巴黎：
Graham在其Security Analysis一書內有說過處理Goodwill的方法，他說應把它分25年分攤，即假如Book Value是$30元一股，盈利是每股6元，你以55元買入，多出的25元Goodwill應每年在盈利中扣減1元，即每股盈利應是5元，P/E是10倍，而非9.1倍。
巴黎認為這裡出現一個予盾，例如按Graham的說法，他是相信無型資產是可以像一個有型資產，例如機器，能制造收入，同時，又會隨著時間而耗損，所以它應該像機器般入帳的方法處理。但是按上回所說，因為此間含高無型資產Goodwill的企業較行業的ROE標准高，只要三、五年，那溢價的部份就能追到，情況一如龜兔賽跑，所不同是，這一次，兔仔是先讓跑，然後牠卻非睡覺，而是發力狂追，所讓的25個圈，在比賽未到三分一已追回。(這亦是巴菲特和Graham對Goodwill的處理方法表面的不同)
如按Graham的攤分25年，那就默認每一間企業的無型資產都能長久持續，但是，我們都知道，不同的機器生財資產，都有不同的生命週期，無型資產，亦應如是，沒有理由，把所有多出有型資產部份都劃一攤分。可是，我們又會返回如何界定年期的問題，那麼，應如何處理我們買股票時常遇到多出資產值的溢價部份呢？
最好的方法是以實際例子說明，以下是Wells Fargo Bank 2003年至2009的財務資料
項 (billion) 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003
1.Turnover 64.2* 51.6 53.7 48 40.4 33.9 31.8
2.Profit before tax
& extra 11.7 3.3 11.6 12.6 11.5 10.8 9.5
3.Ne profit to
Com Stock 8 2.4 8.1 8.4 7.7 7. 6.2
4.Com stock Equity 103.3 67.8 47.2 45.5 40.3 37.6 34.3
5.Total Assets 1244 1310 575 482 482 428 388
很多朋友都問我，價值投資入會表格內的Dupont Ratio的作用是什麼，現在我就以WFC的例子解釋，從上面數字，我們首先計到，WFC以股東的資金大幅借貸(項5 除項4)，加大了可控制的總資產。
即每100元的股東資金，WFC可以控制的資產是(項5除項4)：
2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003
A) 槓干比 1200(12倍) 1930 (19) 1220(12) 1060(10) 1200(12) 1140(11) 1130(11)
然後，按這100元比例的資產令WFC產生的營業額是 (項1除項5)Turnover to Assets%)：
B)TA% 62 (5.1%) 72 (3.9%) 113(9.3%) 106(10%) 100(8.4) 90(7.9) 93(8.2%)
接著，因為每一元的營業額，所賺的Profit Margin 引致的盈利是(項2除項1)：
C)Profit Margin 11.3(18.2%) 4.6(6.4) 24.5(21.6) 27.9(26.3) 28.6(28.6) 28.6(31)27.7(29.8%)
最後，每一蚊的Profit，扣除稅金、優先股息，給干股東的利潤比例(項3除項2)，得出最後的數字就是Return On Equity：
D)EBTax/Net 7.2(68%) 3.3(72%) 16.9(69) 18.6(67) 19(66) 18.6(65) 18.1(65)。
DuPont 公式是 :A X B X C X D = Return on Equity
由此可知，相同ROE，包含Dupont
Ratio內的因子不同，其風險也有所不同。例如，不斷增大A)總借貸槓干比加大總資產，能夠增加ROE為一例。
