少交易量，他將要忍受的上下幅度的加大，那就遺反了希望控制下跌幅度，減輕心理壓力的本意，並最終發現，他又回到投資人的非常少的交易次數，即長線投資了。

為何止蝕是無用？(一)

巴黎：

價值投資，和投機，或長線平均價投資最大的分別是對逆向處理的方法。
長線平均價投資並沒有重視事情發展的逆向，因為他們相信，世事自會循環，盛極必衰；物極必反，這道理無可反駁，不過以這種完全沒有逆向處理的投資方法，是對人類弱小心靈的一個大挑戰。

價值投資法最特別成功之處是，它常常問：假如我計的不是，假如我錯了，那如何呢？這種逆向思維，任何一個有智慧的人都必須要有，例如你過馬路時，行人燈亮起指示你可過路，你還應該先要問自已一個問題，假如那輛向自已方向行駛的車的司機看不清指示燈，或渴了酒、或沒有停下來，或....，你將會如何呢？

那麼，和司機眼神接觸就是一個準備；汽車開始慢駛和你的距離就是價值投資法說的"Margin of Safety"，沒有這個安全距離，你就註定把每一次的過馬路的安危交給已經很忙碌的命運之神去操作了。

投機人也會問逆向的問題，他們希望找到一個方法去應付假如市況逆轉，應以什麼方法處理，止蝕是他們的認為，Graham在他的著作第(52)篇說，這種方法以科學看註定是個失敗的操作。

嚴謹的、聰明的投機人也應該會知道這道理，妨間教你止蝕的朋友，我認為，連投機也不會成功，假如他們賺錢，我想，這只不過是股神說的大猩猩投資法而已。

止蝕如何注定會失敗，下回繼續！

股神的可口可樂說出什麼道理？

巴黎：

我們都聽過股評人如何地不以財務角度稱贊股神選可口可樂，附會從來不會是價值投資人要做的事情，今天我們嘗試以財務角度算出其道理。

兩隻股東權益回報(ROE)同樣是20%，一隻的總資產有一半是無形資產，另一隻一點無形資產也沒有，你會如何選？

請看看以下：

                   A                    B

資產            100,000       50,000
無型                                50,000
                   ----------    ---------
                   100,000      100,000

銷貨           100,000      100,000
折舊             30,000         -
原料             50,000        80,000
                 ---------      ----------
利潤            20,000        20,000

例子甲：

現金流 :
利潤             20,000       20,000
非現金支出:
    折舊        30,000
資本開支  (30,000)*
                  ----------   ----------
 派息          20,000        20,000

A公司雖然利潤中包含了30,000非現金支出的折舊，但是因為他要維持下年度的銷貨規模，它必須要再有同等份量的資本性投資，一如你花了十萬元裝修物業後租出，4年後約滿，你發現，假如你不重裝，新的租金會較低。

A公司和B公司，若只希望一直維持現有規模，並把所有盈利全派息，兩間公司的股東回報將並沒有分別。

例子乙：

現在兩間公司都打算在原有基礎上每年增加一成的規模，籍此增加銷售和盈利，因此它們都會保留一部份盈利，它們的現金需要是：

A公司會需要  $100,000(有形資產) x 10% = $10,000
B公司會需要    $50,000 (有形資產)x 10% = $5,000

新現金流是:         A              B
利潤                20,000       20,000
非現金支出:
    折舊           30,000
資本開支     (40,000)*       5,000
                     ----------   ----------
 派息              10,000        15,000    

B公司股東因此每年會有A公司股東的股息1.5倍的入息，現實是因為通貨上脹的關系，即使是只維持原本的規模，B企業仍要付出較折舊$30,000更大的資本開支。

這個例子對價值投資學習中的閣下的意義是，我們的選擇是：

1.找一些大的股東權益回報(ROE)的股票；
2.從中再選一些有形資產大的回報(ROtangibleAssets )和 Sales to 有形資產大的股票；
3. 細心研究當中股票財務報告有關折舊和資本支出相對銷貨和盈利的比例。

一些Blog友，如先做做功課，在一大批中的股票按上邊的建議先篩選，Post上來你的問題，我一定會有興趣研究，至於問股價的，因巴黎沒有水晶球，請稍移玉步到一些熱門投機網，那些網主是很樂意答閣下上下午、今明股價是如何"看出來"。



* 40,000 包括維持原有規模、補充每年折舊所需的$30,000，和新的10%增大的100,000 x10% = $10,000
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補充 04/09/2010:

以下是 Gorden Model有關以資本家角度的現金流計算股價方程式，可以得出同一個ROE的20% (k)，Dividend大50%的B公司的股價,應大A公司50%，不過如果B公司的股價真的大50%你會如何？點解？
k  = yield + expected growth = 20%
D1=首年Divdiend, A= 10,000 B= 15,000
g= growth rate = 10%

P0= Stock Price

.

