巴黎：
以下是Walter Schloss總結自已半生投資生涯的16規條，有人曾問他，為何不注重宏觀經濟，只著重價值投資？價值投資的股票價格不是也會在經濟轉壞時下跌嗎？
他回答："不是這樣的，以價值投資買的股票，好環境是會升的，在經濟低迷時慢一點吧！"
一些朋友，年前叫別人不要踫美股，說美股無運行，到現在仍執迷不悟。也有一些朋友，眼見筆者的AIG大升之際，突然非常客觀清醒、並隨風擺柳地轉口風。
筆者在站內，只有一篇宏觀經濟論說，錢多貨少，貨價必升，沒有什麽高深理論，只叫大家不要見貨就買。
為何筆者不喜多談宏觀經濟呢？
因為：如果你不談宏觀經濟，你就不能夠再為自已昨天的錯誤找籍口開脫！
你不會再說，因為外圍影響、因為中央打擊乜乜、因為中央加息、因為12.5改變政策、因為對農民、對汽車、對乜對物改變了.......樣樣都不是你的錯，是其它人引致你賺不到錢！引致那支股票不升價！
不談宏觀經濟後，你就會認真考慮以下的問題：
我幹嗎從來未有好好研究、分析這間企業在變化經濟環境的考驗能力？
我為何從未有認真了解這間企業究竟價值有多少？！
我為何從不作最壞的準備？！
我的分析、思考架構方法存在著什麼問題！？
股票買錯並不是投資道路上最致命，在分析前就找定代罪人才是。而唯有你不以宏觀經濟分析買股票，你才會勇敢對自已所做的任何決定負責！
在只有20%的人賺錢的股票市場，做眾人所做的事從來不會令你有好成績！
Walter Schloss 16 rules
1. Price is the most important factor to use in relation to value
2. Try to establish the value of the company. Remember that a share of
stock represents a part of a business and is not just a piece of paper.
3. Use book value as a starting point to try and establish the value of
the enterprise. Be sure that debt does not equal 100% of the equity.
(Capital and surplus for the common stock).
4. Have patience. Stocks don’t go up immediately.
5. Don’t buy on tips or for a quick move. Let the professionals do that, if they can. Don’t sell on bad news.
6. Don’t be afraid to be a loner but be sure that you are correct in
your judgment. You can’t be 100% certain but try to look for the
weaknesses in your thinking. Buy on a scale down and sell on a scale up.
7. Have the courage of your convictions once you have made a decision.
8. Have a philosophy of investment and try to follow it. The above is a way that I’ve found successful.
9. Don’t be in too much of a hurry to see. If the stock reaches a price
that you think is a fair one, then you can sell but often because a
stock goes up say 50%, people say sell it and button up your profit.
Before selling try to reevaluate the company again and see where the
stock sells in relation to its book value. Be aware of the level of the
stock market. Are yields low and P-E rations high. If the stock market
historically high. Are people very optimistic etc?
10. When buying a stock, I find it heldful to buy near the low of the
past few years. A stock may go as high as 125 and then decline to 60 and
you think it attractive. 3 yeas before the stock sold at 20 which shows
that there is some vulnerability in it.
11. Try to buy assets at a discount than to buy earnings. Earning can
change dramatically in a short time. Usually assets change slowly. One
has to know much more about a company if one buys earnings.
12. Listen to suggestions from people you respect. This doesn’t mean you
have to accept them. Remember it’s your money and generally it is
harder to keep money than to make it. Once you lose a lot of money, it
is hard to make it back.
13. Try not to let your emotions affect your judgment. Fear and greed
are probably the worst emotions to have inconnection with purchase and
sale of stocks.
14. Remember the work compounding. For example, if you can make 12% a
year and reinvest the money back, you will double your money in 6 yrs,
taxes excluded. Remember the rule of 72. Your rate of return into 72
will tell you the number of years to double your money.
