駿威汽車的改善空間

巴黎:

分析員最怕看到的企業是有大量的聯營企業，Graham說這些企業只簡單列出聯營企業之投資額及當年的派息收入，內線人容易透過控制聯營企業派息多寡去影嚮數字，或遮掩盈利。Graham提議分析員應把所有關聯企業一并分析才能知悉企業的真正價值，可以想像那不是一件簡易的工作。事實Graham正是透過此法，發掘了一隻大量隱藏資產的企業，並下了重注。

(1)巴黎試以駿威汽車為例，以駿威02-08年七年調整盈利數字:

年度   盈利M   每股         股東權益
           (RMB)                         回報
02        1090     @0.318       36.48%
03        1658        0.236        38.33
04         2007       0.279        33.11
05         2079       0.276        26.58
06         2238       0.2972      23.79
07         2098       0.2784      19.26
08         1981       0.2613      16.35

其駿威公的司盈利只佔總駿威集團的數個百分點，其餘九成半以上是從合顆廣州本田汽車50%的分成而來，駿威說沒有單方面控制權，因此只以"關聯企業"方式簡單入賬

(2)因此分析員必須從各方資料從新合并多年的報表，例如廣州本田汽車的銷售、固定或流動資產、流動負債等并合在其年報，從新整理，如下：

年度  報表銷貨    調整合并銷貨
02      1457M              7820M     
03      1534                12329
04       850                 15250
05       970                 17057
06     1457                 20862
07     1295                 22646
08       725                 25316

如果單從其報表，顯示銷貨正在下跌，但這只不過是有關零件、音嚮、周邊部份佔整體的小部份
(3)其實廣州本田汽車仍然增長良好，如下：
         銷貨      稅後盈利     股東權益
         (RMB)                         回報
02     6363       1220             68.57%
03   10795       1843             68.32
04    13935      2077             56.5
05    16059      1900             39.63
06    18755      2147             39.34
07    19319      1859             35.3
08    22414      1912             36.8

第(3)部份數字顯示廣州本田汽車每1元的投入能帶來3角六分稅後純利，且差不多以全現金派回給駿威，非常不錯，可借的是駿威把多年高達42億RMB收紅的現金，只存於銀行，收取1億1千萬的2.7%回報，這無形中把回報高的廣州本田汽車業務去遮蓋本身零件、音嚮、周邊部份業務的無效率。
假使把現金全數派回給股東，集團的淨運作資本(Working Capital)仍有至小1.65倍，仍然健康安全。而派回現金後，以08年為例，綜合股東權益回報率將從 16.35%上升到至27.34%，與廣州本田汽車的36.8%比較仍有不足，但己大副度改善。

Graham在Securities Analysis一書，多次強調企業應把現金派回給股東，如果要保留，必須要在股東大會上申請，並以強烈理據拆服股東，而非像例行公事。只要新投資有吸引力，即使己派了現金，重新集資，有智慧的股東仍會甘願科水。匯控正是一個好例子。