2010年6月29日星期二

資本主義與個人自由

巴黎:

題目是出自佛利民的一本影響美國甚深的書名。

我最喜愛佛老的其中一句說話,大意是:

"真理並不是大多數人說的就算"

這句說話用在政治上就是,即使有1,000,000對1的大比數,也不能踐踏你1個人與生俱來的自由的真理。

巴黎不談政治,而是想回應林奇君幾天前的一篇文,他大意說:我們不應認為自已好過百分之95個分析員而買入一支股票。

巴黎買任何股票之前從來沒有認為自已好過市場上的分析員的想法,但我也沒有認為自已必須要和他們有一致的行動,而是我只會做自已認為應該做的事情,而非在意或留意他們的看法。

大多數分析員、基金經理,只敢做眾人的錯誤,而無膽做眾人不做的正確事情。
因為前者,開大時他便能吹噓自已的成績;而開小時他有籍口為自已開脫----因為大部人也損失呢!  這就能保住那人的職位了。

所以他們的目標不是回報、真理,而是"個人的飯碗"。

價值投資不是刻意標奇立異,而只是人性的弱點令眾人背棄了投資的真理而已。

不要說其它不是價值投資人對個別股票的評估,價值投資人連即使是這們學派的同道人,他們亦只會按自已的計算,而非受同道人的評算而改變。Blog友可以參考巴菲特在Intellegent Investor附頁介紹他旗下的各個基金經理的分別的行事、選股、策略,都互相不同。


"偉大的投資者都是敢於逆市而行的,我從來未見過有投資者隨波逐流而成功。”...
Intellegent Investor




2010年6月26日星期六

我是如何注意初選股票的?

巴黎:

巴黎絕對不因人廢股,即使是那個時常抽價值投資水的傻Blog主選的股票,又或一些投機客的股票,我也會看看是否好野。

我是如何衡量應否看那支股票下去呢?

第1.

沒有排列、比較的數字而作的叫好、叫衰之文章,我是不會理會,所以基本上我是完全不理會傻Blog主的吟詩作對,又或投機人的什麼強弱圖表。即不以數字作支持的理由,不必理會那些說話,是說話,不是股票!

第2.

我會先看看那股票的市值是多少,然後看Google Finance的財務摘要這企業的帳面值、最近的2、3年的純利是多少。例如市值是100億,帳面值是50億,純利是15億,它的ROI是15%,ROE是30%,這就很吸引我的注意,;

第3.

我再會看看它有沒有派息,沒有派息的企業,我會略看它的現金流,Operating的現金流入是否正數,如果不是正數,我會懷疑它的盈利的真實性。如果只是一年如此,而股價最近又下跌,我就會有很大興趣繼續注意它,如果年年如此,我就不再花時間。

而如果某支股票的價格最近不斷下跌,它就會排在要衡量股票名單中較前的位置。一般人以P/E開始,巴黎認為以ROI較好(ROI = 1 除 P/E) ,因為ROI令我覺得我是在投資,和我很容易從P/B 倍數計算他的ROE,或相互計較。

話明初選,即買入任何股票前,都是必須經過10年的資料排列、和同業比較,看年報有關數字的含意,董事對公司的未來看法。又或其它可互相求證財報數字的公開數據.....等,最後才會決定是否要買入、放棄、或暫時閣置。

一些投資人往往要非白即黑,例如某支股票,年年賺錢,但現金流年年負數,又或那支股票最近有不好傳聞,他們認為足以寫臭它。其實,正確的做法是不置可否,把它們放在一邊,而買入一些已經是可的股票。因為投資人的工作並不是要發掘垃圾,而是發掘寶物,況且有時某些最初的原因是要經之後的時間證明呢!

這幾個步驟只是巴黎的個人習慣,可供Blog友們參考之用。



2010年6月24日星期四

曾經滄海

巴黎:

CKM001君說可以把價值投資法應用在整體經濟,天外有天,我認為有這樣的一天的可能。

整體經濟,顧名思意,就是可以計算什麼可引致經濟改變的原因、變幻,得到最終結果,Blog友可能說,那不是馬克思朝思夢想的嗎?