15. Prefer stock over bonds. Bonds will limit your gains and inflation will reduce your purchasing power.
16. Be careful of leverage. It can go against you.
2010年12月29日星期三
2010年12月25日星期六
將相本無種
巴黎：
有Blog友以為財務分析是非常專業或很多財務陷阱普通人難以辯別, 其實只怪筆者時常在討論財務時用得太多專業名詞。我告訴各Blog友，財務陷阱的辯別，不會難過辯別網上Blog主公佈他們自已的組合成績的真偽。而所謂財務陷阱，從來都只會發生在懶人身上，一如遲到總會愛發生在懶人身上。
一些懶人或會說他如何研究了某些低P/B，P/E，高ROE的股票's，然後發現它們跑輸大市，証明那價值投資如何不好用。
筆者從來不用公司公告的P/E，P/B，ROE，P/E，而是至少做10年的分析，把因收購、回購、發股等等因素，反複核對，平均化及調整這些數字，所以懶人是永遠沒有我Blog内的獨道的P/B，P/E，和ROE，且最終入市決定還不是這些數字，而是"Margin of Safety"，請看清楚。
又稍為動腦筋的朋友都懂得計，如果你隨意以Google，Yahoo Finance公告的一年P/E，P/B，ROE買就算是價值投資，就能賺錢，那你幹嗎要番工受老細氣？！又有些人美其名為專業溫馨提示、實傷害了年青求正道、求智慧學問的信心會說： 「很多人也未到那級數 了解財務陷阱和價值投資真諦，容易中招 」。說這些的人就像怕打仗的士兵，總愛在作戰前給你不要上戰場的"善"意見。
筆者今天告訴年青人，有一個偉大的高中學生，從沒有學過專業財務，不善相人的Walter Schloss，就是下定決心學習價值投資、並每天單只靠看年報，從沒有到訪公司管理層，卻能發大達的超級投資人。和你們不同之處是，他還未懂得download年報、用spreadsheet，而是要等一兩個星期才能收到郵寄年報，和用舊式打字機、計算機。
是的，筆者可能未到百分百辦別財務陷阱、價值投資的專業級數，但這和Blog友應該追求你自已的價值投資方法的目標是沒有任何關系。如果下下行兩步，就回頭看那些學師不成倒下的戰友、或那些未打先逃的兵，學他們舉白旗，轉身到第二種方法，然後又是如此這般。那你肯定到人生的終點時仍一事無成，更加不要期望投資會有好成績！
下次有人善意打擊閣下的自信心時，不妨想想將相本無種這包說話：
有Blog友以為財務分析是非常專業或很多財務陷阱普通人難以辯別, 其實只怪筆者時常在討論財務時用得太多專業名詞。我告訴各Blog友，財務陷阱的辯別，不會難過辯別網上Blog主公佈他們自已的組合成績的真偽。而所謂財務陷阱，從來都只會發生在懶人身上，一如遲到總會愛發生在懶人身上。
一些懶人或會說他如何研究了某些低P/B，P/E，高ROE的股票's，然後發現它們跑輸大市，証明那價值投資如何不好用。
筆者從來不用公司公告的P/E，P/B，ROE，P/E，而是至少做10年的分析，把因收購、回購、發股等等因素，反複核對，平均化及調整這些數字，所以懶人是永遠沒有我Blog内的獨道的P/B，P/E，和ROE，且最終入市決定還不是這些數字，而是"Margin of Safety"，請看清楚。
又稍為動腦筋的朋友都懂得計，如果你隨意以Google，Yahoo Finance公告的一年P/E，P/B，ROE買就算是價值投資，就能賺錢，那你幹嗎要番工受老細氣？！又有些人美其名為專業溫馨提示、實傷害了年青求正道、求智慧學問的信心會說： 「很多人也未到那級數 了解財務陷阱和價值投資真諦，容易中招 」。說這些的人就像怕打仗的士兵，總愛在作戰前給你不要上戰場的"善"意見。
筆者今天告訴年青人，有一個偉大的高中學生，從沒有學過專業財務，不善相人的Walter Schloss，就是下定決心學習價值投資、並每天單只靠看年報，從沒有到訪公司管理層，卻能發大達的超級投資人。和你們不同之處是，他還未懂得download年報、用spreadsheet，而是要等一兩個星期才能收到郵寄年報，和用舊式打字機、計算機。
是的，筆者可能未到百分百辦別財務陷阱、價值投資的專業級數，但這和Blog友應該追求你自已的價值投資方法的目標是沒有任何關系。如果下下行兩步，就回頭看那些學師不成倒下的戰友、或那些未打先逃的兵，學他們舉白旗，轉身到第二種方法，然後又是如此這般。那你肯定到人生的終點時仍一事無成，更加不要期望投資會有好成績！
下次有人善意打擊閣下的自信心時，不妨想想將相本無種這包說話：
2010年12月22日星期三
如何捕捉波幅
巴黎：
一年很快就過去了，我祝願Blog友在未來新的一年獲得好的回報。
Blog友如果還未開始閱讀Security Analysis，何不向自已挑戰在新的一年，趕快完成它，與其聽一些外行人對價值投資說三道四，不如自已發現。
我自已在過去一年的成績，非常不滿意，不是回報不合理，我只是不滿意自已運用價值投資法仍未夠理想，其中一樣最大的弱點是不夠耐性，我向自已誠諾在新的一年，一定要有應該的耐性。
