"超級銀行—中國國家開發銀行如何重寫金融規則"書評(一)

幾年前我看見一些在2008年扑直的企業的股價大番生，在悔恨自己無買或買得小外，心中也產生一些以前沒有過的想法。

"如果當天債權人不迫死的企業，擺多十年八年，會否足夠償還當日的一時之急兼有赚，損失的債券人會否後悔，到底什麼的破產才是"合理"?

價值的方程式很簡單，未來現金流除以折算率，要一間公司股價高或無限高，一就是份子未來現金流上升，一就是份母的成本融资Cost of Capital是零。

Amazon就是其中一支如此的公司，它的股價上升是资金參予者一起地相信它在十年丶廿年後增長而給予它非常低的融資成本，有了資本和經過十多年以本傷人，對手被殺得8899後，資本投資者令到Amazon由虛變實。

股神投資美國運通時說它發行的旅行支票在资產負債表中雖然是債，但這些支票“債”很小被兌現，實際做成它超低成本的長期融資的资金成本，運通銀行的內在價值就上升了。

资本是只要“它”相信你，你就能成為高人，你是否真是高人己經很其次，當然正常能力也是起碼，我只是想表現"资本"會决定企業的天與地的分別，

Cody兄介紹的"超級銀行"一書，解答了我很多類似的疑問，不是每本書都能如此清楚和有說服力解釋中國這20年的神跡，或是誰人的主意讓整個國家的面貌翻天覆地，作者是Bloomberg記者，這本書大家一千萬個不要錯過。

國家開發銀行行長陳元在2005年時說：地方政府沒有信用額度，公眾對地方震興項目收益沒有信心，地方政府不能通過發行債券為項目籌集資金。

因為1992年鄧小平南巡後鼓動了地方政府投機令通脹猛增至20%，朱容基隨後在94年禁止地方直接贷款，並把所有地方稅收歸入政府，不能改變稅率，即使地方有實質服务和基建需求。

98年亞州金融風暴出現，商業銀行自顧不下，中國國家開發銀行得到這契機。在陳元接手時，這銀行有一半的贷款沒有收回，西方為首的IMF和世銀建議亞州國家應開放金融市場和引入國際競爭去淘汰不善的銀行，但中國卻是"另辟蹊徑"，並帶领中國進入20多年城市化黃金期。(讀完全書，不得回头向這四個字致敬)

因為朱容基的中央控制，地方的稅收由93年佔地方總收入78%直線下跌到201O年的3O%，商業銀行不願意為地方政府提供"種子资金"，國開行就為此提供资金，它的资金來源是發債，並由商業銀行丶信託公司丶私人債權者購買，於是它快速实現把居民的儲蓄流向地方建設。

地方政府現金流收入很低，國開行幫助它們成立融資平台，把需要的地皮和资產、國企股權，好和不好的项目梱在一起，美化资產負債表，把補貼看作收益，從無到有建立了一個地方融资市場，在過程中提高了地方政府信用度。

陳元在2005年解釋為何國開行願意向"信用極差、沒有歷史盈利的機構貸款"時寫道。

"城市化是刺激消費和投資的最重要和持久的動力，它可以推動中國未來5O年的發展"。

(我們讀的傳統财務卻是教1234567的數字,並用一個沒有歷史的現金流去評價一個初生嬰兒的價值)

正是因為朱容基在95年的把地方稅收一刀切收歸中央控制而放了一個地方土地收入不需歸入地方预算的缺口，意味著地方土地收入沒有中央监督和國開行有寶貴资源去摸索出以"土地的未來價值"為基礎，發放大量前期贷款的方法。

隨著基礎設施越多，土地價值越水漲船高，地方政府土地收入在1997年增加一培，又在2002年在這基礎下再增三倍，從2003年至2009年間又增加四倍有多。

全國有數萬个複製了國開行試驗的"蕪湖模式"，"重庆模式"，蕪湖政府有土地但沒有辦法把它變成現金，透過贷款建基建後出售土地，令它的资產由3.19億增長到214億，國開行的蓋印成為一個地方良好治理認可的背書，四大內銀和其它商業銀行像聽到號令跟進國開帶頭的贷款。

國開行幫助重慶成立平台"渝富资產"收購大量不良贷款的地方國企避免其倒閉，把國企市中心的工廠搬到郊区後賣出貴重的地皮，清理了15O億的商業銀行不良贷款，避免銀行系統損失 ，而渝富收購的资產由2003年的虧損8千萬至2005年的盈利2億元，也令它的國有资產增長四倍，2001-2006年間重慶GDP增長11%，基建投资增200%，2011年的GDP增長16.5%。

2008年的金融海嘯令中國出口大跌，全國失業人口上升至2千萬，中央只能融资到宣布4万億救市中的1.18萬億，這時國開行扮演了重要的角式，為全國各地建立了上萬个的地方政府融资平台，贷款由2008年初的1.7万億增至201O年的5万億，這些基礎設施贷款沒有抵押或抵押品市價嚴重不足，但中央仍然沒有停止支持國開銀行。

湖南省高速公路在2011年6月獲2051億贷额，國開佔731億，其中一條公路缩短了長沙至一座叫娄底的小城市，娄底政府在公路出口旁建設了一座大而("暫時")用不著的體育館，並為此徵收和賠償農民土地，這些工程建設獲國開承銷12億債券，地方政府把燃氣股權丶地皮丶舊酒店丶自來水..等注入融資平台，小城地皮抵押的估值達美國富裕區，娄底的債由2007年14億上升至201O年3O億，現金流一直是負，但國開給它的贷款利息較其它銀行更底，原党委因為大花錢建办公樓被逮捕，這些基建丶體育場不會帶來現金流，但由政府賣給開發商的週边的土地价值卻不停上升。

中國在2006一201O年的所有地方政府通過賣地收入总额是7萬億元，這些收入就是用來填補不足的地方現金流入的國家開發銀行的抵押品。

國開銀行借出多也發債多，它債務比美國房利美和房地美相加還多，陳元受匈牙利經濟學家Janos Komai影響很深，他寫的计劃經濟過度至市場經濟會因需求無限大而做成物资短缺，陳元認為市場並不能建立正確的工業結構，因而無法滿足會出現的物资短缺，政府應對經濟加以指導，否則會出現通货膨脹，滋長不安定因素，市場可以自動調節但是需要于预產業的政策和需求总量。他認為無形之手能精確只是市場万能論和烏托邦之言，他倡導"再集中化"，國家需要控制對戰略意義重要的领域，而非戰略的就下放給企業,他說:

"國家保持控制地位，市場保持經濟效率幫助國家有效運作"。

而國開銀行的壞帳率在全中國包括在港上市的大型商業銀行的更低。

下篇是関於國開如何投資海外，其副行長說償還能力不是以債佔GDP比例計算，石油無非就是鑽個孔丶插條管丶然後用車子运送出去，委內瑞拉償還能力是極高的。