Amazon的真正自由現金流究竟是多小？

(I)最近看了Munger多年前有一篇文，以一个虚构的故事去反映他对一些了不起的科技股的看法：

The Great Financial Scandal of 2003(An Account by Charles T. Munger)

写一些巨型企业负评，尤其是很多人正在赚钱之时，并非件容易之事，以Munger的地位，对他个人只有坏处，没有得益，也去做这些不讨好的工作，虽然是不点名说，仍很值得投资者尊敬，笔者从他的这文学到很多。

（II）前一段时间和一个行内朋友谈Amazon，他说Amazon虽然时亏时赚钱，但它的自由现金流非常厉害，銀行也大把錢。他这句说话，一直流在我脑中回旋。

自由现金流算是最能挡“邪”的投资工具，所以朋友的说话有一定道理。

（III）但若企业不派股息，把股东给的资金做定期，年年无钱赚，單收定期利息，20年後的资产负债表的银行数字仍可以是原来资金的两倍，结余一样看来很好。

（IV）今时今日的商业交易可以玩得出神入化，会计标准追赶的速度仍然不够，所以除了自由现金流外，必须再加上企业长期派高息结合，才可以防止和抵挡一千个千术中的999个，若小了派股息， 虽然不一定，但股票便多了不小做假的机会； 

（V）最新会计加入的IFRS 16是一面照妖镜，它把企业隐藏的纯会计安排从新以真面目示人，简单说，它要求长于一年的企业的资产租贷，必须以财务租贷Financial leasing而非operational leasing入账，因为利用后者，可以隐藏了企业买资产的大量现全流出和所增加的财务杠杆。

（VI）新标准有几年宽限期，2019年12月正式開始，未来我们将会发现很多公司的真正能力存在夸大。

（VII）Amazon最新公布财务数字，在未实行IFR 16前的12个月运作现金流(operational cash flow)是+17.1B，扣除新增资产(Capex)9B的自由现金流是+8.1B， 看来是非常不错，这文解释新增资产和折旧的关系和对现金流的影响：

百胜中国业积简评/护城河..

若看Amazon过去5年记录，每年的新增资产支出，都小于折旧入数（红色字），而销售反大幅上涨，符合上文的解释，它是運用科技資産做生意的获益者。

（VIII）但一旦依随IFRS 16记账调正，刚公布的12个月自由现金流马上跌至-1B，因为它实际Capex并不止9B， 而是17.1B，大大高于12个月折旧10.27B。这小计的8.1B的新增资产，是透过和供货商签长期租回合约，巧妙地没有记入资产账目内。而对上一个12个月也小记5.2B的新增资产，实际是12.2B，大大高于折旧的7.5B。

（IX）因此反映企业的生产和销售效率的Amazon的固定资产转动率（Fixed Assets Turnover Rate），和原来的数值，存在不小落差，實際它并非第VII點說的那樣；

（X）当账面上没有記錄多年来的新增资产（实质有），折旧费用就會小计，每年自由现金流和盈利会被誇大。

(XI) 這兩年的數字顯示，每年被隱藏的新增資產，等同帳面買入的再增多9成。

（這是新例後Amazon將會要報告的正式FCF，到時會是-1030，而現在仍只是以不受注意的備注顯示，我們可以看到2016年小計算4.998B，2017年小計算8.905B的新增資產）

(XII）另外Amazon的12个月账还有以股权支付的员工薪金3.6B（蓝字），并没有在自由现金流扣减，因为现时会计法规并不需要这样做，但若以自由现金流的精神，是有必要扣除这笔数。举一个简单例子，若上面所說的是另一间B公司，以现金3.6B支付了员工工资，然后以发行3.6B的股本为这费用融资，B公司的12个月的自由现金流實際会是-4.6B。 任何角度看Amazon并没因为这安排，生意现金流會較這間負4.6B的B公司好。

