KHC業績簡評

卡夫食品公司(KHC)在今天公布半年結業績，第二季銷售下跌5.5%，除去外匯的影響為下跌2.8%, 連同第一季兩季則下跌共4.2%, 除外匯影響則下跌0.3%，即第二季下跌擴大，尤其是美國本土。

第一季有6.2億的商譽減值，上年同期沒有，第二季有4.7億的無形資產耗損，上年同期只有1億，總計這些非現金支出，兩季比較上年同期多支出9.84億，另外兩季度的其它收入為5.13億，較上年1.1億多約4億元。

連同毛利率第一季由35.9%下跌至29.3%, 第二季則由35%下跌至32 .5%，毛利第一季減少了 2.53 億，第二季則減少了2.65億，兩季共減小了5.18億，營業利潤第一季減小6.5億，第二季減少5.1億，兩季度減小共11.6億。

在利息支出大至保平下，兩季的稅前利潤由23.34億下跌至11.72億，而稅後每股盈利由1.44下跌至0.7。

公司大增無形資產耗損和商譽資產減值，反映以現在的銷售和利潤獲得的未來現金流折現法，支持不到原來計算的無形資產價值，而減值金額的多小，理論是依據按公司所定下各個需要減值的食品品牌未來5年計劃的執行，如果執行不到，未來需要更多減值，如果好於計劃，則會有可能帳面資產增值出現，因此這部分影響，只是計算的估值而非真正現金的支出。

所以投資者應該以它調整了所有非經常性支出的核心利潤，同是要考慮管理層的執行能力作為評估這支股票的可能內在價值。

以下是KHC，在調整了非經常性支出，包括重組費用，無形資產減值，和變賣生意的利潤後的每股第一季和第二季利潤，分別是0.66和0.78，兩季共1.44，上年同期分別是0.9，0.99和1.89，這顯示第二季的EPS有止跌情況出現，而第二季派息為每股0.4，簡單按比率推算全年EPS為2.88，派息為1.6，以現價26.67計算，PE為9.26倍，Yield為6%，不過若銷售仍然下跌，則這條線並不容易守。

早一排股神接受CNBC訪問談及KHC是否因為消費者對牌子食品的習慣改變，他說其實消費者改變不多，最主要是第三牌子Kirland(Costco)的出現，改變了卡夫和零售商的之間力量的對等能力，損害了它們的毛利率。

這方面的對策錯失，可能是因為上任的CEO是以控制成本見稱，而非拿手建立行銷品牌和銷售渠道的攻堅，董事局要在3G有份投資的啤酒品牌公司Anheuser-Busch inBev(BUD) 找來Patricio替代Ceo也會是這原因之一。

通常新人上馬前， 撥備支出都會大幅度提升，並有意做低盈利，為其未來只要核心盈利不升或小小提升，帳面盈利也能產生增長，例如渣打銀行新CEO上場就大幅度撥備，這點在分析股票時候一定要注意。

新CEO在1/7正式上任，因為食品公司和ROTE(有形股本回報率)高的公司，一般的PE都會很高，KHC因合拼後未能馬上調整策略，股價過去兩年已經下跌了70%，筆者決定再次買進，下注新CEO的能力，只要未來銷售不跌，股價應該也會有些反彈，如果能夠回復舊日一點，收獲應該不錯的。