2017年3月30日星期四

IQ 和投資成績的關係

本星期六的財自友坊有一個講座https://www.facebook.com/finfreefdgroup/?fref=ts

筆者是五個講者其中一個, 我的題目是探討投資成績和IQ的關係.

原本的題目是"為何聰明人在投資市場沒有優勢",  因爲知道自己IQ不高, 所以特別起這個題目, 一來可以吸引其它IQ同是不高的朋友入場, 為他們打打氣,  或令IQ高的人不服氣進來吵吵,  二來也乘機為自己平反.

但筆者做了一點資料搜集, 發現現實的確是IQ高的人能獲好成績, 死火,星期六的題目如何講?

好, 就以自己的例外去逐點把統計的現象拆解, 讓IQ像筆者不高的朋友, 針對性能夠以無相神功抄和模仿高手的功夫和策略, 從而達到同樣理想的囘報.


例如今天買入的0087太古股份公司B, 一看到味皇的介紹, 

[收息股]太古業績

馬上食指大動,  於是我就大抄味皇的功夫, 

下載了國泰財務報告, 看到它依足GAAP有關對沖的虧損入帳法我就開心, 這條是GAAP最無理頭的入數法, 令國泰今年大賺變成大蝕, 最容易令人誤會, 假如囘加前的5或6月能再開第3班財務報表班, 這個例子必定放進去.

4/7 除淨后差不多就是52周低位, 合口味!











2017年3月26日星期日

5年己夠了,30-6單程機票。

巴黎:


今天特首選舉結果一如預料。
其實選舉前我還有一點盼望,對這個自己出生和成長的城市還有一種非理智的情感。

股神說:你對股票有感情,但它對你卻是無情。

不知何時,回港後的5年,香港的政治生態變成己經去到如此地步。

很多人認為,你們這班己移民外地者,不懂時務、不愛國家、不愛民族,沒有為香港作作貢獻,整天帶著西方價值觀,沒有資格批評國家。

其實移民外地的中國人一直都是背著恥辱,打開先輩的歷史故事書,每頁都是眼淚,都是一群背著“Chin"的原罪者。

薯片之前說未來希望我們不選擇離去,但這城市越來越多地給一班以國家民族大義作避風塘的無賴佔據,令筆者即使在這兩年和各同事努力把一間多年積弱的公司Turn around了也覺得自己卑微,對香港沒有供獻。

騙我一次是你衰,第二次還受騙是我蠢
,和買股票相同,不要花時間在老千身上,一股不留沽之哉!

夠了,一張6月30日,單程機票。

整乜鬼國泰的機票1萬1,加航只要加幣1千3,之前有同學問國泰應不應該做燃油對冲,現在有眼看,越對越貴^^






2017年3月24日星期五

股息現金流和資產折讓股的威力

巴黎:

曾幾何時, 在初中時有一個數學老師問我們:  兩個人, 一個每天用 單數1,2,3,4,5,6,7,9.....的無窮無限錢, 另一個是用雙數無窮無限的錢2,4,6,8,10,..... 問那一個有錢多D.

這條問題初中那會懂得, 於是很快也忘記了問題.

一直至幾十年後學了投資之後才知,  原來阿Sir 是投資高手, 這問題是有答案的:

      "NPV= CF0r+CF1r2...CF1+n rn.....

這算式用簡單說話就是,把未來所有的現金流用一個Discount Rate 折現成現在值, 縂折現值就是内在價值, 也就是財富.

於是決定那兩個雙和單用錢的人那個有錢就要以這程式計算。

舉例, 單人第一年年頭用977万, 雙人年末才用1千萬, 如果折現率是6%, 雙人用的1000千萬實際只值單人年頭的943万, 因此單人用的錢高於雙人.

這是純數學的答案.

另一個是較爲哲學的答案, 例如為何用6%折現而不是2%, 或15%? 如果用2%折現, 雙人年末用的1000千萬實際NPV是980万, 他又會較單人的977万更富有, 這也可以是另一個答案,如果你相信平衡宇宙的話, 容易滿足的人用折現率較低,他的確是較富有.