很多投資人都歡喜在宏觀經濟理論說兩句,巴黎在Blog內一直叫Blog友不要花時間在這些對投資賺錢沒有用的事情上。我討厭宏觀投資法不下於投機,因為我從來未見過有人以這些方法能長期戰勝市場。當然我對兩個學問也略懂一二,只是我不說而已。

只要在思考上有受過訓練的人,都會看出那些專家的理論在投資股票上會產生的問題。之前我已經有一篇文說那管克魯明估中亞洲金融風暴,他是不可能以此賺錢,相反,因為風暴的時間延緩,他可能因為長期沽空而傾家盪產。

我在回Blog友的問題中說到「一般人對因果論是直線、一對一的想法,和沒有考慮時間延緩影響。」,這些人腦的限制,亦是我們無法在整體經濟上成功計算的原因。

說宏觀
經濟什麼也會似層層,有些人認為自已估中結果,就是因為自已說的原因正是真正的原因,其實只是因為中結果的機會是50%(一是升,一是跌)。但中整體經濟的升跌市的原因的機會卻是千億份之一(2的N次方),這就是Fisher、Warren
Buffett、Graham.....數不盡的投資高手要避開這種由上而下的投資方法的原因------因為他們有自知者明。

有人說 Soros不是以宏觀方法,投資(機)得手嗎?我以前不知,但因為我做得銀行股多,我就明白,單只美銀和富銀的總資產已是20+萬億美元,是它們的
Shareholders Equity
12-13倍,Blog友可以用手指加腳指算,未到總數量的一半的銀行和保險股的leverage資產就已經是成個美股的總值了。

只要...亦只
要,人們對兩三間銀行失去信心,那麼,整個經濟體系就瓦解。Soros們是賭市場信心而不是什麼宏觀經濟(只是說來好聽一點吧),這亦
是他們從來不會在市場上不大風浪下,說一些宏觀經濟理論,和眾人吹水,因為這樣他們會露出馬腳。
他們亦不可能賺價值投資者的錢,因為他們不可
能長期short sell一隻真正資產是股價多倍的股票。他們只能嚇到一些愚蠢的人,在極低位沽貨給他們平倉吧。


2010年6月22日星期二

Graham說:"如果市場沒有真正的理由,人們會就生安一個!"

巴黎:

我又和CKM001君打對台。

CKM001君說人民弊升值,引致以人民弊匯價的企業的資產上升,股價也因而上升。
這亦是市場的看法。

哈哈,那麼,美股上升,美匯是否又會上升呢?(人民弊跌)

我希望Blog友想想25年前,日元上升的影響!

現在人民弊上升,工資又上升,那祖國的國際的競爭力不是正在下跌嗎?!
那企業不是銷貨小些嗎?銷貨小些是否盈利也小一些呢?

我或會引來其它人說我的說法有那個那個理由不成立.....。

我的回應是---------對,我的說法不能一百份之一百成立,即使那是個經典國際貿易理論。因為每一間企業都會出盡方法,腦力,和對手一決勝負。即去到底,還是企業本身的問題。

因此,投資人最安全的造法是不去預測整體經濟理論,隨便安一個理由,並由上而下投資,而是無論任何情況下,都是以企業的內在價值計劃下一步!日經股票中也有一些創新高的企業,人無遠慮,必有近憂,想想吧!




2010年6月20日星期日

如何學習"證券分析"的債券篇?

巴黎:

昨天出那篇文的標題,可能令讀友以為我說那Blog主愚弄Blog友。
在某些角度看,我認為有此可能,不過我的重點卻不是那意思。而是,寫Blog的人,不能以為自已大聲疾呼,或拿一些雜誌、電視訪問就有說服力。我看過一些心理學文獻說,一個迷惘的人會偏向相信權威、面熟而非智慧。所以在投資Blog界受歡迎的都是那些說得像權威者,而非令Blog友變得聰明的Blog。

讀者在証券分析一書中並不會感受到Graham是一個權威人物,相反,你只會覺得他承惶承恐,不斷要以大量數據支撐道理。所以我才有感而發,最有效令到Blog友減低買錯垃圾股不是大聲疾呼,而是令迷惘的Blog友回復他們本來的智慧
Blog友可看看天知價值投資君的Blog,看看Blog主說說自已一年前和現在的分別。從一個整天擔驚受怕的投機人,到現在分析報告如流水的股票捕手,或會明白寫投資Blog的人一不小心,不單埋沒Blog友的智慧,把有手有腳的聰明人變成一個飯來張口,只懂問號碼的愚昧者,同時亦令到因為沒有做好研究而硬給Blog友意見,增加自已輸錢的機會。