耐性是智慧型投資人應有的一種特質。巴黎如果在過去稍多點耐性，我組合中的貨的入貨價必可低一、二成。不要少看，110元於100元回報是10%，於80元就是37.5%。在我的持貨中的AIG的相差就更大了，因此即使像我有耐性等待AIG回升也是不夠，我們仍要有耐性等待它下跌時買入。
今天我正是要和大家研究捕捉波幅，我的是以基礎分析，而不是圖表，所以我一幅圖也不用。
何時才是最好的入貨價，以下是超級價值投資家Walter Schloss的一個建議，
When buying a stock, I find it heldful to buy near the low of the
past few years. A stock may go as high as 125 and then decline to 60 and
you think it attractive. 3 yeas before the stock sold at 20 which shows
that there is some vulnerability in it.
Walter Schloss用 "vulnerability"呢個字，中文解脆弱，但這裡的意思是可以令你失分的特質。
任何公司，必不可能是完美，必有其Vulnerabilty。對於投機人，Vulnerability是危，他們會在市場大唱企業"V"特質時避開它。舉一個例子，例如AIG。
我們買入一支股票，一定要有心理準備"市場"會在不知何時，把這些"Vulnerabilty"番唱，令股價下跌。因此，最好的防備不是試圖找一支完美的股票，而是觀察過去某支股票的High Low價。並研究它的"V"在市場最高唱入雲時對股價的影響。並把這兩個價與公司當時的財務掛鉤。
例子：
超大：
市價(HK$)
高 / 低
2010 9.44/5.9
2009 9.37 / 3.85
2008 11.9/4.00
2007 7.6/5.01
2006 6.1/3.225
2005 3,25/2.85
2004 3.425/1.96
2003 2.95/0.64
2002 2.62/1.20
如果一支股票的最低價是$5.9，而最高價是$9.44，那麼任何人也會意識到，這間公司必然有它的穩憂，才會令它跌至$5.9，也必然有它的強項，才令它直上到$9.44。
一支股票來來回回、上上落落多年已說明一切。
現在第二步的是分析這支股票的財務如何：
淨值(RMB) 歷史P/B *
H / L
2010 6.664 1.24/0.77
2009 5.535 1.48/0.61
2008 4.57 2.28/0.77
2007 3.883 1.86/1.225
2006 2.985 2.00/1.08
2005 2.446 1.38/1.21
2004 1.97 1.88/1.08
2003 1.512 2.15/0.47
*已經計算人民弊匯兌影響
從上述歷史P/B，我們可以看到這支股票，"V"最唱得高的時侯在2003年的歐亞農業風暴，超大的P/B跌至最低的0.47倍，與及近年2008年至現在的金融海嘯P/B的0.61-0.77倍。
現價$5.99就是資產淨值RMB6.664的0.77倍，是近幾年的最低。有耐性可以再等一會，例如接近P/B0.67，當然P/B只是其一，最全面應該是同時包括ROE、ROI、Yield等等的基本因素相對歷史高低價，這樣才可以令你有一個多角度可能的價格感覺。
有一點要注意的是，有時即使現價的P/B價不高，例如設2010市價是6.664(人民弊)，假如在2007年的你以當時一倍P/B約$3.88買入，隨著公司生意賺錢，2008,2009,2010，公司累積了未分配的盈利共$2.781(6.664-3.883)，即使在2010年1倍的P/B下，你仍然可以賺錢，甚至P/B再落至0.77倍，市價是HK$5.99。
因此有基礎因素賺到新錢，令公司的資產上升，就提供多一層的保護，令你不懼短暫的價格損失，是非常有說服力。
進一步說，現價$5.99的三年後的情況一樣會像三年前般賺錢(這就要好的財務分析)，例如賺到以資產值RMB6.664的複合20%回報至RMB11.52=HK13.17。若三年後的P/B仍處低位0.77倍水平，市價就約在HK$10.14，我們仍賺。另一方面，從歷史最高P/B的2倍看，我們也可能見到26元的高位，即現在買入價的4倍利錢，或此間可能的0.61-2.28倍P/B波幅了！！
請看Walter Schloss的另一建議：
Don’t be in too much of a hurry to see. If the stock reaches a price
that you think is a fair one, then you can sell but often because a
stock goes up say 50%, people say sell it and button up your profit.
