巴黎：
價值投資強調數字，雖然好像是玩象牙塔，但Graham相信管理層的能力己反映在過去數字內，不應因某事而雙重計算，引致高估或低估股價。例如中信由2002至2007年出事前每股盈利為：
07 06 05 04 03 02
Profit 6583m 5289m 3746m 3184m 1560m 3855m
股量 2212m 2195m 2192m 2192m 2188m 2188m
每股賺 2.976 2.39 1.71 1.45 0.713 1.76
高/低 45/27 27.8/22 23/20 23.9/17.8 20/13
08年因Accumulator的一百五十多億元虧損，透過發行新股給母公司全數勾消，總資產值原本07年共580億每股值26元，一下子因以低價8元發行1453M新股而大副溝淡至每股只值13.70，對於母公司來說，低價入股從小股東身上就能賺回之前分攤部份150億的損失，只是小股東原本只在08年虧5元，現在又被抽多一水。
榮太子與和黄霍大班差幾皮，不是在每股的資本賺錢能力，而是風險管理。和黄長期有借債一千億，但又揸番千多億現金在手，長期預留現金作不時之需，雖淨資產並沒有因此而增加，但系內任何一處出事，也有現金暫時解圍，爭取足夠時間，而不至要平價發股集資或賤賣資產而令舊股東一傷再傷。
從上述六年數字看，08年發行新股至總3646M股後，每股盈利以06及07年平均計下跌至1.63元，相對現價12元，仍然吸引，即使一切如舊，仍由榮太子担旗，13.5%回報是相當可以。投資人如果勤力做功課，在08年12月，母公司行使認購後，塵埃落定，計算了被溝淡的效應後，明白在8元水平入貨，回報率有20%實是非常安全的投資。
以下是中信各系的08年淨資產及03-07年的平均回報率 (己去除小數股東權益)
(HKD) M %
鋼 21940 13
礦 14900 0
地產 30050 7
電 5840 7.8
航空 7980 9
基礎 1940 25
電訊1616 430 40
大昌 3720 8.9
其它 6570 6
其中採礦系將在2010投入，近年此類產業每有30%以上回報，巴黎保守以此產業起飛前2003年容永道的統計正常的10%計算。重估上述各系盈利應有90億元，減除利息、行政、稅項為73億元，每股盈利2元，中信過往03-07年最低市盈率為9倍，即2010年低價約為18元，2009年未投產的盈利為59億元9倍市盈率為1.62元，每股與現價12元有50%及21%折讓。
P/S: 發文之時，剛有傳言中信或重組業務，有些人以為價值投資人不吃人間煙火，不注重股價上落。Graham說，價值投資人由買入起至賣出都應注意其股價，如果你的股票不受大眾注意，即使內在價值高也沒有意義，至小心理上也難承受長期落後(非常現實)，所以應要選短暫不利，但卻會再受注意及有數據支持的內在價值高企業。如果Graham說的是真可行的話，中信的有關將來業務的傳言，影嚮反不應該比引回大眾重新注意其真正內在價值的影嚮大。前者所說有利的業務重組並未受時間考驗，而後者，如上列的數據是真正過去六年的事實。
2009年4月19日星期日
2009年4月18日星期六
歷史上第一個價值投資人
巴黎
歷史上第一個價值投資人--------范蠹，你可能不知此人，如果告訴你，他是獻計給勾踐卧薪嘗膽，十年生聚、教訓的軍師，你可能會呀一聲。如果再告訴你，他亦是我們中國人說的財神，你更會稱奇。
范蠹的智慧可以從他的一句〝鳥盡弓藏；兔死狗烹〞，並即夜在越王大勝吳國，放棄論功行賞，避走了一次殺身之禍中顯露。
如果以為他只是開口中，Blog友還可以在他遷居三次，放棄家財，廣派百姓，為的不是逃難，而是逃避各國君王的賞識而確信他的智慧。
民間太多他的神話，這裡有一個他的投資之道：
〝在下雨天添置車；在罕季天添船〞。
以前的道路難行，百姓常在江河豐滿時候以船作交通工具，但罕季時江河乾涸，便轉為以車運載。兩者交通工具做價就會交替在當造時上升，反之下跌。
此中的價值之道是：
1.天時季節變化會交替，是自然不過之事；
2.每種季節，都有某些投資能為投資人提拱利潤；只要
3.找尋在不當造季節中，一些乏人問津的投資，並要清楚它在下次轉季(勢)時，它的產品仍是市場必需品，與及；
4.它現在的市價，與它過去在當造時市價有極大的差異。
大多數投資人也明白此中之道，只是缺乏恆心、耐性及技巧去收集強力、及有系統的數據去支持其决定，在缺小理據支持下信心動搖，流走機會。
以財神能三棄身家作比喻，即三次跌九成九的股市後也可以透過此道再獲巨富，完全凌駕金錢。
我和各Blog友可以此偶像作為學習價值投資的勉勵。
歷史上第一個價值投資人--------范蠹，你可能不知此人，如果告訴你，他是獻計給勾踐卧薪嘗膽，十年生聚、教訓的軍師，你可能會呀一聲。如果再告訴你，他亦是我們中國人說的財神，你更會稱奇。
范蠹的智慧可以從他的一句〝鳥盡弓藏；兔死狗烹〞，並即夜在越王大勝吳國，放棄論功行賞，避走了一次殺身之禍中顯露。
如果以為他只是開口中，Blog友還可以在他遷居三次，放棄家財，廣派百姓，為的不是逃難，而是逃避各國君王的賞識而確信他的智慧。
民間太多他的神話，這裡有一個他的投資之道：
〝在下雨天添置車；在罕季天添船〞。
以前的道路難行，百姓常在江河豐滿時候以船作交通工具，但罕季時江河乾涸，便轉為以車運載。兩者交通工具做價就會交替在當造時上升，反之下跌。
此中的價值之道是：
1.天時季節變化會交替，是自然不過之事；
2.每種季節，都有某些投資能為投資人提拱利潤；只要
3.找尋在不當造季節中，一些乏人問津的投資，並要清楚它在下次轉季(勢)時，它的產品仍是市場必需品，與及；
4.它現在的市價，與它過去在當造時市價有極大的差異。
大多數投資人也明白此中之道，只是缺乏恆心、耐性及技巧去收集強力、及有系統的數據去支持其决定，在缺小理據支持下信心動搖，流走機會。
以財神能三棄身家作比喻，即三次跌九成九的股市後也可以透過此道再獲巨富，完全凌駕金錢。
我和各Blog友可以此偶像作為學習價值投資的勉勵。
2009年4月17日星期五
2009年4月16日星期四
巴菲特支持比亞迪的強攻切入(三)完
巴黎：
上篇文說巴菲特以18億入股支持比亞迪王傳福，巴黎以Graham的價值法衡量08年10月其間另一間駿威相對比亞迪更具吸引力，巴黎選股很多時與巴菲特的有衝突，有兩個原因。
一、是因為巴菲特的選股大都己有大幅高水，例如比亞迪賬面約6.4元，發行量為2050M股，每股回報05-08年以股量平均每股HKD1.23元*，對巴的8元入股，回報是15.37%。如果比亞迪以〝市場折讓價〞，例如14元額外集資並發1500M新股(它計劃發A股)，賬面值便上升為12.8，即市場送了4.8元現金(12.8-8)給8元買進的股東。而減除新股東送的4.8元，巴菲特實際只投入為3.2元，回報即43%，非常安全。反觀新入股東回報14元計只有8.78%。Blog上曾經有以價值投資自稱者，說他如何在08年跟進巴菲特買韓股，巴黎不認為這種跟進是價值投資法；
二、巴菲特選股帶有另一高手Philip A. Fisher影子，滲入潛力質數方面考慮。Graham並不建議。Graham的不建議並非是不可為，事實他自己便以總四分之一資金買進一間新進保險公司，後來只這單一的回報便超越20年來其它的總和。 他的不建議是因為學習者大多為被動投資人，不能像企業家般參于、控制公司事務。 巴黎管自己的小型公司也吃力，自問以資金、才幹也不足以應付這方面能力的要求。
不過巴黎仍然把有關說汽車業資料公諸。
A) 北美州汽車08年〝首季〞銷售: (來源:WSJ)
架 市佔
通用 793000 22.2%
Ford 545000 15.2
佳士拿 454000 12.7
日產 175000 7.5
豐田 572000 16.0
本田 352000 9.0
Volks 99000 2.8
Mazada 78000 2.2
Hyundai 95000 2.8
其它 414000 21.7 (17間車廠以上)
總 3577000 100 %