  

再論思捷

巴黎：


以下是思捷過去七年一些財務數字

               股東       每股     ------派息-----      --------住市價----------
               權益       利潤    現金     股代息    平均         高           低
2009      11.56*      3.81     1.52      1.33      50.62      61.8     39.5
2008      12.82        5.21     4.2             -      74.7       112.9    36.5
2007      9.82         4.22      3.18                  102.8      125.2    80.3
2006      7.47         3.09      2.31                    71          87       55
2005      5.87         2.68      1.95                   53.3        62       44.6
2004      4.55         1.65      1.17                    36.9       47.3     26.5
2003      3.5*         1.67       0.7                     20.1       26.5     13.7

*扣除應付尾期息後2009年為 $10.84   ； 2003年為 $2.695

從上面數字和股票過去的市價變動有以下歷史分析數字
              
             按每股權益                                 按市價
            盈利     派息       --- ROI --------         -----Dividend -----     市帳率        
           回報     回報     平均    H       L          平均     H       L                
2009   31%     23.2%   7.56%  6.2%  9.6%    5.65%  4.6%   7.2%    4.38
2008   46        37         6.97     4.6     14.2      5.6       3.7     11.5      5.82
2007   49        37         4.1       3.3     5.2        3.1       2.5     3.96      10
2006   46        34.4       4.4       3.5     5.6        3.25     2.6     4.2        9.5
2005   52        37.8        5         4.3     6           3.65     3.1     4.4        9.1
2004   41         29       4.6      3.5    6.2         3.26     2.5     4.4        8.1
2003   35        14.7       5.3       4       7.8         3.5       2.6     5.1        5.7

2010半年  每股賺 2.12 ，派息和2009年一樣，它的估計全年相對市價$44.6如下：

           按每股權益                                 按市價
            盈利   派息       --- ROI --------      -----Dividend -----市帳率              
            回報   回報     平均    H   L         平均     H  L 
2010  35%    23.50%        9.4%                    6.3%                     3.45

除了2008的最低價$36.5能產生到最大的ROI 14.2%和 Dividend Yield 11.5%外，現價$44.6 比七年內任何平均價都低。

番看紀錄，思捷多年的現金對股東權益都有一定比例，因為2009年以股代股, 2009年度比2008年度大幅上升30+億，後來差不多全數用於以$38.8億收購大陸的51%Espirit，因此2009年以股代息的做法，可能只是暫時性，而非長期政策已經改變。

近二年的ROE低大部份不是來自業務下降，只是因為Balance Sheet多了為準備收購大陸Espirt用的40億現金 (資產上升 => ROE下跌)。

細心研究發現，中國esprit2009年的盈利為329M，其全購後的總資產為4402M，即ROE為:
329M/4402M =  7.5%  * P/E= 13.4倍

所以其它業務的盈利和資產是4416M及10,000M，ROE = 4416m/ 10,000M =44.16%，海嘯下的業務實不如外界以為的影響的大，我認為思捷的未來仍然是一個現金生產機器，有能力大派高股息。

Esprit現有兩個重點市場，一為能有約ROE 45%的毆洲，另一為投資初期的大陸ROE 7.5%，如果投資人以 同樣的P/E 13.4倍和 P/B是3.45倍以上購買一間大陸內需股，認為有潛力，但現ROE是大幅低於45%，上三拼下駟:

Esprit 大陸業務 ROE 7.5%   > 大陸內需股高P/E;
Espirt 已有業務 ROE 45% >大陸內需股不確定潛力。

 我認為是不合化算，不如買思捷！







*思捷會在9月2日公告業績，巴黎選在業績前出報告，是不想馬後炮，並希望Blog友能比對公告後的資料，籍此明白學習價值投資法應有的思路，而此文亦不是一篇股價預測文！