和很多學習價值投資而稍有成績的人一樣,巴黎都遇到,應否分享這寶貴的投資法的問題,例如遇著那個天材權威Blog主時,我只想擊敗他而非教精他成為自已強勁的對手!我亦相信,這個Blog熱門的一天,可能就是巴黎停筆的一日。

哈哈,我還是在自已的Blog說說那個Blog主的講法為何錯誤,我希望只有我們小小的一班Blog友知道。 他說,以40元買100元的企業的投資法行不通,因為我們只是散戶,不可能拆散企業,令價值浮現。
看來他應該向買了Lehman Brothers債券的投資者陳述這白癡的意見!
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很多Blog友和我之前一樣,在讀Security Analysis一書時都會跳過債券篇,第一,它有2-300頁,太長,第二,我們很少或沒有機會買債券,沒有投入感,很悶。

那個"天材"Blog主的說法令我突然產生靈感,Blog友不應以如何買債券的心理看這部份章節,而是應以有那幾種方法可投資在一間企業內,又能賺大錢,而那幾種方法何者較安全的心態看。

如果Blog友從這角度看,我們或會問一些股票的法律地位的問題,例如,那個買了盈科行衰運的呀叔有什麼辦法禁止,或強迫盈科要年年派多少多小息,或有什麼不對頭,清了盈科的盆....等等。

哈哈,那個"天材"Blog主又會說,散戶股票股東是不能做到呢!

對!因為股東之前,還有個債券的投資人也要受保護,而且他們是最受保護那位,如果有人說閣下有機會以40元買到100元的這些投資的東西,而40元本金每年派5元的息,5年後還本金100元,又有上面的保護。正常而非像那天材的Blog主的人,是否應有興趣看看Graham在說什麼呢?

Graham說這樣小心的買債券的人也會受騙!那買股票不是更危險嗎?而如果我們學懂看出騙債券投資人的技倆,那買股票的時候不是能稍為放心點嗎?

Blog友看債券篇時,完全可以把他當作股票篇看,老實說,一間公司清盆,不一定就是投資者的惡夢,相反可能是發大財的機會,那不是電影情節,那不是某些人的特權,專利,散戶完全可有此能力,所有都能在這部份章節找到,你願意錯過它嗎?

不要像一些反智天材,說什麼我們要相信大行、專家、大戶。最近巴菲特說Moody的評級準則大有問題,他已完全賣出投資。巴黎不正是在認為標普對AVG評級(AIG票據)有錯時以低價買進它賺大錢嗎?我不是比高盛更早出報告評估,以便宜一倍的價錢買入匯豐嗎?重點不是我的最後評估是否對或錯,而是,我的小小腦袋對所謂權威、大眾看法的反抗,那正是Graham說有智慧的投資人最起碼的要求。

Blog友願意給別人以鎖鏈捆縛著自已的智慧嗎?


Ref: Graham S.A chapter 50

而且對於那些在重組計畫中“萎縮”了的或者受到了其他影響的高級證券也成立。在清算或向外部群體出售資產最終導致現金分配或類似補償的情形中,這一點似乎百試不爽。

例:下面給出了三個這類結果的典型例子。

1.安大略電力服務公司(Ontario Power Service Corporation)的第一債券(利率5.50%,1950年到期)—這種證券在193271日停付利息。其時債券的售價跌到$21之低。之後不久,安大略水電委員會出資購買其資產,它用$901〕的新債券(由安大略省足額擔保)換取每$1000安大略電力服務公司的債券。193312月新債券售價為$90,相當於舊證券售價$81。未進行這類交換的少數債權人得到債券面值70%的現金











2010年6月19日星期六

別要把Blog友當成蠢才

巴黎:

幾天前看到那個Blog主暗諷價值投資。
世界很奇怪,無論是那一種學問,批評的人永遠是那些不曾深入探索那學問的人。
這個Blog主雖然如此,不過仍然高倨熱門Blog,想Blog主一定沾沾自喜。*

又前天收到林奇君回應,林奇君對投資有一腔熱誠,希望普渡眾人。

這兩者有什麼關系呢?

林奇君之用心可昭日月,但我認為投資不能教,而是應以啟蒙的方式進行。
像那個熱門Blog,有這麼多人願意受,我們還能做什麼?這種愚弄人的Blog站不是較黑股一樣危險嗎?