這個哲學答案也常常出現在不同投資者估價時的高低不同的反映,大家都用未來現金流折現,樂觀和謹慎者有顯著不同, 算式不變但此間決定了實戰中高低手的分別.

謹慎者追求會是資産和股息的保護,例如最近一些一向已經不錯的高息股增派股息的好消息不斷, 推動各支股價大升, 以資產折讓股投資者大獲全勝,  市場先生兄更爲當中表表者。

大家千萬別以爲資產折讓是簡單的PB的選擇, 其中最重要還要計有沒有股息增派可能性的配合。

之前我曾經出文説過,大量的針對PB 和Yield多年的不同市場Backtest己經證明,若每一年(或可以兩年期)篩選整個市場最吸引的前一百支PB,然後在這一百支中排列前最高Yield的幾十支成一個組合,己經可大幅度跑勝大市,兼且是眾多也可跑勝大市價值組合中最能在熊市抗跌。

最近的例子是中國神華本期派突了盈利的股息,其實是資産負債表内的淨值的錢,轉到股東身上的袋,簡單的數學就是左袋轉右袋,這是很多不太有市場實際經驗的讀書仔想法,他們認為對股東財富是一樣。

但現實股息對投資者有額外的暗示:

1馬上收錢(股息),和年末保持不變資産淨值有時間差,前者的NPV更大;
2.派高息公司比較4大核數師的蓋印,前者更可信;
3.同一折讓率PB下,派高息代表資産負債表內可變現能力更高,資產水份更小。

其實外國早己有狗股和煙頭屁股投資法,這些投資方法看起來平凡,實際卻是非凡,在這裡我又想重复本期市場先生所引述的價值投資界金句:

Its simple , but not easy.


PS:自從公佈了4月22日施洛絲投資檑台班後,反應熱烈,筆者和市場兄在此感謝各位的支持,很多朋友因為本次日期或時間關係來不到,詢問我下一班的時間。

我在此重申本班是一個非常特別的拳拳到肉實戰班,我和市場兄非常珍惜這次合作機會,大家也會全力以赴。

這次彼此間其實都要遷就各方時間才能成事,因此如錯過了這班就錯過了。

因為座位緊張,額滿即止,在此再一次多謝各位^^。



2017年3月22日星期三

大創業家:The founder : 談護城河

巴黎:


正在上映的大創業家,講述麥當勞兄弟如何「被建立」成一支跨國巨企。

電影記錄"原"麥記兩兄弟如何努力加快做和賣包流轉速度(Turnover rate),用一班時間可以做兩班包,於是存貨就大副度下跌,每個包的平均租金和工資也大跌。

有一天兩兄弟眉飛色舞跟一位52歲仍然托住一個大奶昔機穿州過省特意來拜訪他們的推銷員Ray Kroc大談此間管理之道,Ray主意立生,說服二人把授權給他,自己傾賣所有家財不斷發展。

Ray精力充沛,直到有一天他發現自己不斷發展中,所付出的Franchise金給麥兄弟高到令個人財務嚴重出現問題。

若不是在街上偶遇了一位偉大財務專家Harry Sonneborn,可能今天麥記不會一樣。

Harry 把麥記的帳薄看完後想了一條妙計,他把Ray的錢從賣麥包轉到去地産,才擺脫麥兄弟的高額Franchise金。

多年前我談過麥記是如何做地産:

大約是這樣的,麥記先跟地主簽下數十年租用合約,然後蓋一間麥記,授權一些想做老板的人以這店自己經營並給授權費用中央,麥記年報顯示授權費大概是5%的銷售額,但這入息對比麥記中央請人做供應鏈、廣告、行政等費用,實是無乜剩和賺。

但麥記原租用的是人流不多之地,因為租金很平宜,所以較永久買下低得多,但蓋了一個醒目的紅底黃M字(golden arches)後變為旺地,他就可以用市價或銷售額百分比租給授權者,麥記的 return on property非常利害,地球上沒有一個地産項目有如此高的回報。

這種經營模式香港很多零售上市公司也抄橋了部份,例如某二手乜乜站上市公司的舖很多是主席持有,然後租給自己話事的上市公司,物業的租金流是毫無風險,主席於是就向銀行借貸,一間變兩間。

