用Charles Munger嘅《窮查理寶典》評啊里和騰訊

轉眼芒格離開我們已經二年半，巴菲特也退休了，前一排再重睇一次Charles Munger嘅《窮查理寶典》，就算內容同從前完全一樣，但睇落好似睇緊一本新書，生出一種全新嘅理解同感覺。

 

事格十年，世事在變，我也一路轉變。

 

從前我太執著只兩個財務數學和系統模型思考，今次再翻睇，印象最深就係芒格講：因為個世界從來就不是以某單一個模型去運行，唔同學科嘅底層模型，全部都要拎落來股票分析度用，包括生態模型、競爭淘汰模式、化學作用、物理臨界點……幾十個模型再加埋25個人類心理誤判，無論係用來睇分析員嘅判斷，定係拆解企業文化帶來嘅影響，諸如此類好多道理。千祈唔好做嗰種明明一滴膠水搞掂嘅事情，永遠像個鐵錘人，只識拎錘仔用砸來解決。

 

查理芒格成日掛係口邊一句說話：「話俾我知邊個位會死人，我就永遠唔行過去。」背後有兩層意思：第一，對分析員嚟講，做完分析心動想買之前，一定要諗清楚有冇漏咗重大負面因素，包括自己本身嘅心理誤判，會令自己輸大錢；第二，對企業本身嚟講，要睇到有咩隱藏負面因素係公司暗地度擴散，拖垮企業業績，甚至引發生存危機。

 

簡單講就係股票分析員要有逆向思維，企業管理層同樣都要有逆向思維，堵死所有會令投資者蝕錢、同埋令公司出事嘅所有可能性。

 

如果你仲未明白，我就拎騰訊同阿里做例子同大家講下。

 

而家愈來愈多大科企入局電子零售，呢個正正係芒格所講、達爾文適者生存嘅競爭生態。阿里阻止唔到，海外市場擴展唔達預期，明明有拼多多出海做得咁好擺係面前，佢冇學也冇抄功課，仍然只用粗暴砸錢嘅方式。

 

人人都講AI有幾萬能，但已經定型穩定嘅零售市場，唔覺阿里運用AI去改善産品搶市場，淨係識大灑金錢硬闖。AI幫唔到自己，那些可能使用阿里Ai模型做零售行業嘅客戶，也別應有太高的期望。

 

管理層一邊拎住海量現金砸錢同現有零售玩家挑機，另一邊又在狂砸資金到Ai，好似有幾萬億現金亂使，東邊開戰西邊開戰。管理層像芒格說的鐵錘，見到任何問題都當係釘子亂錘。

沒有弄清美團每一外賣單的完成成本都比你低，就算給你搶到一半外賣市場，你繼續玩就年年虧多過他一倍，不玩的話，美團只要定價在你剛剛虧本的價位，他因為成本較低也能年年盈利，你年年虧本又可以玩得幾耐。

 

現在的阿里股價，好大程度反映新任管理層完全睇唔到芒格所講沉著應戰嘅特質和護城河的脆弱性。

 

用返達爾文競爭生態嘅邏輯嚟睇，騰訊獨攬14億用戶，當年馬雲形容自己公司嗰句說話啱晒佢：拎望遠鏡都望唔到競爭對手。芒格話優秀管理層會不斷拓闊護城河，唔會安於現狀。騰訊經營多年累積400萬個小程序，等到AI代理來到的時候，就馬上推出自家小微AI Agent 賦能和賦流量給各小程序管理員，好大機會出現芒格講嘅物理臨界點，再加埋多項因素一齊疊加嘅正向效應。就算我高估咗AI Agent同小程序結合嘅潛力，都好易睇明白：騰訊想切入任何新產品。一開局就會有十四億用戶打底，都有機會觸發多因素疊加帶來嘅臨界爆發效果。

 

又我特別注意到騰訊同微軟喺AI賽道上嘅布局思路，正正對應查理芒格嘅思考方式：假設發展同我哋預想唔一樣，萬一企業會因為過度投放AI造成資源浪費，又受市況轉差拖累爆發財務困難，我現在有沒有做戰略自保的Plan B，C？

 

以上全部，就係我重溫芒格本書之後得到嘅感悟。

最後，若按照Benjamin Graham的思路， 現價買入啊里然後靜待管理層停止零售價格戰，後財務利潤和股價回復，不失為一個機會，但萬一呢？但按芒格的思路，現價買入一支有很闊的護城河的騰訊，避免了很多騰出騰入的買賣，又有很多臨界點嘅正向催化劑潛伏和引爆的機會。

 

AI芯片、模型 Space X 瘋狂追高唔係特例！加州理工實驗證明：就算明知真實價值，我们都會合力炒出一堆泡沫

近排全球股市有個好明顯嘅現象：只要沾AI模型、算力、顯卡、光模塊、伺服器硬件相關企業，股價一路被資金推高。

各大投行輪流出唱好研究報告，公募、對衝基金陸續加重倉；散戶高追，好多標嘅市盈率、市銷率已經遠遠超出企業現有盈利同未來幾年增長可以支撐嘅合理區間，但市場熱度完全冇冷卻跡象。

他们是否真心認為，AI係未來長遠大趨勢，行情熱係產業真實需求帶動呢？

這問題太好笑了，不認為是真的又怎會追買？

或者我們可以從加州理工行為經濟學權威科林·卡米爾（Colin Camerer）做過一連串受控股市實驗去探查背後的真正原因，這實驗超出我們的認知。

這個實驗用數據同腦部掃描證明一件事：就算所有參與者清楚掌握資產內在真實價值，群體本能依然會製造脫離基本面嘅巨大泡沫。

加州理工Colin Camerer經典泡沫實驗全貌

 

實驗設計極之透明，唔存在資訊不對稱、內幕消息呢啲變數：

 

1. 實驗室搭建模擬證券市場，參與者全部係加州理工本科生，邏輯、學習能力遠超普通散戶；

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2. 模擬股票有固定分紅規則，全場一共15個交易周期，每股每一期派24美分股息。如果由頭到尾持有一張股票，總共可以拿到3.6美元分紅，亦即股票初始內在價值頂天就係3.6美元；每過一個周期，剩餘分紅減少，股票內在價值會固定遞減（等同清算股）；

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3. 實驗開始前，所有參與者完整知悉分紅規則、股票每一期對應嘅合理價值，唔存在任何人唔清楚底線價值嘅情況。