B) 中國08年〝首季〞銷售 2.58M (來源:第一財經日報)
C) 日本08年〝全年〞銷售 3.21M (來源:日本汽車經銷商)
比亞迪銷汽車方面銷貨增張理想。雖然毛利率不高，大部份人焦點卻落在其研發的電動及混合型汽車，成為先行者，能否在領先科技上的拋離，從而達到成本上、售價上優勢，是比亞迪是否以〝潛力股〞看待的决定。這類競爭元素分析，Porter己詳解，巴黎不再於此重覆。 巴黎只帶出，上述多間前列車廠的全球生產規模，均有能力以十倍比亞迪的研發資金投入在電動汽車上-------------只要是有市場，事實他們只是待先行者去測試市場，才出手而矣。作為一個汽車使用者，安全、速度、舒適、性能、行走成本都是重要的考慮，如果分析員過度以單一的元素考慮企業其賺錢能力，例如安全程度，他可能誤讀了前身以生產重型車的Volvo為好的投資。
Graham說任何能帶動股票上升的其它以外的元素，都是股票的額外〝可能〞Bonus，
但前題必須是它是乎合基本的價值投資準則，例如股價回報率兩間車厰都一樣，有這個可能的Bonus便會較優，但如另一間回報率高的話，投資人便要小心這類沒有參考成績紀錄的〝質量的優勢〞。
Graham有一句話常在其著作及巴黎腦內出現：〝我(Graham)並不反對閣下的選擇，如果你真的知道自己正在做甚麼〞，巴黎亦以此結束。
*
2005 06 07 08 (RMB) 總
利潤 51m 1118m 1758m 1049m 3976M
股量 539.5m 539.5m 539.5m 2050.5m 3669
每股人民幣 = 1.08
上篇文說巴菲特以18億入股支持比亞迪王傳福，巴黎以Graham的價值法衡量08年10月其間另一間駿威相對比亞迪更具吸引力，巴黎選股很多時與巴菲特的有衝突，有兩個原因。
一、是因為巴菲特的選股大都己有大幅高水，例如比亞迪賬面約6.4元，發行量為2050M股，每股回報05-08年以股量平均每股HKD1.23元*，對巴的8元入股，回報是15.37%。如果比亞迪以〝市場折讓價〞，例如14元額外集資並發1500M新股(它計劃發A股)，賬面值便上升為12.8，即市場送了4.8元現金(12.8-8)給8元買進的股東。而減除新股東送的4.8元，巴菲特實際只投入為3.2元，回報即43%，非常安全。反觀新入股東回報14元計只有8.78%。Blog上曾經有以價值投資自稱者，說他如何在08年跟進巴菲特買韓股，巴黎不認為這種跟進是價值投資法；
二、巴菲特選股帶有另一高手Philip A. Fisher影子，滲入潛力質數方面考慮。Graham並不建議。Graham的不建議並非是不可為，事實他自己便以總四分之一資金買進一間新進保險公司，後來只這單一的回報便超越20年來其它的總和。 他的不建議是因為學習者大多為被動投資人，不能像企業家般參于、控制公司事務。 巴黎管自己的小型公司也吃力，自問以資金、才幹也不足以應付這方面能力的要求。
不過巴黎仍然把有關說汽車業資料公諸。
A) 北美州汽車08年〝首季〞銷售: (來源:WSJ)
架 市佔
通用 793000 22.2%
Ford 545000 15.2
佳士拿 454000 12.7
日產 175000 7.5
豐田 572000 16.0
本田 352000 9.0
Volks 99000 2.8
Mazada 78000 2.2
Hyundai 95000 2.8
其它 414000 21.7 (17間車廠以上)
總 3577000 100 %
B) 中國08年〝首季〞銷售 2.58M (來源:第一財經日報)
C) 日本08年〝全年〞銷售 3.21M (來源:日本汽車經銷商)
比亞迪銷汽車方面銷貨增張理想。雖然毛利率不高，大部份人焦點卻落在其研發的電動及混合型汽車，成為先行者，能否在領先科技上的拋離，從而達到成本上、售價上優勢，是比亞迪是否以〝潛力股〞看待的决定。這類競爭元素分析，Porter己詳解，巴黎不再於此重覆。 巴黎只帶出，上述多間前列車廠的全球生產規模，均有能力以十倍比亞迪的研發資金投入在電動汽車上-------------只要是有市場，事實他們只是待先行者去測試市場，才出手而矣。作為一個汽車使用者，安全、速度、舒適、性能、行走成本都是重要的考慮，如果分析員過度以單一的元素考慮企業其賺錢能力，例如安全程度，他可能誤讀了前身以生產重型車的Volvo為好的投資。
Graham說任何能帶動股票上升的其它以外的元素，都是股票的額外〝可能〞Bonus，
但前題必須是它是乎合基本的價值投資準則，例如股價回報率兩間車厰都一樣，有這個可能的Bonus便會較優，但如另一間回報率高的話，投資人便要小心這類沒有參考成績紀錄的〝質量的優勢〞。
Graham有一句話常在其著作及巴黎腦內出現：〝我(Graham)並不反對閣下的選擇，如果你真的知道自己正在做甚麼〞，巴黎亦以此結束。
*
2005 06 07 08 (RMB) 總
利潤 51m 1118m 1758m 1049m 3976M
股量 539.5m 539.5m 539.5m 2050.5m 3669
每股人民幣 = 1.08
2009年4月13日星期一
巴菲特支持比亞迪的強攻切入(二)
巴黎:
比亞迪2008年的流動資本為1.02比1，當中有69億元存貨，而不包存貨的快速資產率為應收賬及現金共8,150M(RMB)比應付賬14,762M只有0.55倍，顯示資金不充裕，即使巴菲特草疑的18億(HK)加入後仍只是0.66倍。此尚未包括長期借貸48億元人民幣。
存貨流轉速度2006； 2007； 2008 為21天；66天；78天，
分析員不能單以存貨流轉速度變慢而否定其效率，因為過去比亞迪的電子與充電業務比例較高，尤其08年第4季的全球影嚮，因此還要與汽車同業流轉速度比較。但肯定的是集團極需資金。
2008年賬面值為11285M (RMB)，每股為5.5RMB(HKD6.22)，攤薄巴菲特草疑的HKD18億2.25億新股後，每股為HKD6.40。
以下是比亞迪公佈巴菲特後股價每月高低紀錄：
08-10 08-11 08-12 09-01 09-02 09-03
高 低 高 低 高 低 高 低 高 低 高 低
18 11.1 14.6 9.4 13.4 10.8 15.5 12 17 14 15.8 13.4
最新價：15.28
另一企業駿威2008年賬面值每股為HKD1.9，而過去半年每月高低紀錄：
08-10 08-11 08-12 09-01 09-02 09-03
高 低 高 低 高 低 高 低 高 低 高 低
2.47 1.28 2 1.51 2.7 1.9 3 2 3.4 2.1 3.36 2.75
最新價：2.94
Graham說內在價值並不像紅綠燈般分明，除非市價去到極度高或低，如果是新投資金，你很難决定現價駿威是否非常吸引。但假如你堅持揸汽車業股票，相對來說轉到駿威是較合理的做法。而投資者在巴菲特的入股後08年10月，由比亞迪轉股到駿威的理據支持更為強烈。
在市況低潮時，投資人往往因大量損失而放慢研究手腳，從上述兩組數字可以發現，
市況低迷，正是轉股的好時機。
比亞迪2008年的流動資本為1.02比1，當中有69億元存貨，而不包存貨的快速資產率為應收賬及現金共8,150M(RMB)比應付賬14,762M只有0.55倍，顯示資金不充裕，即使巴菲特草疑的18億(HK)加入後仍只是0.66倍。此尚未包括長期借貸48億元人民幣。
存貨流轉速度2006； 2007； 2008 為21天；66天；78天，
分析員不能單以存貨流轉速度變慢而否定其效率，因為過去比亞迪的電子與充電業務比例較高，尤其08年第4季的全球影嚮，因此還要與汽車同業流轉速度比較。但肯定的是集團極需資金。
2008年賬面值為11285M (RMB)，每股為5.5RMB(HKD6.22)，攤薄巴菲特草疑的HKD18億2.25億新股後，每股為HKD6.40。
以下是比亞迪公佈巴菲特後股價每月高低紀錄：
08-10 08-11 08-12 09-01 09-02 09-03
