SpaceX「龐氏騙局」終將破滅（信報轉載)

昨天，我進行了一次短途旅行。起初，我乘坐隧道工程公司Boring Company在當地的「真空管高鐵」（Hyperloop）；隨後，透過大腦植入裝置，我召喚了一輛完全自動駕駛的特斯拉機械人的士。在旅途中，我還順便閱讀了關於火星殖民地的最新進展。

然而，這些情景皆未真正發生，因為上述產品根本不存在。Hyperloop並未投入運作，Boring Company也尚未開挖任何商業隧道；特斯拉在得州奧斯汀雖有少數自動駕駛測試車，但並未達到完全自動駕駛的境界。反觀谷歌母企Alphabet旗下的Waymo無人的士，已在多個主要城市投入營運。至於號稱開創腦機介面技術的Neuralink，目前僅在少數患者身上進行過實驗。當然，所謂的火星殖民地更是無稽之談：目前既沒有載人飛行任務，在可預見未來也不會成真。

儘管如此，在過去10年裏，馬斯克卻多次公開承諾，上述服務最遲於2025年實現。

馬斯克天才形象 吸引投資者

無可否認，馬斯克確實取得了一些具體成就：特斯拉在電動車市場佔據領導地位，星鏈（Starlink）也是一項至關重要且商業模式成熟的生意，但不足以解釋他為何能成為世界首富。其財富積累主要建立在「自我實現的信念」之上，即投資者因深信馬斯克的才華而爭相湧入購買其控股公司的股票，而這些公司市值不斷膨脹，又進一步強化他那「天才」的公眾形象。

對於那些憑藉持續吸納新投資者來維持榮景、又因為榮景吸引更多投資者的企業，我們有一個明確的稱呼：龐氏騙局。從這個角度看，馬斯克本質上就是一個「人類龐氏騙局」。隨着SpaceX首次公開募股（IPO）展開，一個比以往更清楚的事實浮現了：馬斯克的最強項並非研發未來產品，而是他精通金融「空手道」，以及他影響特朗普政府並進行操弄的能力。

要理解這一點，不妨回顧馬斯克2022年收購Twitter（現為X平台）的過程。為了融資，投資銀行曾提供130億美元貸款，然而馬斯克把X轉變為極右翼，甚至出現納粹言論的「污水池」，導致廣告商紛紛逃離。

到了2024年夏天，X的估值已經不足當初收購價的一半。由於出售債券面臨巨額虧損，銀行被迫長期持有這些「壞賬」，《華爾街日報》在2024年8月更以如此標題報道──〈馬斯克的Twitter收購案，成為自金融危機以來銀行界最糟糕的收購〉。

不過，隨後發生兩件事，同時挽救了銀行與馬斯克的信用：一是2024年特朗普的「二次進宮」；二是人工智能興起。特朗普勝選後，廣告商回流X平台，理由無非是為了討好馬斯克與特朗普。2025年3月，馬斯克把其新成立的AI公司xAI，與X平台合併，利用當時狂熱的AI市場浪潮，強行支撐X平台的估值，以及他個人的資產負債表。

公司仍然虧損 估值天文數字

諷刺的是，xAI旗下的Grok模型被認為遠遜於Anthropic或OpenAI的產品，且因安全性與可靠性備受質疑──它甚至一度發表種族主義與反猶太言論。即使特朗普政府曾敦促五角大廈等機構採用Grok，但收效甚微。

為了拯救X，馬斯克先把其併入xAI；現在，他又企圖把xAI併入SpaceX來救火。SpaceX早前在納斯特上市，其發行價意味着這間去年僅有187億美元營收且處於虧損狀態的公司，估值竟高達1.77萬億美元。這個天文數字般的估值如何合理化？其IPO預設了一個邏輯：散戶將進場搶購，並非基於對SpaceX的理性評估，而是盲目購買對「馬斯克才華」的信仰。

指數基金追貨 民眾被迫參與

不過，單靠「信徒」可能難以支撐這場空手道遊戲。因此，馬斯克的華爾街盟友正在操盤──納斯特100與富時羅素等主要股票指數，近期竟破天荒修改規則，讓SpaceX能在上市後幾乎立即獲納入權重。把公司納入主要指數，意味着巨大的經濟回報。由於被動型「指數基金」必須模仿指數成份股作出配置，一旦SpaceX獲納入，指數基金將被迫買入該股票，從而產生大量且非理性的市場需求。

歷史上，主要指數通常會在先行觀察一年之後，才把IPO公司納入，以確保股價「成熟」。至於此次為SpaceX度身訂造的新規則，顯現馬斯克再次動用了他腐蝕關鍵體制的能力。值得一提的是，標普500指數頂住了壓力，拒絕提前納入SpaceX。

這就引出了我的最終結論：馬斯克這場巨大的人類龐氏騙局終將破滅。然而，不同於傳統騙局僅坑殺自願參與的投資者，支撐馬斯克騙局的資金來源，很大部分將來自普羅美國民眾──他們在不知不覺中被強制參與。目前美國約52%的共同基金資產投資於指數型基金，而超過半數的美國家庭持有共同基金。由於馬斯克與華爾街勾結，加上特朗普政府默許，絕大多數的小投資者，無論意願與否，都將被迫成為壯大馬斯克金融巨輪的燃料。