 

按照傳統理性經濟學邏輯，交易者唔會用高於內在價值嘅價格掃貨，股價會跟隨剩餘分紅平穩緩慢下跌。

但真實實驗結果完全背道而馳：絕大部分交易場景入面，參與者會合力將股價炒到真實價值2倍、3倍甚至更高。就算所有人心入面清楚呢個價格虛高，依然爭住掃貨追漲，等到行情見頂泡沫爆破，大量參與者出現大幅虧損。

 

後續團隊加入fMRI腦部掃描延伸實驗，捕捉到兩個恆定腦部反應特徵：

 

1. 當股價持續上行、帳面浮盈擴大時，大腦負責接收獎勵、快感嘅區域（Nucleus Accumbens 伏隔核）持續活躍，形成愈升愈想買嘅心理衝動；

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2. 少數後續成功獲利離場嘅參與者，腦內負責識別風險嘅前腦島（Anterior Insula）會提前發出警訊，喺行情狂熱階段果斷減持；大部分交易者完全忽略呢個風險訊號，一路持有到股價大幅回調。

 

卡米爾團隊透過無數次重複實驗得出核心結論：

市場泡沫唔係資訊不透明先會誕生，市場從來都不是理性，因為只要群體一同參與交易，人類天生都有芒格所說的25種心理誤判傾向，就會自動催生脫離資產真實價值嘅狂熱行情。呢套實驗結論，可以完整解釋而家AI模型、硬件股、SpaceX嘅股價現象。

SpaceX「龐氏騙局」終將破滅（信報轉載)

昨天，我進行了一次短途旅行。起初，我乘坐隧道工程公司Boring Company在當地的「真空管高鐵」（Hyperloop）；隨後，透過大腦植入裝置，我召喚了一輛完全自動駕駛的特斯拉機械人的士。在旅途中，我還順便閱讀了關於火星殖民地的最新進展。

然而，這些情景皆未真正發生，因為上述產品根本不存在。Hyperloop並未投入運作，Boring Company也尚未開挖任何商業隧道；特斯拉在得州奧斯汀雖有少數自動駕駛測試車，但並未達到完全自動駕駛的境界。反觀谷歌母企Alphabet旗下的Waymo無人的士，已在多個主要城市投入營運。至於號稱開創腦機介面技術的Neuralink，目前僅在少數患者身上進行過實驗。當然，所謂的火星殖民地更是無稽之談：目前既沒有載人飛行任務，在可預見未來也不會成真。

儘管如此，在過去10年裏，馬斯克卻多次公開承諾，上述服務最遲於2025年實現。

馬斯克天才形象 吸引投資者

無可否認，馬斯克確實取得了一些具體成就：特斯拉在電動車市場佔據領導地位，星鏈（Starlink）也是一項至關重要且商業模式成熟的生意，但不足以解釋他為何能成為世界首富。其財富積累主要建立在「自我實現的信念」之上，即投資者因深信馬斯克的才華而爭相湧入購買其控股公司的股票，而這些公司市值不斷膨脹，又進一步強化他那「天才」的公眾形象。

對於那些憑藉持續吸納新投資者來維持榮景、又因為榮景吸引更多投資者的企業，我們有一個明確的稱呼：龐氏騙局。從這個角度看，馬斯克本質上就是一個「人類龐氏騙局」。隨着SpaceX首次公開募股（IPO）展開，一個比以往更清楚的事實浮現了：馬斯克的最強項並非研發未來產品，而是他精通金融「空手道」，以及他影響特朗普政府並進行操弄的能力。

要理解這一點，不妨回顧馬斯克2022年收購Twitter（現為X平台）的過程。為了融資，投資銀行曾提供130億美元貸款，然而馬斯克把X轉變為極右翼，甚至出現納粹言論的「污水池」，導致廣告商紛紛逃離。

到了2024年夏天，X的估值已經不足當初收購價的一半。由於出售債券面臨巨額虧損，銀行被迫長期持有這些「壞賬」，《華爾街日報》在2024年8月更以如此標題報道──〈馬斯克的Twitter收購案，成為自金融危機以來銀行界最糟糕的收購〉。

不過，隨後發生兩件事，同時挽救了銀行與馬斯克的信用：一是2024年特朗普的「二次進宮」；二是人工智能興起。特朗普勝選後，廣告商回流X平台，理由無非是為了討好馬斯克與特朗普。2025年3月，馬斯克把其新成立的AI公司xAI，與X平台合併，利用當時狂熱的AI市場浪潮，強行支撐X平台的估值，以及他個人的資產負債表。

公司仍然虧損 估值天文數字

諷刺的是，xAI旗下的Grok模型被認為遠遜於Anthropic或OpenAI的產品，且因安全性與可靠性備受質疑──它甚至一度發表種族主義與反猶太言論。即使特朗普政府曾敦促五角大廈等機構採用Grok，但收效甚微。

為了拯救X，馬斯克先把其併入xAI；現在，他又企圖把xAI併入SpaceX來救火。SpaceX早前在納斯特上市，其發行價意味着這間去年僅有187億美元營收且處於虧損狀態的公司，估值竟高達1.77萬億美元。這個天文數字般的估值如何合理化？其IPO預設了一個邏輯：散戶將進場搶購，並非基於對SpaceX的理性評估，而是盲目購買對「馬斯克才華」的信仰。

指數基金追貨 民眾被迫參與

不過，單靠「信徒」可能難以支撐這場空手道遊戲。因此，馬斯克的華爾街盟友正在操盤──納斯特100與富時羅素等主要股票指數，近期竟破天荒修改規則，讓SpaceX能在上市後幾乎立即獲納入權重。把公司納入主要指數，意味着巨大的經濟回報。由於被動型「指數基金」必須模仿指數成份股作出配置，一旦SpaceX獲納入，指數基金將被迫買入該股票，從而產生大量且非理性的市場需求。

歷史上，主要指數通常會在先行觀察一年之後，才把IPO公司納入，以確保股價「成熟」。至於此次為SpaceX度身訂造的新規則，顯現馬斯克再次動用了他腐蝕關鍵體制的能力。值得一提的是，標普500指數頂住了壓力，拒絕提前納入SpaceX。