香港人有一句非常有意思的說話："不怕唔識貨，最怕貨比貨"，事實是如果閣下能夠把所有企業作一個 Dupont Ratio 的A至 D的比較，那麼，你想做錯投資亦很困難，因為你已經掌握了企業的最重要財務重心。
巴黎在比較過美銀和富國銀行的Dupont Ratio後，決定了WFC好過BAC，下回再談。
*WFC備註內說在2010年全購了Prudential Finance，巴黎把大約之Minority Interest 按比例在2009年調整。很多Blog友看了我的其它企業的數據分析，都常說不知我的數字來源，這裡說明我大多會調整當中的數字，Blog友可以參考Security Analysis一書，Graham有教。
2010年5月24日星期一
2010年5月22日星期六
和股票內的價值而非股票的名字談戀愛
巴黎：
今天我以28.2買了些少WFC，我不會學某些人說轟進去，說轟進好像很壯舉，即使最後錯了仍義無反悔, 永不後悔，。
真正的投資人是和股票的價值談戀愛而非那支股票的名字談戀愛。當一支股票的價格超過其價值至不吸引的地步，聰明的投資人會毫不猶疑放棄它。事實上，正常非牛非熊時期，聰明的投資人手上的大部份的股票的I(內在價值)都不會、也不應等同P(價格)，理論應該是I大P很多，為什麼呢？因為聰明的投資人不會等到自已持有的股票I=P，才賣出它，即他會賣出內在價值10，價格是8的A，而買入內在價值12，價格是8的B。
所以他雖然有抱牢一支股票的目標，但因為市場上不問價值的蠢人為數不少，他仍不可能會放棄另外的好野，而為做到長期持有那些股票而持有。Blog友可以看看巴菲特的季度報告，其實他每季也作出過不小的股票買賣。
同理，上一次巴黎以32多元買進WFC，以7.5元賣出PMI，WFC直至現在只跌6.4%，後者跌了44%，以USD80,000計相差便是USD30,000多。
Blog友要明白，期望自已買入永不下跌的股票是不切實際，也不可能。而實際上跌市才是聰明投資人的朋友。
為什麼呢？因為只有跌市，蠢人因把注意力放在大市，而沒有分辨清楚兩支不同價值但價格是一樣的股票，2009年已經證明了這事實，2010年和未來仍會一樣。因為不做功課的人永遠是大多數。
君不看到我前天貼曹志明的一文(曹仁超只是一個信報的集整創作，不是曹志明本人，當然即使是曹仁超也好不了多少)，他說咁多大行研究，自己仲有乜真知灼見，即我們要做的是等死或任人擺布，是嗎？這真是天下間最愚蠢的說話。
只有不理會牛熊、只有肯動手的人才能買到物超所值的貨品，我將會在另文解釋為何巴黎沒有一般人在跌市時的恐慌，巴黎既不會以轟進去博反彈的想法，也沒有抱著因為長期持有就闊佬懶理的心態，而是只把注意力放在某一價位下買入WFC是否吸引！
今天我以28.2買了些少WFC，我不會學某些人說轟進去，說轟進好像很壯舉，即使最後錯了仍義無反悔, 永不後悔，。
真正的投資人是和股票的價值談戀愛而非那支股票的名字談戀愛。當一支股票的價格超過其價值至不吸引的地步，聰明的投資人會毫不猶疑放棄它。事實上，正常非牛非熊時期，聰明的投資人手上的大部份的股票的I(內在價值)都不會、也不應等同P(價格)，理論應該是I大P很多，為什麼呢？因為聰明的投資人不會等到自已持有的股票I=P，才賣出它，即他會賣出內在價值10，價格是8的A，而買入內在價值12，價格是8的B。
所以他雖然有抱牢一支股票的目標，但因為市場上不問價值的蠢人為數不少，他仍不可能會放棄另外的好野，而為做到長期持有那些股票而持有。Blog友可以看看巴菲特的季度報告，其實他每季也作出過不小的股票買賣。
同理，上一次巴黎以32多元買進WFC，以7.5元賣出PMI，WFC直至現在只跌6.4%，後者跌了44%，以USD80,000計相差便是USD30,000多。
Blog友要明白，期望自已買入永不下跌的股票是不切實際，也不可能。而實際上跌市才是聰明投資人的朋友。
為什麼呢？因為只有跌市，蠢人因把注意力放在大市，而沒有分辨清楚兩支不同價值但價格是一樣的股票，2009年已經證明了這事實，2010年和未來仍會一樣。因為不做功課的人永遠是大多數。