Before selling try to reevaluate the company again and see where the
stock sells in relation to its book value. Be aware of the level of the
stock market. Are yields low and P-E rations high. If the stock market
historically high. Are people very optimistic etc?
這建議解釋為何巴黎可以一值持有PMI，即使升了一倍、二倍、三倍、四倍也不為所動，直至差不多是PMI配股前P/B 1倍，即我的買入價11倍時才賣出。看完我的過去操作，你還會覺得那些吋眼財演的恆指幾百點、幾個%波幅的燕鵲，會明白我對超大的鴻鵒之志嗎？！
------------------
最近看到一個投機Blog主說，為何我們價值投資人要把投機人看成異教徒？
這是一個非常愚蠢、博人可憐的問題，其實Blog主只要問一問自已，就有答案：
"你在辛勤工作時會希望一個投機取巧的人不勞而獲嗎？
我們整個社會的價值觀是如何建基的？"
不過話說回頭，行走江湖，忠直還不足夠，"害人之心不可有，但防人之心就不可無"，只有二者同時擁有和運用，我們才能賺到非常理想的回報。
我上文說的正是我們要先要看企業的年報，了解它的財務數字真實性，同時又要有準備大鱷在市場興波作浪和一些成事不足、敗事有餘的投機少戶把價格弄得脫離了股票價值的心理。
一年很快就過去了，我祝願Blog友在未來新的一年獲得好的回報。
Blog友如果還未開始閱讀Security Analysis，何不向自已挑戰在新的一年，趕快完成它，與其聽一些外行人對價值投資說三道四，不如自已發現。
我自已在過去一年的成績，非常不滿意，不是回報不合理，我只是不滿意自已運用價值投資法仍未夠理想，其中一樣最大的弱點是不夠耐性，我向自已誠諾在新的一年，一定要有應該的耐性。
耐性是智慧型投資人應有的一種特質。巴黎如果在過去稍多點耐性，我組合中的貨的入貨價必可低一、二成。不要少看，110元於100元回報是10%，於80元就是37.5%。在我的持貨中的AIG的相差就更大了，因此即使像我有耐性等待AIG回升也是不夠，我們仍要有耐性等待它下跌時買入。
今天我正是要和大家研究捕捉波幅，我的是以基礎分析，而不是圖表，所以我一幅圖也不用。
何時才是最好的入貨價，以下是超級價值投資家Walter Schloss的一個建議，
When buying a stock, I find it heldful to buy near the low of the
past few years. A stock may go as high as 125 and then decline to 60 and
you think it attractive. 3 yeas before the stock sold at 20 which shows
that there is some vulnerability in it.