我常常在Blog站大力推薦Security Analysis一書,我認為Graham令人敬佩的地方,不止在於他的智慧,而是他引導讀者思考的方法。他從不會嘗試說服任何人,他只會花大量時間把一些嚴謹的數字整然顯於讀者面前,先解邏輯,再以現實經驗測試,然後得出可能的答案。這亦是因此全書的追尋,到最後都只是得出一個可能,即世上並沒有全勝的投資方法,而我們只有可能比較其它人更安全-------Margin of Safety就是投資的最終結論。    

Graham這種解說模式感染巴黎,因為他尊重讀者,從沒有當我們是蠢豬---即使我原是投資場上的超級蠢才! 

你放手,得到更多。Graham就是因此得到投資界的後人尊師為父。

這個Blog的Blog友的成就,不在於他們現在是不是對價值投資有深入了解,也不在於他們的IQ是多少,而是他們能否立地成佛,在一念間轉變以往的投機態度。
如果Blog友能夠,以後的道路不止懂得怎行,行得好過巴黎也是很自然的一件事。

還記得20年前那套李察基而的衝上雲霄(an officer and a gentlement)那最後的一幕,那些人源來自四方不同背景,有些出身尊貴,有些是街童,但最終在磨練下都能成為上校,和Blog友一樣,全在於能否忍受那些磨練,而巴黎我只不過是那個訓練員沙展,做的只是指出那條是正確道路,

 Gentleman!
_______



*那個Blog主的入息來源肯定不會是在投資場上,很奇怪是,在投資場上,無論有意或無意騙人的投資人,他們都會騙埋自已,引致巨大損失!



















2010年6月17日星期四

我和股神過招的日子

巴黎:

很多人都喜愛把巴老和Graham比較,我不是說巴老不及Graham,而是我連巴老的詳細投資方法也不知道。因為巴老從未有像Graham的博愛,把自已的武功傳授眾人,我們只能透過巴老的股東報告偷看他的一招半式,所以大多數人都只不過是以身家多少論其英雄。

在投資路上,價值投資族人很易時而聚在一起,時而打對台,巴黎就試過一次和巴老打對台,巴黎勝了一局,我認為巴老那一次敗仗,(表面)是因未有依從族長的教晦。

話說,兩年前次按風暴開始,幾間大按揭公司股價大跌,例如ABK,MBI,當時巴老乘人之危,決定趁病取命,成立了一間當時唯一的AAA債保,算盤是要搶盡所有地方政府債券保險的生意,他開出一個條件給幾間大債保公司-----貼錢給巴老,後送所有政府債券保單來,至於那些次按債保單,你們自已想辦法吧!(Blog友可以在巴老年報他嘰笑幾間保險公司當天沒有送錢給他是錯誤,因為現在的保險費用更高---即現在市價保費要貼更多錢才能埋單。)

巴黎不是在評論巴老的道德,這是個商業社會,這些保險公司的遭遇是自招的。

我說的是巴黎當天在高位(其實已經打折很多)買了生意稍為保守的MBI,看到巴老的落井下石,其後MBI逐跌一半,心裡不很舒服它的股價。巴黎這時有一問題解不開,以當天差不多所有債保企業只有帳面3-10%的價值,為何巴老不簡單一點買一間?而是要以一百元成立一間只值一百元的全新保險公司?這不是違背Graham的價值投資原則嗎?

巴黎最後決定是轉股,轉一間折讓更大、但更安全的PMI(直至今天MBI升了4倍、而我已賣出的PMI賺了十二倍)。

巴老呢?

巴老在風暴期間,開炮轟政府,說他的AAA保險公司借錢的利息,還較靠TARP打救的金融機構貴(這很正常,這表明它們是不會倒下,也是我買AVG的原因),而最近的報告顯示,這間新保險公司仍是蝕錢,他埋怨地方政府不打算節約支出,而是看到聯邦政府打救金融機構,想有樣學樣而非實是求是增加地方收入,引致地方政府債券息升,令他蝕錢。

巴黎在上一篇文章已說,任何企業都可以有一百個買入和不買入的原因,每一個即使是言之成理(在當時),也不能保證你賺錢。因為從沒有人可知道未來,未來太多因素令當日的計算後來看是錯誤*。但如果你有95%的Safety Margin,你錯了50%,仍然會取勝,而巴老成立那一間新的保險公司時卻沒有太大的Margin。

------------Margin of Safety  ,   這就是Graham的投資王道----------

*以後見之明取笑別人之前的決定在今天是錯是不合邏輯,這是其它人常犯的問題,巴黎這篇文不敢犯這個錯誤,況且以做生意的角度看,Warren Buffett想一舉消滅其它的債保公司非常合當時的情和理,由此可知,投資真是一件不容易的事,結果可以常出意外,一定要預留Margin就是這文的重點!










