Graham出招前已經知道已勝(4)完

巴黎：

孫子曰："勝可知，不可為....善戰者無智名，勝已敗者"
(白話：你只能知道勝利的條件，卻不能創造這些條件.....常勝將領看起來不怎樣聰明，因為一切都是他的對手自招失敗)

Warren Buffett:"勝利決定於市場上有多少蠢人"

想像股票市場只有兩個對手，一個是你；另一個是Graham。知已知彼，現在你已清楚Graham的作法，假如在2008年底駿威收市後配股，Graham與你分別都有興趣競爭，你會以甚麼價錢買呢？
                  
股價          2.3        2.5        2.8        3        3.5         4
P/E           8.75      9.5      10.65     11.4     13.3     15.2
Price/Book 1.37   1.49       1.67       1.79    2.08     2.38
P/E x P/B  12        14       17.8      20.30    27.7    39.2
成本回報  11.4%  10.5%  9.4%     8.73%  7.5%   6.5%

你和Graham或會互相競價，直至接近3元水平，因為p/e x p/b已接近Margin of Safety的22.5底線。最後Graham停止競價，你以3元買入，以08年每股0.263盈利算，你的成本回報率為8.73%，雖然不高，但比整體股票市場的成本回報平均的7.5%(13倍P/E) 仍算不錯。

現在Graham給你奪了3元的駿威，他拒絕在3元以上買入，他將在市場上尋找另外的機會，但他發現，很多人已經學懂Margin of Safety，他難以在P/E x P/B  = 20以下買入，他唯有提高一點點，他的行動招至其它的對手跟隨，跟隨者並不因為Graham是他們的師父，而是市場著實買不到P/E x P/B = 20 以下的股票，這些互相競價一直作業，直至接近整體市場平均的7.5%便停下來，可能是3.2，3.3或3.4元。   最後，沒有一個人能大幅跑勝大市。已買入者不能以3.4元之上賣出股票，他的對手不會買，他只能按年收取7.5%上下的回報，誰也勝不了誰，這些高手唯一關注會是，駿威或那些企業的公告數字的真實性，管理層的造事作風會否有大變動，因為只要他大意，其中一間能騙倒他，他的組合的成本回報將被扯低。

這時市場上突時湧現一批以動力和心理作指標的"投機者"，他們天生在升市時樂觀，在跌市時悲觀。他們在4元，或更高時買入駿威或其它，並沒有考慮它們不合理的P/B，P/E，又或公告數字的真實程度，唯一關心是升到何時，跌到何價走。奇妙的是，他們玩心理戰卻不具備應有的心理質數。

突然，價值投資人發現，他們不只能在P/E x P/B  = 20水平可買入，甚至更低水平也有很多選擇，而持有貨者，在更高的水平也可放出，程度多少視乎投機人的數量，但不知什麼原因，他們的數量總是佔大多數。

價值投資人在買股時不是問以幾多錢買入，而是以甚麼條件買入？

Graham在Intelligent investor書中回顧投資生涯，其中他曾以25%總資金投資在私企GEICO*身上，最後升了600倍，他並沒有以為自已精於增長股，他說只因為GEICO夫婦要求很多投資基金入股，但都被拒絕，幸運地找上了他，而GEICO業務、回報又符合他的要求。又在GEICO公開招股後大升特升時，雖然已經超出了它內在價值的標淮，但只是一心當它為家庭生意心情下沒有放出，反而最後創造了神話，他諷刺自已單這一隻已經超越以往一切無數辛勞、數百企業組合的平均20%年回報，他說幸運好像難以掌握，但又好像總愛拍努力於價值投資人的門，兩者似有些難以言詞的微妙關系。

或者我們的先賢數千年前已經給了我們一點點啟示：

"你只能知道勝利的條件，卻不能創造這些條件.....常勝將領看起來不怎樣聰明，因為一切都是他的對手自招失敗"。

是的，如果曾經拒絕GEICO的基金，又或Warren Buffett口中的蠢人小花點時間在研究估計大市走勢，資金流向...等投機的因素，而多花點時間在Margin of Safety身上，Graham或Warren都不能賺取豐富的回報。



*GEICO後來成為Warren Buffett的全資公司