Walter Schloss用 "vulnerability"呢個字，中文解脆弱，但這裡的意思是可以令你失分的特質。
任何公司，必不可能是完美，必有其Vulnerabilty。對於投機人，Vulnerability是危，他們會在市場大唱企業"V"特質時避開它。舉一個例子，例如AIG。
我們買入一支股票，一定要有心理準備"市場"會在不知何時，把這些"Vulnerabilty"番唱，令股價下跌。因此，最好的防備不是試圖找一支完美的股票，而是觀察過去某支股票的High Low價。並研究它的"V"在市場最高唱入雲時對股價的影響。並把這兩個價與公司當時的財務掛鉤。
例子：
超大：
市價(HK$)
高 / 低
2010 9.44/5.9
2009 9.37 / 3.85
2008 11.9/4.00
2007 7.6/5.01
2006 6.1/3.225
2005 3,25/2.85
2004 3.425/1.96
2003 2.95/0.64
2002 2.62/1.20
如果一支股票的最低價是$5.9，而最高價是$9.44，那麼任何人也會意識到，這間公司必然有它的穩憂，才會令它跌至$5.9，也必然有它的強項，才令它直上到$9.44。
一支股票來來回回、上上落落多年已說明一切。
現在第二步的是分析這支股票的財務如何：
淨值(RMB) 歷史P/B *
H / L
2010 6.664 1.24/0.77
2009 5.535 1.48/0.61
2008 4.57 2.28/0.77
2007 3.883 1.86/1.225
2006 2.985 2.00/1.08
2005 2.446 1.38/1.21
2004 1.97 1.88/1.08
2003 1.512 2.15/0.47
*已經計算人民弊匯兌影響
從上述歷史P/B，我們可以看到這支股票，"V"最唱得高的時侯在2003年的歐亞農業風暴，超大的P/B跌至最低的0.47倍，與及近年2008年至現在的金融海嘯P/B的0.61-0.77倍。
現價$5.99就是資產淨值RMB6.664的0.77倍，是近幾年的最低。有耐性可以再等一會，例如接近P/B0.67，當然P/B只是其一，最全面應該是同時包括ROE、ROI、Yield等等的基本因素相對歷史高低價，這樣才可以令你有一個多角度可能的價格感覺。
有一點要注意的是，有時即使現價的P/B價不高，例如設2010市價是6.664(人民弊)，假如在2007年的你以當時一倍P/B約$3.88買入，隨著公司生意賺錢，2008,2009,2010，公司累積了未分配的盈利共$2.781(6.664-3.883)，即使在2010年1倍的P/B下，你仍然可以賺錢，甚至P/B再落至0.77倍，市價是HK$5.99。
因此有基礎因素賺到新錢，令公司的資產上升，就提供多一層的保護，令你不懼短暫的價格損失，是非常有說服力。
進一步說，現價$5.99的三年後的情況一樣會像三年前般賺錢(這就要好的財務分析)，例如賺到以資產值RMB6.664的複合20%回報至RMB11.52=HK13.17。若三年後的P/B仍處低位0.77倍水平，市價就約在HK$10.14，我們仍賺。另一方面，從歷史最高P/B的2倍看，我們也可能見到26元的高位，即現在買入價的4倍利錢，或此間可能的0.61-2.28倍P/B波幅了！！
請看Walter Schloss的另一建議：
Don’t be in too much of a hurry to see. If the stock reaches a price
that you think is a fair one, then you can sell but often because a
stock goes up say 50%, people say sell it and button up your profit.
Before selling try to reevaluate the company again and see where the
stock sells in relation to its book value. Be aware of the level of the
stock market. Are yields low and P-E rations high. If the stock market
historically high. Are people very optimistic etc?
這建議解釋為何巴黎可以一值持有PMI，即使升了一倍、二倍、三倍、四倍也不為所動，直至差不多是PMI配股前P/B 1倍，即我的買入價11倍時才賣出。看完我的過去操作，你還會覺得那些吋眼財演的恆指幾百點、幾個%波幅的燕鵲，會明白我對超大的鴻鵒之志嗎？！