君不看到我前天貼曹志明的一文(曹仁超只是一個信報的集整創作，不是曹志明本人，當然即使是曹仁超也好不了多少)，他說咁多大行研究，自己仲有乜真知灼見，即我們要做的是等死或任人擺布，是嗎？這真是天下間最愚蠢的說話。
只有不理會牛熊、只有肯動手的人才能買到物超所值的貨品，我將會在另文解釋為何巴黎沒有一般人在跌市時的恐慌，巴黎既不會以轟進去博反彈的想法，也沒有抱著因為長期持有就闊佬懶理的心態，而是只把注意力放在某一價位下買入WFC是否吸引！
2010年5月21日星期五
不信價值投資法與不懂價值投資法
巴黎：
據聞一旦進入價值投資法的投資人，沒有一個會回頭使用其它的投資法，曹生是例外嗎？如果看完他這篇文的朋友，會覺得他很有道理，不過以巴黎所知，曹生根本不知真正的價值投資法是什麼，巴黎會再在尾部份解釋。
畢非德（巴菲特）過去成功嘅
方法係買入平股等候佢地成長嘅理論已全面受到質疑！因為依家電腦咁普及，資訊咁平（接近免
費），價值投資者仲有乜真知灼見？相信買入後持有嘅策略者去年10月至今損失慘重。
據聞一旦進入價值投資法的投資人，沒有一個會回頭使用其它的投資法，曹生是例外嗎？如果看完他這篇文的朋友，會覺得他很有道理，不過以巴黎所知，曹生根本不知真正的價值投資法是什麼，巴黎會再在尾部份解釋。
發表日期：2008－9－10
畢非德（巴菲特）過去成功嘅
方法係買入平股等候佢地成長嘅理論已全面受到質疑！因為依家電腦咁普及，資訊咁平（接近免
費），價值投資者仲有乜真知灼見？相信買入後持有嘅策略者去年10月至今損失慘重。
信趨勢好過
過去十個月係價值投資法嘅重災區，好似Davis
Advisors去年購入Ambac，後者至
今回落95％；Legg Mason Value Fund揀咗K B Home及Centex，
今年3月雖已止蝕，仍要蝕2.15億美元，呢個基金今年下跌28％；Third Avenue Value
Fund因揀咗MBIA，令基金跌價16％。仲有美林、花旗、房利美及房貸美等。只要買入任何一隻，損失都會
好大。
本港基金揀錯股而招至損失嘅亦有好多。我老曹1974年經歷和記一役後，對價值投資法早已冇晒信心。當
年我老曹將和記年報睇完又睇，先決定由每股7元開始買D，一直至2元，一共買咗十萬股，用晒手上嗰50萬
元資金；最後和記股價跌落1元。1975年呢間公司宣布，有一間叫Alltrack嘅公司喺印尼經營出租Caterpillar建築用機械業務蝕咗3000萬
美元，要滙豐注資1.5億港元挽救。印尼Alltrack公司係和記旗下三百多間子公司之一，呢間公司資產負債表亦
冇喺年報刊出！叫一般投資者事前點知一間小小嘅子公司竟可整死成個和記集團。從今以後我老曹再唔信上市公司年報，改為相信趨勢。因為一粒老鼠屎可將一煲靚
湯完全毀掉；喺未出事前，有邊個會留意呢粒老鼠屎？價值投資法實在有太多漏洞，點去叫人信？過去十個月係價值投資法信徒嘅大災難（中外都係咁）。
成為「策略投資者」
1997年起我老曹已放棄價值投資法（Value Investing），理由係咁多大行研究，自己仲有乜真知灼見？因此唔再相
信Buy and hold策略。其後漸漸相信動力投資法（Momentum Investing），背後理念係相對強勢（Relative Strength）便擇肥而食。當金價跑贏股市、當資
源股跑贏大市時，只買強勢項目（外國叫牛眼投資法）。2006年6月起內地A股轉弱為強，便投資紅籌、國企；2007年10月內地A股轉強為弱，便放棄紅籌、國企。賺快錢唔賺慢錢，賺大錢唔賺小錢（Fast and big, not slow and small），賺錢速度太慢及太小，寧可唔賺。賺快
錢及賺大錢嘅力量來自知識與分析，when to buy, what to
buy, How much to risk, when to sell.（何時買入、買什麼、風險多大、何時沽出。）如今我老曹已成
為「策略投資者」。
巴黎一直看不起不問蒼生問鬼神的這類反智行為，踫巧曹生卻常常吹噓"寧願信勢唔要智慧"，我就無可避免會大力說其方法愚蠢。