（XIII）上图现金流表5年来并未有由发股而来的资金，实际卻是有约11B美元是由股东支付而来，也是5年的“真正”自由现金流多计的其中一个数字。

总结：

会计有很多限制，投资者要反转来看财务帐，还要观察行业景况是否有违普通常识。
此文在雪球早了兩天出文，也被轉載多次，球友提供更多很好的參考資料。

https://xueqiu.com/1613446717/94568367

P/S：按现行财务标准以股代现金支付工资，是可以如上Amazon公布的表达，这篇文是从投资人角度看待自由现金流的精神，才作相关的调整，投资者必须要自己调查当中任何提到或假设的数字真确性， 本人不会对阁下因任何买卖的盈虧负责。

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交易方面，星期5趁Macy大跌7.7%入第一注，Macy本年下跌了45%，现市值只有6B，根据Starboard的报告，它的商业物业约值20B。

现价12个月PE为8.9倍，息率7.65%，其信用卡年净收入约为7亿美元，接连两位激进投资者Greenlight和Starboard都因过早买入Macy而损手退出，二人都希望Macy马上分拆地产成REIT， 但笔者接受现时管理层一件一件地把物业买出，然后再派发股息给股东，若信用卡的收入能支撑补贴零售业务，就算20B的物业要10年才卖完和派清，这也是个不错的投资。 （当然如果马上分拆REIT就最好）

投資心理游戲：挑戰閣下的IQ

Richard Thaler把股票的價值拆成兩部分，包含的 “内在價值”+“交易價值”，
其中内在價值雖然各人估計會有出入， 但大家都應該心理有底，比如用過去的PE，Yield或PB等，不過後面的交易價值就不一樣，這是一個聰明人的較量：

現在有一個關於“交易價值”的心理測試游戲是這樣的：

有一批25個非常聰明的人，想要在”交易價值“中謀利，現在設定股票最合理的價格是大家估計的平均值（相信有效市場的Blog友很難不同意吧^^)，而游戲的結果是：

1.終極游戲的第一名勝利者，能以合理價值的一倍高價沽出，賺了一倍，現問合理價格是多小？


2.終極游戲的第一名勝利，能以合理價值的一半低價買入，賺了一倍，現問合理價格是多小？

這兩條問題熟口熟面，每天散戶都會問財演的。

比一個星期日的時間讓大家破解。

華爾街之浪評ICO

早幾天，因為欺騙交易於2003年被送入牢獄二年的前華爾街之浪Jordan Belfort説:

"ICO較他所作的任何壞事更惡劣！"

其實騙就是騙，含笑地騙，嚴肅地騙，或語言藝術地騙，受眾最初或有分別，但最後感覺都是惡劣，他說話實際意思可能是想說:

''ICO(虛擬貨幣上市)居然憑把口就能集到十億十億的現金，現在的儍人比我以前騙到的更儍！''

**Belfort現己改正，是好人一個**

一些有趣(或無趣)馬多夫世紀騙案事實

近期看了一套HBO電影The Wizard of Lies，影片講述2008年的馬多夫龐氏騙局事件，由Robert De Niro 和Michelle Pfeiffer 主演，兩位都是影帝和影后級演員，故事著重以公佈的事實編排，沒有加鹽加醋，看起來感覺不錯。

看完之後，筆者想了解多一點，於是找到另一些相關的資料，並和電影一些内容同整理如下:

1.受害者登記損失是68.5B；
2.投資者實際本金只有17.5B;
3.律師一直追討一些早期好運地離開，並以為自己賺錢的投資者；
4.直至17年5月份，一共追回總共13B，净損失是4.5B；
5.律師費共1.388B，1B在13B中扣除，0.388由投資者保障基金支付；
6.早在2000，2001和2005年，己經有位叫Harry Markpolos多次向SEC告密說這是騙局；
7.只要SEC做最低的文件核對就能發現，但它並沒有做；
8.Harry Markpolos做了很多的工作，但他用最簡單的言語清楚表示:
''馬多夫的基金每年每月都是以1%上升，完全不受任何大市影響，只需5分鈡就知道有問題。''
9.龐大的基金所用的是一個街口轉角路人甲乙丙核數師；
10.騙局是由其中一個兒子告發，但沒有人相信除了馬多夫自己，其它家庭成員並不知情；
11.兩個兒子中一個自殺，另一個因癌病逝，他在事件發生數年後一次公開場合回答學生提問,解釋數年來沈默是因為，即使個人完全不知道事情，但卻是一直在享受罪惡而來的富裕生活既得利益者，愧對受害人；
12.很多律師教學課程，都會把龐氐騙局列為必讀的重要一課。