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最近看到一個投機Blog主說，為何我們價值投資人要把投機人看成異教徒？
這是一個非常愚蠢、博人可憐的問題，其實Blog主只要問一問自已，就有答案：
"你在辛勤工作時會希望一個投機取巧的人不勞而獲嗎？
我們整個社會的價值觀是如何建基的？"
不過話說回頭，行走江湖，忠直還不足夠，"害人之心不可有，但防人之心就不可無"，只有二者同時擁有和運用，我們才能賺到非常理想的回報。
我上文說的正是我們要先要看企業的年報，了解它的財務數字真實性，同時又要有準備大鱷在市場興波作浪和一些成事不足、敗事有餘的投機少戶把價格弄得脫離了股票價值的心理。
2010年12月16日星期四
收購與合并 (二)
巴黎：
以下是思捷收購的100%思捷中國 2008及2009的資料：
年度 Net Assets Sales Profit ROE Total shops Area
2008 1190 2292 296(13%) 25% 114,748
2009 1065 2678 329 (12%) 31% 1112 127,715
由上述數字看出，思捷中國又是一間幾能制造現金公司，它的銷售並不需要大量的資本支出。
然 後，思捷在2010年收購華潤手上的51%，代價是38.8億元，假如華潤的51%的資產淨值是10.65億x 51%=5.43億，思捷就是付出7.2倍帳值的代價，如果華潤在2009年所分的利潤是3.29億的51%= 1.68億，思捷收購華潤的51%部份，P/E就是23倍。
巴菲特以高溢價收購公司比喻為管理經理以為自已是公主，能夠一吻把蛤蟆變成王子。他認為T公司(Target)要有兩種特質，才會是蛤蟆外皮下的王子：
1. T(Target)公司的貨品的需求曲線是扁平，即其產品加價不會太影響銷售；
2. T(Target)公司只需要投入不多現金，就能增長。
而收購公司A(Acquirer)的管理人又既要是有能力分辦蛤蟆面皮下是否王子，又要有能力吻醒王子的超級經理。
巴菲特的投資生涯告訴他，基本上，所有A公司的經理都是因私人的利益而進行收購，因地盆加大正代表他個人的薪金收入增大，而事實十之有九的收購，股東的利益都是受損。
思捷收購中國思捷，單以會計的入數看，思捷在帳面的一方付出了38.8億元，而在另一面的資產帳只增大了5.43億元。
會計的安排是，為平衡Balance Sheet，必須要加多一個叫無形資產的相差數字，即$38.8億 - 5.43億 = $33.37億。
但是我們發現2009與2010年度報表中的無形資產數字，卻不只增多出33.37億，而是52.84億，會計系統就像一個天秤，一方的增減，就是另一方的相反，這顯示無形資產多出了$19.5億(52.84-33.37)，是什麼原因呢？！
思 捷自已說，本年度投資了 6.4億在包括有形的硬件和無形的Software資訊系統中，我認為會有約4億元是無形資產Software。因為思捷自已說，它不只增大了因為收購大 陸思捷的Goowill33.37億，而是更多一點，多出15.6億元(33.37+15.6=52.84)，他們認為51%華潤部份有33.7億商譽， 自已49%加多一點點也不為過吧。
本年度收購51%中國業務產生的Goodwill 33.4
49%管理層認為應有的Goowill 15.6
投資系統Software 4
------
= 2010 Balance Sheet 增加的無形資產 53億
入數方法 :
現金支出後直接進入 Balance Sheet 資產
i) 51% Goodwill 33.4
ii) 投資系統Software 4
-------
37.4
從來沒有現金收入，但卻進入
Balance Sheet資產及盈利帳 15.6
-------
53億
多麼好的估值，經此會計的安排，本年度的盈利就能上升多15.6億至是42億元，和2009年比較，不過不失吧，是嗎？！
巴菲特說，他認為買股票不應看盈利，而是經濟價值(Economic Value)，即盈利減會計的某些安排後，再減資本成本。資本成本不難理解，可是投資人如何增減因會計守則產生的利潤，就非要閣下用心去學習不可。
一些投機客，常以會計盈利不盡善而不注重、或深入剖析那支股票的會計盈利的組成。正確的態度應是，盡一切努力了解它(會計盈利)，並利用別人的不了解，所產生的價值誤解，使自已能低買高賣。