不要誤會巴黎不相信天外有天，我只是說「不知生、那知死」，投資人應先學懂最起碼的基本事情，然後才想其它的事情。而99.9%的價值投資人最後發覺，只是一個最基本價值研究的工作，也窮其一生的精力，但也足令到他致大富了，至於鬼神的方法(不問理由的圖表、趨勢)，就把它升上神台，「敬而遠之」吧！
Graham在投資與投機篇有說：「
投資是一個操作，只是單一隻的股票買賣，不是投資。投資是要確保運氣不在時，其組合仍然能跑勝其它人，所以透過分散的方法是非常重要，就如玩輪盆，即使只有36個數字，透過價值投資法，你能夠令莊家1賠38而非1賠34，取得長期優勢，但你只孤注一擇，你的優勢將盪然無存。」
因此，可以肯定說，曹生沒有看過原裝Graham的書，或者沒有讀透，或者是失憶了，就硬充說曾經是價值投資派。
2010年5月15日星期六
商譽與成長股的關系(二)
巴黎：
上回說到，ROE較大的企業，即使你以較高於它的帳面值買入，長期而言，它的升值會較另一支ROE細的企業大。但我們不應不理會實際的問題，例如派息率，
A B C
ROE 20% 5% 10%
帳值 100 400 200
股價 200 200 200
年慢收 20 20 20
A, B兩間企業，如果一樣把賺來的全派息，其實是沒有分別，閣下每年也能穫得20元，A,B兩間企業因沒有新資金，也不會增長，而在某程度來說，企業B可能還較A更安全。但如果A企業全保留盈利再投資，那$20元產生的來年額外的盈利會是4元，而B企業只會是1元，這就引致A的增長較B為大，不過這只是理論，在大多數的情況，企業人都會把保留的盈利花掉在他自已身上或肆意的擴張收購，落得慘淡下場，所以觀察過往的數字仍是最好的證據。
因此從這幾點可以導出，成長股必定是：
第一：ROE較同業高；
第二：它派息後仍有較大部份的保留盈利；
第三：保留盈利的增長要有長時間的財報證明、受過考驗。
企業的ROE如果比較同業高，可能因為它士氣高、管理良好、員工質數優良，但無論是那種原因，很難在數字上不被投資人發現，投資人一般都願意付出多一點買入它，有時企業本身在收購同業時，也會以這種想法行事。
例如上面的C企業，如果它的10% ROE 是行業的標淮，行業又不派息，那理論上行業中會有人付出多於100帳值的一倍并購A企業，多出的一百元就是商譽了。
隨著時間的過去，這間企業的有形資產部份和無形資產部份的上升，例如第二年便會是120元比100元，高於第一年的1比1，而它的ROE(有形部份)現在是 120 x 20% / (120+100) = 10.9%，又會高於同業標淮，而引致市場人再次調加它的商譽價值部份至120元，總Equity至$240元，即較C企業的220元高出20元的市值。反之，如果A企業的ROE有形部份下跌低於原來的20%，它的商譽價值也應按同等比例下降。(Warren Buffett是這樣的認為)
因此企業的股本值包含的有形Equity和總Equity的比例，長期而言應該是較隱定，否則，投資人應該去了解原因，是否因為沒有節制的并購或回購股票，即大量高價購入一些同業，做成有形資產的下降，沖淡了企業的整體ROE回報。在知道原因後決定它的商譽的應有的價值和合理性，而調整以那個股價購入，才能達到安全的水平。
我會在下回以實際的例子解說。
上回說到，ROE較大的企業，即使你以較高於它的帳面值買入，長期而言，它的升值會較另一支ROE細的企業大。但我們不應不理會實際的問題，例如派息率，
A B C
ROE 20% 5% 10%
帳值 100 400 200
股價 200 200 200
年慢收 20 20 20
A, B兩間企業，如果一樣把賺來的全派息，其實是沒有分別，閣下每年也能穫得20元，A,B兩間企業因沒有新資金，也不會增長，而在某程度來說，企業B可能還較A更安全。但如果A企業全保留盈利再投資，那$20元產生的來年額外的盈利會是4元，而B企業只會是1元，這就引致A的增長較B為大，不過這只是理論，在大多數的情況，企業人都會把保留的盈利花掉在他自已身上或肆意的擴張收購，落得慘淡下場，所以觀察過往的數字仍是最好的證據。