這就引出了我的最終結論：馬斯克這場巨大的人類龐氏騙局終將破滅。然而，不同於傳統騙局僅坑殺自願參與的投資者，支撐馬斯克騙局的資金來源，很大部分將來自普羅美國民眾──他們在不知不覺中被強制參與。目前美國約52%的共同基金資產投資於指數型基金，而超過半數的美國家庭持有共同基金。由於馬斯克與華爾街勾結，加上特朗普政府默許，絕大多數的小投資者，無論意願與否，都將被迫成為壯大馬斯克金融巨輪的燃料。

作者英文名Paul Krugman，諾貝爾經濟學獎得主，文章譯自他的個人網站。

筆者註：對於價值投資人最有意義的原則是：你只需要在對手投球到你指定預設的位置才需要揮棒重擊，其它位置的就讓它飛過，個人就不用花時間和精力在能力圈以外的投資標。唯一需要花時間是把它們當作可能引爆股市的因素看則例外。

投資股票的第一原理(The first Principle )

之前聽馬斯克講，佢解決問題鍾意用第一原理。簡單講就唔抄前人經驗，將樣嘢拆到最基本嘅源頭，再由頭諗、重新推斷，呢個就係第一原理。

 

拿整車做例子：一般新入車廠行業，多數直接抄豐田、大眾现成底盤，搵現成零件商入貨，跟足行內做法整車。但馬斯克用第一原理：首先定低汽車最根本定義，就係用各類原材料，整到一架可以安全行車、滿足人出門需要嘅機器。之後所有車廂配備、電子系統、車機，全部由呢個基本準則衍生。所以佢會將成架車拆返鋼、鋁、摩打、電池呢啲原始材料，跟住原材料成本重新設計。

 

財務入面嘅零基預算Zero Based Budget，思路同第一原理好相似。將客戶、生產相關嘅員工、機器、原料、廠房逐樣拆開，當間新公司由零開業咁，重新計點樣做產品最抵、生產模式最好、成本預算最慳。

 

簡單講，掉走舊經驗、由最底層零點拆解重組，就係第一原理嘅核心。

 

我從前一直俾價值投資嘅思維綁住，成日走漏投資機會，呢幾年諗法慢慢轉，就是用呢套邏輯整理投資。

 

投資我歸納出兩條第一原理：

1、股市運作第一原理：股價由買賣決定，買嘅人多價升得很貴，沽嘅人多價跌到很便宜；

2、股市賺多過人嘅第一原理：你買價要便宜過大部份人，放貨價又要貴過大部份人。

 

好多朋友聽完會話：呢啲唔係淺到阿媽都識？

無錯，道理就咁簡單，但想做到第二條賺錢原理，就要跟從第一條規律。等市場人人掟貨、跌到差不多底先入；人人瘋狂搶貨、去到高位就放，巴菲特講嘅别人貪婪我恐懼、别人恐懼我貪婪就是這原貴的表象。

於是投資就是：

1.等時機(第一條出現)要耐性，大部份時間股票股價都沒很高或很低，若在這時下場做交易就會在機會來到時沒資金子彈；

2.當機會真的到時，逆市做交易(第二條出現)就要夠膽買入，又要捨得沽貨，而夠膽和捨得就要比你的對手更了解那支標的真正價值。

這思路並沒有違背價值投資，但就把投資的思維鑽得更深。

泡沫估唔到，便宜就是好

決定股票價格的核心因素，歸根結底只有三項：供應、需求、投資回報率（ROI）。

 

價值投資鼻祖本·格雷厄姆(Benjamin Graham)指出，短期股市就像一台投票機，股價高低完全由市場供需左右。影響供需的因素繁多：股票的流通量、禁售期時間、指數成份股變化、資金鬆緊、利率水平、融資額度、監管力度、通脹走勢、大眾信心、投資心態、對純講故事和純企業盈利數字的判斷和反應，還有各類不可預見的突發狀況。

 

同一間公司，即便每年利潤維持不變，業績公布後，受各類因素疊加影響，股價也可能大漲或大跌。好比A公司ROE穩定在20%，估值可從30倍PE升至40倍，也能跌至15倍。短期買賣不受財務比率約束，買盤多則漲，賣盤多則跌。

 

 

人心與市場情緒變化對上面提到的供需因素是難以捉摸，想要预判泡沫股價何時因需求斷裂而破裂，試圖研判市場供需、捕捉價格拐點，本身存在無數種可能，判斷難度極高，或幾乎沒有可能。我們都不會清楚是否會由一個財務醜聞、一次業績不及預期、監管收緊或突發事件丶或一次程式交易....，瞬間逆轉供需，之後出現第一滴血，從而引發股價急速下挫。

以企業盈利、分紅來計算投資回報率，邏輯就十分明確和簡單。就以9992為例：若同樣的長期持有，在接近52周低位140元與52周高位330元兩個買入價，對應的未來回報率答案只有一個：低價買入，回報率必然較高價買入的更高。

 

現時不少傳統優質個股已跌至52周低位，與那些掛個Ai名並以供需原因炒上天的股票形成兩極，我無法斷言股價是否還會創出新低，也懶理泡沫幾時幻滅。只會關注若從回報邏輯判斷，在傳統企業盈利能力保持穩健的前提下，在這個區間入手，因為買入成本遠低於過去一年任何的時點的關係，所帶來的投資回報率，一定優於過往大部份高位進場的投資者。

咁多人欺凌你，你一定有問題；咁多人買呢隻股，佢一定無問題

 

最近睇到楊思琦嘅相關討論，吳家樂等人拋出一句「咁多人欺凌你，你一定有問題」，聽落好似言之鑿鑿，實際上卻是一種極為武斷嘅錯誤邏輯。而呢種思維，唔單止出現喺輿論評論當中，就連大家日常接觸嘅股票投資，亦隨處可見。

 

好多人會陷入一種懶惰嘅思維模式：用主觀自證，取代客觀查證。只憑表面現象就直接跳躍式落判斷，完全唔願意花時間去搜集證據、梳理前因後果。就好似睇到一隻股票多人追捧，就直線認定「咁多人買，呢隻就一定係優質好股」，淨係依靠群體行為做簡單判斷，忽視背後真實情況，呢種做法本身就漏洞百出。

 

更深層嘅問題，係呢套邏輯會演變成「將矛頭指向受害者」。最經典嘅例子，當有人遭遇侵犯、傷害等不幸事件，這類人唔先去質疑犯案者，反而執著於受害者嘅美貌、衣著、認為係當事人自身出問題，先會招來禍患Blame the Victim。這種本末倒置嘅思維，完全顛倒咗是非對錯。正常嘅邏輯應該係，先讓被疑犯一方作出解釋，唔好憑住片面印象、表面跡象就隨意定人罪名，以貌取人、見跡定罪，從來都唔係理性嘅處事方式。

