從2005年股神給股東信發現Magic Formular

巴黎：

前兩篇文包括14/1/2015寫的選互太紡織因爲它的資產回報率高，和Greenblatt的Magic Formular都介紹了以資產回報率辨別了不起的公司和平平無奇公司的分別，其實這分辨方法非常合邏輯，同一個機器資產，能生產多一些，賣得貴賺得多的公司，當然是好。

 

不過因爲會計入賬以發生交易日付出的成本的原因，如果一間資產原值$10,000，回報率是21%的公司以3倍的價格$30,000被收購, 收購的公司的資產會記錄成$30,000，這間公司的回報率馬上下降成7%，這是否意味它和市場上另一些一開始資產回報率便是7%的公司沒有分別？同時應怎樣辨別？很多朋友對這題目非常有興趣。

現讓我們從2015年2月28日股神發佈給股東信，看超級高手的計法。

第一：

上面說的因爲收購而產生的溢價，GAAP會計準則要求多出的$20,000溢價部分也計入無形資產，而股神認爲不應把這類無形資產的攤消在盈利中扣除，

(節錄自2015年股神給股東信)

这些商誉资产在我们购买保险公司时产生，这增加了账面价值（資產）。这种商誉体现了我们为保险公司获得浮存金能力支付的价格。然而，商誉并没有实际的价值…..

我不会一一解释所有的调整（盈利），因为其中一些变化微小且不易解释，但是一些严肃的投资者应该理解不同无形资产的性质。一些无形资产的价值会随着时间的推移而损耗殆尽，而另外一些的价值却完全不会出现损失。例如软件，其摊销费用就是实实在在的费用。而其它一些无形商譽资产是不应被“摊销”的，比如客户关系。如果通过并购会计规则计算显然不能反映真实情况….

在报告49页的GAAP合规数据中，有11.5亿美元的摊销费用作为支出项被扣除。我们认为其中只有20%是“真实的”，“不真实”部分的费用曾经在伯克希尔是不存在的，但是随着我们不断收购公司，这些费用变得越来越大，之后也应该会延续这样的趋势。

在报告67页的GAAP合规表格中给出了目前我们的无形资产。我们目前还有74亿美元的无形资产有待摊销，其中41亿美元将在未来五年中摊销完毕。当然，最终所有非真实成本将全部被冲销。到时财报上的盈利将增长，尽管真实的盈利可能是持平的。

第二：

股神認爲資產值應衹計有型資產值，和Greenblatt的著作中用的一樣。股神收購公司時的計算，一定會從盈利中扣除計算折舊費，而利息和稅的處理也是相同，但之後他會運用Berkshire的財力，降低利息的支出。

(節錄自2015年股神給股東信)

           但我们想强调，折旧费是不同的：我们上报的每一分折旧费用都是真实成本。这一点也适用于其他大部分公司。如果公司CEO把EBITDA（未计利息、税项、折旧及摊销前利润）作为估值指南来兜售，他们多    半是在说谎。

回到我们制造业、服务和零售业的众多业务上，我们出售的产品涵盖面甚广，从棒棒糖到飞机不等。以未加杠杆的有型资产净额计算，其中一些行业的业务受益于良好的经济形势，实现的税后利润高达25%至逾100%。其他一些行业的利润在12%至20%间。不过，有几家公司的回报非常差，这是我在资本配置时犯下的一些严重错误。

若从单一公司实体来看，这一集团内的公司都是优秀企业。尽管他们持有大量超额现金，且几乎没有举债，但他们2014年平均有形资产净额达到240亿美元，税后挣得18.7%的利润。 

最近，我们扩大了这一基础。我们用30亿美元收购了AltaLink，主营电力转换系统，为加拿大亚伯达省（Alberta）85%的人口提供服务。通过多样化收入来源，加上母公司的内在优势，BHE及其公共事业部门大幅度降低了负债。这种模式让我们的公司和客户受益……..

 Clayton收入的关键在于该公司拥有的130亿美元按揭贷款投资组合。在2008年和2009年金融危机时期，当房地产融资枯竭时，Clayton有能力维持放贷是因为有伯克希尔·哈撒韦的支持。事实上，在金融危机时期，我们为自己的公司提供资金的同时，还在持续为竞争对手的零售销售提供资金……

結論是股神收購公司的Magic Formular中資產回報率是以有型資產，相對扣除折舊利息和稅，但不扣除因收購產生的無形攤銷的盈利回報率計算。