Random Walk又如何？年初至8月小結

看完Blog友在上兩篇文的對答内容，再結合自己所學和經驗，筆者整理了個人觀點總結如下，與及如何在Random Walk 下的投資策略：

1. 市場長期是向好的（標普和恆指有歷史以來證明此點）；

2. 所以沽貨和長揸股票的勝敗機會率，後者比較高；

3. 雖然如此，短期的股價波動是不可以預測，因爲股價每一刻都包含了理性和不理性，正確和不正確的預測；

4. 企業的未來現金流，距離本年越遠年份的越不靠譜，在競爭劇烈的行業，兩丶三年後的現金流己經是另一竟況，但一些公用股的現金流，卻可能十年後的變化也不大；

5.概然計算內在價值因包含一個未解決的未來變數而含糊，很難說若價格的回升是因為市場預期樂觀，還是因理智而價值回歸；

基於上面的事實，有以下兩種策略：

1. 長揸指數基金，就可以獲得大概是等同9-11%標普和恆指的歷史囘報；或

2. 在競爭較不劇烈的行業中，買入一批的股息，PE和資產相對高于9-11%時的股票很多（Margin of Safety）的股票，并且一直持有，並以2-3年一個循環檢測未來2-3年的現金流相對于當時股價的MOS，決定繼續保留或轉股。

不要小觀這簡單的發現，單單只需要長期持有股票便有9-11%和Random Walk的說法， 已經一巴打在那些predict the unpredictable投機預測師面上，同時也判了整天出出入入的投機法死刑。

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8月運氣終於再囘來，在建行除净後轉了持股的2/5到PE和Yield相對吸引的農行，個半月之後農行價格領先4%，人民幣本年大跌8%令一眾內銀跟跌，但盈利增長5丶6%又抵消大部份不利，股票就是這樣的，MOS夠大頂得住不利消息就要繼續持有，另46元私有化YUMC的傳聞再現，管理層拒絕後仍大升，(後記:據華爾街報導這出價遠低於美國餐食業EBIT,甚至YUMC年初的高價，考慮到中國的市場增速，因此出價者很大趁低私有化投機成份，未來仍會有極大提價機會)，筆者會耐心再等會否提價，年初至8月30日組合上升7.3%，在驚濤駭浪的2018年能夠保持成績，實在難能可貴和感恩。

Random Walk及Margin of Safety

筆者是蕭若元的粉絲，最近看了他十集関於股市解説:

他總結股票贏錢只有兩種方法，第1是操控丶第2是領先訊息，而領先訊息 又分兩類，一為內幕，二為博學貫通至知人所不知。

蕭生也相信股市是Random Walk, 價格受消息影嚮至可跌可升，但長期會是向好，因為股市反映總人們和公司的入息不斷增加。

我很同意蕭生上面兩點總結，再補充他沒有説的第3種戰勝大市的方法:Margin of Safety。-

以下是Margin of Safety三個衡量方法和目的，在談之前先解釋MOS出現的原因。
（很感謝Blog友在上篇文的賜教討論，讓我出這文前多了很多角度思考）

大眾若認為內在價格相對價值過高時，必定也預期未來會更壞，認為相對過低時，必定也預期未來會更好，比如前天我在甲股票10元時預期它賺1元，預期PE十倍，而今天出了業積是賺0.9元，理應跌至9元，但我又再預期它後天盈利是賺0.8元，所以今天一下子跌2元至8元。

因此股票價格每天都是由市場人"預測"未來是好或是壞決定。

MOS有三個指標，分別是相對現在價格衡量，而非市場常用的未來

1.過去的Earnings

2. 過去的Dividends 

3. 現在的淨資產值，

它們可以獨立就産生作用，也可以加在一起産生作用，

所謂"作用''是能延長你持貨時間多長。

比如你用10元買入一支A股票，它過去10年每年蝕1元，另一支B每年蝕0.8元，持有B股票至什麼也蝕清的時間會較長，又若果C股票也是平均蝕0.8元，但是5年前平均蝕1.6元，這5年平均是0元，則C股票的時間可能又會再長些，又若果C是賣科技産品而盈利一模一樣D在賣速食，平均最終時間可能一樣，但C可能因波動性大而快出局。

股息說的都是相同，Yield高可以令你遇到不利時持貨時間長一點，Yield 只是簡單比喻，引致Yield的穩定性的公司內容才是重點。

即不一定最高Yield能令你捱得久一點，還看過去多年丶主事人作風丶産品和工業的的穩定特性。

我用IBM和Macy作例子，幾年前用130多元買入IBM ,其時PE大約12倍上下，Yield接近3厘半，後來一直加，但盈利不上不落，銷售則多季下跌，每次業積公佈，市場就會因預期下次的成績而令股價波動，只有兩次因銷售上升，而推高股價至180元。