 

將目光轉到股票市場，就更加能夠睇出呢種邏輯嘅禍害。股市魚龍混雜，有人刻意做市、釋放假消息，低價吸貨之後營造熱鬧氛圍，引誘散戶高價接盤。同樣係兩隻交投活躍、多人買入嘅股票，結局可以天差地別。

 

一種就係跟隨大眾盲目入市，單靠「多人買就等於好股」呢個錯誤邏輯做決定，最後多數都會損手爛腳；另一種則是投資者事先搜集數據、核查業績，了解公司是否受政策扶持、有私有化或者併購等實質利好，憑住紮實嘅資訊再作出判斷，自然更容易獲利。同樣嘅多人買表象，因為判斷邏輯唔同，迎來兩種截然不同嘅結果。

 

但若每事都像福爾摩斯般調查事實，不要說24小時不夠用，我們本身也不是每事都懂，有一個簡單方法，找有此方面有誠信的專家，比如筆者在投資路上也會抄段永平、巴菲特功課。係股票市場，犯錯基本是常事，老手之所以比普通投資者醒是因為他不會參予他不懂的股票，犯錯後馬上承認，佢哋的誠信背後，正正是建立在嚴謹的思考辯證能力。

講返今次嘅風波，吳家樂一類言論其實犯咗兩個明顯嘅錯處。首先，運用咗荒誕嘅邏輯，以群體態度直接定義當事人過錯；其次，事後死不認錯，還語帶恐嚇，一錯再錯。

 

欺凌定義並不含糊，它無關楊思琦為人、演技和有沒有犯錯，衡量的是前輩有沒有在不對等力量下，重複地用言語、行為、孤立等方式，把對方造成身心傷害、恐懼。

最後是今天趁騰訊沽貨人多低位再買多注。

從芒格可樂智慧，看透AI時代真正投資邏輯

成日睇查理·芒格嘅投資智慧，有個觀點我一直好記得。

 

佢講過，雪櫃同製冷技術嘅誕生，先解決到可口可樂保存、運輸、零售三大難題。如果冇呢個底層技術賦能，可樂再好味，都只係地方小品牌，永遠做唔到全球規模、百年長青。

 

歷代基礎技術都一樣：底層發明，成就上層財富

呢套邏輯放落去所有領域，全部通殺。

 

引擎出現，先令飛機真正飛得起，撐起成個航空產業；

電視轉播普及，先令桌球名將戴维斯，跳出場館小圈子，靠螢幕揚名世界，仲賺到龐大財富。

 

去到互聯網、流動網絡都係同一套路。

電訊商起基站、鋪光纖，做足基建都有錢賺，但比起蘋果、Meta、騰訊呢類巨企，市值同財富積累都差一大截。

始終電訊只係做底層賦能，真正收割紅利嘅，係站上基建之上、善用網絡做生意外圍嘅企業。

 

電力、工業自動化機械亦都如是。電力取代純人手，令全行業生產效率爆升；自動化生產線，令車廠同工廠大規模量產、產品暢銷全球，賺到嘅利潤，遠遠超過淨係賣機械設備嘅公司。

 

拆解AI真正本質：從來唔係普通消費產品

 

去到今日嘅AI，都要用同一套歷史思維去看透。

 

AI根本唔係直接消耗嘅產品，它係一種提升智能、拉升生產力嘅底層賦能工具。

有人用AI寫文、畫作再轉售；有人用AI拍片做內容變現；工廠借AI優化生產，再將製品賣畀市場。

AI嘅角色，就從來同雪櫃、電力、互聯網一樣：只係做幕後賦能，唔搶前端生意。

 

資本市場最大誤區：狂炒AI基建，忽視隱形優質股

 

回顧歷史永遠有個不變定律：

負責研發底層技術、搭建基建嘅一方，有錢賺但唔係最大贏家，有些鋪橋搭路的更沒屍骸，例如互聯網泡沫年代的Global Crossing*；

真正賺盡時代紅利嘅，係擁抱、接收賦能、將技術轉化為生意利潤嘅企業。

 

擺落投資市場，呢一點更加關鍵。

 

而家市場人人追捧AI基建、算力、自研大模型，以為追呢啲就係捉住AI大潮。但睇透本質就知，我哋就無需一味追炒AI基建板塊。反而要留意一類企業：

本身業務穩陣、賺錢能力極強，過去幾年只係因為唔肯大灑金錢自研大模型，就被市場忽視、長期跑輸大勢。

 

精明企業嘅選擇：唔亂燒錢，平價借用AI紅利

 

市場一直有個盲點：

過度高估自研大模型嘅回報，又嚴重低估一班唔盲目跟风燒錢企業嘅優勢。

 

而家開源大模型、AI工具隨手可得、成本極低，根本每間公司都無必要從零砸錢研發。

識做生意嘅企業，唔使湊熱鬧使大資本開發AI，只要低調用好現成工具，優化營運、提升產能、擴展業務，已經足夠分享AI效率紅利。

 

呢批公司，基本面紮實、唔亂使資本開支，又靜靜承接AI賦能，偏偏被市場誤判為「錯過AI大潮」，估值長期受壓。

 

結語：財富永遠留畀識用工具嘅人

 

以歷史為師，由雪櫃到互聯網，由電力到自動化，規律從來冇變過。

AI時代亦都一樣，真正值得長線布局嘅，從來唔係製造工具嘅人，而係懂得平價借用工具、穩守生意價值嘅優質企業。

股票方面:用同一個邏輯，筆者昨天早上趁高位出了呀里，小賺一成四多，今天趁低價買入近期大跌但業績不錯的腾訊和泡泡瑪特

*Global Crossing （美國史上最大電訊破產案之一, 科網泡沫經典破產案例）

 巔峰（1997-2000）- 1997年成立，狂舉債鋪全球海底光纜（約16萬公里）。

​2000年市值高峰470億美元，但從未盈利， 寬頻過剩、價格暴跌、債務124億美元。

信報(田大武)專欄:李泳漢是啃老；鄧兆尊是叻仔

大武對鄧兆尊沒有不敬，甚至相當羨慕他，只恨自己父親不是新馬仔。不過大武有個疑問：近日李泳漢被全城聲討，筆者也討厭他，但為何沒有人說鄧兆尊「啃老」，或者批評他是「遺產KOL」？除了公關手段外，關鍵可能是銀碼。