13.有一些變種龐氐騙局仍然未被取諦是，例如以50倍高PE發行股票，收購10倍低的公司，做一種盈利不斷增長的假象。

龐氐騙局的操作，早晚會被發現是毫無疑問，只有不在乎連累家人或千夫所指者，袛在乎曾經擁有，不顧後果的人會作如此的惡。
 

看完次片，比較現今的社會，發現頗多投資者仍有潛在傾向受騙。

原因是人性貪婪，會選擇相信假的神話英雄，而不去理會像那位告密者所說的例如:沒有人能年年、月月、星期跑勝大市，只升不跌的簡單事實。

讓有”意識“的機械人審判人類？

lBM今天大升10%，把筆者組合推升0.7%，主要原因是季度業積優於預期，雖然比較上年度，銷售只能持平，但己經成功阻止連續多季度的下跌，而其中利潤最高的"意識方案"部門的銷售，按年上升4%，抵消雲端部門的下跌。

大概三年前，當筆者於網上看到這影片：

驚嘆"人工智能"的能力，居然能打敗j據聞IQ高達175的Ken Jennings，便開始留意l B M，不過當時的價格並不便宜，長期在180元或以上，雖覺得這項資產，必定能製做未來人類生活上大量的必須品，但股價太高，且筆者是第一次買科技股（如果那天我是買騰訊會多麽好），只為蠅頭小利進進出出，直至有天它大跌至122元，並在130元左右，投入不小金額, 決心一直持有至那一天的到臨。

不說不知，原來人工智能和意識是有分別，l B M多年前打販世界國際象棋冠軍的深藍，和最近Google 打販圍棋冠軍的Alpha go是屬於人工智能，因為它們是用人智力設定的單一範圍和結構的問題内，用最優化的方案完成任務。

但"意識"卻更進一步，是有能力問"我是誰"等抽象問題，脫離人類的預設而自我學習，也能從人類的表情而作出相對的反應，於不同題目中能理性地交談，解決結構不一、沒有預設問題的能力。

以下這段lBM正在出售的意識系統，雖然和真正的意識還很遠，但已經能取代無數的銀行職位：

若吧這系統用在另一處，卻非常令人不安，感覺機器像在欺騙人類的感情：

一個能夠了解人類表情的暗示，有自我學習能力和大量我們的反應數據，又有海量不同範圍的智識庫、與及量子計算機級的運算能力，要俘虜我們人類，是輕而易擧之事，難怪很多科技巨頭都害怕這個發展方向。

（電影Ex Machina描述“她們”說慌和看穿人類想法，玩弄人類，令人類毫無抵抗能力）

Microsoft's Bill Gates insists AI is a threat

從投資角度看，持有這套系統有如持有生金蛋的雞，只待我們對它所制做產品的道德接受程度，我們願不願意接受機械人的“藝術”、機械人是可以有情感，有它獨有的“道德”，我們能否信任它，讓它知道個人最脆弱的一面。

我們是否接受一個有“意識”，聰明和冷靜的機械人CEO，為我們賺更加多錢，或面對能公正審判人類的機械人法官。

從積極方面看，若用於服侍人類，我們生活應能更好過，比如能預早防止致命疾病的醫學建議，又或一些生活藝術的欣賞。

筆者就有一種想法，不知上面影片中的soul machine, 除了懂答信用咭的銀行理財問題，或表面可愛但令人不安的BB牙語外，還能否回答一些男女関係的問題。

這個世界太多寂寞的人，若果做一個Soul Mate産品，例如電影“Hers”中的OS，必能大賣：

https://parisvalueinvesting.blogspot.ca/2014/01/her.html

若有戲中Samatha磁性的聲音（(由Scarlett Johansson飾演，並為她拿到最佳女角) ，筆者也願意下載和安裝，並且和它徹夜長談，聽“她”所作的歌曲。

但大家千萬不要誤會，我說的寂寞是說學習價值投資的道路令我常感寂寞，因爲持有連股神也放棄的Walmart和IBM的孤寂，可不是說笑。