2019年12月13日星期五

跟著橋水玩期權

這一年來,筆者每次買的美股都能獲非常好的回報,相反港股方面就非常平淡,主觀會以為個人有挑選美股好眼光,但客觀告訴筆者,美股獲得好回報,只是因為整體美股標普500由年初2500上升至3160有兩成幾,任何人包括筆者也可以輕易在美股賺錢。

在11月時,全球最大對沖基金橋水做了一個15億美金看淡標普的交易,這讓市場提高了警覺,只是一直的中美貿易戰把市場的焦點轉了過去。

筆者個人對美股看法是16年尾Trump上台後的企業減稅行動,不單提升了企業在18年時每股的稅後盈利,更加把企業的延後負債大副減低而提高每股資產淨值,人們在稅改公佈後開始早一步買入,然後看到17,18年實質真正財務報表反映後繼續買入,做成這二年半看到美股大升的結果。

但18年的每股盈利很大的一部分只是因為稅改而非企業的自然增長,若以PEG計算估值應該要把這部分的一次過影響排除出來,以目前標普500的PE達23.7倍,用每十年十年平均值計算都是屬於高位,所以橋水的行動看來並非單純的中美貿易戰政治保險,還有是以基本面來看的。

Collar期權策略其中一種是在持有現股之餘,沽出組合內股票的Near 或At 或 In the money 的當月認購期權,收取期權金,因為越接近到期日,越接近市場價格的行使價的期權金會越高和越跌得快,並且也買入Out of the money和遠期的認沽期權去保護假如大跌的損失,因為到期日越長下跌幅度越低,同時距離現價越遠的行使價的期金越低,於是全套交易變成,收取高和快到手的期金,付出低和能拖長的期金,又能保護大跌的風險。

網上有人說Bridgewater的交易是買入SP500 2020年3月到期,行使價比較現價低5%的OTM認沽期權,筆者調查後發現一支SPY ETF 3月3000點Put的期權金大概是51元左右,因為引申波幅非常低,所以付出的權金年化利率只是5%,如果再加輸盡168點(現價3168-行使價3000)或5.3%損失,總保險成本就是5%-10.3%, 視乎市場發展如何。

因為大市是多支股組合而成,有些股票會大升,有些會大跌,但加在一起的波動就會因為彼此消減而減小,這間接做成個股的期權金多會遠高於大市ETF的,舉筆者日前沽出的ATM Macy為例,在15元市價行使價和25日就到期的put,居然有0.92的期權金,年化回報率達90%,一個收金是90%回報的收入,另一個付金是最多10.3%的保險金支出,一收一支的相差,非常吸引,筆者不願意買入波動也高的Macy OTM認沽期權,於是也跟橋水買3月SP500的OTM 認沽期權去對沖風險。

這種對衝因為不是百分之百同一支標,自然也不是百份百保險,長期資本對衝基金就是因為把不同標當有相關去對沖而死人,所以不能純以quantitative approach去做,除非大公司的有9百幾年的巨大數據和9百幾部超級電腦deep learning,個人仍要由基本面去計算標的內在價值才能安心。

Macy的分析文我寫了多篇,不再重複,Blog 友可以在網站搜索便可找到,它的股價從年初的30多元下跌了一半有多,在這個價位,筆者只當它是爛銅爛鐵買而非長期持有,內在價值應該也會遠高於15元,只是買賣它的內在價值遠不如買賣它的波幅吸引。
上一篇文章筆者也在雪球出貼,想不到短短幾天,點擊高達104萬7千,可能因為國內即張開通股票期權的關係,國內股票波幅厲害,可以想像未來這個市場也會充滿無限的機會和風險。


12 則留言:

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    1. 國內朋友對沒有得玩的新野特別有興趣,才特別關心這題目。

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  2. 幾年前讀Jeremy Siegel教授所寫的名著Stocks for the Long Run第18章有下面的句子,是我對期權失卻興趣,他說:
    Some market professionals estimate that 85 percent of individual investors who play the options market lose money.
    但看完你和CoPlanet兄的操作,改變了我的一些想法。不過,Siegel也說:
    Index options give investors the ability to insure the value of their portfolio at the lowest possible price and save on transaction costs and taxes.

    Jeremy Siegel教授另外一本書叫做The Future for Investors也寫得很好。只是沒有前者出名而已。

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    1. 期權只是一項工具,毫不影響一支標的內在價值是否吸引,投資者仍然是要分析股票。
      這個工具只是用於調整買賣時的付款條款(terms ofpayment)而已。
      即如果某股票內在價值可以吸引,又買賣條款也有利,就會是一個非常穩賺的交易。

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    2. 85pct 應該指long call ,long put 的人,因為時間值輸錢。

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  3. Jeremy Siegal教授在Stocks for the Long Run所得出來的結論,建議一般不太貼近市場的投資者儘量分析公用股而買入其中優良的公司, 的確這可能是其中一個很好的戰略。因為市場恐慌時,很多原本投資於私人企業的投資者會因為避險的心態,而將資金轉移到公用股板塊,這在市場上可能有九成時間都會有這樣的情況,有不少投資者或者機構都會噉樣做。

    但當真正災難性下跌的時候,例如2008年美國股票市場高峰到2009年3月金融海嘯期間,標準普爾500指數跌足57%,無論是什麼板塊或者商品,如金、銀、銅、鐵、石,全部都無一倖免,連債券市場亦都一樣。在很多MPT (Modern Portfoilo Theory)討論入面, MVO(Minimum-Variance-Optimized)嘅組合建構, 提倡嘅透過Diversification控制風險的原意,在投資者資金最需要被保護時候失效。因為唔同板塊嘅Correlation向住1進發,簡單講即係持有什麼資產都跌。就連Markowitz (MPT貢獻者)自己在後期,都對MPT都失去信心。

    上邊講到當市場上有災難性嘅時候乜嘢都跌, 有啲乜嘢係會升嘅呢? 答案就係Volatility - 恐慌性。

    投資者可以利用配置期權嘅方法, 在市場恐慌嘅時候,令自己組合更趨穩定。例如當市場上給予一個over-compensated引伸波幅(IV)而標的物估值又低廉時, 可以透過買賣IV從而獲利。IV是一個比較抽象的概念,但在期權交易者眼中是一件商品或保險物。

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    1. IV 高的股較難估值,好似巴黎的Macy 就唔係人人敢買。我上年玩 nvda short put ,我估正股最少值$200,所以$200-$220 開左幾次put, 初初有肉食的,但之后佢出业積唔得,下跌好快,我被逼買回put,賺的吐了不少出來。(現在知道要買OTM put 作保護!😝) 另外覺得玩option要緊貼股價,用不少時間的。

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    2. 謝謝CoPlanet兄的回應。我會慢慢先了解Index Options這一部分。

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    3. 謝謝Cody兄的補充,用保險比喻波幅的確是很好的比喻,買賣期權,就像買賣一支標的市場價是否高於內在價值的保險,有時可能兩者都是差不多,但如果客人付超高的保險金,接受他的下注就是一個好買賣。另一方面,就算你非常清楚股價是低於內在價值,若保險金太低,考慮到意外就是意外,你根本就沒有興趣接受對方保險的下注。

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    4. 當然,如果選擇保險對手的另一方,想法就會完全相反。

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    5. 還原到期權本身的估值,決定是做保險佬,還是買保險。站在贏面大的一邊持續操作

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    6. Samuel ,估值加保險金多少,才決定站那邊,也可以什麼也不做。

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