高 低 高 低 高 低 高 低 高 低 高 低
18 11.1 14.6 9.4 13.4 10.8 15.5 12 17 14 15.8 13.4
最新價：15.28
另一企業駿威2008年賬面值每股為HKD1.9，而過去半年每月高低紀錄：
08-10 08-11 08-12 09-01 09-02 09-03
高 低 高 低 高 低 高 低 高 低 高 低
2.47 1.28 2 1.51 2.7 1.9 3 2 3.4 2.1 3.36 2.75
最新價：2.94
Graham說內在價值並不像紅綠燈般分明，除非市價去到極度高或低，如果是新投資金，你很難决定現價駿威是否非常吸引。但假如你堅持揸汽車業股票，相對來說轉到駿威是較合理的做法。而投資者在巴菲特的入股後08年10月，由比亞迪轉股到駿威的理據支持更為強烈。
在市況低潮時，投資人往往因大量損失而放慢研究手腳，從上述兩組數字可以發現，
市況低迷，正是轉股的好時機。
2009年4月12日星期日
股神只有一個---------Benjamin Graham
巴黎:
很多投資人常以巴非特和其恩師Graham比較後，在考慮其財富的相差後都會有青出於藍的結論。
但單按表面財富去較量投資之道，我們將遺失很多重要元素。
舉一例子：
如果以複式17%年回報，35年後的滾存為最初本金的243倍，
而23%年回報，45年後的滾存為最初本金的11,110倍，這兩者相差45倍。
相差的原因有二，一為每年的回報率，另一為年期長短。
所以財富累積很大程度决定於年期長短，若減為35年，其23%年回報滾存只為最初本金的1400倍。
而年回報率多寡，社會的背景是决定的重要因素，例如，如果在45年後的今天發生的50%下跌的股災持續一年，11,110倍累積的本金下降至555倍，那麽44年的回報率紀錄馬上會從23%下降至15%。
Blog友可以想像巴非特在多年的投資的社會背景，並沒有兩次世界戰爭的打擊，唯一次像樣的股災只有08年下半年，而70年代的股災亦因為他聽從Graham建議而避過，更加莫說比較Graham曾渡過的1929-34年間超級跌9成股票冰河世界。
物競天擇，自然界的勝利者不是掠奪者，而是最後倒下者，即蟑螂而非恐龍。
而在危機四伏的股票森林裡，沒有一種掠奪動物能從Graham手中獵取他絲毫的本金。
此為偉大的股市博奕理論，是內在價值投資之道，也應是股神之道。
背境:
Benjamin Graham (1894-1976)
從20歲1914年起至1970年期間杜指由70上升至800點共11.4倍，年回報4.4%
Warren Buffett (1930-???)
從20歲1950年起至2008年期間杜指由195上升至8500點共43.5倍，年回報6.7%
很多投資人常以巴非特和其恩師Graham比較後，在考慮其財富的相差後都會有青出於藍的結論。
但單按表面財富去較量投資之道，我們將遺失很多重要元素。
舉一例子：
如果以複式17%年回報，35年後的滾存為最初本金的243倍，
而23%年回報，45年後的滾存為最初本金的11,110倍，這兩者相差45倍。
相差的原因有二，一為每年的回報率，另一為年期長短。
所以財富累積很大程度决定於年期長短，若減為35年，其23%年回報滾存只為最初本金的1400倍。
而年回報率多寡，社會的背景是决定的重要因素，例如，如果在45年後的今天發生的50%下跌的股災持續一年，11,110倍累積的本金下降至555倍，那麽44年的回報率紀錄馬上會從23%下降至15%。
Blog友可以想像巴非特在多年的投資的社會背景，並沒有兩次世界戰爭的打擊，唯一次像樣的股災只有08年下半年，而70年代的股災亦因為他聽從Graham建議而避過，更加莫說比較Graham曾渡過的1929-34年間超級跌9成股票冰河世界。
物競天擇，自然界的勝利者不是掠奪者，而是最後倒下者，即蟑螂而非恐龍。
而在危機四伏的股票森林裡，沒有一種掠奪動物能從Graham手中獵取他絲毫的本金。
此為偉大的股市博奕理論，是內在價值投資之道，也應是股神之道。
背境:
Benjamin Graham (1894-1976)
從20歲1914年起至1970年期間杜指由70上升至800點共11.4倍，年回報4.4%
Warren Buffett (1930-???)
從20歲1950年起至2008年期間杜指由195上升至8500點共43.5倍，年回報6.7%
2009年4月11日星期六
巴菲特支持比亞迪的強攻切入(一)
巴黎：
會計數字的運用，就像駕駛倉和準確多方量度的指標板對飛行員的不可缺小，但無論它們是多精確，始終要有一個能幹的飛機師去把那數字活用在當刻的飛行旅途環境。而對於那些不看指標板的〝天材飛行員〞，巴黎隨了避開他們，是沒有甚麼話可以說。
巴黎20年來都只是從事單一行業，對其它行業孤陋寡聞，一竅不通，分析只能停留在指標板的數字，Blog友在使用巴黎數據時，必須要走出此匣架，最好當然是與內行人多傾談了解。
分析比亞迪可以從兩角度，一為手機零件及再冲電池；另一為近年它強攻的汽車業務。以下是2005至2008汽車方面的成績:
(RMB) 2008 2007 2006 2005
淨資本(Net Capital) 8548M 5138M 3000M 232M
銷貨 ---------------------- 8646 4872 3232 629
稅前利潤 (己减攤銷)-- 504 257 116 (117)
利潤率 -------------------- 5.83% 5.28% 3.5% -
資產回報------------------ 5.9% 5.00 3.8% -
資本開支--------------- 2855 2997 994 569
資本在當年攤銷------- 485 421 142 97
(估計包含之研發支出)- 390* 340 115 80
*數字顯示，為了進入汽車市場，比亞迪近年每年新投資本30億元人民幣，並且大比例攤銷在當年的支出，而攤銷數中佔八成或以上是汽車科研支出(來源為以08年綜合損益表的總集團科研項目佔銷貨4.34%作推算)。
汽車銷貨3年間以平均68%上升幅度，利潤每年平均番一倍，這肯定歸究於大量研發的投入，不過若以汽車部門的資本回報率除稅前6%成績，股東並沒有得益，回報亦不吸引。比亞迪與另一駿威資金運作剛相反，比亞迪有大量借貸，如果把借貸攤回在股東的資金投入，以2008計算，股東淨資本投入將縮小至5550M，回報率升至除稅前的9%，是否要多借貸令股東回報上升，取决於它流動資本是否足夠，至於比亞迪流動資本如何，下回再解。
會計數字的運用，就像駕駛倉和準確多方量度的指標板對飛行員的不可缺小，但無論它們是多精確，始終要有一個能幹的飛機師去把那數字活用在當刻的飛行旅途環境。而對於那些不看指標板的〝天材飛行員〞，巴黎隨了避開他們，是沒有甚麼話可以說。
巴黎20年來都只是從事單一行業，對其它行業孤陋寡聞，一竅不通，分析只能停留在指標板的數字，Blog友在使用巴黎數據時，必須要走出此匣架，最好當然是與內行人多傾談了解。
分析比亞迪可以從兩角度，一為手機零件及再冲電池；另一為近年它強攻的汽車業務。以下是2005至2008汽車方面的成績:
(RMB) 2008 2007 2006 2005
淨資本(Net Capital) 8548M 5138M 3000M 232M
銷貨 ---------------------- 8646 4872 3232 629
稅前利潤 (己减攤銷)-- 504 257 116 (117)
利潤率 -------------------- 5.83% 5.28% 3.5% -
資產回報------------------ 5.9% 5.00 3.8% -
資本開支--------------- 2855 2997 994 569
資本在當年攤銷------- 485 421 142 97
(估計包含之研發支出)- 390* 340 115 80