如 何調整會計盈利(Net Profit)至經濟價值(Economic Value)，在Security Analysis一書有非常詳盡的原則方法，因為是原則，所以即使時代變遷，新會計法改變不少，我們仍能有效地舉一反三去調適每間公司的會計盈利至投資人 著重的Economc Value。(Graham在當時並沒有說Economic Value這名詞，EV是後來的用語)
思捷中國的收購，產生幾個價值分析員有興趣探討的問題：
1. 思捷中國好像能滿足巴老說的應該是隻穿蛤蟆皮的王子？
2.思捷非常熟知思捷中國，那個管理層應該可以吻醒王子？
3.但是，收購多51%，100%全權真的會較單49%所產生利潤，高比例地上升嗎？！
4.思捷有沒有投資價值。
我們不訪看看思捷自已：
盈利：2010
35- 40億
ROE 35-40%
市值 490億
市價 $38.25
P/E 10倍-12倍
上面的數字顯示，如果按管理層的計數法，有錢作全購股份的話，他就會付出23倍P/E，付出多1倍的價錢，但我們卻隨時都能在市場上低價吸納被動控制權的思捷股份，只為控制，付出如此多的金錢，化算嗎？！這應該是每次收購合并交易前，股票們要問的問題。
巴菲特說以如此高價買的，實際上已不是蛤蟆，而是王子價。(即不會引來高回報)
當然錢已經付出了，利益已潑了出去不可追，但這並不代表不要再留意思捷，因為這些支出只是一次性的付出，如果付出多了38.80億，但市價卻跌了100億，買入是否除苯有精呢？！
以下是思捷收購的100%思捷中國 2008及2009的資料：
年度 Net Assets Sales Profit ROE Total shops Area
2008 1190 2292 296(13%) 25% 114,748
2009 1065 2678 329 (12%) 31% 1112 127,715
由上述數字看出，思捷中國又是一間幾能制造現金公司，它的銷售並不需要大量的資本支出。
然 後，思捷在2010年收購華潤手上的51%，代價是38.8億元，假如華潤的51%的資產淨值是10.65億x 51%=5.43億，思捷就是付出7.2倍帳值的代價，如果華潤在2009年所分的利潤是3.29億的51%= 1.68億，思捷收購華潤的51%部份，P/E就是23倍。
巴菲特以高溢價收購公司比喻為管理經理以為自已是公主，能夠一吻把蛤蟆變成王子。他認為T公司(Target)要有兩種特質，才會是蛤蟆外皮下的王子：
1. T(Target)公司的貨品的需求曲線是扁平，即其產品加價不會太影響銷售；
2. T(Target)公司只需要投入不多現金，就能增長。
而收購公司A(Acquirer)的管理人又既要是有能力分辦蛤蟆面皮下是否王子，又要有能力吻醒王子的超級經理。
巴菲特的投資生涯告訴他，基本上，所有A公司的經理都是因私人的利益而進行收購，因地盆加大正代表他個人的薪金收入增大，而事實十之有九的收購，股東的利益都是受損。
思捷收購中國思捷，單以會計的入數看，思捷在帳面的一方付出了38.8億元，而在另一面的資產帳只增大了5.43億元。
會計的安排是，為平衡Balance Sheet，必須要加多一個叫無形資產的相差數字，即$38.8億 - 5.43億 = $33.37億。
但是我們發現2009與2010年度報表中的無形資產數字，卻不只增多出33.37億，而是52.84億，會計系統就像一個天秤，一方的增減，就是另一方的相反，這顯示無形資產多出了$19.5億(52.84-33.37)，是什麼原因呢？！
思 捷自已說，本年度投資了 6.4億在包括有形的硬件和無形的Software資訊系統中，我認為會有約4億元是無形資產Software。因為思捷自已說，它不只增大了因為收購大 陸思捷的Goowill33.37億，而是更多一點，多出15.6億元(33.37+15.6=52.84)，他們認為51%華潤部份有33.7億商譽， 自已49%加多一點點也不為過吧。
本年度收購51%中國業務產生的Goodwill 33.4
49%管理層認為應有的Goowill 15.6
投資系統Software 4
------
= 2010 Balance Sheet 增加的無形資產 53億
入數方法 :
現金支出後直接進入 Balance Sheet 資產
i) 51% Goodwill 33.4
ii) 投資系統Software 4
-------
37.4
從來沒有現金收入，但卻進入
Balance Sheet資產及盈利帳 15.6
-------
53億
多麼好的估值，經此會計的安排，本年度的盈利就能上升多15.6億至是42億元，和2009年比較，不過不失吧，是嗎？！
巴菲特說，他認為買股票不應看盈利，而是經濟價值(Economic Value)，即盈利減會計的某些安排後，再減資本成本。資本成本不難理解，可是投資人如何增減因會計守則產生的利潤，就非要閣下用心去學習不可。