但這種抄襲的生意模式還欠一樣東西才能天下無敵,千秋萬代下去。

在硏究麥記和Walmart兩間巨人公司時,筆者發現有一個核心并不相同,Walmart的物流管理雖然令人肅然起敬,多年來只要它決定踏入任何城市,所在地的小型辦館老板就會安排定退休之日,但是今天它這生意模式給一種新物體慢慢癲覆了。

當一百萬個腦子動起來是無人可以抵抗,這是已故中國偉大領導鄧小平說中央為何不要去管市場的理由。而在互聯網平台,尤其像Alibaba或淘寳的B2B,B2C的模式,其實每一刻每一個顧客也有一百萬個物主能服務他。

無論walmart賣什麼,送那裡,互聯網也很體面能做到同樣的事,並很多時做得更好。

Walmart多年無敵的經營模式護城河,首次發現敵人己經舖了石頭,並且己填滿一角,慢慢進迫,它2016年年報也說這城牆己被入侵。

另一方面看看麥記,如果你想吃漢堡包,你可以到Alibaba訂一些N牌子漢堡肉和包送到家裏自己煮,或者一些A貨速遞已經煮熟了的漢堡包,但無論科技如何高超,永遠也無法在不經麥記授權下速遞一個麥包到你家裡,麥記只此一家,當然,訂了一個包之後,你還欠一支可口可樂。



麥兄弟被這位成功奪取麥記的大創業家後不服氣問了一個問題說,兩兄弟第一日己經把商業秘密告訴他,而當時兄弟二人只有幾間小舖,Ray大可自己在外創大業,為何死盯住他們的店。

創業家說:“你們到現在還不知道?"然後便搖搖頭行開了.

說真,我看完整套片也不知道,對自己的愚笨也搖搖頭,為何我想不到。

在第二班財務報表班和同學討論利丰過去成功的運作模式為何這麼殘的一問一答間,我想起Ray後來的一個電視訪問中說:

“因爲我覺得麥當奴三個字平凡得來很舒服''。


噢,就是品牌,一個能令顧客舒服的品牌是無價寶,就能當得住百萬雄師的護城河

就是這簡單原因,Ray Kroc說過,如果有一元的銷售預算,把它花在小朋友身上。

我們從小孩時期已經中了麥記的廣告毒大深了。


這也是我最近硏究巴老爲何沽Walmart的發現。

分析員以後談護城河可以更直接去到核心處,這家企業是否只此一家,並無法在沒有授權下訂買他品牌貨品。

如果不是的話,它現在的成功可能只贏在經營模式,也可能只是波特的五競爭力作崇,  雖然這也非常令人尊敬,但還未達到又深又闊的護城河。

在自由市場下,任何公司過去的成功的經營模式并不受保護,可以被抄,可以被科技癲覆, 波特的五競爭力隨時會改變.

但如果它再加一個成功品牌的話,他就有一個天然保護屏障,可以抗拒來者,這些股才有機會讓聰明的投資人擁抱數十年。






(這本是Ray Kroc的自傳,書蟲又有好書看了)





交易方面: 2009年Mark Tucker說one more big job before retiring, 之後以爲他走馬上任已經很大件事的AIA 上市, 現在離開AIA轉到匯控, 好像不是為人工而上班, 應該是他退休前的一件大事吧, 今天加碼匯控!

2017年3月19日星期日

施洛斯價值投資擂台班開始接受報名

巴黎:

昨晚星期六是第二班像Ben Graham 般理解財務報表班最後一堂,因加插了市場先生一小時客串,連續4小時同學都有點累,但令我感動是,我看到有很多同學仍然4小時不停在做筆記。

其實每堂之前我己先派發講義,同學亦己先聽了幾小時內容準備,現場因為互動關係,產生很多新的補充,同學又默默記下重要的點子。這種精神令我無話可説,要更加倍投入講好課程。

