鄭州燃氣(二)

巴黎：

據鄭州燃氣報表，它把事務分為兩個部門，一個是供應燃氣，另一個是建設、安裝管道，其成績如下：

 RMB (M)                         2008       2007        2006       2005     2004     2003  
銷售:燃氣供應                  767          624         519        459          301      223
         管道建設                  262           238        213        162          170      133

利潤:燃氣供應(盈利率)     61(9%)  77 (12%) 60(12%) 78(17%) (缺乏資料)
         管道建設                   210        186            155       111          (缺乏資料)

廠房、設備                       770        687          614        661        412   329
折舊                                     38          30            27         23           23     11


鄭州燃氣的家用住戶用量從2005年每戶用量158立方米上升至2008年的179立方米，比較這個非常環保巴黎的使用量，仍只是我的50%，Blog友可以比較自已的家庭帳單，這很重要，因為會涉及3928的未來可能在沒有新增用戶下的銷售增長估計。

有關設備和折舊:
巴黎沒有鄭州燃氣已在鄭州市的主要管道的建設的覆蓋情況，不過從上述銷貨與設備的比率由2004年的147%下降至2008年的100%，可以預料未來的基礎管道等設備的金額，只會以下降的比例上升----即Sales/Fixed Assets會上升。
據報表資料顯示，燃氣的毛利率為33%，而它的業務利潤率卻是12%，其中折舊佔5%，巴黎預料，未來的利潤率會因為Sales/Fixed Assets上升而上升，2009年上半年業績顯示亦如此，比較它的管道建設事務的盈利，燃氣銷售佔非常少的比例，這令我想起自已家用帳單的燃氣用量以外的什費，原來是這樣好賺，不過我認為這種分攤應從成本控制看而非利潤中心的角度看，因為它們只能倚附而生存。

財務比率：
3928的流動資本比率為0.92 : 1，單以這數字看，它並不安全，它的應付帳主要來自基礎建設，這類長期投資，不應以短期資金支撐，雖然過去幾年現金流入強勁，但是長期項目仍應以長期資本應對。據它的報告顯示，它會安排在A股市場集資，佔擴大資本後的45%，以近日股價17元計，大約是7億2千萬。隻資後會令每股實則資產由HK$7.1上升至HK9.6。

新資金的運用：

Profit after tax /Sales(1) X   Sales / Fixed Assets(2)   X   Fixed Assets/Shareholders Funds(3)  =    Earning / shareholders Fund (4)

單從這個混合了Dupont Ratio的方程式看到，如果3928新增了近80%原來股本資金7億2千萬，它的(3)會因而下降，從而會令最後的(4)也下降。要維持(4)，只有把新集資金額投放在回報高的項目。

3928也明白到在鄭州維持長期增長欲速不達，在2008年以3千2百萬購入了25%的平頂山燃氣，此頂目在2009年上半年的資金回報率為29%，平頂山為鄭州以外的城市，人口為500萬，人均收入較鄭州低很多。

以下是我把2008年3928的資料，混合在Dupont Ratio內並 除以P/B，得到最後的股票回報率：
(1) 14.8/100 x  (2) 100/78.9 x (3) 78.9/77.2 除P/B 2.36 =8.123%，調整少數股東權益後為9.46%。

鄭州燃氣過往的派息率是3成，2008年的高派息不知為何，所以我仍以較保守的計，集資後的好處是改善了流動資本比率，能維持更高的派息率，和有能力主動收購一些良好的項目，但是又要注意過剩的股東資金會養懶人，引至(4)下降的問題。

燃氣是一種必須品，可是也可作為投機之用，但鄭州燃氣是一間實企，它的事務只是把燃氣從供應商送到用戶處，這種過程，就像油站生意，很難想像到有很大的風險，他的利潤的多少不在於燃氣價的上升，而是自身的管道舖設的管理與成本控制。

有些行業很易被人一眼定性為會受景氣影響，但我以為所謂受不受景氣影響，應看企業自身對市場競爭的定位，鄭州燃氣大部份的用戶是分散的百姓，連同用戶數目及用量上升，這部份的總銷售2008年上升了22%，相反，它的工業用戶，雖然利錢高，但受工業活動下降影響，銷售只上升7%，如果鄭州燃氣定位在工業用戶，明顯會受景氣影響，但是如今我們反而看到的是因為他客戶分散，風險下降了，我相信它未來仍能在隱定中維持多數年的增長，至於數年後的事，就要等著看了。