因此從這幾點可以導出，成長股必定是：
第一：ROE較同業高；
第二：它派息後仍有較大部份的保留盈利；
第三：保留盈利的增長要有長時間的財報證明、受過考驗。
企業的ROE如果比較同業高，可能因為它士氣高、管理良好、員工質數優良，但無論是那種原因，很難在數字上不被投資人發現，投資人一般都願意付出多一點買入它，有時企業本身在收購同業時，也會以這種想法行事。
例如上面的C企業，如果它的10% ROE 是行業的標淮，行業又不派息，那理論上行業中會有人付出多於100帳值的一倍并購A企業，多出的一百元就是商譽了。
隨著時間的過去，這間企業的有形資產部份和無形資產部份的上升，例如第二年便會是120元比100元，高於第一年的1比1，而它的ROE(有形部份)現在是 120 x 20% / (120+100) = 10.9%，又會高於同業標淮，而引致市場人再次調加它的商譽價值部份至120元，總Equity至$240元，即較C企業的220元高出20元的市值。反之，如果A企業的ROE有形部份下跌低於原來的20%，它的商譽價值也應按同等比例下降。(Warren Buffett是這樣的認為)
因此企業的股本值包含的有形Equity和總Equity的比例，長期而言應該是較隱定，否則，投資人應該去了解原因，是否因為沒有節制的并購或回購股票，即大量高價購入一些同業，做成有形資產的下降，沖淡了企業的整體ROE回報。在知道原因後決定它的商譽的應有的價值和合理性，而調整以那個股價購入，才能達到安全的水平。
我會在下回以實際的例子解說。
2010年5月6日星期四
和你說佛話！
巴黎：
巴黎喜愛哲學，我覺得這世間沒有什麼事情是絕對。
不要誤會巴黎，我不是想以哲學說投資，相反我認為Blog友一定要知道，投資是要非常清晰地去計算兩件東西，你的股票的內在價值和你的股票的價格兩者之間的差別的那個安全的水位，是否足夠令你非常有利地賺錢，那不應存在任何含糊！
在投資場上，不必說明天這世界會如何、那支股票如何的威，也不必說某支股票如何沒前途，閣下要做的東西是腳踏在我們身處的實地，我們人類一切的運作的制度，都是以此根據-----過去的歷史。
我們的法律、升遷、學歷、治管、相人、....等等，所有都是倚靠那個人的行為歷史，如果那疑犯"過去"犯事累累，我們會認為他犯這一次的機會是大、如果你的學歷良好，你會被認定為明白事理，如果你以往管一、二間企業有成績，你會被高薪挖角，所有的東西都是如此運作，當然前題是要有真實證據，投資沒有理由、也不應有例外。你還要我說牛頓的萬有慣性動力，解釋為何對事物的未來的預測，必須根據它的發生的歷史的嗎？
投資這個戰場不是說佛話的地方，你越願意從企業越多的過去歷史去了解企業為何有現在的價值，你越能知道投資的最後問題，" Where is the money"?
如此簡單的道理，居然有很多人不明白！這像是鴿子的眼睛有一種能看透自已尾巴的紫外線顏色的天賦的能力。價值投資法也如這種能力一樣，你一是有天生俱來此能力並看到和馬上能使用，一是沒有並永不明白。價值投資法原來並不是一門學科，一些會計能力學得很好的人，也不能領悟，奇妙、奇妙！
這亦是我們放心的地方，無論這個|Blog寫得如何詳盡暴露了自已的計算和想法，他們仍是願意送羊到我們的虎口內。不過正如我前文說過，我寫此Blog並不是來求受歡迎，我的目的是，因為一個人的力量畢竟有限，尤其價值投資人天生多疑，即使我常常重複計算、比較股票間的價值的工作，畢竟還有很多粗疏的地方，Blog友的Challenge，就成為一個很好的提醒，令我減少錯誤。
我是從不叫人跟我買某支股票，我只希望Blog友了解我選股的思考過程，因為如果那個過程沒有犯錯，你理應也可以在眾多的股票中，選中和我一樣，甚至更好的股票，因為好的投資人是專一於一個可行的原則，而不是某一支股票。
如果你不希望做這點工作，以為可以一勞永逸，買入一隻股票持有數年，就能賺幾倍，你不屬於投資市場，聽我建議，離開這裡，至少，你不買賣，就能肯定打敗那8成蠢人。