2010年6月15日星期二

價值投資人的共同特點

巴黎:

Graham在Intellegent Investor一書內提到自已一個慘痛的經歷。
他向老板提議買入的一隻股票被否決,而他一直再從末買過這隻相識於微時的最後股王--------IBM。

Warren Buffett說,他當學徒時Graham常常否決他的建議,他也在Intellgent Investor書後說他的眾多基金經理,每個人選股都非常不同,一些持有幾年,一些較被動、一些主動,...每個人也很難影響另一個人。

是的,在價值投資族內,每個族員的投資標都非常不同,有時,如果不是他們自已透露投資原則,外人是很難單以他們的組合,得知他們是在運用價值投資法。

這反映,價值投資人都只相信投資的王道而非任何人的建議

Blog友很多時都來文問我對某股的看法,我一般都只回答應該從那方面入手的原則,當然有時我有個人的偏向,例如我一直不愛地產股、電訊股、科技股。所以我亦很自然否定了他們。興幸,在自已領域上,我仍有很多賺錢的機會,而放棄那些股的機會最差的結果是不需要罰錢。

我的重點想說什麼呢?

我是想說,如果閣下已經對一支股票作了很深入的研究,你應該像一個合格的價值投資人,有能力為自已的投資負責任,你也應有辦別那些只不過是皇帝的新衣或個人偏好的說法。  

錯誤和回報,在投資場上都只是相對而已。例如有一百個錯也可以有十倍的利潤,只要你有一千個Margin of Safety,反之有一百個對也會蝕錢,只要你是沒有任何Margin of Safety。由此可知,不應因為別人的說好或說差的正確性,影響你的決定,每一支股票也可以有應該買入和不應該買入的理由,而如何決定就在於守候者的耐心與對那支股的Margin of Safety認識程度!


後記:
出了文後,看到CKM001君的另一編關於如何避免因股評人意見而損失,這篇文也近似如何判斷別人的意見。但是我和他的處理方法卻非常不同。

他說要問三個問題,我的意見是那些問題都是投機的問題,因為我們沒有可能不問一個更嚴肅的問題------那企業到底價值是多少?

可能CKM001君是想以那三個問題引出股評家的不稱職,不過我的想法是,即使那個股評家是股神,他全副身家買入某支股票,這二個條件都不會影響那支股票的根本的價值,即我們是判斷股票的價值,而非判斷股評家的價值,同時亦絕對不應因某股評人的言行而愛或廢那一支股,這亦是我出本文的目的。




2010年6月12日星期六

商譽與成長股的關系(四)---完 (修正)

巴黎:

修正文:  12/June/2010
此文有關Goodwill 方面攤分處理有誤,請勿使用 06/09/2010







從上圖看來,以Balance Sheet資產值的IRR計,美銀的將會較富銀的中短期吸引,不過假如按Graham的ROI計數原則,因為Graham從不把低水的資產部份例為回報,所以美銀的低水,在Graham看來,只有增加安全性--相對每股多些資產支持,及增加短期ROI,而對美銀長期資產計算的IRR並沒有很大的影響。
反觀,高ROE的企業,例如WFC,高溢價部份Graham把它分攤20年,所以它的ROI和資產值IRR便相差很大(在Graham看只有高於行內標準ROE的企業,才有資格有溢價Goodwil攤分):

                                        Gramham ROI             資產值IRR
                       第一年                16.6%                    -2%,
                       第十一年是        16.6%                    16%

由此可得出,資產值的作用在買股票時,可以是很重要和很不重要

1.它的重要是,企業的每年盈利的基礎是必須建立在資產負債表淨值上而非空談;
2.它的不重要是,如果企業的ROE高於一般水準,不應強迫買平水的資產淨值股票,因為ROE大的企業的資產值會較另一間快速補回,使條件(1)發生作用。

