＂大空頭＂12月上映，小説先睹為快

巴黎：

筆者非常喜愛華爾街小說作者Michael Lewis，佢2014年的＂快閃大對決＂小說（Flash boys)以高頻交易為題材，單首幾頁介紹一個網絡供應商為舖設一條由芝加哥至Nasdaq最短的光纖網路，見山開山，見水潛水的開墾只為增取多萬萬份之一秒的直線路徑，要在對手對盆前先成交的序述，已經非常吸引。

還記得朋友Ares說他曾在iBank的高頻交易科技術部門工作時我甚至連聽也未聽過，原來自從海嘯後的幾年，華爾街的一班無好事做之徒已經轉移陣地。

不過本文講的是作者的另一本金融海嘯的＂The big shot"真實小說，我是讀網上中文版，當我讀到小説的結語時，呼了一口氣之後才發現原來自己一直不敢大口吸氣，並感到背上已濕了一大片。

這本書讓我思考一個另類的問題，為何我們接受＂人＂的尊卑由某些人制造一些＂卑人＂不懂的方程式去轉走其財富（例如CDS），但後來這些高深莫測的方程式或推銷者又被証明其實是一堆垃圾。（是的，我們的財富每天都被這堆垃圾轉走）

書中的唯一幾個不是很正常的＂正常人＂令我想起Matrix電影的Neon ，其中一個就是我偶像Michael Burry，他破解了經濟世界的Matrix, 而我們的智慧卻只能是一班任人魚肉和被program了的角式，對發生的事情一無所知。

看書的感受人人不同，筆者從這書學到的是，唯一能克服貪婪和恐懼的方法就是要跳出Matrix，而能跳出Matrix思考的報酬也十分可觀。

非常期望12月上映的同名電影能拍到小説的感覺，據說 蝙蝠伙主角Christian Bale飾演Michael Burry。

看電影前最好是先看小說，攪清楚當中人物關係，而書中故事全是真人真事，保証沒有冷場。

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熊市中的出路

巴黎

經過一輪大跌市，相信大家都會感受到戰勝市場並非一件容易的事情。

筆者並非想打擊Blog友的自信，事實上的確如是。

這個市場遊戲的對手，有超級學歷、數字統計能力高超、勤奮積極、年青有為⋯⋯，如果閣下要打敗大盆，就意味著你有超越這些對手的能力。

若你聽他們所聽的消息、注意他們所注意的宏觀經濟對股價的影響、說他們所説的話、學市場平均的想法，考慮到閣下沒有超級學歷、沒有火箭動力學數字理解力、未有廢寑忘飧的努力，輸給市場是正常的事。

因此很合邏輯和自然地推論，閣下必須要有較市場其它人沒有的能力，而這種能力又能轉化成為有利於低買高賣，才能打敗大盆。

其中一項是要俱有洞悉力，人們普遍認為洞悉力是天生，但好消息是有些以前看來缺乏的人後來發現了自己其實早己俱備。

如果別人談美國加息會打擊股票市場，你卻更進一步比如問那支股票公司借還是存某種貨幣有多少，又或了解到利息只影嚮內在價值但不會改變投資回報率，那麼閣下就開始發現自己的洞悉力了。

我記得在投資班上有一同學說，假如每年能穩收8％利息的債券，即使市場利息上升至10厘令原8厘的債券因內在價值下跌而價格下跌，她仍是可以持有至到期日，享受實際年回報8％的收益，絲毫沒有損失。

其實這位同學已經俱備某種洞察能力，這種看似直覺的能力和lQ無關。

因為股票回報率是現在以付出價格和未來現金流入的IRR計算，如果買的公司沒有債務，一直持有它的回報率（YTM或IRR）是不會因利息上升而改變。

而內在價值（Net Present Value）只計算未來現金流入並以現在利息折現價而成，每次利息的升和降，股票的內在價值必定是反向的下跌和上升。

因此若找到一支股票現價購入的年回報是20％非常可觀，只要利息上升0．5％，按未來現金流折現法計算，這支股票內在價值也要下跌，而後來買入者雖然會獲得更高的例如23％回報率，但只要前買入者堅持持有到底而不是選擇在低價時賣掉，他仍然能獲得20％回報。

因為在大跌市期間某些股票價格被低估，同樣另一些股票價格也可以被高估，有勇氣買進仍有機會買入被高估的股票，所以懂得計算內在價值，並且慬記買入時現價要大幅低於內在價值非常重要。