*數字顯示，為了進入汽車市場，比亞迪近年每年新投資本30億元人民幣，並且大比例攤銷在當年的支出，而攤銷數中佔八成或以上是汽車科研支出(來源為以08年綜合損益表的總集團科研項目佔銷貨4.34%作推算)。
汽車銷貨3年間以平均68%上升幅度，利潤每年平均番一倍，這肯定歸究於大量研發的投入，不過若以汽車部門的資本回報率除稅前6%成績，股東並沒有得益，回報亦不吸引。比亞迪與另一駿威資金運作剛相反，比亞迪有大量借貸，如果把借貸攤回在股東的資金投入，以2008計算，股東淨資本投入將縮小至5550M，回報率升至除稅前的9%，是否要多借貸令股東回報上升，取决於它流動資本是否足夠，至於比亞迪流動資本如何，下回再解。
2009年4月10日星期五
豪情壯語的背後
巴黎:
Graham曾在其著作豪語地說：〝只要有一種方法能證明跑勝大市，市場參于者必定爭相效法，最後並因大家了解對手可能之行動而令這方法無效，如果有一種行之有效的方法而仍未被普及，是非常奇妙的...........我就以自己的事業去證明這不可能的可能！〞
古往今來，多小假英雄，真狗熊曾發表動人心弦的豪情壯語，路遙知馬力，俱往矣。
Blog上看到有些很用心分析企業的朋友，因不值某些〝懷疑成功〞投資人的文章而慷慨陳言。
我認為那是不必要的。巴黎擧 一例子，我因為巴菲特上年計劃買入比呀迪而去分析它是否寶，但要信守Graham教的原則，便需要做埋同業間包括東風、駿威的比較。
無意中按Graham安全邊際原則，知悉駿威的市價與價值相差，比較其它兩間較可取(我會遲些發文)。雖然如此，我仍然擔心不分析比較其它市值較細的汽車企業價值，或會不足夠令我有正確選擇。試想， 單只一個行業的單一投資，Graham的方法便這般大費週章，或可了解為何它的豪語到今天仍然有效，正是因其它投資人的輕率。
Graham說今天的成功企業並不是一個永續保障，同志們還需時刻為保持自己組合的再成功，而要常花精神時間在檢討組合呢！
Graham曾在其著作豪語地說：〝只要有一種方法能證明跑勝大市，市場參于者必定爭相效法，最後並因大家了解對手可能之行動而令這方法無效，如果有一種行之有效的方法而仍未被普及，是非常奇妙的...........我就以自己的事業去證明這不可能的可能！〞
古往今來，多小假英雄，真狗熊曾發表動人心弦的豪情壯語，路遙知馬力，俱往矣。
Blog上看到有些很用心分析企業的朋友，因不值某些〝懷疑成功〞投資人的文章而慷慨陳言。
我認為那是不必要的。巴黎擧 一例子，我因為巴菲特上年計劃買入比呀迪而去分析它是否寶，但要信守Graham教的原則，便需要做埋同業間包括東風、駿威的比較。
無意中按Graham安全邊際原則，知悉駿威的市價與價值相差，比較其它兩間較可取(我會遲些發文)。雖然如此，我仍然擔心不分析比較其它市值較細的汽車企業價值，或會不足夠令我有正確選擇。試想， 單只一個行業的單一投資，Graham的方法便這般大費週章，或可了解為何它的豪語到今天仍然有效，正是因其它投資人的輕率。
Graham說今天的成功企業並不是一個永續保障，同志們還需時刻為保持自己組合的再成功，而要常花精神時間在檢討組合呢！
2009年4月8日星期三
駿威汽車的改善空間
巴黎:
分析員最怕看到的企業是有大量的聯營企業，Graham說這些企業只簡單列出聯營企業之投資額及當年的派息收入，內線人容易透過控制聯營企業派息多寡去影嚮數字，或遮掩盈利。Graham提議分析員應把所有關聯企業一并分析才能知悉企業的真正價值，可以想像那不是一件簡易的工作。事實Graham正是透過此法，發掘了一隻大量隱藏資產的企業，並下了重注。
(1)巴黎試以駿威汽車為例，以駿威02-08年七年調整盈利數字:
年度 盈利M 每股 股東權益
(RMB) 回報
02 1090 @0.318 36.48%
03 1658 0.236 38.33
04 2007 0.279 33.11
05 2079 0.276 26.58
06 2238 0.2972 23.79
07 2098 0.2784 19.26
08 1981 0.2613 16.35
其駿威公的司盈利只佔總駿威集團的數個百分點，其餘九成半以上是從合顆廣州本田汽車50%的分成而來，駿威說沒有單方面控制權，因此只以"關聯企業"方式簡單入賬
(2)因此分析員必須從各方資料從新合并多年的報表，例如廣州本田汽車的銷售、固定或流動資產、流動負債等并合在其年報，從新整理，如下：
年度 報表銷貨 調整合并銷貨
02 1457M 7820M
03 1534 12329
04 850 15250
05 970 17057
06 1457 20862
07 1295 22646
08 725 25316
如果單從其報表，顯示銷貨正在下跌，但這只不過是有關零件、音嚮、周邊部份佔整體的小部份
(3)其實廣州本田汽車仍然增長良好，如下：
銷貨 稅後盈利 股東權益
(RMB) 回報
02 6363 1220 68.57%
03 10795 1843 68.32
04 13935 2077 56.5
05 16059 1900 39.63
06 18755 2147 39.34
07 19319 1859 35.3
08 22414 1912 36.8
第(3)部份數字顯示廣州本田汽車每1元的投入能帶來3角六分稅後純利，且差不多以全現金派回給駿威，非常不錯，可借的是駿威把多年高達42億RMB收紅的現金，只存於銀行，收取1億1千萬的2.7%回報，這無形中把回報高的廣州本田汽車業務去遮蓋本身零件、音嚮、周邊部份業務的無效率。
假使把現金全數派回給股東，集團的淨運作資本(Working Capital)仍有至小1.65倍，仍然健康安全。而派回現金後，以08年為例，綜合股東權益回報率將從 16.35%上升到至27.34%，與廣州本田汽車的36.8%比較仍有不足，但己大副度改善。
Graham在Securities Analysis一書，多次強調企業應把現金派回給股東，如果要保留，必須要在股東大會上申請，並以強烈理據拆服股東，而非像例行公事。只要新投資有吸引力，即使己派了現金，重新集資，有智慧的股東仍會甘願科水。匯控正是一個好例子。
分析員最怕看到的企業是有大量的聯營企業，Graham說這些企業只簡單列出聯營企業之投資額及當年的派息收入，內線人容易透過控制聯營企業派息多寡去影嚮數字，或遮掩盈利。Graham提議分析員應把所有關聯企業一并分析才能知悉企業的真正價值，可以想像那不是一件簡易的工作。事實Graham正是透過此法，發掘了一隻大量隱藏資產的企業，並下了重注。
(1)巴黎試以駿威汽車為例，以駿威02-08年七年調整盈利數字:
年度 盈利M 每股 股東權益
(RMB) 回報
02 1090 @0.318 36.48%
03 1658 0.236 38.33
04 2007 0.279 33.11
05 2079 0.276 26.58
06 2238 0.2972 23.79
07 2098 0.2784 19.26
08 1981 0.2613 16.35
其駿威公的司盈利只佔總駿威集團的數個百分點，其餘九成半以上是從合顆廣州本田汽車50%的分成而來，駿威說沒有單方面控制權，因此只以"關聯企業"方式簡單入賬
(2)因此分析員必須從各方資料從新合并多年的報表，例如廣州本田汽車的銷售、固定或流動資產、流動負債等并合在其年報，從新整理，如下：
年度 報表銷貨 調整合并銷貨
02 1457M 7820M
03 1534 12329
04 850 15250
05 970 17057
06 1457 20862
07 1295 22646
08 725 25316
如果單從其報表，顯示銷貨正在下跌，但這只不過是有關零件、音嚮、周邊部份佔整體的小部份
(3)其實廣州本田汽車仍然增長良好，如下：
銷貨 稅後盈利 股東權益
(RMB) 回報
02 6363 1220 68.57%
03 10795 1843 68.32
04 13935 2077 56.5
05 16059 1900 39.63
06 18755 2147 39.34