巴黎喜愛哲學，我覺得這世間沒有什麼事情是絕對。
不要誤會巴黎，我不是想以哲學說投資，相反我認為Blog友一定要知道，投資是要非常清晰地去計算兩件東西，你的股票的內在價值和你的股票的價格兩者之間的差別的那個安全的水位，是否足夠令你非常有利地賺錢，那不應存在任何含糊！
在投資場上，不必說明天這世界會如何、那支股票如何的威，也不必說某支股票如何沒前途，閣下要做的東西是腳踏在我們身處的實地，我們人類一切的運作的制度，都是以此根據-----過去的歷史。
我們的法律、升遷、學歷、治管、相人、....等等，所有都是倚靠那個人的行為歷史，如果那疑犯"過去"犯事累累，我們會認為他犯這一次的機會是大、如果你的學歷良好，你會被認定為明白事理，如果你以往管一、二間企業有成績，你會被高薪挖角，所有的東西都是如此運作，當然前題是要有真實證據，投資沒有理由、也不應有例外。你還要我說牛頓的萬有慣性動力，解釋為何對事物的未來的預測，必須根據它的發生的歷史的嗎？
投資這個戰場不是說佛話的地方，你越願意從企業越多的過去歷史去了解企業為何有現在的價值，你越能知道投資的最後問題，" Where is the money"?
如此簡單的道理，居然有很多人不明白！這像是鴿子的眼睛有一種能看透自已尾巴的紫外線顏色的天賦的能力。價值投資法也如這種能力一樣，你一是有天生俱來此能力並看到和馬上能使用，一是沒有並永不明白。價值投資法原來並不是一門學科，一些會計能力學得很好的人，也不能領悟，奇妙、奇妙！
這亦是我們放心的地方，無論這個|Blog寫得如何詳盡暴露了自已的計算和想法，他們仍是願意送羊到我們的虎口內。不過正如我前文說過，我寫此Blog並不是來求受歡迎，我的目的是，因為一個人的力量畢竟有限，尤其價值投資人天生多疑，即使我常常重複計算、比較股票間的價值的工作，畢竟還有很多粗疏的地方，Blog友的Challenge，就成為一個很好的提醒，令我減少錯誤。
我是從不叫人跟我買某支股票，我只希望Blog友了解我選股的思考過程，因為如果那個過程沒有犯錯，你理應也可以在眾多的股票中，選中和我一樣，甚至更好的股票，因為好的投資人是專一於一個可行的原則，而不是某一支股票。
如果你不希望做這點工作，以為可以一勞永逸，買入一隻股票持有數年，就能賺幾倍，你不屬於投資市場，聽我建議，離開這裡，至少，你不買賣，就能肯定打敗那8成蠢人。
2010年5月3日星期一
商譽與成長股的關系 (一)
巴黎：
巴黎曾經提過，公司的作用是把有限的不同的生產資源，以最合適的比例調動，以便能有最高產量的貨品。但是有時同一個比例的生產組合，在不同的公司，卻有著很大的差異，例如一個勤勞的工人操作兩部機器的產出，明顯較另一間公司的一個懶惰的工人操作兩部相同形號的機器有更多的質與量的分別，這可能是150比100件的相差。
很多管理教科書都有解釋此中不同的原因，巴黎不再重複，我所關心的是資本家要做的工作是怎樣看待兩間公司的分別，和應該付出多少購入產出高的企業才化算？
上述兩間公司的例子，明顯地兩者的有形資產都可能分別不大，不過那些有形資產的產出和引致的入息，ROA(Return on Assets)就有顯著的分別，假如兩間企業都沒有負債，沒有由債務leverage引致的加倍入息，ROA將等同ROE(Return on Equity)。
以A與B企業為例，如果A企業每年的ROE是7%，B企業是15%，A企業的總資產將會在10年後番倍，而B企業只須要5年就番一番。
Warren Buffett說，因為A企業需要更多的資產才能生產同B企業的產出水平，在通漲時期，前者將會需要更多的資金維持產出規模，令它在競爭中處於不利形勢。
以下是三間企業的假設
市場 有形 <---有形淨資產---->
企業 ROE P/B 淨資產 P/E 總市值 5年後 10年後 15年後 20年後
A 7% 平價 $250 14.28 $250 350 490 690 970
B 15% 2倍 $125 13.3 $250 250 500 1000 2000