資深演員李家鼎的兒子李泳漢成了熱話，其奉旨「啃老」的錄音叫人嘩然，大武在巴士和餐廳不停聽到有人重溫，就連《信報》各專欄名家，甚至老總鄧傳鏘兄都有評論。

大武不想拾人牙慧，但又不欲太譁眾取寵，忽然頭上電燈泡一亮，猛然省起一句──「量變導致質變」。

「四大廢男」 三位有工作

近日網上流行「四大廢男」的講法。首先是李泳漢，本期紅人，不用多介紹；然後是梅艷芳胞兄梅啟明，此人素有「遺產KOL」之稱，和梅媽梅覃美金經常上娛樂版；還有演員周吉之孫，音樂大師周啟生的姪兒周永恒，常因為打女人等事見報；最後是前男子組合BOYZ的成員Steven張致恒，婚前一腳踏多船，婚後太太經常上網數落丈夫，二人育有4位小朋友，被稱為「離婚/生仔KOL」。

南慕容北喬峰，名相如，實不相如。文無第一，武無第二，但凡有「名單」，總要分個高下。「四大廢男」，誰最惡劣？相信大家都選李泳漢。除了是記近不記遠的recent bias外，還有一點：其他3位或多或少都有工作，李泳漢卻是大條道理攤大手板，令每天上班受氣的網民深感不齒。若梁啟超在生，大可以此講〈敬業與樂業〉，有業之必要。可惜梁任公「飲冰室」沒有實體店，聘請不了李泳漢。

網民提到，應把張致恒除名，皆因其積極工作。不錯，4人雖然並列，但「案情」完全不同。張致恒只是婚前風流，忽然宣布奉子成婚，而新娘居然不是正印女友。婚後張致恒雖然響應政府政策，生夠4個，成為「多仔公」，卻也犯了「窮人生仔」的網上禁忌，但他畢竟一直努力工作養家，最後獲得網民讚賞。

同樣地，演唱《遙控先生》，出演電影《這個夏天有異性》、《六樓後座》的周永恒，藏毒固然不對（但情節輕微），打女人更是大忌，但至少他也有工作，大武朋友常看到他送外賣（後來非法駕駛電動車被捕是後話）。李泳漢說自己找不到工作，周永恒可以叫他汗顏。講到尾，是不為也，非不能也。

至於梅啟明，大武沒太留意他的新聞，但相信他的負面形象，很大程度因為胞妹是「香港女兒」梅艷芳。

不錯，梅啟明是靠妹妹遺產生活的「遺產KOL」，但畢竟這似乎也是「梅姐」意願。況且，就大武理解，他仍是有一定工作，做過餐廳，應徵過亞視演員，聽聞現在當園藝。

以上3人總算「有份工」，況且周永恒和張致恒根本沒老可啃，情況和李泳漢很不同。

回到文首的問題。為何鄧兆尊卻成了網民的偶像？不少網民都認為他「叻仔」。為何同樣遊手好閒，李泳漢被千夫所指，鄧兆尊卻受網民愛戴？或曰因為其父鄧永祥已過身，但李家鼎卻仍在「養兒一百歲，長憂九十九」，情況淒涼。

不過，「梅姐」也過身多年呀，為何梅啟明被聲討，鄧兆尊卻是新一代楷模？部分原因，相信是鄧兆尊公關手段高明，也懂得說話。父親剛過身的幾年，鄧兆尊的公眾形象也很差，但其後慢慢「洗底」成功。

但大武相信最大關鍵是：銀碼大細。

有網友就為李泳漢講句「公道話」。網友認為，批評者只是虛偽，李泳漢45歲人沒上過班，有何問題？他提及自身經歷：胞兄大學未畢業，從未上班，但九十年代初父親給他4億美元「創業」。胞兄創業從沒成功過，每次是父親執手尾，而胞兄風流成性，但卻沒人說他是「渣男」。

竊國者侯 量變導致質變

該名網民最後一錘定音（大意）：李泳漢覬覦200萬定期，就是人渣！但如果是幾十億資產，他就是一代梟雄。

此論調似乎也有不少網民同意，畢竟「量變導致質變」的例子多的是。竊鉤者誅，竊國者侯。貪500元就是罪犯，貪5億就是傳奇探長。欠銀行100萬，你怕銀行；欠銀行100億，銀行怕你。

同一件事，富人是「傳承」，中產是「栽培」，窮人才是「啃老」。李家不算窮人，但和鄧家相比，兩回事。

李家鼎早出道，理財尚算穩健，但是他畢竟是武師和綠葉演員為主，並沒有累積很多財產。弔詭的是，正因如此，大家才份外有代入感！

同文余家強兄提過，劇集那些幾百億爭產，跨國商業帝國，太過離地，觀眾代入不了。屯門何伯，幾百萬上落，才令大家有當年《今日睇真D》那種「關乎千千萬萬香港人，下一個可能是你」的代入感。

的確，不少富二代搞生意，本質也是啃老。父親不只提供資金，還有顯性隱性的包底，也介紹人脈。李泳漢成為過街老鼠，某程度上也因為父親不是大富。當然，若做到像鄧兆尊那樣，明明可以做生意，但選擇躺平，自然更好。

港人父母富裕 子女多拒屈就

大武大膽預言，類似鬧劇仍會不停上演。老總鄧傳鏘說出了大武的心底話：〈容許被啃老 父母也有錯！〉李泳漢為何不打工？皆因不用打工呀。看看周永恒和張致恒，沒老可啃，只能踏實工作，什麼都要做，大武的一代也大約如此。可是現在社會富裕，不少父母累積一定財富，子女面對的，卻是上流機會較細的社會。

更大問題是，社交媒體令人攀比，鼓吹消費主義，一切享受恍似理所當然，只要父母有幾百萬資產，甚至只要有層自住樓，子女才不會去「屈就」，做些「不體面」的工作。大家不妨留意，這些年來，有見到有後生仔女做飲食業前線嗎？不是沒有，但比例肯定比日韓台灣等地為低。為什麼？都怪香港人十分有錢。