07 19319 1859 35.3
08 22414 1912 36.8
第(3)部份數字顯示廣州本田汽車每1元的投入能帶來3角六分稅後純利，且差不多以全現金派回給駿威，非常不錯，可借的是駿威把多年高達42億RMB收紅的現金，只存於銀行，收取1億1千萬的2.7%回報，這無形中把回報高的廣州本田汽車業務去遮蓋本身零件、音嚮、周邊部份業務的無效率。
假使把現金全數派回給股東，集團的淨運作資本(Working Capital)仍有至小1.65倍，仍然健康安全。而派回現金後，以08年為例，綜合股東權益回報率將從 16.35%上升到至27.34%，與廣州本田汽車的36.8%比較仍有不足，但己大副度改善。
Graham在Securities Analysis一書，多次強調企業應把現金派回給股東，如果要保留，必須要在股東大會上申請，並以強烈理據拆服股東，而非像例行公事。只要新投資有吸引力，即使己派了現金，重新集資，有智慧的股東仍會甘願科水。匯控正是一個好例子。
2009年4月7日星期二
2009年4月6日星期一
千萬唔好玩Margin-----大殺傷力武器(三)完
巴黎:
巴黎以自己07年例子及中信泰富去作總結。
巴黎07年在大市2萬三千點時，清空所有貨，數值是個人6成總資產，並手揸4成現金。我並沒有沽現貨，而是沽出12月2萬五千點Call，賺取多一點期權金，又希望賺多2千點，巴黎有十多年衍生工具經驗，明白它的危險，故此只一比一對應自己股票總值，並放下三倍的Margin按金。
之後股市狂升，證券行追我Margin，因期交所和聯交所分開營運，我在同一證券行大升的股票並不能當抵押品，像小弟如此保守，持大量現金都不足支付Margin按金，明明不是做Margin，卻弄得非常狼狽，最後又要麻煩兄弟。
鏡頭轉到中信的08年6月31日的簡略資產負債表:
(A)非流動資產
衍生工具-------------------- HKD 225M
(B) 流動資產(含現金10,695)-- HKD 30,055M
(C) 流動負債------------------- HKD(17,912)M
(D) 股東權益------------------- HKD 66,737M
中信內的〝非常合格〞會計按認可標準Mark to Market 方法輕輕以225M記錄了部份總值HKD67,870M的衍生工具---------那個只有在不利中信時，中信才收AUD9,050M，總值HKD67,870M的合約。
而巴黎的會計報表顯示方法建議是以應收HKD67,870M，和應付 HKD67,870M入賬，並反映在08年6月報表：
(B) 流動資產------------------- HKD 97,925M
(C) 流動負債------------------- HKD(85,782)M
流動資金將由1.68倍減至1.14，同時又因應付賬速為每天AUD103.3M，集團隨時冇錢交按金，中信快速現金比負債為1比8.57，巴黎自己的07年例子是4比6，可以想象中信隨時被人砍倉。
Blog友可以由此看出，現行會計報告對衍生工具處理的不足和分析員的困難。
巴黎以自己07年例子及中信泰富去作總結。
巴黎07年在大市2萬三千點時，清空所有貨，數值是個人6成總資產，並手揸4成現金。我並沒有沽現貨，而是沽出12月2萬五千點Call，賺取多一點期權金，又希望賺多2千點，巴黎有十多年衍生工具經驗，明白它的危險，故此只一比一對應自己股票總值，並放下三倍的Margin按金。
之後股市狂升，證券行追我Margin，因期交所和聯交所分開營運，我在同一證券行大升的股票並不能當抵押品，像小弟如此保守，持大量現金都不足支付Margin按金，明明不是做Margin，卻弄得非常狼狽，最後又要麻煩兄弟。
鏡頭轉到中信的08年6月31日的簡略資產負債表:
(A)非流動資產
衍生工具-------------------- HKD 225M
(B) 流動資產(含現金10,695)-- HKD 30,055M
(C) 流動負債------------------- HKD(17,912)M
(D) 股東權益------------------- HKD 66,737M
中信內的〝非常合格〞會計按認可標準Mark to Market 方法輕輕以225M記錄了部份總值HKD67,870M的衍生工具---------那個只有在不利中信時，中信才收AUD9,050M，總值HKD67,870M的合約。
而巴黎的會計報表顯示方法建議是以應收HKD67,870M，和應付 HKD67,870M入賬，並反映在08年6月報表：
(B) 流動資產------------------- HKD 97,925M
(C) 流動負債------------------- HKD(85,782)M
流動資金將由1.68倍減至1.14，同時又因應付賬速為每天AUD103.3M，集團隨時冇錢交按金，中信快速現金比負債為1比8.57，巴黎自己的07年例子是4比6，可以想象中信隨時被人砍倉。
Blog友可以由此看出，現行會計報告對衍生工具處理的不足和分析員的困難。
2009年4月5日星期日
并棄是否牛熊的想法
巴黎：
投資人都希望自己能發現股市是牛或熊，有甚麼字句比較這二字更能令人印象深刻呢！？
例如，我說牛己來臨，下星期股市大升二千點，你會讚償我嗎？又或我說熊未走，
股市又跌一千五百點，你會稱奇嗎？
我奉勸Blog友不要這樣想，買任何一隻證卷，必須要經審慬思考與分析。
如果閣下認為牛市己臨，你必定放輕心情分析，或錯選了一些內在價值非常低的證卷，又或以為自已組合必隨大市升而沒有重新檢討它們的內在價值。
如以為熊市未走，而怠慢做功課，將損失轉換或新投一些高內在價值的證卷的機會。
過去數拾年，鮮有人可以在知道馬車的衰落(熊)，又或在幾己確信到未來的電腦業是牛，而可以肯定自己會有理想收益。
因此說熊說牛，隨了過口引或得到其它人眼球注意外，對投資的回報是沒有作用。
買對證卷，每天都是牛；上錯賊船，日日都是熊。
投資人都希望自己能發現股市是牛或熊，有甚麼字句比較這二字更能令人印象深刻呢！？
例如，我說牛己來臨，下星期股市大升二千點，你會讚償我嗎？又或我說熊未走，
股市又跌一千五百點，你會稱奇嗎？
我奉勸Blog友不要這樣想，買任何一隻證卷，必須要經審慬思考與分析。
如果閣下認為牛市己臨，你必定放輕心情分析，或錯選了一些內在價值非常低的證卷，又或以為自已組合必隨大市升而沒有重新檢討它們的內在價值。
如以為熊市未走，而怠慢做功課，將損失轉換或新投一些高內在價值的證卷的機會。
過去數拾年，鮮有人可以在知道馬車的衰落(熊)，又或在幾己確信到未來的電腦業是牛，而可以肯定自己會有理想收益。
因此說熊說牛，隨了過口引或得到其它人眼球注意外，對投資的回報是沒有作用。
買對證卷，每天都是牛；上錯賊船，日日都是熊。
世紀大隱瞞--------大殺傷力武器(二)
巴黎:
昨天談到普通的FX Forward武器，今天介紹更重型武器Swap ,Accumulator怎樣地遵從Off-set Effect 在年報顯示，才能反映其真正殺傷力，以下是巴黎簡略:
3.(簡略資產負債表)槓桿式對對冲外幣Swap
應收賬 (外幣) 折成 --------USD1,000,000
對冲合約應收 -------------- 1,000,000,000
現金 ------------------------------ 500,000
減：流動負債-------------------- 500,000
對冲合約應付 (外幣)------- 1,000,000,000
運作資本(Working Capital)比率10015:10005 = 1.0001
4.(簡略資產負債表)槓桿式對冲外幣Accumulator
應收賬 (外幣) 折成 ----- USD1,000,000
對冲合約應收--------------- 1,000,000,000
現金----------------------------- 500,000