C 15% 2.5倍 $100 16.67 $250 200 400 800 1600
從上述的數字顯示，一般人以P/E和P/B選股的選股方法，並不能做到真正資本家的想法，即使A 較 C 企業P/E更細，有形資產更大，但其市值卻是相同，而以長期持有角度看，C企業在15年後有形資產部份便跑勝A企業，而隨時間的過去，相差愈闊。因此可以結論是買入ROE愈大的企業，愈有利。
很多投機人都喜愛以那是優質企業或以上道理，遮掩自已以高價購入股票，期望別人以更高價買入他的股票的短線投機心理。其實一間真正的優質、高ROE的企業，必須經過嚴格的測度而非單以表面的數字、或只是基於空泛的預期。
巴黎早陣子在回Blog友文時就以為美國銀行BAC多年來的ROE(Tangible)較富國高，P/B較低，而決定買入BAC而非WFC，後來經過一些Graham教的反証盈利的方法，最後決定要轉回大部份的持股到WFC處。
資本家應該是理性和客觀，既然數字顯示自已錯了第一次(買入BAC)，不更改就會錯第二次，這就是非常愚蠢了，我並不是說現價買入BAC不是一個好的投資，而是我認為買入WFC會是更加吸引。我將在下回解釋自已的思考過程。
巴黎曾經提過，公司的作用是把有限的不同的生產資源，以最合適的比例調動，以便能有最高產量的貨品。但是有時同一個比例的生產組合，在不同的公司，卻有著很大的差異，例如一個勤勞的工人操作兩部機器的產出，明顯較另一間公司的一個懶惰的工人操作兩部相同形號的機器有更多的質與量的分別，這可能是150比100件的相差。
很多管理教科書都有解釋此中不同的原因，巴黎不再重複，我所關心的是資本家要做的工作是怎樣看待兩間公司的分別，和應該付出多少購入產出高的企業才化算？
上述兩間公司的例子，明顯地兩者的有形資產都可能分別不大，不過那些有形資產的產出和引致的入息，ROA(Return on Assets)就有顯著的分別，假如兩間企業都沒有負債，沒有由債務leverage引致的加倍入息，ROA將等同ROE(Return on Equity)。
以A與B企業為例，如果A企業每年的ROE是7%，B企業是15%，A企業的總資產將會在10年後番倍，而B企業只須要5年就番一番。
Warren Buffett說，因為A企業需要更多的資產才能生產同B企業的產出水平，在通漲時期，前者將會需要更多的資金維持產出規模，令它在競爭中處於不利形勢。
以下是三間企業的假設
市場 有形 <---有形淨資產---->
企業 ROE P/B 淨資產 P/E 總市值 5年後 10年後 15年後 20年後
A 7% 平價 $250 14.28 $250 350 490 690 970
B 15% 2倍 $125 13.3 $250 250 500 1000 2000
C 15% 2.5倍 $100 16.67 $250 200 400 800 1600
從上述的數字顯示，一般人以P/E和P/B選股的選股方法，並不能做到真正資本家的想法，即使A 較 C 企業P/E更細，有形資產更大，但其市值卻是相同，而以長期持有角度看，C企業在15年後有形資產部份便跑勝A企業，而隨時間的過去，相差愈闊。因此可以結論是買入ROE愈大的企業，愈有利。
很多投機人都喜愛以那是優質企業或以上道理，遮掩自已以高價購入股票，期望別人以更高價買入他的股票的短線投機心理。其實一間真正的優質、高ROE的企業，必須經過嚴格的測度而非單以表面的數字、或只是基於空泛的預期。
巴黎早陣子在回Blog友文時就以為美國銀行BAC多年來的ROE(Tangible)較富國高，P/B較低，而決定買入BAC而非WFC，後來經過一些Graham教的反証盈利的方法，最後決定要轉回大部份的持股到WFC處。
資本家應該是理性和客觀，既然數字顯示自已錯了第一次(買入BAC)，不更改就會錯第二次，這就是非常愚蠢了，我並不是說現價買入BAC不是一個好的投資，而是我認為買入WFC會是更加吸引。我將在下回解釋自已的思考過程。
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