倒後鏡看，市場無一次的"預期"到下一次的業積，這就是Random Walk的意思。

若果買入的MOS夠大，你在3.5%的Yield生活到又能堅持繼續，Random Walk應會有機會偶然令''悲觀的預期"出意外，而令價格上升而令你受益。

你不用理會本季銷售上升能否延續至未來，因為你也不可能知(Random Walk)，若果它股價升到180，股息也有增加，只是追不上股價，現時只有3%，你又可以接受3%長期持有，就可以不賣出，再等下次的Random Walk。

但結果可能像我，下一次是壞業積+壞預期令價格下跌至160元而賣出，為了高些MOS買了另一支接近7.5%Macy, 

買入Macy後業積未公布己跌10%，不過市場的預期還是看業績大家才服氣，沒有實據的預期雖然不會影嚮Random Walk結果，如果它原來是贏，這也不會降低機會率，但賠償金則一定會降低和不利，例如Macy的Yield上升至8%

收8%息令我有能力繼續持有，結果公布業積的RandomWalk是向好一面，因市場意料之外令股價大升，但若意料之內又如何，或再減息至4厘又如何？我仍然會持有，因為Random Walk就如開大小，你只要繼續持有，就多一個機會，而開大開小從來不是任何一個人說了算。

若果你認為自己懂計得內在價值準確就危險，這會折射在你的選股身上，你不再以安全做首要入市標準，你或可能算到Walmart内在值是120元，Target值65元，不以二者過去的Earnings和股息相對價格的安全邊際，而是未來現金流折現。

用MOS投資的人和以大幅度低于内在價值投資的人不同，他們認為用120元買進個人計算内在價值是150元的股票也是MOS（股神是這樣說）也很安全，但兩者是有別，當市場是值90元時（市價），他們仍會認爲自己的150元才對，繼續持有時他相信只要自己才知未來，要賣出時他又會從新算一個内在價值去合理化沽貨，兩者都是認為自己知未來，這非常危險。

以MOS而又相信Random Walk的人則不會有這個假設，也不會認爲自己對，他只會想下次開大我會發，開小時就用餘下的油水（股息）等再下一次的機會，縂之就要較市場對手多一個開獎彩票的機會。

是否所有的内在價值都是虛幻，下篇談MOS的第3個指標净資產值時再說。

股票價格是隨機還是會價值回歸

經過多年來的磨练，再次重寫價值能否回歸的题目，這次或能解答和滿足過去否定價投人批评的地方，但也會令一直爱護這Blog的朋友迷惑，腦交戰了幾天，仍决定贴出這文。

因为這篇想说，投资回報並不能透過學習而增加，估值法並不能计算企业真正價值，輸赢只是靠運氣。

這是筆者2016年一篇文:

https://parisvalueinvesting.blogspot.com/2016/08/pbroe_8.html?m=1#comment-form

大概说由於古典經濟理論(邊際资本理論)的因為商人會在利息低於投资標竿時增加投资的存在，资本家會把资本從低回報移至高回本的，所以價值最终必會回歸。

John Bogle亦以90年的標普指數增長和實際公司的盈利成長率的一致性，證明市場長期的確如是，不會多付，也不會小付。

在上星期出的另一文:

https://parisvalueinvesting.blogspot.com/2018/08/12_3.html?m=1

Keynes説現實有很多投资者的增減投资资金，主要是由''信心"和''情绪"驅使，就算用心精算未來回報率，他们也不見得準確(看看港鉄工程吧)。

若果Keynes和Bogle說的都是真正現實，就很自然得出John Bogle的發現资金和回報的一致性與及古典邊際资本理論，只不過是倒後鏡的结論。

即商人在期初的增減投资，是由''情绪''或计算(亂撞)回報驅動，做成付出比較真正價值過高或過低的價格，之後又在每次業積公布失望或驚喜结果時，急急拋售或搶入结终。

我们在非理性時不智，在理性時又计算不準確，我们的赚和蝕都是隨機。

這结論和市場有效理論很接近。

直接说就是投资人每次下注，雖然他或以爲自己是理性和精心估值，但實爲只是由情绪主导，或只是根據剛開獎的隨機輪盆结果(業績)而驅使。

隨便舉Walmart的網店前季和最新一季的大幅相差分别，騰訊遊戲的增長下滑，YUMC的同店銷售一時升又一時跌。..未來的確是好難估，尤其''估計''二字本身就包含情绪。

專家或會舉出很多意外成因，要如何解决和避免一丶二丶三丶四..等等云云。
但無論好或壞的意外，本身就由千變萬化交錯而隨機發生，專家只能事後而無法能事前指出下次的發生，若果能就不叫意外。

即使是下下季的業绩预测也如此，一个十年投资的未来現金流的估计就會錯得更離譜，價格可以偏離價值會多遠！

Blog友一定在想，要努力學预测，學找偉大企业就是股票勝败関鍵，因为學習後會較别人计算得更準確，又即使计錯了，偉大企業總能長期有喜出望外的增長。

筆者不敢説沒人可以，但做得到的會是百萬中無一。

想一想精明如李嘉誠也常有投资的意外，成功商人之所以成功，是因为有糾正錯誤的意志和能力，同時現實也擁有實權令他有机會迅速地實踐，而不是遇不到意外。

但被動投资人遇到意外是没有權力纠正它。

有一句話是:
害得你最慘的不是你不知道的，而是你以爲自己知道的。

這話對股票市場尤為真確。

這樣说是否没有辦法攻克這遊戲？

下篇再續.......