一些投機客，常以會計盈利不盡善而不注重、或深入剖析那支股票的會計盈利的組成。正確的態度應是，盡一切努力了解它(會計盈利)，並利用別人的不了解，所產生的價值誤解，使自已能低買高賣。
如 何調整會計盈利(Net Profit)至經濟價值(Economic Value)，在Security Analysis一書有非常詳盡的原則方法，因為是原則，所以即使時代變遷，新會計法改變不少，我們仍能有效地舉一反三去調適每間公司的會計盈利至投資人 著重的Economc Value。(Graham在當時並沒有說Economic Value這名詞，EV是後來的用語)
思捷中國的收購，產生幾個價值分析員有興趣探討的問題：
1. 思捷中國好像能滿足巴老說的應該是隻穿蛤蟆皮的王子？
2.思捷非常熟知思捷中國，那個管理層應該可以吻醒王子？
3.但是，收購多51%，100%全權真的會較單49%所產生利潤，高比例地上升嗎？！
4.思捷有沒有投資價值。
我們不訪看看思捷自已：
盈利：2010
35- 40億
ROE 35-40%
市值 490億
市價 $38.25
P/E 10倍-12倍
上面的數字顯示，如果按管理層的計數法，有錢作全購股份的話，他就會付出23倍P/E，付出多1倍的價錢，但我們卻隨時都能在市場上低價吸納被動控制權的思捷股份，只為控制，付出如此多的金錢，化算嗎？！這應該是每次收購合并交易前，股票們要問的問題。
巴菲特說以如此高價買的，實際上已不是蛤蟆，而是王子價。(即不會引來高回報)
當然錢已經付出了，利益已潑了出去不可追，但這並不代表不要再留意思捷，因為這些支出只是一次性的付出，如果付出多了38.80億，但市價卻跌了100億，買入是否除苯有精呢？！
2010年12月15日星期三
音樂與人生
巴黎：
最近看了一套"音樂與人生"的紀錄片，片中主角在11歲時的鋼琴演奏，技驚四坐，這個少年在17歲時說，他不會為比賽奪冠而演奏，因為那種演奏不會是音樂。
多麼令人感動的一句說話。
如果閣下買股票抱著要賺差價，跑勝大市，你為這個目的買股票，你將無法達成你的願望。你就像一個為勝利的演奏者，只會距離音樂愈來愈遠，因為你不知音樂是什麼，你也並不知股票是什麼！
只有在閣下知道，自已所付出的金錢，是在買入一間能年年賺錢的企業，才會是真正的投資，閣下才能如同真正的音樂家不再注意那計分牌，才能夠在別人離去這支股票時買入它。才能享受真正的好音樂，才能獲得投資真正的好回報！
如果你只著意自已的回報和大市的比較，那支股票是否有動力續升，你只會取笑在100元時所有已買入或打算買入宏利的人、和因AIG大輸的人，你從來不曉得為何有人能在26元時買入AIG，100元買入宏利，為何他們的回報能突然上升3成至1倍，而自已卻每賽皆北，因為：
-----愈想得到；愈感失去----
巴黎每當在自已的股票上升和下跌，要做決定下一步的行動前，我都會問一個如同我從未持有那支股票時的問題一樣：
"這間公司是否正在賺非常吸引和合理的錢？"，然後我會從新審視那間公司的經濟價值。
我不會問那個市場先生下一步會如何放置那個計分牌。
*AIG在一星期內上升25%至53元，創災後新高。
最近看了一套"音樂與人生"的紀錄片，片中主角在11歲時的鋼琴演奏，技驚四坐，這個少年在17歲時說，他不會為比賽奪冠而演奏，因為那種演奏不會是音樂。
多麼令人感動的一句說話。
如果閣下買股票抱著要賺差價，跑勝大市，你為這個目的買股票，你將無法達成你的願望。你就像一個為勝利的演奏者，只會距離音樂愈來愈遠，因為你不知音樂是什麼，你也並不知股票是什麼！
只有在閣下知道，自已所付出的金錢，是在買入一間能年年賺錢的企業，才會是真正的投資，閣下才能如同真正的音樂家不再注意那計分牌，才能夠在別人離去這支股票時買入它。才能享受真正的好音樂，才能獲得投資真正的好回報！
如果你只著意自已的回報和大市的比較，那支股票是否有動力續升，你只會取笑在100元時所有已買入或打算買入宏利的人、和因AIG大輸的人，你從來不曉得為何有人能在26元時買入AIG，100元買入宏利，為何他們的回報能突然上升3成至1倍，而自已卻每賽皆北，因為：
-----愈想得到；愈感失去----
巴黎每當在自已的股票上升和下跌，要做決定下一步的行動前，我都會問一個如同我從未持有那支股票時的問題一樣：
"這間公司是否正在賺非常吸引和合理的錢？"，然後我會從新審視那間公司的經濟價值。
我不會問那個市場先生下一步會如何放置那個計分牌。
*AIG在一星期內上升25%至53元，創災後新高。
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