減：流動負債------------------- 500,000
對冲合約應付 (外幣)--------- 1,000,000,000
對冲合約或有應付準備------ 9,000,000,000
保留盈利
減:對冲合約準備------------- 9,000,000,000
運作資本比率(Working Capital) 10015:100005 = 0.1
5.如果把〝對冲合約應付〞列為快速流動負債(Quick liquid liabilities)而把〝對冲合約應收〞列為只是流動資產(Current Assets)，則：
第3部份的數字，其快速淨流動資產(Net quick liquid assets)為1500:1000500= 0.0015
第4部份的數字，其快速淨流動資產(Net quick liquid assets)為1500:10000500= 0.00015
Graham認為分析員在辨別風險時，資產負債表內的應付賬要算100%，而應收賬應以清算價估值，那麼這些武器將更形恐佈了。
巴黎的建議如獲得國際會計報告標準當局接納，人們將發現企業間原來舖天蓋地都是地雷與炸彈。而搜查企業武器的時間將會大量節省。分析員將不用單靠如中信泰富管理層的詨辯，他們會自行辯別。
老實說，管理層如能輕易透過資產負債表看到那些大殺傷力武器，如何把一間企業原本良好運作資本質數(1)，在一刻間變成搖搖卻墜地高風險(5)，他們還會任意放權由財務人員自行研發和使用這些危險武器嗎？
昨天談到普通的FX Forward武器，今天介紹更重型武器Swap ,Accumulator怎樣地遵從Off-set Effect 在年報顯示，才能反映其真正殺傷力，以下是巴黎簡略:
3.(簡略資產負債表)槓桿式對對冲外幣Swap
應收賬 (外幣) 折成 --------USD1,000,000
對冲合約應收 -------------- 1,000,000,000
現金 ------------------------------ 500,000
減：流動負債-------------------- 500,000
對冲合約應付 (外幣)------- 1,000,000,000
運作資本(Working Capital)比率10015:10005 = 1.0001
4.(簡略資產負債表)槓桿式對冲外幣Accumulator
應收賬 (外幣) 折成 ----- USD1,000,000
對冲合約應收--------------- 1,000,000,000
現金----------------------------- 500,000
減：流動負債------------------- 500,000
對冲合約應付 (外幣)--------- 1,000,000,000
對冲合約或有應付準備------ 9,000,000,000
保留盈利
減:對冲合約準備------------- 9,000,000,000
運作資本比率(Working Capital) 10015:100005 = 0.1
5.如果把〝對冲合約應付〞列為快速流動負債(Quick liquid liabilities)而把〝對冲合約應收〞列為只是流動資產(Current Assets)，則：
第3部份的數字，其快速淨流動資產(Net quick liquid assets)為1500:1000500= 0.0015
第4部份的數字，其快速淨流動資產(Net quick liquid assets)為1500:10000500= 0.00015
Graham認為分析員在辨別風險時，資產負債表內的應付賬要算100%，而應收賬應以清算價估值，那麼這些武器將更形恐佈了。
巴黎的建議如獲得國際會計報告標準當局接納，人們將發現企業間原來舖天蓋地都是地雷與炸彈。而搜查企業武器的時間將會大量節省。分析員將不用單靠如中信泰富管理層的詨辯，他們會自行辯別。
老實說，管理層如能輕易透過資產負債表看到那些大殺傷力武器，如何把一間企業原本良好運作資本質數(1)，在一刻間變成搖搖卻墜地高風險(5)，他們還會任意放權由財務人員自行研發和使用這些危險武器嗎？
2009年4月4日星期六
世紀大隱瞞--------大殺傷力武器(一)
巴黎：
巴黎此處不是在說布殊隱瞞伊拉克並沒有大殺傷力武器，而是說會計界犯了一個非常嚴重的錯誤，一直令所有企業隱瞞其貨倉內藏有重型、大型...和世紀最巨型殺傷力武器。
巴黎記得第一次學會計時，是一名初中小伙子，只記得當時有一條叫Off-set Effect的原則，它說，資產與負債要獨立顯示，不能以淨差別列出。
我不瞞閣下，我不能了解匯控08年數百頁的年報其中關於衍生工具的實際風險，亦相信其它分析員會遇到同樣的問題。因為衍生工具一直以Off-set 和Off-the Balance Sheet形式報告，至於原因是為甚麼，就耐人尋味了。
1.現行的漏洞(簡略資產負債表)
應收賬----------------------- USD1,000,000
現金 ------------------------------ 500,000
減：流動負債-------------------- 500,000
運作資本比率15: 5 = 3:1
單從資產負債表顯示，分析員看不到任何風險存在。
試以一個剛學習會計而誠守Off-set Effect的小伙子的記錄衍生工具方法，例如對冲美元與澳元的Forward, Swap或Accumulator(中信泰富可以參考)，那小伙子可能以下列其中一種方法顯示:
2. (簡略資產負債表) 直接對冲外幣的Forward
應收賬 (外幣) 折成 ----- USD1,000,000
對冲合約應收 ------------------- 1,000,000
現金 ----------------------------- 500,000
減：流動負債-------------------- 500,000
對冲合約應付 (外幣)------------- 1,000,000
運作資本(Working capital)比率25: 15 = 1.667
單單一個一比一的Forward己經把運作資本由優秀的3.1倍變成普通的1.67倍，閣下可以想像到其它衍生工具威力。
明天與你看看Accumulator在Balance Sheet應顯示的殺傷力。
巴黎此處不是在說布殊隱瞞伊拉克並沒有大殺傷力武器，而是說會計界犯了一個非常嚴重的錯誤，一直令所有企業隱瞞其貨倉內藏有重型、大型...和世紀最巨型殺傷力武器。
巴黎記得第一次學會計時，是一名初中小伙子，只記得當時有一條叫Off-set Effect的原則，它說，資產與負債要獨立顯示，不能以淨差別列出。
我不瞞閣下，我不能了解匯控08年數百頁的年報其中關於衍生工具的實際風險，亦相信其它分析員會遇到同樣的問題。因為衍生工具一直以Off-set 和Off-the Balance Sheet形式報告，至於原因是為甚麼，就耐人尋味了。
1.現行的漏洞(簡略資產負債表)
應收賬----------------------- USD1,000,000
現金 ------------------------------ 500,000
減：流動負債-------------------- 500,000
運作資本比率15: 5 = 3:1
單從資產負債表顯示，分析員看不到任何風險存在。
試以一個剛學習會計而誠守Off-set Effect的小伙子的記錄衍生工具方法，例如對冲美元與澳元的Forward, Swap或Accumulator(中信泰富可以參考)，那小伙子可能以下列其中一種方法顯示:
2. (簡略資產負債表) 直接對冲外幣的Forward
應收賬 (外幣) 折成 ----- USD1,000,000
對冲合約應收 ------------------- 1,000,000
現金 ----------------------------- 500,000