所以投資人必須在兩者中尋找安全的平衡。

Warren Buffett的想法

Warren Buffett曾經在他給股東的報告說,市場會長期給于高ROE企業溢價。
這透露了他把市場無型的溢價也作投資股票回報ROI考慮,我把Warren Buffett的溢價部份一起加上,計算Warren Buffet的最後ROI回報可能如下:
                              18%ROE                               可能          按購入價
年度      期初淨值   盈利   期末淨值  市場溢價   股價  $28總回報  ROI
1              23.3           4.19     27.49     28 %         35.2         26 %      26 % 
2              27.5           4.95     32.4        "              41.5          48          22
3             32.4           5.8        38.3        "              49.            75          20
4             38.3           6.9        45.2        "              58            106         20
5.            45.2           8.1        53.3        "              68            14           20
6.            53.3           9.6        62.9        "              80.5         180         19
7.            62.9         11.3        74.2        "               96          239         19
8.            74.2        13.4         87.5        "               112         300        19
9.            87.5        15.8        103.3      "                132          372        19
10.        103.3        18.6        121.9      "                156          457        19
11.        122           21.9        143.8     "                 184           557       19

按Warren 的想法,以USD28元高於每股資產淨值23元,購入ROE是18%的企業,它的末來ROI居然可能穫得
大於企業的ROE18%,而奇妙的是,即使市況只是平穩(溢價不變,代表非牛非熊),它的ROI回報在未來一至三年,較已經很高的ROE更高,這是否他長期不斷尋找有證據會高ROE的企業的原因呢?

Margin of Safety是投資神杯
雖然我這篇修正文和之前的數字有很大的分別,但前文的很多原則,仍然不變,例如好的企業,股價越跌,越吸引,兩篇結果引致最後選WFC,仍是相差不大,或至少買入WFC仍是一個很吸引的投資,這就是Graham所強調的Margin of Safety所起的作用,他說,即使我們如何不懈尋找資料、計算,那也只不過是一個估計而已。Warren Buffett更說,只有明天不用起床的人(已死了),才不會(再)錯。  既然錯是在所難免,投資人應該在投入他寶貴的資金時先問自已,如果非我所想,我的Margin of Safety是否足夠?!

評估股票的標准的Margin越大,回報越可能達到自已目標,例如我已賣出的PMI,無論當天的資產值是18元、7元、8元或6元和ROE是10%、11%、17%或7%對以0.6元的當日市價,因為它的Margin of Safety巨大,買入它的投資決定也沒有多大的分別,而事實也證明我當天的計算有多個部份不盡善盡美,但結果我仍然有十倍的利潤,為什麼呢?想Blog友也心中有數。

這不就是離開群眾、市場,莫問牛熊,以Margin of Safety投資的最好的例子嗎!?









舊文:









富國銀行和美國銀行平均股本回報比較
上述的圖表是巴黎以富國銀行和美國銀行過去多年平均Return on Equity,去引申未來的回報可能變化,其中兩者因溢價與折讓引致在年度0(現在)出現起步的分別,圖表是按Warren Buffett的"複利"方法,而非Graham 的平均方法。

按照Graham的方法,他會先把富國銀行WFC的溢價部份(Goodwill)按20-25年分攤,例如28%的WFC溢價會是每年以1.4%(20年)在ROI中扣減,即投資人的Return on Investment會是18%-1.4%= 16.6%。但 Graham未有在扣減Goodwill後有關複利增長對長期回報影響再作文章。

如果以這Graham簡單的計算法,另一間沒有溢價而ROE是16.6%的企業,和有28%溢價的WFC,其Return on Investment都是一樣16.6%,可是從上面的曲線,我們可看出,其長期投資回報兩者是有強烈的相差,尤其對一些高ROE而又現股價有高溢價的企業。

不妨假設第11年企業能以帳面價變成全現金分發回股東作為辦別差異:

以Warren Buffett的複利對WFC的評價:


市價       高水溢價%              在第11年變現後            IRR 平均年回報 
                                                      總回報
28元          28%                              490%                              17.5%
46.6         100%                              417%                              16.1%

以Graham的平均攤分對WFC的評價:

28元        28%                                441%                              16.6%
46.6       100%                                284%                              13.0%   

股票投資最藝術的地方是
未來的生意數字都可能不與當下的計數相同,所以總明的投資人應該是作最好的期望,同時又應作最壞的打算。

例如以100%溢價$46.6元購入WFC ,上圖顯示要5年後,帳值才能回本,但是以接近30%溢價的28元買入,卻只需1.5年後,就能取回100%帳值,之後就是一條康莊大道,尤其是WFC的過去成績,並不是一般靠大行吹捧那些IPO企業的預期數字,而是真實地長期受過嚴峻環境考驗而來。