简單的邏輯

多倫多市中心實在太繁忙，四週地盆林立，一天至小聽到5至十次的救護車或警車車聲，深夜更直升机出動，又嗅到四周刺鼻的氣味，而我又受不了関窗空氣不流通，於是就搬了家。

Ikea最合我地買D唔等使用的家具。

這段時間進出不小次IKEA, 提醒了筆者乜野模式才是零售業的武林盟主。

就是l.包裝空間越细越好(節省租金)；2.顧客自己動手砌(節省人工)；3.顧客自己拿(節省運费)；4.減少退貨損耗(節省採購成本)

這4種零售業致命競爭優勢，並非只要擁有單一就成功或缺小一種就失败，完全是看此消和彼長的成本幅度。

以下是下列典型零售股

王者KEA

租金 小；
人工 微；
运费 無； （進微出無）
损耗 微；（WYSlWYG）

1.全網購
租金 小；
人工 小；
运费 劲；(女兒買一樽小油，速遞箱卻大得可裝50瓶)
损耗 巨；(女兒發現貨品有誤，後來退货）

2.樓下就腳雜货店
租金 大；
人工 大；
运费 無；（進大，出無）
损耗 微

3.離市中心雜货店
租金 低；
人工 大；
运费 無；（進中，出無）
损耗 微

4.半網半樓下
租金 中；
人工 中；
运费 中；
损耗 中

非城市第3種模式，一度被Walmart模式殺败，而城市的第2種模式，又一直當第1種模式無到，因此筆者認為，近年類似Walmart轉變成第4種模式的眾傳统零售公司，然後再调整和加強那4项的成本控制，才是競争王道。

羊毛出自羊身上，纯網購過去的模式，是不可能令它成爲零售王者，除非靠外賣顧客私隱，或冒牌丶次貨正價賣，顧客又接受则另計。

一直累積股票

最近的跌市，筆者一直在累積股票:

美股方面
Macy及創新高至82元的Target只保特倉位, Walmart近來雖然己回彈至90元，但個人已在百元水平沽清，Qualcomm波動非常利害，小D定力也頂不了，幸好因耳聾眼矇聽和看不見壞消息，至反彈3成才在65元水平沽了些，並在34元水平轉入低價的YUMC, YUMC第一季業绩對勁，12个月的PE現在大概21倍左右。

港股方面
川河市值跌到14億6，股神説，先要問自己若有14億幾會否整間公司買下，答案是才好買它的股票，其实若有錢，组合中每支股票都也想整間買下。

但川河就更加是，因爲單單持有的净現金也有18億，真太過份吧，於是在低位掛了很多單買入，但都只買得很小， 因在低位没有太多賣家。

有同学問258跌得利害，比較281如何，川河現收租净入約有1億，等幾年到張江傳奇二期完成會多4千萬，連同通漲，到時收租净入也有1億5，10厘股無得走，現時258市值56.8億，川河14.6億，除了持現金外，川河持12%的258值6.8億，這金额己佔川河市值接近一半，無論258點過癮，投资川河也有一半的258效果，兼再有10厘，簡單的數學平行式是：

258yield = 281yield（10厘） ＋258Yieldx0.5

即258要賺20厘至和281的吸引力相同，這非常困難，所以川河始终看高一線。

有同学問我在3元5農行是否夠低位入貨，我回答是之後就買了些，又有同學問我中遠O517是否夠便宜，做了个财務分析，息有8厘幾，做运输船维护和油漆生意，呀媽收購完東方海外應多了很多船，或會多些油漆和维护的生意，於是在2.8上下又買些少，話曬都要比面52週低位，若果無大生意就食住息等下先。

業主型投资
组合雖然集中，不過波動反而低於大市，我也無理會太多，也不會像其它股民的先天下之憂而憂，反正就當股票是物業般買入和儲存，且股息和财务盈利較物業更好。

除非市場先生高價求我賣，否则這些股票就只有入無出。

後記(14/8):Macy终於衝過52週新高，趁高位收割，它也是回加之後首支買入股票，從來沒有想過只是短短10个月就升超過一倍，非常感恩。