作者英文名Paul Krugman，諾貝爾經濟學獎得主，文章譯自他的個人網站。

筆者註：對於價值投資人最有意義的原則是：你只需要在對手投球到你指定預設的位置才需要揮棒重擊，其它位置的就讓它飛過，個人就不用花時間和精力在能力圈以外的投資標。唯一需要花時間是把它們當作可能引爆股市的因素看則例外。

投資股票的第一原理(The first Principle )

之前聽馬斯克講，佢解決問題鍾意用第一原理。簡單講就唔抄前人經驗，將樣嘢拆到最基本嘅源頭，再由頭諗、重新推斷，呢個就係第一原理。

 

拿整車做例子：一般新入車廠行業，多數直接抄豐田、大眾现成底盤，搵現成零件商入貨，跟足行內做法整車。但馬斯克用第一原理：首先定低汽車最根本定義，就係用各類原材料，整到一架可以安全行車、滿足人出門需要嘅機器。之後所有車廂配備、電子系統、車機，全部由呢個基本準則衍生。所以佢會將成架車拆返鋼、鋁、摩打、電池呢啲原始材料，跟住原材料成本重新設計。

 

財務入面嘅零基預算Zero Based Budget，思路同第一原理好相似。將客戶、生產相關嘅員工、機器、原料、廠房逐樣拆開，當間新公司由零開業咁，重新計點樣做產品最抵、生產模式最好、成本預算最慳。

 

簡單講，掉走舊經驗、由最底層零點拆解重組，就係第一原理嘅核心。

 

我從前一直俾價值投資嘅思維綁住，成日走漏投資機會，呢幾年諗法慢慢轉，就是用呢套邏輯整理投資。

 

投資我歸納出兩條第一原理：

1、股市運作第一原理：股價由買賣決定，買嘅人多價升得很貴，沽嘅人多價跌到很便宜；

2、股市賺多過人嘅第一原理：你買價要便宜過大部份人，放貨價又要貴過大部份人。

 

好多朋友聽完會話：呢啲唔係淺到阿媽都識？

無錯，道理就咁簡單，但想做到第二條賺錢原理，就要跟從第一條規律。等市場人人掟貨、跌到差不多底先入；人人瘋狂搶貨、去到高位就放，巴菲特講嘅别人貪婪我恐懼、别人恐懼我貪婪就是這原貴的表象。

於是投資就是：

1.等時機(第一條出現)要耐性，大部份時間股票股價都沒很高或很低，若在這時下場做交易就會在機會來到時沒資金子彈；

2.當機會真的到時，逆市做交易(第二條出現)就要夠膽買入，又要捨得沽貨，而夠膽和捨得就要比你的對手更了解那支標的真正價值。

這思路並沒有違背價值投資，但就把投資的思維鑽得更深。

泡沫估唔到，便宜就是好

決定股票價格的核心因素，歸根結底只有三項：供應、需求、投資回報率（ROI）。

 

價值投資鼻祖本·格雷厄姆(Benjamin Graham)指出，短期股市就像一台投票機，股價高低完全由市場供需左右。影響供需的因素繁多：股票的流通量、禁售期時間、指數成份股變化、資金鬆緊、利率水平、融資額度、監管力度、通脹走勢、大眾信心、投資心態、對純講故事和純企業盈利數字的判斷和反應，還有各類不可預見的突發狀況。

 

同一間公司，即便每年利潤維持不變，業績公布後，受各類因素疊加影響，股價也可能大漲或大跌。好比A公司ROE穩定在20%，估值可從30倍PE升至40倍，也能跌至15倍。短期買賣不受財務比率約束，買盤多則漲，賣盤多則跌。

 

 

人心與市場情緒變化對上面提到的供需因素是難以捉摸，想要预判泡沫股價何時因需求斷裂而破裂，試圖研判市場供需、捕捉價格拐點，本身存在無數種可能，判斷難度極高，或幾乎沒有可能。我們都不會清楚是否會由一個財務醜聞、一次業績不及預期、監管收緊或突發事件丶或一次程式交易....，瞬間逆轉供需，之後出現第一滴血，從而引發股價急速下挫。

以企業盈利、分紅來計算投資回報率，邏輯就十分明確和簡單。就以9992為例：若同樣的長期持有，在接近52周低位140元與52周高位330元兩個買入價，對應的未來回報率答案只有一個：低價買入，回報率必然較高價買入的更高。

 

現時不少傳統優質個股已跌至52周低位，與那些掛個Ai名並以供需原因炒上天的股票形成兩極，我無法斷言股價是否還會創出新低，也懶理泡沫幾時幻滅。只會關注若從回報邏輯判斷，在傳統企業盈利能力保持穩健的前提下，在這個區間入手，因為買入成本遠低於過去一年任何的時點的關係，所帶來的投資回報率，一定優於過往大部份高位進場的投資者。