另一方面,即使美國銀行BAC現價與帳值有20%以上的折讓,圖表卻戲劇化地程現中長期投資角度與WFC的優異的分別,所以巴黎便下定決心轉部份持有的美銀到富國銀行。

價值優良的股票股價下跌,只會增加吸引,而非風險
最近看到黃師傅說打算在跌市中清空股票,巴黎認為,如果股票的價值是優良,例如WFC,其股價下跌,只會令它更加吸引,而非風險增加,投資人只應買入,而非賣出,上述的數據不是很有說服力嗎?(當然希望低買高賣,捉形勢的已經不是基礎證券分析的方法)。

假如硬要在跌市時做點東西,不如檢查組合內的一部份的股票,是否"相對"地較另一些的股票吸引力較低,於此時轉換組合成份也是很合理和聰明的做法。




        


2010年6月8日星期二

蝴蝶效應

巴黎:

兒子已長大了,最近他介紹我看一套叫蝴蝶效應(Bufferfly effect 2004)的舊劇情片,若果是幾年前,他只會叫我和他一起看比加超動畫裡的蝴蝶。

歷史是沒有如果,人類亦不可能回到從前,但是這個事實不能阻檔我們去追尋做成今天情況的種種原因。蝴蝶效應中的男主角就因為有這不尋常的能力,可以回到從前,嘗試去改變他不想見到的現在景況。

記得幾年前讀財務碩士時,發現其中一科企業管治是一門非常有趣的學科。佛家相信因果,企業管治也一樣,例如,美國的上市公司的持有人,大部份都是分散,其遇到的問題是如何控制管理人做一些傷害大小股東的事,而在本地,便會是公司的家族集中大股東做害損小股東的問題。所以研究美國的企業,我們會發現經理常常高價回購股票令到他自已的認股權得益,這損害股東的事很小在本地發生。

股東集中程度,或市場的流通程度,都是和其歷史有關。企業管治者要做的事情,是了解其不同地方的歷史發展,並從整體去尋求解決問題的可能答案,所以尋找因與果,才是解決管治之道。

記得當年在答試卷其中一條問題時,我答評級機構的封閉、收費的原則、和其天生能力的限制去解釋,他們是做成市場動盪的最大可能的來源之一。和核數師不同,企業評級機構是不需要向任何人負責,他們不會有像核數師的公開手則,法例,行內的競爭又不完全,做成其無王管。而我們永遠只會在大規模的企業出事後,才發現評級機構遲鈍鈍地調整已出事的企業評級,但又未能在企業已經解決問題後,快速更改。1998年如是、2008年同樣,未來仍會是。  不妨舉一個例子,為何一間政府不能讓其倒閉的AIG的債券AVG仍然是BBB評級呢?

不要以為筆者有什麼可以解決金融海嘯的高見,只要你看看蝴蝶效應一片,你就會明白,做成金融海嘯的景況是千絲萬柳,單單只改變其中一少項,就可能出現意想不到的不同結果,即使你有主角能回到從前的能力,也沒有能力制止因為你的改變而引發的另一可能的結果----即它可能比較原來的結果更糟糕,因為變數實在太多了。而上面談到的評級機構的問題,只能說是瞎子模到象的一處小部份,距離一覽整隻大象,還不知相差十萬八千里呢?

這和投資股票有何關系?

Graham,Warren Buffett, Fisher, .....無數真正的最最Top的投資成功者都明白一個顯淺的道理,他們沒有任何能模到整隻象的能力,沒有任何能從整體經濟的變化、政策,從而了解何時買,何時賣出賺錢的能力,他們也一直避免做這些事情。這些聰明人在被迫談到整體經濟的預測時,其能力都顯得非常平常,而結果更常常錯漏百出。

所以即使你是很聰明,只要你做能力已外的事,也會是蠢豬一隻,有智慧的投資人就是要避免它!並在別人錯誤時賺錢!

金融海嘯引致很多不知自量、並把整個市況混合企業價值亂評估的研究員出現最多的時候,只因他們胡扯亂拌斷及沽貨,部份的企業的回報變得非常吸引,提供有耐性者一個絕皆的買入機會。

既然如此,避免在投資股票時胡言整體經濟將是你首要做的事,一次嘗試也不要!