今堂市場先生客串的一小時,事前我己看了要說的PPT,Schloss的方法和理論我自己很早己經熟讀過多篇和應用多時,Blog站也曾出文討論。但再聽市場先生講解加現場氣氛,我馬上察覺到一些自己要改善的習慣,只要個人能稍稍調整,我很有信心未來必定投資會做得更好。

很多同學對資產折讓股投資方法都極感興趣,堂上同學不斷問很多問題,市場兄都以非常精簡的名稱解釋,例如"延後資産和負債"、''投資往來帳"、“重估投資物業”.....。

同學必定察覺到我在財務報表班也為這些項目專題講解過,包括GAAP入帳的帳面值和真正資本家眼中顯示NAV的不同之處,我辦財務班的其中一個目標正是:在不知不覺間,為同學注入買cheap股的DNA。

我和市場兄從未夾過,但就像有靈犀般我談前面的基礎理論背後意義,他談後面的實踐博擊,非常連貫但沒有重疊,可能我倆都是同屬一門。

但這次就折讓股題目上,彼此談的時間並不足夠,同學還是覺得到喉不到肺。

因此我們決定在4月-5月合作開一個專門針對投資折讓股的理論和實踐的“施洛斯價值投資擂台班”,沒有多餘的閒話,全是我集中談資産負債表,市場兄談如何以淨資産值投資(折讓股),這是純訓練集中如何上擂台應戰沒廢話班。

我的Blog站早己多次介紹市場先生兄,如果你剛路經過未知其人,我只能說你在香港的價值投資Blog這領域太年青,因為認識者過去幾年早己賺過盆滿。

和多數高人一樣,市場兄非常低調和謙懷,早排我恭喜他今年好回報成績時,他卻說那邊那邊的人成績好勁,自己走了那隻那隻寶。市場兄就是這樣,沒有最好,衹有更好。

價值投資者都有這舖行又諗企又諗如何更進一步的癮,想想市場兄新一季度成績已經如此亮麗,但還對自己這樣要求,我衹能說他的癮越來越深。

我知道市場兄非常関注家庭,妨間很多人找他再出書或開分享投資的課程都被他推卻,市場兄從來也不曾正式開班,今次我倆風雲際會遇上,他破例了,而昨晚他只是拉動一下劍肖,聲音迥轉,鏗鏘有力,"高手要出招”的感覺馬上湧現我心裏,我也準備好接招,朋友們可別忘記我也是個施諾絲法老手,在最熊市的2009年,我投資美股PMI,並用年半時間賺11倍的紀錄.......

.......但這只是前奏, 卻知事後如何,大家千萬別錯過我倆出劍之日,馬上發email,寫下個人姓名,電話號碼(以舊生會員whatspp no登記可穫優惠)和人數登記報名,連同下面的滙豐銀行的入數單至:
Schlossmoney@gmail.com

"施洛斯價值投資擂台班"
日期:4月22, 29, 5月6日星期六晚7:00-10:00, 3堂共9小时,
地點: 香港駱克道3號607室****(注意:最新改爲502室)***
費用:HK$1680, 巴黎價值投資班和財務班舊生whatsapp群組會員HK$1380優惠價(必須以whatsapp會員電話確認)
付款方法:存入匯豐銀行賬號:033-203613-888 Law Kin Cheong 記得在小數點後隨意加分毫以作個人悉別,例如1680.12,1380.3..
唯一要求:不合投機、間呎技術黨
課程大綱:
1. 市場先生講解施洛斯價值投資法
2. 市場先生講解資產折讓股投資法
3. 巴黎先生主講解如何透視資產負債表


*另外, 如果有興趣報名網上直播課程的雪球朋友, 可以發電郵去 schlossmoney@gmail.com, 註明網上直播課程, 我們會根據需求, 於未來安排. 



2017年3月16日星期四

談外匯期貨對衝風險

巴黎:


筆者在第二班“像Ben Graham以價值投資了解財務報表班", 談到如何以資本家看待有関損益賬全面開支中的企業因現金流對沖, 引致的"外匯損失“應否列為經常性或非經常性時,意猶未盡,固此借個位置在這裡繼續談有關對沖的風險問題。

筆者過去有二十年商業外匯對衝經驗,從來未嘗敗績.