減：流動負債-------------------- 500,000
對冲合約應付 (外幣)------------- 1,000,000
運作資本(Working capital)比率25: 15 = 1.667
單單一個一比一的Forward己經把運作資本由優秀的3.1倍變成普通的1.67倍，閣下可以想像到其它衍生工具威力。
明天與你看看Accumulator在Balance Sheet應顯示的殺傷力。
金融海嘯的罪魁禍首-------會計制度？
巴黎:
金融海嘯的原因探究，很多經濟巨人己發表過他們的理論。佛利民說，一個理論是否成立，取决於它有沒有對真正現實的解釋能力，而非理論表面的邏輯。因此巴黎斗膽在此放肆一番。
很多人把這次的海嘯歸究在那些貪婪的銀行家，巴黎認為這觸不到那海嘯的核心原因。
回顧歷史，人們基本都會一致同意，極度沒有入息支持的借貸，都是每個世紀、不同時代的經濟危機的主要誘因。而這個如不羈的浪子的過度借貸，永遠在街道上、夜店裡、朋友間徘徊玩樂，守候著明天不同偶過的女子。這個魔鬼浪子，可以搭上任何類型的女士，只要是對方有一絲的警惕心的放輕，那管是良家婦女。
自從高斯定律的出現，勇於探索的美國人把它應用在財經界，只是幾年光境便把按偈債卷風險層級化。本來，任何新事物的發展，必有改善的地方，無可厚非。
Blog友可以想象，你可能對新的電動氣車有某種懷疑，阻礙你以它作為換車或買首次車的選擇動機。但如果有一法律能把這種汽車的成本和售價折換成只及傳統汽車的一成售價，人們便有非常大的動機和誘因去購買，那管它背後計算方法的〝合理性〞，那麼原本只是一兩宗因新電動氣車的意外，可以逐步改善，便會因一下子的大量購買成為災難。與其說他們是貪婪，不如說這是在制度下的自然選擇，而到底是那條法律把按偈債卷風險層級化的價格定成天條，令銀行家不得不以此作其選擇，制造金融災難呢？
把按偈債卷風險層級去計算公允值標成財經企業的法律，正是2004年國際會計標準的轉變，此會計標準否定了每個企業對產物市價的不同見解。例如，只要太古城有幾個成交價是一千元一呎，又或是一萬元一呎，持有物業的投資人將會產生大副虧蝕或盈利，你可能會問巴黎，這不正就是事實嗎？
答案可以是，也可以不是，假如沒有這條會計標準，投資人要計算資產合理值時會問，那是何時的成交價？有多小成交宗數？又或更深入問，成交價與歷史人均收入平均是如何？......等等。然後他會參考過去的數字作為調整估值的基礎。
但現在不行，即使物業去到脫離百姓供款能力，美國人聽不到有銀行說要減低侒偈成數，因為這是一個層壓式的會計標準和經濟理論------------市價越上升，風險越低，或反之亦然，這不正是那過度借貸的不羈的浪子希望搭上的女子嗎？。
價值投資人不相信流行的資本資產價格模式(CAPM)說的市價越跌，風險越大理論，不是因為它的邏輯有問題，而是它與眼見的現實不符。最近美國修訂市價入脹(Mark to Market)的天條，有人認為是令企業的盈利無端大幅增加幾成，但巴黎卻說是把08年的以非活躍市價入賬的過度準備回撥而矣。
Graham在1934年時說他會建議投資人把企業業績分成兩部份1929-1934年是用以决定企業生存能力損耗的分析，之前的七年作為價值的分析，我們也應參考這原則去分析此間的企業。畢竟銀行業是不會消失，明天仍有生意做，而我們可以想像銀行從新執位的情形將會出現，2009年大部份過往低沉的業績的銀行必定見好，並且會是由解决這次金融海嘯的罪魁禍首的會計制度那日己俏然開始。 至於那日是否正是牛市來臨日，投資人不如這樣想，買對企業，每天都是牛市日。
金融海嘯的原因探究，很多經濟巨人己發表過他們的理論。佛利民說，一個理論是否成立，取决於它有沒有對真正現實的解釋能力，而非理論表面的邏輯。因此巴黎斗膽在此放肆一番。
很多人把這次的海嘯歸究在那些貪婪的銀行家，巴黎認為這觸不到那海嘯的核心原因。
回顧歷史，人們基本都會一致同意，極度沒有入息支持的借貸，都是每個世紀、不同時代的經濟危機的主要誘因。而這個如不羈的浪子的過度借貸，永遠在街道上、夜店裡、朋友間徘徊玩樂，守候著明天不同偶過的女子。這個魔鬼浪子，可以搭上任何類型的女士，只要是對方有一絲的警惕心的放輕，那管是良家婦女。
自從高斯定律的出現，勇於探索的美國人把它應用在財經界，只是幾年光境便把按偈債卷風險層級化。本來，任何新事物的發展，必有改善的地方，無可厚非。
Blog友可以想象，你可能對新的電動氣車有某種懷疑，阻礙你以它作為換車或買首次車的選擇動機。但如果有一法律能把這種汽車的成本和售價折換成只及傳統汽車的一成售價，人們便有非常大的動機和誘因去購買，那管它背後計算方法的〝合理性〞，那麼原本只是一兩宗因新電動氣車的意外，可以逐步改善，便會因一下子的大量購買成為災難。與其說他們是貪婪，不如說這是在制度下的自然選擇，而到底是那條法律把按偈債卷風險層級化的價格定成天條，令銀行家不得不以此作其選擇，制造金融災難呢？
把按偈債卷風險層級去計算公允值標成財經企業的法律，正是2004年國際會計標準的轉變，此會計標準否定了每個企業對產物市價的不同見解。例如，只要太古城有幾個成交價是一千元一呎，又或是一萬元一呎，持有物業的投資人將會產生大副虧蝕或盈利，你可能會問巴黎，這不正就是事實嗎？
答案可以是，也可以不是，假如沒有這條會計標準，投資人要計算資產合理值時會問，那是何時的成交價？有多小成交宗數？又或更深入問，成交價與歷史人均收入平均是如何？......等等。然後他會參考過去的數字作為調整估值的基礎。
但現在不行，即使物業去到脫離百姓供款能力，美國人聽不到有銀行說要減低侒偈成數，因為這是一個層壓式的會計標準和經濟理論------------市價越上升，風險越低，或反之亦然，這不正是那過度借貸的不羈的浪子希望搭上的女子嗎？。
價值投資人不相信流行的資本資產價格模式(CAPM)說的市價越跌，風險越大理論，不是因為它的邏輯有問題，而是它與眼見的現實不符。最近美國修訂市價入脹(Mark to Market)的天條，有人認為是令企業的盈利無端大幅增加幾成，但巴黎卻說是把08年的以非活躍市價入賬的過度準備回撥而矣。
Graham在1934年時說他會建議投資人把企業業績分成兩部份1929-1934年是用以决定企業生存能力損耗的分析，之前的七年作為價值的分析，我們也應參考這原則去分析此間的企業。畢竟銀行業是不會消失，明天仍有生意做，而我們可以想像銀行從新執位的情形將會出現，2009年大部份過往低沉的業績的銀行必定見好，並且會是由解决這次金融海嘯的罪魁禍首的會計制度那日己俏然開始。 至於那日是否正是牛市來臨日，投資人不如這樣想，買對企業，每天都是牛市日。
為資本主義說句公道話。
巴黎:
有人說入賭場只要找個當黑的賭仔，和他的下注玩相反，必勝，
如果閣下認為這道理是對，我提議閣下不要入賭場，這裡有Graham的說法，你可以參考為甚麼不要這樣想。
http://hk.myblog.yahoo.com/tommybearint/article?mid=30
命運之神與輪盆的莊家也很相像，下注者不是找個黑仔，和他的下注玩玩相反，便能在其淫威下好好過活。甚至黑仔可能只是在烹煱中，而你卻跳進火堆裡。
故名思意，海嘯即巨大的浪，浪仔最多令你嗆咳，固此海嘯必定與〝大〞有關；
而做〝巨大蝕本〞生意的人又只有兩種人，一是痴線、一是錢不是他的，他自己無損失卻得益。
世上只有共產主義是天生有這兩個條件，並永遠擁攬它們，有能力不斷製造人類浩劫。
而資本主義是早己知道要防避這兩條毒蛇，它要令社會 一：防獨大的反壟斷；二：出錢的股東話事，防止企業痴線。
我們投訴資本主義時，不妨諗下社會成員有沒有做足份內事，例如：是否盡力防止大企業壟斷？又自己作為小股東時有沒有盡債任監察企業管理層？ 當然老虎也會打瞌睡，制度應該是令百姓行使此二權力時從易而非從難。
政府責任是應使法律令出錢的股東輕易行使管理他們自己企業的事的權力，而非攪大政府去管企業怎管自己*，說到尾，錢不是政府，你怕唔怕他們又會痴鬼線？
*企業管不好，只是因為股東被管理人玩又踢佢地唔走。