從阿里巴巴合理估值到底應該值幾多去透視AI股的潛力

今日同大家理性探討一個核心問題：阿里巴巴嘅長遠合理估值，究竟處於咩水平？我會拆開業務、列明核實後的收市市值數據、對標同行、結合行業競爭與政策環境分步拆解，所有數據截至2026年4月28日收市，貨幣單位統一標示為人民幣，方便大家直觀對比。

 

阿里可清晰劃分兩大核心業務：網購零售業務、雲端與AI服務，做客觀估值必須分板塊獨立計算。先講根基業務電商板塊，呢部分以拼多多做對標最為合適，皆因拼多多業務單一純粹，專注網購零售，參考性最強。

核實數據顯示：拼多多上年稅後利潤993億，收市總市值10,013億；阿里巴巴全年稅後淨利潤1,260億，當中單計網購業務利潤約1,100億，透過利潤比例對標拼多多市盈率，就能穩妥推算出阿里電商板塊嘅基礎價值。

 

至於未來增長核心——AI與雲服務，呢個板塊營運高度依賴算力與電力成本，AI token收費和用電每度和5G每G收費邏輯相同，行業發展成熟後，本質會貼近數字基礎設施嘅公用事業屬性，適合參考兩類本土龍頭估值：電信運營商、電力能源企業。

核實後收市數據如下：

 

- 電信板塊龍頭：中國移動 20,798億、中國電信 5,472億、中國聯通 1,416億

- 電力板塊龍頭：長江電力 6,540億、華電新能 2,657億、中國廣核 2,378億

 

 

中國本土保守估值法（唔出海前提）

 

以上全部，都係局限中國本土市場、無出海增長嘅保守估值邏輯。

我哋用行內通用嘅分部加總估值法，分板塊計算合理市值：電商板塊對標拼多多市盈率，雲與AI板塊對標中國移動、長江電力嘅混合市盈率，最終得出阿里本土市場成熟後嘅合理估值上限約37,422億人民幣。

而阿里巴巴昨日收市折算後嘅實際市值，約21,200億人民幣，純本土閉環發展、無出海增量嘅前提下，理論潛在升幅大約七成。

 

但要理性講，內地電力、電信行業競爭格局早已穩定，頭部與二三線企業市值差距極為明顯，未來本土純AI龍頭，成熟市值大約維持2.6萬至2.7萬億水平。阿里要穩坐AI賽道本土第一，難度並不低，字節跳動係絕對強勁嘅對手，單睇本土市場，呢七成增長空間性價比並不算突出。

加上AI行業仍處發展初期，市場情緒主導下常有非理性炒作，好容易短期透支估值，以上全部推算，我都係立足長線理性投資視角，唔計短期炒作泡沫。

 

仲有一個不能忽視嘅監管邏輯：AI牽涉各行各業運行，屬於社會核心基礎設施，內地絕對唔會好似海外自由市場一樣，放任頭部企業隨意調整定價，長遠收費模式必然會被規範。參考中國移動過往走勢就會明白：短期靠概念炒作拉高估值，等行業發展穩定、監管規範落地後，市值最終都會回落至理性合理區間。現階段監管相對包容，投資者可以把握窗口期賺取價差，但千祈唔好將短期嘅政策放任，誤當成長遠常態。

 

 

AI出海全球化估值法

 

拉闊至全亞洲視角，再加上AI獨有的出海能力，成個估值邏輯就會完全改寫，呢個亦都係足以改寫估值上限嘅核心重點。

先同大家睇核實後的亞洲市場數據：日本、韓國、泰國、新加坡、馬來西亞、印尼、台灣七大重點地區，當地最大電信公司市值合共約1.85萬億，當地最大電力公司市值合共約1.40萬億。單單中國移動一間2.08萬億嘅市值，已經超越七地頭部電信企業嘅市值總和，可見內地公用事業龍頭嘅規模優勢極為明顯。

 

但傳統電信、電力企業有一個無法突破嘅共通天花板：業務高度集中本土，海外收入佔比微乎其微，增長空間完全受本地市場規模限制。

但AI行業完全唔一樣，具備極強嘅全球出海潛力，呢個亦都係眾多國內大模型企業選擇開源嘅核心原因——透過開源快速擴展全球生態，打入海外廣闊市場，一旦成功落地，就不再受單一地區監管與市場規模嘅限制。

當然，開源擴張亦都伴隨商業化難度提升、全球行業競爭加劇嘅潛在風險，但不可否認嘅係：本土保守估值只係阿里嘅底層安全邊際，而AI技術開源、全球化出海落地，就係阿里隱藏嘅巨額潛力，屬於難以用傳統公用事業邏輯量化、隨時爆發嘅估值頭獎（Jackpot）。

 

 

最終總結

 

只做內地生意、受本地政策規範約束，阿里有清晰可算嘅保守合理估值，潛在升幅可見；

一旦AI技術開源成功、實現全球化出海，就會對標全亞洲乃至全球嘅數字基礎設施市場，估值空間會大幅擴張，呢一部分先係長遠最值得留意嘅隱藏價值。

谷高IPO派貨

本年的IPO新股全部基本都是暴力爆升，假如閣下希望碰一下運氣，先看以下，自己琢磨琢磨一下：

IPO新機制B*，如何涉「操控嫌疑」：

一、第一步：招股前幕後玩家已經布局:

 

1. 上市IPO選無回撥機制B（舊制只有必須回撥的機制A）​，例如:

- 公開發售鎖死在散户10%–20%

- 國際配售80%–90%

→ 籌碼一早集中，散戶冇得搶

2. 超購幾千倍，但中籤率極低

​- 超購500倍、1000倍、2000倍

​- 中籤率0.1%、0.01%

→ 製造稀缺假象，方便拉高

3. 基石投資者很少 或完全無基石

- 沒有6個月鎖倉的長線資金

- 大部分係無鎖倉的配售對象

→ 上市當日就可以賣

二、第二步：上市當日出現以下特徵，9成有「搭棚」嫌疑：

 

1. 一開盤就直線爆升

​- 短時間直升100%、200%、300%

​- 無調整、無承接，直接硬拉​

2. 成交量極度異常

​- 成交額巨大，但流通盤好細

​- 買一買二盤口好厚，但一食就有人補

→ 典型「托盤」

​3. 股價只升不跌，跌極有限

​- 大盤跌、板塊跌，佢照升

​- 一有沽盤就被吃掉

→ 有人硬托價

 

 三、第三步：派貨（高位出貨）嫌疑特徵

 