實際上,筆者也從來未曾勝過, 因爲對冲就是要做到不會賺也不會虧。

年長的人可能經歷過東西德合拼馬克的動盪,看過歐元成立後無數企業因為沒有做控制外匯風險而倒閉.

筆者打工時的公司所有收入都是歐洲不同國家的貨幣, 一簽賣貨物合約後有關的匯兌風險管理便全交我手,而多年來公司在各國貨幣匯率動盪中還能企下來兼年年賺大錢。

當年年少唔知自己做得很對,以為這是正常人做之事,早排看了Howard Marks一篇文才明白。他說你的投資可以年年排中間不突出,但只要你二三十年如是並沒有犯愚蠢大錯事,你就能在頂尖投資好手的前列。

原來20年不輸大錢就是高手.

是這樣的,當時因為美元利息高,歐洲各國不同貨幣的利息較低,因此遠期短歐元的都存在溢價。

舉一個例子,當時德國馬克存息只有兩厘,美元(港元)則有七、八厘,馬克現價若1對5港元,出口客人的定單若半年後走貨1百萬馬克,我可只需做一個6個月遠期短馬克合約,到期收到1百萬馬克轉成港幣,便有5x(1+(8%-2%)/2)的溢價兌換,營業接單時以馬克5算,收錢時卻是5.15,賺到笑。 因爲客人買手(Merchandisers)們對本國貨幣的遠期匯率高低水並不敏感,我們名義是方便他們使用母國貨幣,減低客人的風險,實際是搾取他一點點高低水差價。

我是不明白很多行家為何不馬上做對衝已接下的訂單匯兌, 賺這天掉下的錢,個人聽得最多的理由是做了對衝合約馬克上升會賺小左, 但他們不會問自己的本業是貿易還是炒外匯?

擧一反三, 有外匯支出要長倉的,也常常有這種商業賺錢機會。

我也發現, 當一個國家的貨幣長期向上, 企業因爲有工廠在那裏需要長倉這國的貨幣, 他是無法以外匯合約對沖去降低匯兌而來的成本上升風險, 他要面對是這國家的這行工業有沒有把成本轉嫁客人的討價能力,大氣候一到, 企業只能隨行就市, 而不應期望對以沖能化神奇, 要做的是要較同行虧得小,而不是妄想人人虧本自己用賭外匯來賺錢。

之前的資源股, 現在的石油股就是無法對沖的大氣候。

。。。。。。。。。。商品期貨對冲道理相同(補充)。。。。。。
又如航空公司若不能預先接定幾年後的乘客的坐位的錢,即使很多專家說未來原油價會上漲,也不要做遠期原油長倉,因為這不是對冲,而是賭單頭。


像國泰妄想未有已經預售2019坐位的銷售下,卻以遠期外匯對沖至2019年的原油成本, 是非常無釐頭和危險的。

另一個例子是十年前的中信因爲未來幾年有大筆經常性澳元成本支出,  當澳元上升時害怕未來以美元計算的成本也上升, 沒有考慮訂單能否隨行就市,在資金流動性不足下做了大筆澳元Accumulator, 更出奇是做了一個很大筆的美元對日元的利息掉期, 名義是固定了公司的美元貸款利息, 間接效果是把澳元和未有任何生意現金流的日元對沖。

中信Accumulator案 辯方:榮智健工程出身不懂金融

筆者做了二十年的商業金融對沖工作, 單單聽到這些合約的安排, 我已經不寒而慄,真想不到,堂堂千億企業,風險意識是如此薄弱。

筆者的解析並不離地,如果閣下是大老板,但卻聽不明白你的CFO和那些銀行家打算替你做的外匯或商品期貨風險對衝合約的解釋,那最英明的決定就是不做。












2017年3月11日星期六

感謝雪球

巴黎:

上年經市場先生介紹,開始在雪球寫文:
https://xueqiu.com/1613446717
其實幾年前雪球以股神一書明名時,我已經下載過,但那時不知是它難用還是我笨,用了一段時間,什麽也沒有寫就停止了。