2010年6月5日星期六

人人都應該是價值投資人

巴黎:

我很不明白,為何投資人以為買入一支質優的股票就能以後無憂,無論從現實考慮,或從過去的經驗,我們都知道可能性很低,當然,掛上"質優"二字,就好像有一個免死今牌,你總是很容易相信"優"、"好"、"高增長"、"高盈利"、"高帳值"....一系列的優美用詞,況且,有時,它們確實是有數據支持。

我不妨舉一個非常實在的例子,早一段時間,我看到一篇為Security Analysis第五版寫的序言,行家一出手,就知有與無,那位仁兄的說股力,和對價值投資的認識,不下於股神,巴黎立刻上網尋找此君的著作。

原來此君正是Margin of Safety一書的作者,這書已經絕版,可能是作者認為,不應教精蠢人吧!但是好書就是好書,在Ebay, Amazon內,此書售價是美元1000。

我沒有寫多個零,是美元1000!

到最後我在另類地方找到電子版Download,我看後的觀感是,這書是一本"優質"的書,我也認為它能夠令讀者產生高的投資回報,但我卻不會以這個高價買它!因為市場有其它類似的書,而價錢是他的二十分之一以下,例如Graham那幾本。

沒有價值投資智慧的人以為,若"Margin of Safey"一書下跌至300美元就很便宜,值得買入,老實說,我不認為,因為價值二字總有點客觀的量度,尤其是在公開的競爭市場,任何產品都有替代品,而替代品就是最好的一把量度間呎!

反之又如何呢?  不妨看看一些付費投資資訊,只是HK$數元,閣下就可以看個飽,那不是便宜、化算,應該大量買進嗎?

付出去的
價格,得到的價值,閱讀此類不通的文章,不要說能否像Graham的Security Analysis跨時代、向一個世紀進發,甚至乎上午看那些可憐文章,下午未過已實明只是一篇笑話,又如何談得上有任何價值呢?閱讀它們,不單沒有價值,反而會亂人心智,應該是作者貼錢給閣下才對!

所以,在Blog友整裝待發,向投資市場進軍前,首先應該尋找一本好的工具書或讀物,同時懂得用實惠的價錢買入,因為這是對你的投資智慧第一步的測試!!

看這個巴黎Blog站,得到最正值無偏的價值投資概念,不用付分毫,不是非常神奇嗎?!




2010年6月4日星期五

打一場必勝的波

巴黎:

很多人不明白"勝兵先勝才去戰爭,和敗兵要透過戰爭去嘗試求勝利"兩者不同的大道理,不大了解分散投資的重要性。

意大利常在世界盃有很好的成績,是因為它先做好防守,不會被你入波,但它只能打和,幾時才會勝?就是在對手貪勝時後防有漏洞時,意大利才出腳入波。

投資人是要先在如輪盆36個數字中選走少機會的股票,所謂少機會,是賠率不好而非企業不好,以股票比喻是不能以3蚊買價值10蚊野,買入賠率好的股票後,就應一直持有它,等待下面的三種機會。

投資賺錢有三種方法:
1.收企業派的息,你的組合的總息率要合理,Blog友要自已想想以100元買入,收1蚊息是否合理;
2.企業派息低,但它的ROE大,所以保留了大部份每股盈利再投資,令到它的帳面值增大後,股價隨後也增大,就能賺股價差價
3.買入一些股價和企業內在價值有強烈的相差的企業,持有它,隨著兩者的相差收窄,賺取買入時和現在的相差。

所以如果你的股票只有上述其中一個條件,你可能仍然賺錢,但你的取勝機會肯定較另一組有兩個條件的股票差一點,或較有三個條件的股票,更低下了!

2007年Warren Buffett以32元買 富銀WFC,當時富銀book value per share 是US13.5,筆者今天是在它Book Value 23元時,以32元及28元買它,派息率按買入價未來肯定有8%以上,ROI有15%以上,1,2,3條件有齊,我這隻股是很難輸。

但假如一註(或40%資金)獨買WFC,過兩三年後,有很大可能筆者會見報,說什麼又一新股神!  但是在一為必勝前,我們要問自已,如果有意外呢?

只因為市場其它人唔識貨,令到我的組合,  隻隻出現在輪盆次數多於36份之一,但卻有1賠36以上賠率,所以我的組合每隻都有齊三個條件,我已有鋼鐵防守陣型,是不可能敗陣。
既然如此,無論WFC多吸引,再加大它的比重就是在希望透過過度戰鬥求大勝利,這不就是加大自已在已經穩勝下敗仗的機會嗎?!

后記-----
富國銀行從筆者買入時一直往下走,最低是23元,一次是2010,一次是2011年,之戶才向上跑,筆者一直持有,現價(2014年2月)是46元。較平均29元3年上升58%,復合為每年15%。