有人說入賭場只要找個當黑的賭仔，和他的下注玩相反，必勝，
如果閣下認為這道理是對，我提議閣下不要入賭場，這裡有Graham的說法，你可以參考為甚麼不要這樣想。
http://hk.myblog.yahoo.com/tommybearint/article?mid=30
命運之神與輪盆的莊家也很相像，下注者不是找個黑仔，和他的下注玩玩相反，便能在其淫威下好好過活。甚至黑仔可能只是在烹煱中，而你卻跳進火堆裡。
故名思意，海嘯即巨大的浪，浪仔最多令你嗆咳，固此海嘯必定與〝大〞有關；
而做〝巨大蝕本〞生意的人又只有兩種人，一是痴線、一是錢不是他的，他自己無損失卻得益。
世上只有共產主義是天生有這兩個條件，並永遠擁攬它們，有能力不斷製造人類浩劫。
而資本主義是早己知道要防避這兩條毒蛇，它要令社會 一：防獨大的反壟斷；二：出錢的股東話事，防止企業痴線。
我們投訴資本主義時，不妨諗下社會成員有沒有做足份內事，例如：是否盡力防止大企業壟斷？又自己作為小股東時有沒有盡債任監察企業管理層？ 當然老虎也會打瞌睡，制度應該是令百姓行使此二權力時從易而非從難。
政府責任是應使法律令出錢的股東輕易行使管理他們自己企業的事的權力，而非攪大政府去管企業怎管自己*，說到尾，錢不是政府，你怕唔怕他們又會痴鬼線？
*企業管不好，只是因為股東被管理人玩又踢佢地唔走。
2009年4月3日星期五
對Graham的敬佩
巴黎:
巴黎只為一介匹夫，如果沒有Graham啟發，巴黎不能在市場上99%看淡匯豐時，捕足了時機，堅持理性與數據，在沒有以眼淚感染別人，也不輕率地隨便一句叫人沽出的情况下，出了以下文章:
老實說，要投資人把組合從眼前的強勢股轉到被低估價值的股票，要克服的心理壓力非旁人可理解，嘗試過的人，自然明白Graham在1934年的書中例子是何等偉大的一回事。巴黎認為價值投資法與一般人的技巧最大的分別在於，投資人必須要有充份資料數據，去支持自己行為的合理性，並要清楚自己正在做甚麼-------無論買入或沽出股票，無論是喜悅或驚惶。
巴黎只為一介匹夫，如果沒有Graham啟發，巴黎不能在市場上99%看淡匯豐時，捕足了時機，堅持理性與數據，在沒有以眼淚感染別人，也不輕率地隨便一句叫人沽出的情况下，出了以下文章:
價值投資的比較-----交通銀行與匯控
以昨天收市價交行為5.75上升26%；匯豐為49.6除權上升48.5%老實說，要投資人把組合從眼前的強勢股轉到被低估價值的股票，要克服的心理壓力非旁人可理解，嘗試過的人，自然明白Graham在1934年的書中例子是何等偉大的一回事。巴黎認為價值投資法與一般人的技巧最大的分別在於，投資人必須要有充份資料數據，去支持自己行為的合理性，並要清楚自己正在做甚麼-------無論買入或沽出股票，無論是喜悅或驚惶。
2009年4月2日星期四
發掘真正的內在價值
巴黎:
老實說，在股場上鮮有不受大眾情緒影響的投資人。
即使是價值投資人的情緒，也不能幸免，其波動有兩個原因：
1.因為了解自己錯誤地理解企業真正的價值，企業股價下跌反映其真正的價值；
2..因為企業真正的價值並未有改變，但市場卻不認同，令其股價不斷下跌，投資人要從新找尋數據去確認自己的看法。
試以冠軍科技為例，去說明這些原因由來。其公佈的08年業績大幅倒退，主要因有六億八千萬的研發資本減值。其會計政策說，研發資本的公允值是按管理層對這些研發資本未來的營收力的預測作估值的基礎。
Graham對於無形資產的看法，非常保守，他認為，企業內線人常以控制攤分的會計策略，隱藏企業的真正價值，製造股價波動，那麼冠軍科技有沒有這樣的安排可能呢？
Graham說投資人應該以期初與期末的資產負債表相差值，去反復測試其多年來的盈收數字的真確性。
以冠軍科技過去6年盈收紀錄為例 :
2003 2004 2005 2006 2007 2008 總
銷貨 1851m 2250m 2461m 2997m 3164m 3635m
盈利 191m 297m 459m 550m 627m 190m 2314 m
分紅 28m 55m 60m 73m 97m 48m 361 m
----------
保留盈利 1953 m
在08年股東權益中HK$5,554Million，包含了一筆由2002年的1309m增長至08年5307m的研發資產，亦即差不多佔了9成6的股東權益。以發行股量1,991Million計，每股賬面值HK$2.79中有HK2.67為研發資產。
冠軍科技02年股東權益是 HK$2,685m ，08年股東權益是HK$5,554Million，增加了HK$2,869m。比照其保留盈利1953 m，企業多年來藏了916m的利潤。但投資人必須清楚，企業賺了的錢運用到了那裡？
如果按銷貨對研發資產的比例，2002年是1.248倍，2008年銷貨3635m對比1.248倍的研發資產應只為4546m，而不應是年結時的5,307m。同時研發的支出，雖然會有週期性波動，但有竟爭力、效率的研發，應該是產生長期銷貨上升速度相對地高於支出的比例。例如一塊田，會因為聘多了數個農人，而令每磅農作物銷貨上升得比投入更快，除非沒有人去管好那些多聘的農人。
冠軍科技並沒有把多年的利潤轉為現金，而是浪費至小每股0.38元的現金[(5307m-4546m)除1991m]在沒有效率的研發，現冠軍科技市價是0.28。
老實說，在股場上鮮有不受大眾情緒影響的投資人。
即使是價值投資人的情緒，也不能幸免，其波動有兩個原因：
1.因為了解自己錯誤地理解企業真正的價值，企業股價下跌反映其真正的價值；
2..因為企業真正的價值並未有改變，但市場卻不認同，令其股價不斷下跌，投資人要從新找尋數據去確認自己的看法。
試以冠軍科技為例，去說明這些原因由來。其公佈的08年業績大幅倒退，主要因有六億八千萬的研發資本減值。其會計政策說，研發資本的公允值是按管理層對這些研發資本未來的營收力的預測作估值的基礎。
Graham對於無形資產的看法，非常保守，他認為，企業內線人常以控制攤分的會計策略，隱藏企業的真正價值，製造股價波動，那麼冠軍科技有沒有這樣的安排可能呢？
Graham說投資人應該以期初與期末的資產負債表相差值，去反復測試其多年來的盈收數字的真確性。
以冠軍科技過去6年盈收紀錄為例 :
2003 2004 2005 2006 2007 2008 總
銷貨 1851m 2250m 2461m 2997m 3164m 3635m
盈利 191m 297m 459m 550m 627m 190m 2314 m
分紅 28m 55m 60m 73m 97m 48m 361 m
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保留盈利 1953 m
在08年股東權益中HK$5,554Million，包含了一筆由2002年的1309m增長至08年5307m的研發資產，亦即差不多佔了9成6的股東權益。以發行股量1,991Million計，每股賬面值HK$2.79中有HK2.67為研發資產。
冠軍科技02年股東權益是 HK$2,685m ，08年股東權益是HK$5,554Million，增加了HK$2,869m。比照其保留盈利1953 m，企業多年來藏了916m的利潤。但投資人必須清楚，企業賺了的錢運用到了那裡？
如果按銷貨對研發資產的比例，2002年是1.248倍，2008年銷貨3635m對比1.248倍的研發資產應只為4546m，而不應是年結時的5,307m。同時研發的支出，雖然會有週期性波動，但有竟爭力、效率的研發，應該是產生長期銷貨上升速度相對地高於支出的比例。例如一塊田，會因為聘多了數個農人，而令每磅農作物銷貨上升得比投入更快，除非沒有人去管好那些多聘的農人。
冠軍科技並沒有把多年的利潤轉為現金，而是浪費至小每股0.38元的現金[(5307m-4546m)除1991m]在沒有效率的研發，現冠軍科技市價是0.28。
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