再次用之後,除了首幾次有點不習慣外,很快就上了手,之後發現有一個球友幾年前在雪球上曾轉載我一篇文並說希望我到雪球上寫文,緣分真的很奇妙。

開始成為球友時並不知道其實可以不建立一個組合,為此我有點猶豫,最後決定把自己真實組合放進去,雪球組合並沒有設Margin,它也把我的美股和港股分開了,所以不能反影實際盈利準確數字,雖然如此,大致上也反影到我的投資方向的成績。

在雪球有很多我欣嘗的高手,這裏都是實力的較量,因為多粉絲的大V都要公告組合,比較小出現跑在尾的教訓前排,你可以說雪球殘酷,但組合囘報卻是一面鏡子和最公平的評語,於是大家就會囘到原來的賺錢目的而不浪費時間在口舌之爭。

不知是國内的投資者都是非常實在,或是雪球開宗名義是投資交流網絡,上得來的目的都很清楚和集中,在Google的Blogspot上寫的則種類比較多元化,找同道中人就較困難。

像我在yahoo和Blogspot寫了多年,現在游到雪球大海,才感受到自己只是江小魚一條,無論文筆和投資成績也有很多地方要改進,幸運每天在雪球也閲讀到很多好的文章在這兩方面修理自己。

雖然如此,在短短半年,已經獲得二萬多粉絲,幾篇文的閲讀人數已等於在Blogspot幾年的纍計,也是一種鼓勵。

比起一些大V,我還只是摩囉差一名,但算是還有一些投資學生粉絲,無形中也提醒這個摩囉差要繼續努力。

很高興的是因為雪球人數眾多,因此並不需要為討好某群人而改變自己,為增多一些粉絲或為吸引眼球而寫,個人只需要思考如何投資賺錢就可以,於我來說是較自然。


感謝雪球!

















2017年3月3日星期五

故友的五綫譜投資術

巴黎:


美劇Grey's Anatomy已經播了13季,主角Meredith己由一個妙齡小女到現在一個中年的外科資深醫生,他的老公Derek也是一個神經外科的資深醫生,那一集Derek在一宗交通意外,在現場資源缺乏下憑個人精墈醫術把一個受傷者從死神中救囘來,但他當場發生另一個交通意外,然後卻看著自己給一個庸醫醫死。

Meredith趕到醫院看到Derek,自己是一個高度專業醫生,再看到別個醫生搶救丈夫整個過程錯漏的敘術報告,然後再簽腦死亡拔除維生器 ........

醫生的天職,多麽深刻和傷痛的領悟。



這個開場白有點藍,因為今天介紹的是故友Allan Lin在生前一直推的書,Allan兄離世也如影劃戯般。

Allan兄是在他剛完成救人的手術後暈到,然後就離開了。

活著就是幸福,希望Blog友們欣賞每一天,放開心情,很多之前不接受的事情,最後可能是個人成見的一場誤會。

例如今次我介紹這本五綫譜投資術,這書由Allan好友薛兆亨和Tivo168合著,是以技術圖表分析為主。

一聽便會立刻想到價值法和技術圖表分析勢不兩立。

這5線譜的5條線是以Yield和PE相對過去幾年的standard deviation ,然後再加高低兩個標準差,正常是+1,0,-1,現在+2,+1,0,-1,-2,共5線,最高和最低二線相對中心值最遠,出現次數機會最小,即在當前的Yield和PE對比過去幾年的平均,如果以Yield和PE作衡量價值和價格分離標準,相對價值最低(最高的綫)將會下跌的位置在那裏,又或以Yield和PE衡量價值相對價值最高(最低的綫),很大機會囘歸的位置又在那裏。
我當天買德永佳原因也是這樣啊:
https://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2017/01/blog-post.html

原來這樣的,那不是另類的價值回歸的計算嗎?也許可以用Yield對PE, 或...PB,ROCE更多不同價值指標繪製線譜,於是我這個教條主義派開始有興趣這本過去一定不會看標纎著“技術分析''的書。


看了這書中說這方法的弱點,然後又想到一些可能是解決甚至把它的弱點變成賺錢機會的想法,等我測試一下,之後有機會和大家再談這本書的内容和實驗結果。