谷高後，出現以下情况，莊家準備/正在派貨：

 1. 高位橫盤

​- 升不上，又跌不落

​- 表面平穩，實際慢慢出貨

​2. 買盤突然變薄​

- 之前厚厚買盤消失

- 一有沽盤就直接插落去

3. 高位放巨量，但股價不升反跌

- 成交大增，股價滯漲、轉跌

→ 最典型：莊家狂賣，散戶接貨

​

4. 幾日內暴跌50%+

​

- 派完貨就散

​- 自由落體式下跌

 

一句話總結「嫌疑招式」:

 

機制B鎖籌碼 → 超購造熱度 → 首日暴力拉 → 高位慢慢派 → 派完即暴跌

 

 散戶要留意

 

- 機制B + 超購千倍 + 無基石 = 高危妖股

​

- 開盤爆升無調整 = 托盤嫌疑​

- 高位成交不升 = 派貨嫌疑

- 跌極深、無承接 = 貨已派完

*舊機制（2025年8月前）只有A回撥機制沒有B選擇固定比率，散戶因而可以靠超購搶籌碼。

 - 例如：公開發售10%（散戶）+ 國際配售90%（機構），但若散戶份額隨超購倍數自動上調，強制回撥：

- 15–50倍 → 回撥至30%

- 50–100倍 → 回撥至40%

- ≥100倍 → 回撥至50%

因此較難貨源歸邊和操控。

交易方面:9863新車開售，股價卻連跌兩天共跌10%，再度趁機建倉。

AI未來收費模式同經營者利潤的可能性 (最近看投資標年報後有感)

好多人成日問，AI之後究竟點樣收費、利潤又會點？我睇法好清晰：AI最終會同電力、互聯網一樣，成為基礎公用服務，絕對唔會係暴利行業。

 

未來AI主流收費，一定係API按token計費，同電費一模一樣——用幾多，俾幾多。AI嘅核心成本係算力、電力、頻寬，好透明，企業最穩陣就係成本加利率標價，同公用事業邏輯一致。市場競爭一激烈，定價就唔可以亂嚟，最終走向按用量、透明化。

 

參考公用事業就好清楚：商業用電貴過住宅，商用車輛收費貴過私家車。 AI都會一樣，企業用戶貴過個人用戶。企業用量大、穩定性要求高、合規成本高，自然要俾多啲；個人日常使用，價錢會越壓越低。呢個模式，好易明白。

 

好多人幻想AI會好暴利，我覺得呢個唔切實際。當年電力改變世界，但電費從來唔係天價。AI同理：價值大，不等於利潤無限大。 呢類影響民生同國家安全嘅行業，多數國家都會納入監管框架，唔會任由私人公司任意定價。就算係資本主義地區，都有能源、基建、數據相關規管，唔係完全放任。

 

AI行業幾時普遍盈利？老實講，無人敢打包票。

美國早期電力歷史就係最好例子：當年成數千間電力公司上市，投資天文數字，但供應嚴重過剩、需求未起，絕大多數長期虧損、最後破產收場。就算排除啲假電力股、空殼公司，真正落重本建設嘅公司都大量執笠——投資太大、競爭太激、利潤太薄，好多公司永遠都未試過賺錢就消失。

而家有人話「AI幫公司裁員，就可以收人工百分比」，呢個太理想化。定價最終要回歸成本、競爭同監管，唔可以按「節省價值」亂開價。

 

定價方面，中國角色好關鍵。

中國唔會容許AI暴利，再加中國AI服務成本顯著低於海外（電費低、工程優化、規模化），直接拉低全球AI價格上限。大模型開源越嚟越多，但開源唔等於免費商用，好多開源模型有商業授權限制，真正賺錢靠企業服務、API調用、雲算力。芯片競爭加劇，價格會下探，但模型效率（同等電力/算力產出）先係差異化關鍵。整體行業，唔會出現幻想式暴利。

 

最後講泡沫：

AI一定有泡沫，而且泡沫係必要。

冇泡沫就冇資金、人才、技術大規模湧入，衝唔到臨界規模（critical mass）。當年電力、互聯網都係靠泡沫先有大投入，先有今日平價普惠。泡沫期投資者要謹慎，但長遠睇，AI必定成為社會必需品，同電、網絡一樣，離不開。

 

總結一句：

AI唔係暴利神話，而係下一代公用服務。

先泡沫，後普及；先競爭，後平價；先混亂，後規範。

呢條路，同電力、互聯網，根本一模一樣。

Ps：筆者的1883和1713的年報均有提及國家的控制企業的收費文件，本年度幾間互聯網電訊公司的ARPU均下跌，1713的購電成本大增，我哋其實都睇得好開好清楚，國家係唔會畀一啲為百姓提供服務嘅巨企，賺取超額利潤。無論係供給側定成本側，一定會有政策去限制、去規管。

 

但係咪即係投資者冇运行？又唔係。

投資其實有兩部分收入：

一個係來自客戶嘅收入，另一個係來自股東嘅收入。

 

客戶嗰邊嘅收入，國家一定會限制封頂，但係都會畀一個合理回報投資者，

譬如有五至七個厘的Yield/派盈利嘅三成、四成，呢啲都算合理，而且基本上跑不掉。

 

額外的投資回報就要要靠自己耐性。市場高嘅時候唔好亂衝入去，低嘅時候唔好驚住賣走，

只要守得住、持有得住，先至可以喺波動入面賺到市場嘅錢，而5-7%股息變化間，就有股價4成的操作空間。

AI風口：樂觀但清醒，投資只揀「幫到人」嘅公司

 

作為長期投資者，我對AI未來永遠樂觀。

回望歷史：電力、汽車、互聯網、3G/4G/5G、電動車……每一次大發明，最終都係向住「令生活更好、幫助人類」前行。沒有人希望未來是差的，AI亦一樣，大勢不可逆，一定會向好地改變世界。

 

但樂觀不等於盲衝——一定要警惕。

每一波科技熱潮，都會出現非理性繁榮、泡沫，亦有騙子借勢搭棚和呃人。呢啲係人性問題，唔係技術問題。投資AI，心可以熱，腦一定要冷。

 

好多人問：買股係咪純粹靠幸運？

我講真：幸運一定有份。馬雲、馬化騰、Meta，事後睇似神預知，其實都係踩中大勢+執著做對方向。我哋冇預視鏡，只有倒後鏡。

 

