2019年3月28日星期四

业绩简评 0258汤臣/企业管治

汤臣0258公布全年业绩, 除稅前純利由24億下跌至七億, 稅後盈利從13.4億下跌至三億八千萬。

258的资产净值132亿,包括现金62亿,上年是46亿,债则從上年3.4亿上升至9.4亿,即是现金有6亿是借來的,扣除後本年现金净增加10亿。

上年派了8亿多股息仍有这么多现金,是因为大股东和川河共占接近7成持股是以股代息增加持股,所以0258实际付现金不多。

川河0281不收8千多万的股息选择提升占比,但账面资产卻因為湯臣的股價下跌而下跌,这就是GAAP的限制,笔者不会理会,会按0258的资产净值132亿的12%计算,即川河持有0258是值16亿,而非GAAP要列市场价的區區5亿。

多年前的会计法是,只要管理层有'实质控制'情况出现,就要以合拼法入账,这其实也是投资的理念,因为保留盈利的确会为投资公司赚更多的钱,现在则是硬性以持股數多少決定是用合拼法还是权益法入账。

例如和川河差不多情况的惠记,就因持有的路勁是以合拼法入数,因此每次前者在市场以折讓价买入后者,就出现無論路劲升跌,前者的净资产值也上升和有特别利润。

但它们都是有相同的同一批控制性管理层,投资动机相同,由GAAP账目显示的方法却有异。

1出租收入
0258本年物业的管理费和租金收入是2.61亿,其中有3千多万是管理费,分部盈利显示净利是1亿7千3百万,可能因为出租率(只有63%)不高和管理汤臣一品这样的豪宅费用不菲。

2卖房收入
出售了3.67亿物业赚7千八百万,上年销售18亿赚9亿6千5百万,如果没有新地盘,未来经常性卖物业应该都会是3亿左右,每年卖一个半就能达标,账面仍有21亿待售物业(成本),按这个速度可以卖8年,即每年有7.8千万利润。

3.合资酒店收入
汤臣锦江饭店装修后租金由上年的1.2千万上升至本年的純利1.67千万,入住率现为78%,

4.其它经常性收入
a)另外收川河的股息是1千1百万,但2019应该是1千万,可以列为经常性收入。

b) 收占13.5%非上市聯營企業股息是7千8百万,258說这间公司川河也有投资,按258收的股息反推,应该是微电子港。

c) 利息收入减支出本年是3千8百万,上年是负3千3百万,如果利息上升,则對现金不错的汤臣有利,但现在只能当3.8千万

d)高爾夫球虧損2700萬,没有人会连年做虧損生意,笔者认为應該是为金橋項目而仍去做, 即係蝕蝕埋埋一次返本,下面谈金桥项目

e) 其他媒體和塑膠業務蝕了720萬,

f) 有5千1百万的支出是阿公费用,笔者认为是为发展物业多于为收租项目,但既然無分就当分不了,

1-4a-f除d外加起来每年的经常性利润是3亿4千万,和本年的派息3亿7千万有3千万差,相差可能是3千8百万的非现金折旧和地租支出,因为本年的固定资产折旧和支本開支相差有1.2亿的正现金流,即大部分折旧支出并不需要再资本投入。

上述的应该是现金,如果连同一些估值,保留盈利,要维持每年派3亿7应该是可以。

Bonus

金桥项目动工和出售.

项目是3百多万平方尺,大概值200亿,已经搞搞振了5年多,2017年话大体上已经OK,如果按天津项目赚一半利润,又扣一半税,净下袋现金利润是50亿,派到股东就是45亿,不過要多年後和分很多年。

结论:

258应该可以每年派3亿7千万的股息,现时市值是59亿,股息是6.52%。

如果买它就是在8年间每年收6.52%股息,期间可以等到某年金桥项目正式出售和再开始加派4.5亿股息(若地盘分十年卖)好消息时达13厘股。

始终有金桥项目这个可能bonus,不能看得太淡。

但是笔者仍比较喜爱0281,因为它持有12%258,如果金桥带给258增加至某年8亿的股息,281就能從258处得分得接近1亿的股息,连同自己有亿多的稳定现金收入和派息,281也可以达10厘以上股,而且281的净现金比例较多和安全。

https://parisvalueinvesting.blogspot.com/2019/03/blog-post_19.html?m=1

最後是谈谈有关企业管治。

每次笔者出文谈股票,只能代表我在这刻的看法,明天一到我就不能保证什么,虽然根据过去的文章,大多可以受到时间的考验,我还是特别小心,不能单只为過去个人說過的话辯護,而無视情况可能已变。

永远不要和股票谈 戀愛是我的堅持,但對汤臣和川河管理层我还是想讲自己的一些意见。

最近汤臣连续几天回购,股价大升了10%,很明显如果换股价是按近期平均价,他们只会换小了而非换多了,大家可以想想對持有7成又选择以股代息的汤家是有利还是無利,而最近3年我都发现这情况。

投资多年,我看過一些驚死益人的大股東,派高息後马上低价集一些根本無需要的資,目的只有一个,就是好讓他能用公司的钱,令他自己换得超多的股数去捞小股东着数,而小股东就食了股息都補唔返那集資价。

投資這些股票無論未来几巴闭,几多折讓也好,肯定也会令人瞓唔著, 因為你唔知幾時他们又攞你小股东着數。

汤家未必是做生意最叻那个,但直至今天为止,应该算得上做生意安全和對小股东公平,并能提供合理的回报, 当然誰也不知和保证以后会否变,大家只能一直留意事情的发展。

9 則留言:

  1. 上年年底比佢18厘息吸引,過去兩年有特別息,正常派息得一平計都有9厘買左放係到。
    到有profit warning, 又有某哥推介爆升,一直等,點知派息大減到得6厘左右,完全唔吸引。由買入價計股價賺左20%,當派左一次特別息算,弟二日即放。
    點之幾日後爆升。 結論。。。呢D爆升錢我係冇運執,搵定下一個買入目標算

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  2. "最近汤臣连续几天回购,股价大升了10%,很明显如果换股价是按近期平均价,他们只会换小了而非换多了,大家可以想想對持有7成又选择以股代息的汤家是有利还是無利,而最近3年我都发现这情况"

    Paris Sir, i did not really understand the implications. Can you put it more clearly?

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    1. 0.18的股息是固定的,如果以股代息时的股价是2.4,那若持股人有1万股,不要现金就可以换到750股,若舞高股价至3,相同的1万股就只能换600股。大股东连同川河持1425.855m股,原本可以换106.923m股,现在只能换85.551m股,每股资产净值是7.79,大股东身家就小了166m。

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    2. 所以若反转過來說,若现在仍派3亿7,但大股东马上以市价一半1.5集資,其它散户肯定投降,大股东的股息同样没有拿走最後回到公司身上,但现在他的股数就不合理地大幅提升了1711m股,这样對小股东就非常不公道。
      我见过有些折讓股票就是这样。

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    3. Paris Sir 如果湯氐目的是想增加公司持股, 為何不選擇以股代息, 相反係場內連續回購? 這樣他們所拿取的股份會減少, 而且成本會上升

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    4. Kenny兄,你說得很對,若目的是增加持股,这样做對他们没有好处。
      但若说目的不是增加持股,又很难明白,其它股东拿现金,自己几亿的现金也不要,把它留在公司。

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