很多市場尖子對手都俱備計算內在價值和回報率的能力，只是鮮有同時能在跌市時貪婪或堅持、或能分辦個人是過早買入和買錯間的分別。對於計算數字能力稍弱的朋友，只要多做練習多閲年報也能克服，但如何養成克服市場的心理就是一種藝術，只能看各人和價值投資的緣份了。

筆者有一個貼士可以分享，我的太太說，如果要克服個人某些過去克服不到的困難，不是去嘗試如何分析那個問題，而是簡單地改變自己的習慣成另一個人，那麼養成克服不到問題的習慣模式便會一起消失。

如果閣下不改變自己，徹底鄙視投機行為，你將無法克服投機人克服不到股價變動下跌時的恐懼，在他們出清股票的熊市時以無輸面強勁現金流的股票與其對著幹並貪婪。

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祝各Blog友中秋快樂

巴黎：

高高興興，甜甜蜜蜜，人月兩圓！！

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IBM是好好股- 揭開超越 PB/PE 的股神價值計算法

巴黎：

筆者一直對IBM難捨難離，雖然它的股價近年不強勁，但相對它的財務，就完全兩回事，為了準備＂內在價值計算器＂，我從新看它過去十年數字，希望能找出股神為何仍不斷增持它的線索。我的發現，希望朋友明白,  若巴菲特使用我的內在價值計算機，會非常得心應手，但如果不了解數字的意思，這堆數學方程式的計算器只會平平無奇甚至會誤導閣下.

如果按上面過去的股息和每股資產淨值直接輸入黃色部分數字，求出IBM的增長率并以折現方法求它的合理價值, 會因為IBM每股資產淨值從十年前19．29美元不斷下跌至本年的14．39再計算未來10年後只得10元，其末權益完全不能回補高達11倍的市帳率，產生最終即使計入大量澎漲的股息後，複利回報率仍只有0．03%，合理內在值只值120.34，較現價還有兩成的跌幅

綜觀全局看

投資是一門藝術，而不是那些方程式，要有好的投資，我們還要具備綜觀全局、See the whole picture的能力，這方面就要靠激活個人的想像力。

首先我們要決定IBM業務是否具有穩定的競爭優勢和貨品是大機構的必須品，對於其商業客戶和對手來説，這是毫無異意，有了這最重要一項，才可以繼續下去分析。

IBM 因為有每年非常穩定和高達12．7B美元強勁的自由現金流，足夠他在市場不斷回購股票，股數從十年前的1628M股大副減少至本年的1010M股，假如10年前有人持有162M股或總發行量的10％，今天便因發行股數減少而自動上升至16％，只要再持有它多34年共44年，除了它每年高達15－20％增長的股息己獲得外，整個IBM就會是他的了，還有它每年12B美元的現金流,。

由擁有10%變成100%，這不就是十倍股嗎?

今天IBM的市值是143B，持有10％就是14.3B，對股神來説應該是可以負擔，但再多44年命就難矣。雖然會計角度看IBM近年的盈利不甚增長，對常強調每股自由現金流的股神lBM卻不斷上升，亦可能因為人生苦短，所以他仍不斷增持，加快以低成本擁有大份額的時間過程。

單以簡單幾個數字，從這長期持有角度大圖看，己經非常清楚，股神是無得輸。

深入數字看

若再看數字深入一點， 假設IBM每股股息增長保守減至最近5年的15％增長率（因為它不斷回購，又有大筆自由現金流，應該是可以輕易做到），2026年IBM的股息會從本年的4.25增長至16.61，但它每股淨值卻是下降至10元。計算器是死而我們是生的，無人會認為一支能穩收16.61美元股息兼年年增派的股票，未期賣出價只得10元。

所以我保守地當它是6％的優先股息貼現16.61股息計算，2026年尾期股價便要改成是276元（16.61/ 6% = 276) IBM今天的股價只是3．6％Yield，即筆者尾期以6％反推尾期巿價是276元是非常過份保守., 求得未期的合理值, 我們便能用像計算債券的"内在價值計算器"計算, 最後我們得IBM的內在價值是285元，現價購入的複利回報率有11%

因為IBM不斷回購, 做成一個現象是他的自由現金流的總金額近年下跌，但每股可控制的FCF卻上升，如果股價保持在低價，管理層用同一筆錢便能回購更多， 即股價下跌，不單不是壞事（但業務要沒有受傷害），反而加快總股數下跌, 增加每股的内在價值..

筆者於是在今天晚上於紐約開市時差不多一年低位買入IBM，並打算放埋一二角落等它自動成為年年生錢的搖錢樹。

如果想了解更多的價值計算法和理論, 現正有一個"全港第一個價值投資班"的第四班正接受報名

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