但幸運唔係亂撞。雷军講得最啱：站對風口，豬都飛得起。

佢自己親身證明：他在金山軟件夠努力，但唔係風口，點做都飛不起；但手機、電動車係確立大勢，佢撲入去，就成了。

 

投資AI，我只守一個核心原則：

唔買0到1嘅未知發明，只買已經成形、真係幫到大眾、人人用得上嘅需求急速膨脹的大勢產品。

 

而家AI嘅現況好清晰：

ChatGPT、各類大模型、Ai agent, Perplexity呢類整合各模型的搜尋總結工具開始跑出，但還未出現當年微信、Amazon、iPhone 嘅獨佔級超級產品。未來一兩年，一定會跑出一兩個「全民必用」嘅AI應用。

 

我哋要等同要揀嘅，係呢類公司：

 

- 產品真係解決痛點、幫到人，唔玩虛概念

- CEO 靈活務實，唔死抱舊思維，以用戶價值為先

- 踏實做產品，唔炒泡沫、唔呃錢

 

最後一句心態：

對AI長期極度樂觀，對短期泡沫高度警惕。

運氣天定，但選股邏輯同耐性，係我哋自己話事。

 

簡單講下1606,1576

昨日兩家公司剛公布業績：1576 業績大跌，但派息由 0.10 元升至 0.12 元。前後公告均指出主因有三

 

1. 利息支出大增，年支出約 2.7 億；銀行負債 109.5 億，利率約 2.5%

​

2. 折舊大幅增加，年計約 7.3 億

​

3. 建築收入暴跌，由 59.7 億跌至 6.5 億

 

內地基建（公路）公司一般分兩塊收入：公路通行費收入 + 建築收入。

建築業務模式通常是：替政府承建公路，政府將建成公路的經營權出售予公司，相關金額確認為建築收入。

公路建築昂貴，公路公司均需要貸款覆蓋建造，設成本是（100）+ 利潤（15），以 115 取得經營權，資產負債表就有115 的無形資產及 100 負債。即未通車前的分部建築利潤都是左手給右手，通車後這些資本支出連之前的建築利潤就要以每年攤銷無形資產反還。除去替非關聯第三者的建築收入，其實就是公路的資本開支, 理解此模式，更易計算 1576 自由現金流。

 

2025 年濟荷公路擴至 8 線後，日均車流 7.9 萬輛，部分車流由其他公路轉入，一增一減下，全年公路收入由 10.4 億升至 17.2 億，增加 6.9 億。

 

全年稅後利潤 3.86 億，加回非現金折舊 7.3 億 = 11.16 億；假設資本開支 2 億/年，FCF 約 9.16 億。

現金流數倍于利潤，是本年派息 2.4 億，較上年增 4 千萬（+20%）的原因，剩餘 6.8 億可用還債，大約需 16 年還清。

以上基於單一條的濟荷公路日均 7.9 萬車次、收入 12.9 億計算；由於這條路的滿負荷 12 萬車次，固有50%或6.5億收入的增長空間。

 

按人民幣 0.12 元本年的股息和今天股價 HKD 1.75 計，股息率約 7.8%。

 

 

 

最近一個月都是忙於調整組合，趁低和業績公佈前買入了9863，周前也開始減持內銀：盈利與派息無增，股價卻上漲，一邊賣，一邊把資金轉入 1606。

1606 去年減派，即使今年，市場預期盈利回升，對股息增派否仍謹慎；惟近月股價回落，按 2024 年股息計仍有 7 厘以上。

1606：業績公佈利潤上升，主因是利息支出大降。股息則增派至 RMB 0.09947，即使今日大升 9.3% 至 HKD 1.52，股息率仍有 7.5%。

今天在高位賣出部分9863，若1606低些仍會繼續買，總之就是收息為主。

Ai 裁員下打工仔上梁山自救

各位朋友，你是否有過這樣的經歷？在公司裡，高層通過內線電話或群組消息下達指令：「幫我做一份關於某某內容的 Excel 報告」，或是「整理一份某某主題的 PPT」，又或是「搜集某某資料」。你接下任務後，在電腦前敲擊鍵盤、操作軟件，忙碌大半日甚至加班兩小時才完成，隨後發送給高層，待他次日一早回到辦公室，收到報告後回覆一句：「嗯，你做得好，well done」。

很抱歉，未來幾年，你很可能會被公司的 AI 系統取代。日後高層仍會以同樣方式發布指令，只是對象將不再是你，而是 AI 代理人。這個機械人僅需一兩小時甚至更短時間，就能向高層提交一份同樣清晰、甚至更為詳盡的 Excel、PPT 或資料報告。

這並非危言聳聽，高盛、羅兵咸永道、Citrini Research 的報告，以及香港數碼港與世界數字科學院的報告，都在不同時間指出，由於 AI 的出現，未來幾年甚至更長期，裁員比例將從幾個百分點到高達 70% 不等。

大規模裁員會降低大企業的成本，理論上這些大公司會賺取更多利潤，但與此同時，街上會出現許多如衆多報告所提及的、最容易被 AI 取代的失業者，這兩種冰火兩重天的場景將同時上演。多份報告對未來打工仔的前景，也相同地描繪得非常悲觀。

但前車是可鑑，自 2000 年互聯網及 Facebook 等社交媒體興起，眾多傳統媒體大規模裁員，不少員工下崗。2025 年前 11 個月，美國影視和傳媒業就裁員 17000 多個崗位。

然而那些被裁的傳媒人，不小通過社交媒體自學，成為自媒體創作者。像 2024 年，僅 YouTube 為美國創造 49 萬個崗位，TikTok 創造 500 萬個，抖音更創造 4921 萬直接崗位。可見，傳統媒體崗位流失同時，社交媒體創造了更多新工作。這些新工作人，除了有天生樂觀的自主創業者，更多都是因大公司崗位減少被逼出來的。

既然目前多份報告指出，大顧問公司、大銀行、大保險、大服務機構.....等企業中，主要依靠敲鍵盤、搜集資料的僱員最容易被 AI 取代，參考傳媒行業的例子，未來這些下崗工人，是否也能利用專業經驗和Ai工具，成為顧問KOL、金融或保險KOL，網紅自救，甚至自創品牌與舊東家競爭，或者成為紅杉資本、李開復、OpenAI的Sam Altman所預言的「一人獨角獸」？

對買股票的投資人又有什麼的啟示呢？